時(shí)間：2023-05-30 15:13:44
導(dǎo)語：在風(fēng)險(xiǎn)投資市場(chǎng)的撰寫旅程中，學(xué)習(xí)并吸收他人佳作的精髓是一條寶貴的路徑，好期刊匯集了九篇優(yōu)秀范文，愿這些內(nèi)容能夠啟發(fā)您的創(chuàng)作靈感，引領(lǐng)您探索更多的創(chuàng)作可能。
(一)體系健全的美國(guó)多層次資本市場(chǎng)構(gòu)架。美國(guó)多層次資本市場(chǎng)主要包括：(1)全國(guó)性集中市場(chǎng)(主板市場(chǎng))：有紐約證券交易所、美國(guó)證券交易所、NASDAQ三個(gè)全國(guó)性市場(chǎng)。其公司上市條件依次遞減，公司依自身規(guī)模、特性選擇融資市場(chǎng)。(2)區(qū)域性市場(chǎng)：有太平洋交易所、中西交易所、波士頓交易所、費(fèi)城交易所等地方性市場(chǎng)。主要交易區(qū)域性企業(yè)的證券，同時(shí)有些本區(qū)域在全國(guó)性市場(chǎng)上市的公司股票，也在區(qū)域性市場(chǎng)交易。(3)“未經(jīng)注冊(cè)的交易所”，指由美國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)依法豁免辦理注冊(cè)的小型的地方證券交易所，主要交易地方性中小企業(yè)證券。
(二)美國(guó)資本市場(chǎng)與風(fēng)險(xiǎn)投資的關(guān)聯(lián)性分析
1.美國(guó)資本市場(chǎng)與風(fēng)險(xiǎn)投資的關(guān)聯(lián)性分析概述。美國(guó)資本市場(chǎng)體系龐大、條塊結(jié)合、功能完備、層次多樣。既有統(tǒng)
一、集中的全國(guó)性市場(chǎng)，又有區(qū)域性的、小型地方交易市場(chǎng)。使得不同規(guī)模、不同需求的企業(yè)特別是風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)都可以利用資本市場(chǎng)進(jìn)行股權(quán)融資。風(fēng)險(xiǎn)投資的對(duì)象主要是未上市的中小高新技術(shù)企業(yè)和新興企業(yè)，這些企業(yè)的發(fā)展一般要經(jīng)過種子期、開發(fā)期、成長(zhǎng)期和成熟期四個(gè)階段，這四個(gè)階段呈明顯的遞進(jìn)性。而由主板市場(chǎng)、創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)、場(chǎng)外市場(chǎng)構(gòu)成的多層次資本市場(chǎng)體系可以完全吻合風(fēng)險(xiǎn)投資的這一階段化特征，從而形成有機(jī)的聯(lián)系與互動(dòng)。(1)場(chǎng)外市場(chǎng)則基本取消了上市的規(guī)模、盈利等條件。把市場(chǎng)監(jiān)管的重點(diǎn)從企業(yè)上市控制轉(zhuǎn)移到以充分信息披露為核心，以管理從業(yè)券商為主要手段，以會(huì)員制為主要形式，以券商自律為基礎(chǔ)的監(jiān)管模式。主要對(duì)應(yīng)與服務(wù)于處在種子階段和開發(fā)階段的風(fēng)險(xiǎn)資本籌集問題及相應(yīng)的投資價(jià)值評(píng)估、風(fēng)險(xiǎn)分散和股權(quán)流動(dòng)問題。(2)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的服務(wù)對(duì)象主要是中小型企業(yè)和高科技企業(yè)，它的上市標(biāo)準(zhǔn)要比集中市場(chǎng)低，主要對(duì)應(yīng)于開發(fā)階段中后期、成長(zhǎng)期與成熟期初期階段的風(fēng)險(xiǎn)資本籌集、風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)評(píng)估、風(fēng)險(xiǎn)分散與股權(quán)交易問題。(3)主板市場(chǎng)即全國(guó)性集中市場(chǎng)主要是為大型企業(yè)融資服務(wù)的，主要對(duì)應(yīng)于成熟期的企業(yè)規(guī)模擴(kuò)張問題。
這種多層次市場(chǎng)體系同樣具有遞進(jìn)性特點(diǎn)，呼應(yīng)了風(fēng)險(xiǎn)投資的遞進(jìn)性特征，使之相輔相成、互通聯(lián)動(dòng)。創(chuàng)業(yè)企業(yè)在場(chǎng)外交易市場(chǎng)上經(jīng)過培養(yǎng)后，當(dāng)經(jīng)營(yíng)規(guī)模、經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)、資產(chǎn)規(guī)模、財(cái)務(wù)狀況等條件達(dá)到創(chuàng)業(yè)板上市要求時(shí)，可以轉(zhuǎn)到創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)交易。同樣，創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)企業(yè)經(jīng)過培養(yǎng)成熟，符合主板市場(chǎng)經(jīng)營(yíng)規(guī)模、經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)、資產(chǎn)規(guī)模、財(cái)務(wù)狀況及其他方面上市條件時(shí)，亦可申請(qǐng)轉(zhuǎn)入主板市場(chǎng)交易。反之，當(dāng)層次較高市場(chǎng)交易企業(yè)其上市條件喪失時(shí)，則依次退入次一級(jí)市場(chǎng)交易或摘牌。這種多層次的市場(chǎng)體系克服了市場(chǎng)斷層，承上啟下形成了不同層次市場(chǎng)與不同階段風(fēng)險(xiǎn)投資的互動(dòng)互補(bǔ)。
2.美國(guó)納斯達(dá)克市場(chǎng)與風(fēng)險(xiǎn)投資關(guān)聯(lián)性的描述。納斯達(dá)克市場(chǎng)由美國(guó)全國(guó)證券交易商協(xié)會(huì)(NASD)于1971年設(shè)立，是世界第一家、也是目前最大的電子化證券交易市場(chǎng)。美國(guó)納斯達(dá)克市場(chǎng)是一個(gè)多層次的證券交易市場(chǎng)。它由全國(guó)市場(chǎng)、小盤股市場(chǎng)和OTC市場(chǎng)三部分組成，是一種典型的實(shí)行多軌制的孿生型多層次市場(chǎng)。在OTC上市的企業(yè)無須資產(chǎn)要求和盈利記錄，只要有業(yè)績(jī)活動(dòng)記錄和主營(yíng)業(yè)務(wù)計(jì)劃，且有2-3個(gè)做市商愿意對(duì)之公開交易即可上市，因而人們習(xí)慣于稱之為零資產(chǎn)包裝上市。OTC的市場(chǎng)行情媒體由納斯達(dá)克提供，經(jīng)OTC培育后的企業(yè)，如果達(dá)到了如下標(biāo)準(zhǔn)：年銷售額超過75萬美元，股價(jià)超過5美元，擁有400萬美元資產(chǎn)，200萬美元凈資產(chǎn)，則可直接升入納斯達(dá)克小盤股市場(chǎng)，無須任何審評(píng)程序；同時(shí)，若納斯達(dá)克小盤股市場(chǎng)上的企業(yè)達(dá)到了主板市場(chǎng)的標(biāo)準(zhǔn)，也可以升入納斯達(dá)克全國(guó)市場(chǎng)或紐約證券交易市場(chǎng)。反之，則存在退市與摘牌機(jī)制。
二、我國(guó)資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀分析
(一)主板市場(chǎng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的支持
1.上市公司從事風(fēng)險(xiǎn)投資活動(dòng)，為風(fēng)險(xiǎn)投資提供部分資金來源。目前，上市公司從事風(fēng)險(xiǎn)投資活動(dòng)日漸模糊，所有的高新技術(shù)上市公司均存在風(fēng)險(xiǎn)投資行為，其他上市公司基于企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略的考慮，也都在積極涉及高新技術(shù)領(lǐng)域，因而也或多或少存在風(fēng)險(xiǎn)投資活動(dòng)。因此，上市公司參與風(fēng)險(xiǎn)投資實(shí)際上已悄然展開，只是參與的形式、深度等不同而已。有的上市公司參股或控股專業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)投資公司；有的上市公司建立內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)投資基金或公司，如廣州控股獨(dú)資設(shè)立了廣州發(fā)展信息產(chǎn)業(yè)投資管理有限公司；有的上市公司與高等院校、科研院所聯(lián)合成立高新技術(shù)開發(fā)或風(fēng)險(xiǎn)投資聯(lián)盟，如巴士股份投資2650萬元與上海大學(xué)組建上海上大巴士高新技術(shù)股份有限公司，等等。總之，上市公司已成為我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資事業(yè)發(fā)展的一支現(xiàn)實(shí)的、重要的主力軍，在支持和促進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)投資事業(yè)發(fā)展的同時(shí)也促進(jìn)了自身的發(fā)展。
2.風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)借殼買殼上市。主板市場(chǎng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資支持的另一種表現(xiàn)形式是風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)借殼、買殼上市。公開上市已被公認(rèn)為是對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資支持的最佳方式，在創(chuàng)業(yè)板、場(chǎng)外市場(chǎng)尚未開通的情況下，實(shí)現(xiàn)國(guó)內(nèi)上市的唯一選擇是主板市場(chǎng)。然而風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)想通過首次公開發(fā)行上市(IPO)幾乎是做不到的，就目前的實(shí)際情況看，除了浙江省科技風(fēng)險(xiǎn)投資公司投資的“浙江浙大辰光科技股份有限公司”已在IPO上市外，很難找出第二家IPO的風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)實(shí)例。因此，風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)或初創(chuàng)期的高新技術(shù)企業(yè)只能走借殼、買殼上市之路。
(二)深圳中小企業(yè)板的發(fā)展現(xiàn)狀。2004年5月17日，深圳的“中小企業(yè)板”獲準(zhǔn)設(shè)立。設(shè)立將近兩年來，上市公司達(dá)到50家，融資額120億元，取得了非常好的成績(jī)。中小企業(yè)板的推出是謹(jǐn)慎的，但是，中國(guó)的資本市場(chǎng)是經(jīng)濟(jì)體制轉(zhuǎn)軌背景下的新興市場(chǎng)，市場(chǎng)機(jī)制尚不健全，法規(guī)體系尚不完善，市場(chǎng)發(fā)展還存在諸多結(jié)構(gòu)性問題。目前在中小企業(yè)板上市的企業(yè)除了盤子小于等于3000萬，其他標(biāo)準(zhǔn)與主板完全沒有區(qū)別。也就是說，持續(xù)3年盈利等條件同樣適用于中小企業(yè)板上市的股票。這類股票比真正的創(chuàng)業(yè)板股票風(fēng)險(xiǎn)小，但從其前幾年連續(xù)經(jīng)營(yíng)已有的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)情況基本上可以推斷今后的經(jīng)營(yíng)情況，這樣想象空間就不大，成長(zhǎng)性也不會(huì)像真正創(chuàng)業(yè)板的股票那樣高，因此，對(duì)待中小企業(yè)板的股票更多的是要像對(duì)待主板的股票那樣而不能像對(duì)待創(chuàng)業(yè)板的股票。所以，深圳中小企業(yè)板的推出并非是創(chuàng)業(yè)板，只是中國(guó)二板市場(chǎng)的萌芽。
風(fēng)險(xiǎn)投資事業(yè)的發(fā)展離不開二板市場(chǎng)的培育。對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)資本來講，風(fēng)險(xiǎn)資本一級(jí)市場(chǎng)好比是“進(jìn)口”，風(fēng)險(xiǎn)資本二級(jí)市場(chǎng)就是“出口”，有進(jìn)有出，市場(chǎng)才具有流動(dòng)性和吸引力，才成其為一個(gè)完整的市場(chǎng)。我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資之所以十年來沒有取得大的發(fā)展除了一級(jí)市場(chǎng)資金制約之外，更重要的一點(diǎn)是風(fēng)險(xiǎn)資本沒有“出口”，能買不能賣，能進(jìn)不能出，使風(fēng)險(xiǎn)投資功能喪失，阻礙了風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的發(fā)展。
(三)場(chǎng)外交易市場(chǎng)的現(xiàn)狀。目前我國(guó)的三板市場(chǎng)(場(chǎng)外交易市場(chǎng))包括“代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)”和地方產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)。1990年深滬兩交易所相繼掛牌開業(yè)以后，與之對(duì)應(yīng)的證券場(chǎng)外交易建設(shè)或明或暗從未停止過。特別是在1992年北京開通STAQ和NET兩個(gè)交易系統(tǒng)后，各地在爭(zhēng)辦第三家交易所的同時(shí)，為滿足眾多地方中小企業(yè)的上市要求，開始自發(fā)地探索證券場(chǎng)外流通渠道。
1.證券公司代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)的發(fā)展。2001年6月29日，為了解決原STAQ和NET系統(tǒng)掛牌公司和交易所退市公司股份的轉(zhuǎn)讓問題，中國(guó)證券業(yè)協(xié)會(huì)開辦了證券代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)。它是目前除上海、深圳證券交易所之外唯一可辦理股份轉(zhuǎn)讓的柜臺(tái)交易系統(tǒng)。2006年1月16日，經(jīng)國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)，中關(guān)村科技園區(qū)非上市股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)進(jìn)行股份轉(zhuǎn)讓試點(diǎn)，代辦系統(tǒng)的功能雖然有所拓展，但股份代辦轉(zhuǎn)讓業(yè)務(wù)的啟動(dòng)與運(yùn)行為未上市的風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)的股份轉(zhuǎn)讓與流通提供的市場(chǎng)化渠道非常有限。
2.產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)的制約。目前，全國(guó)各類產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)超過200余家。這些市場(chǎng)的組織形式各不相同，有的注冊(cè)為事業(yè)法人，有的注冊(cè)為公司法人。在隸屬關(guān)系上也各不相同，分別隸屬于經(jīng)貿(mào)委、國(guó)資局等。全國(guó)產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)發(fā)展參差不齊，個(gè)別市場(chǎng)的交易規(guī)模較大，經(jīng)營(yíng)狀況較好，絕大部分的市場(chǎng)規(guī)模小、收入低，相當(dāng)數(shù)量的市場(chǎng)處于虧損狀態(tài)。一些產(chǎn)權(quán)交易所變相進(jìn)行股份的拆細(xì)或連續(xù)交易，但因制度不完善、管理不嚴(yán)格，蘊(yùn)涵著巨大的風(fēng)險(xiǎn)。
目前，我國(guó)場(chǎng)外市場(chǎng)發(fā)展中出現(xiàn)的“亂辦金融機(jī)構(gòu)、亂辦金融業(yè)務(wù)”的問題，一個(gè)重要原因是管理上的松懈。組織無序的“金融超市”，放任自由，場(chǎng)外市場(chǎng)必然成為雜亂無章的“金融垃圾場(chǎng)”，不但不能發(fā)揮對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資的有效支持，反而會(huì)擾亂風(fēng)險(xiǎn)投資的市場(chǎng)秩序。
三、建設(shè)我國(guó)多層次資本市場(chǎng)，推動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)發(fā)展
(一)繼續(xù)發(fā)揮主板市場(chǎng)(集中交易市場(chǎng))功能。上海證券交易所和深圳證券交易所依然是我國(guó)大中型企業(yè)上市融資的主要市場(chǎng)，但這個(gè)市場(chǎng)要有相當(dāng)一段時(shí)間的調(diào)整，同時(shí)也需要在發(fā)展思路和戰(zhàn)略上進(jìn)行反思。從總量與規(guī)模上看，滬深市場(chǎng)依然是未來我國(guó)多層次市場(chǎng)體系的主要組成部分。
(二)積極推出二板市場(chǎng)。深圳中小企業(yè)板已經(jīng)開始運(yùn)行，但從規(guī)模和功能來分析，還遠(yuǎn)沒有到位，另外在規(guī)范上還存在許多問題。而從市場(chǎng)的需求和決策層面的情況看，中小企業(yè)板市場(chǎng)是我國(guó)多層次市場(chǎng)體系不可或缺的重要組成部分。二板市場(chǎng)的定位為具有高成長(zhǎng)性的中小型企業(yè)，特別是高科技企業(yè)提供了上市融資的便利，同時(shí)也為投資于這些高風(fēng)險(xiǎn)、高收益企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)資本提供了一條正常的退出通道。建立活躍的創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)(二板市場(chǎng))是較好的風(fēng)險(xiǎn)投資退出渠道，政府應(yīng)從各項(xiàng)政策與制度上大力支持。創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)是多層次資本市場(chǎng)的重要組成部分，要在借鑒和吸取海外創(chuàng)業(yè)市場(chǎng)發(fā)展經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)的基礎(chǔ)上加快推進(jìn)我國(guó)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)建設(shè)。
沒有風(fēng)險(xiǎn)投資，科技成果的產(chǎn)業(yè)化和中小風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的發(fā)展是困難重重的。而沒有健全完善的退出渠道，風(fēng)險(xiǎn)投資是沒有發(fā)展前途的。穩(wěn)步推進(jìn)二板市場(chǎng)的建立，才是發(fā)展我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資事業(yè)的根本之路。
(三)健全場(chǎng)外交易市場(chǎng)
1.大力培育產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)，以推動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的購(gòu)并和回購(gòu)。目前，全國(guó)共有140多個(gè)地市級(jí)產(chǎn)權(quán)交易所，彼此孤立，未形成適應(yīng)市場(chǎng)需要的全國(guó)易平臺(tái)，產(chǎn)權(quán)流動(dòng)范圍受到很大限制。此外，目前我國(guó)在投資活動(dòng)方面，資本特別是民間資本已不安于本地本土的再投資，日益增多的資本急需沖破行政區(qū)劃的疆域界限，在流動(dòng)中找到新出路。但不同地區(qū)間在產(chǎn)權(quán)交易存在規(guī)定和規(guī)則上的沖突，客觀上造成了產(chǎn)權(quán)交易的效率低、成本高，為異地重組和跨地區(qū)并購(gòu)帶來障礙。
[關(guān)鍵詞]風(fēng)險(xiǎn)投資； 特色性； 創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)
21世紀(jì)的中國(guó)，改革與發(fā)展已進(jìn)入了關(guān)鍵時(shí)刻。從當(dāng)前國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)的趨勢(shì)和經(jīng)濟(jì)全球化分析，誰掌握了科技的制高點(diǎn)，誰就掌握了發(fā)展的主動(dòng)權(quán)。我國(guó)目前正處于科教興國(guó)，迎接知識(shí)經(jīng)濟(jì)挑戰(zhàn)的時(shí)代，風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)對(duì)推動(dòng)經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展的作用正在被國(guó)人所認(rèn)識(shí)?？梢灶A(yù)見，風(fēng)險(xiǎn)投資將為我國(guó)發(fā)展資本市場(chǎng)、推動(dòng)技術(shù)創(chuàng)新和產(chǎn)業(yè)升級(jí)提供了有力保障。
一、在我國(guó)發(fā)展風(fēng)險(xiǎn)投資的特性
風(fēng)險(xiǎn)投資是由風(fēng)險(xiǎn)投資家出資，協(xié)助具有專門技術(shù)而無法籌得資金的創(chuàng)業(yè)者，并承擔(dān)創(chuàng)業(yè)時(shí)的高風(fēng)險(xiǎn)的一種權(quán)益資本。風(fēng)險(xiǎn)投資這種新型的投資方式正是向高風(fēng)險(xiǎn)、高收益、高增長(zhǎng)潛力的高科技項(xiàng)目進(jìn)行投資。通過高技術(shù)商品化，加速科技成果向生產(chǎn)力的轉(zhuǎn)化，從而推動(dòng)高科技企業(yè)從小到大，從弱到強(qiáng)的發(fā)展，進(jìn)而帶動(dòng)整個(gè)經(jīng)濟(jì)的蓬勃和興旺。風(fēng)險(xiǎn)投資具有以下特點(diǎn)：（1）高風(fēng)險(xiǎn)、高收益。風(fēng)險(xiǎn)投資就是準(zhǔn)備冒風(fēng)險(xiǎn)的資金，它所投資的對(duì)象一般為剛剛起步的高新技術(shù)企業(yè)或高新技術(shù)產(chǎn)品，沒有固定資產(chǎn)或資金作為貸款的抵押和擔(dān)保，平均成功率只有30％左右。依靠風(fēng)險(xiǎn)投資建立起來的高新技術(shù)企業(yè)生產(chǎn)的產(chǎn)品，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)能力強(qiáng)，企業(yè)一旦成功，其投資利潤(rùn)率遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)和產(chǎn)品。（2）高風(fēng)險(xiǎn)投資期長(zhǎng)。風(fēng)險(xiǎn)投資是一種長(zhǎng)期投資，其投資周期要經(jīng)歷研究、試制、生產(chǎn)、銷售、盈利等階段，待被投資企業(yè)經(jīng)營(yíng)成功后，直到股票上市，這一過程少則3～5年，多則7～10年，是一種長(zhǎng)期投資，其流動(dòng)性很小。（3）投資對(duì)象為高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)。高科技導(dǎo)向型的中小企業(yè)，它們資金短缺，無法得到充裕的銀行貸款，通過風(fēng)險(xiǎn)投資家的活動(dòng)，將新技術(shù)、企業(yè)家才能和風(fēng)險(xiǎn)投資資金有機(jī)地結(jié)合起來。風(fēng)險(xiǎn)投資的特點(diǎn)決定了它是研究與開發(fā)資金的重要來源，對(duì)高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的成長(zhǎng)發(fā)展起到了決定性的作用，在優(yōu)化資源配置方面也具有重要作用。
我國(guó)發(fā)展風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)同發(fā)達(dá)的國(guó)家相比，尚處于起步階段，而且是在改革開放的大潮中從國(guó)外引入的，因此，它必然帶有中國(guó)特色發(fā)展的特殊性、階段性。風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的興起和發(fā)展對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生了深刻的影響，它促進(jìn)了大批高科技產(chǎn)業(yè)的誕生和崛起，推動(dòng)了美國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的根本性調(diào)整，為90年代美國(guó)經(jīng)濟(jì)的持續(xù)高速增長(zhǎng)打下了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。近年來，美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的三分之一是由信息產(chǎn)業(yè)提供的，而美國(guó)信息產(chǎn)業(yè)的著名大企業(yè)都是風(fēng)險(xiǎn)投資支持下發(fā)展起來的。因此，有的學(xué)者認(rèn)為，如果沒有風(fēng)險(xiǎn)資本的注入和啟動(dòng)，就沒有美國(guó)今天的半導(dǎo)體、微電子和生物技術(shù)產(chǎn)業(yè)，也就沒有美國(guó)今天的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。目前，我國(guó)的風(fēng)險(xiǎn)投資屬于一種不完全的風(fēng)險(xiǎn)投資，必須經(jīng)歷若干發(fā)展階段后，才能逐步與國(guó)際慣例接軌，融入國(guó)際風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)，演繹為完全的風(fēng)險(xiǎn)投資。這樣，所擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)就會(huì)因規(guī)范化而大大減少。
在我國(guó)發(fā)展風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)，尚缺乏一些必備的機(jī)制和環(huán)境，面臨著一些特殊而辣手的困難和矛盾：巨大的資金需求缺口與狹窄的資金供應(yīng)渠道；規(guī)模有限的可轉(zhuǎn)化科研成果與高科技新興企業(yè)；不暢通的風(fēng)險(xiǎn)資本撤出通道與不健全的配套法規(guī)政策等。從目前我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)展現(xiàn)狀看，它的特殊性主要表現(xiàn)在：（1）風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)制不健全。我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)制仍舊是一個(gè)國(guó)家作為投資人、管理人等多種角色的單一體制，由國(guó)家政府充當(dāng)投資主體從事風(fēng)險(xiǎn)投資，資金來源單一，社會(huì)化程度低下，難以建立起有效的投資風(fēng)險(xiǎn)機(jī)制，容易導(dǎo)致無人真正負(fù)責(zé)的局面，與風(fēng)險(xiǎn)投資市場(chǎng)特性不相容。多層次、要素齊全的風(fēng)險(xiǎn)投資運(yùn)行機(jī)制尚未形成。機(jī)制不健全，風(fēng)險(xiǎn)投資的運(yùn)行便無法順利展開。（2）風(fēng)險(xiǎn)投資的對(duì)象難以用國(guó)際慣例衡量。由于我國(guó)的高新技術(shù)企業(yè)是從傳統(tǒng)的舊體制變革中走出來的，在其成長(zhǎng)的過程中也同時(shí)形成了難以用風(fēng)險(xiǎn)投資的國(guó)際慣例加以處置的特殊性。以國(guó)際風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)成功的經(jīng)驗(yàn)而言，風(fēng)險(xiǎn)投資的對(duì)象是具有高成長(zhǎng)性企業(yè)或極具輔導(dǎo)前景的先進(jìn)技術(shù)或項(xiàng)目。我國(guó)的高新技術(shù)企業(yè)從創(chuàng)業(yè)開始就與中國(guó)的市場(chǎng)化改革聯(lián)系在一起，并成為市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制演繹過程中的探索者和實(shí)踐者。按照市場(chǎng)機(jī)制的規(guī)則，開拓了科學(xué)技術(shù)研究、開發(fā)與成果轉(zhuǎn)化、技術(shù)創(chuàng)新與企業(yè)規(guī)模化發(fā)展的新機(jī)制。我國(guó)高新技術(shù)企業(yè)成長(zhǎng)的突出特點(diǎn)是以科技人員為主體的高新技術(shù)企業(yè)在成長(zhǎng)中跨越了一般企業(yè)靠原始積累發(fā)展的模式，以市場(chǎng)的力量快速形成了經(jīng)濟(jì)規(guī)模，形成了新的產(chǎn)業(yè)群。從運(yùn)營(yíng)機(jī)制方面看，大多數(shù)公司已形成了以市場(chǎng)為導(dǎo)向的運(yùn)營(yíng)方式、先進(jìn)的企業(yè)形式和可持續(xù)發(fā)展的技術(shù)創(chuàng)新體系。新技術(shù)企業(yè)群體的出現(xiàn)，造就了一批自身具有風(fēng)險(xiǎn)投資與擔(dān)保能力的骨干企業(yè)，如此，形成了風(fēng)險(xiǎn)投資的對(duì)象難以用國(guó)際慣例來衡量。（3）風(fēng)險(xiǎn)投資是金融體系中一個(gè)非常特殊的組成部分。風(fēng)險(xiǎn)投資的運(yùn)作是體現(xiàn)了金融特點(diǎn)的直接投資，并在金融資本與產(chǎn)出資本的結(jié)合中形成了一套獨(dú)特的行業(yè)選擇、投資管理、金融運(yùn)作的機(jī)制。從我國(guó)目前風(fēng)險(xiǎn)投資的實(shí)際運(yùn)作看，它還難以真正體現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)投資職業(yè)化的特點(diǎn)，而表現(xiàn)為多元運(yùn)作的現(xiàn)狀。國(guó)際風(fēng)險(xiǎn)投資的不同階段有不同的職能特點(diǎn)和主要的介入主體，從而形成專業(yè)化分工合作的鏈條。而從我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展的現(xiàn)狀看，風(fēng)險(xiǎn)投資公司幾乎包攬以上境外風(fēng)險(xiǎn)投資者的全部職能，既充當(dāng)天使投資，又充當(dāng)投資銀行的角色，因而，難以真正體現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)投資的職業(yè)化特點(diǎn)，也打亂了不同階段介入主體的不同分工。風(fēng)險(xiǎn)投資面臨的是對(duì)高新技術(shù)產(chǎn)品的認(rèn)定問題，而這些認(rèn)定需要中介機(jī)構(gòu)來協(xié)助完成估值。中介機(jī)構(gòu)功能的發(fā)揮是高新技術(shù)產(chǎn)品市場(chǎng)評(píng)價(jià)機(jī)制形成的關(guān)鍵因素。我國(guó)在這方面的服務(wù)職能和估值的科學(xué)性、真實(shí)性遠(yuǎn)遠(yuǎn)不能適應(yīng)，這就是為風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展提供中介服務(wù)的機(jī)構(gòu)還不到位，使風(fēng)險(xiǎn)投資公司在選擇高新技術(shù)項(xiàng)目并進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)投資時(shí)顯得比高新技術(shù)企業(yè)更難。因?yàn)?，風(fēng)險(xiǎn)投資者的投資理念是在產(chǎn)品市場(chǎng)與資本市場(chǎng)同時(shí)運(yùn)作，風(fēng)險(xiǎn)投資無疑來自資本市場(chǎng)，而根基卻在產(chǎn)品市場(chǎng)。（4）我國(guó)發(fā)展風(fēng)險(xiǎn)投資缺乏政府的有力支持。在我國(guó)，還沒有與發(fā)展風(fēng)險(xiǎn)投資相適應(yīng)的中小企業(yè)管理法則，而按現(xiàn)行的《公司法》與風(fēng)險(xiǎn)投資運(yùn)作規(guī)則相抵觸的地方又甚多。我國(guó)政府雖然明確支持風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的發(fā)展，但是支持力度不夠明顯，有效性難盡人意。一是缺乏一個(gè)明確清晰的發(fā)展風(fēng)險(xiǎn)投資的方針和短、長(zhǎng)期發(fā)展戰(zhàn)略規(guī)劃；二是國(guó)家對(duì)高新科技風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的銀行貸款沒有采取“特殊情況特殊對(duì)待”的政策，更不用說政府擔(dān)保了。國(guó)家還未出面專門支持風(fēng)險(xiǎn)投資的稅收政策，法律環(huán)境處于弱化狀態(tài)。雖然我國(guó)在金融立法上頗有建樹，但仍沒有制定關(guān)于風(fēng)險(xiǎn)投資方面的具體法律法規(guī)和規(guī)范化的管理?xiàng)l例辦法，使得風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)展得不到法律保證，難以走上規(guī)范化之路。（5）風(fēng)險(xiǎn)投資是具有信息趨群、人才趨群、地域趨群特征的特殊行業(yè)，在風(fēng)險(xiǎn)投資主客觀諸多要素的組合中，最重要的是人才資源。集專業(yè)知識(shí)與投資意識(shí)于一身、又具有資本市場(chǎng)實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)的復(fù)合型專業(yè)人才的聚集與競(jìng)爭(zhēng)，對(duì)發(fā)展風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)至關(guān)重要。因?yàn)?，風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)的產(chǎn)生和風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)投資的決心來自于風(fēng)險(xiǎn)投資者對(duì)高新技術(shù)產(chǎn)品的市場(chǎng)判斷力和預(yù)見性，這一能力又來自熟練的專業(yè)知識(shí)和豐富的經(jīng)驗(yàn)，因而，人才是風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展的內(nèi)在的第一原動(dòng)力。我國(guó)目前的狀況是高層次、國(guó)際化的專門人才奇缺，能夠適宜于風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的高素質(zhì)、復(fù)合型人才尤其是風(fēng)險(xiǎn)投資家少而又少。人才匱乏、制約風(fēng)險(xiǎn)投資的直接后果是導(dǎo)致了本來就不健全的風(fēng)險(xiǎn)投資體系的整體素質(zhì)低下，前進(jìn)步履維艱。
二、建立風(fēng)險(xiǎn)投資的退出機(jī)制
風(fēng)險(xiǎn)投資在我國(guó)剛剛起步，它的特色性及階段性決定了在我國(guó)必須走有中國(guó)特色的風(fēng)險(xiǎn)投資之路，發(fā)展我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資的關(guān)鍵在于建立合理的體制和機(jī)制。風(fēng)險(xiǎn)投資的目的不是企業(yè)利潤(rùn)，而是資產(chǎn)的變現(xiàn)，因此，在風(fēng)險(xiǎn)投資過程中，最關(guān)鍵的是股權(quán)和產(chǎn)權(quán)交換。事實(shí)上，資本的退出是資本內(nèi)在的實(shí)現(xiàn)流動(dòng)性和變現(xiàn)性的一個(gè)通道。風(fēng)險(xiǎn)投資的退出機(jī)制是風(fēng)險(xiǎn)投資形成和發(fā)展的必要條件。如果沒有風(fēng)險(xiǎn)投資的退出機(jī)制就無法獲取高增長(zhǎng)階段的高利潤(rùn)，無法補(bǔ)償失敗項(xiàng)目造成的損失。那么，建立可行的退出機(jī)制的一個(gè)重要步驟是建立創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)（即二板市場(chǎng)）。
（一）在我國(guó)建立創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的有利條件
在我國(guó)設(shè)立創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)，既可為創(chuàng)業(yè)投資提供“出口”和回報(bào)實(shí)現(xiàn)機(jī)制、促進(jìn)高科技投資的良性循環(huán)、又可為高科技企業(yè)提供融資渠道，提高中國(guó)高科技企業(yè)的資本實(shí)力，推進(jìn)中國(guó)高科技產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。從目前的情況看，我國(guó)建立創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)是完全可能的。一是因?yàn)槲覈?guó)有一個(gè)足夠大的市場(chǎng)；二是我國(guó)現(xiàn)有的兩個(gè)交易所均采用了高度現(xiàn)代化的電子交易、清算及信息系統(tǒng)，具有高效、便捷、迅速的特征；三是在我國(guó)目前的兩個(gè)股票市場(chǎng)上，中小盤股，特別是高科技概念股的交易比較活躍，這或許預(yù)示著中小高科技企業(yè)傾斜的創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的交易也將會(huì)比較活躍；四是從我國(guó)股市的發(fā)展前景來看，創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)能為投資者提供更多的選擇，能進(jìn)一步擴(kuò)大股市的規(guī)模。同時(shí)，具有高成長(zhǎng)性的中小高科技企業(yè)在發(fā)育成熟時(shí)，會(huì)對(duì)主板市場(chǎng)的發(fā)展起積極的推動(dòng)作用。
（二）克服困難，設(shè)立創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)
我國(guó)設(shè)立創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的主要障礙，并不在于投資者不能認(rèn)同，更不在于開發(fā)相應(yīng)的硬件設(shè)施需要耗費(fèi)資源，而在于我們自90年代以來就已經(jīng)開設(shè)了大量的場(chǎng)外交易市場(chǎng)，這些市場(chǎng)的運(yùn)作有相當(dāng)部分是不規(guī)范的。從世界各國(guó)的經(jīng)驗(yàn)來看，第二板市場(chǎng)的上市條件總體上要低于主板市場(chǎng)。我國(guó)的情況則不同，目前的主板市場(chǎng)（A股市場(chǎng)）是一個(gè)由政府行玫力量高度控制的“審批市場(chǎng)”，上市指標(biāo)則是一種地方政府和企業(yè)都趨之若鶩的“稀缺”的經(jīng)濟(jì)資源。在這種條件下，如果按照國(guó)際慣例來運(yùn)作創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)，那些在主板市場(chǎng)上爭(zhēng)取不到上市指標(biāo)的企業(yè)勢(shì)必將蜂擁而至，使得這個(gè)市場(chǎng)迅速淪為第二個(gè)A股市場(chǎng)，從而喪失其支持高新技術(shù)企業(yè)發(fā)展、提高資源配置效率的功能。因此，在建造我國(guó)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的過程中，既要吸收國(guó)外成熟運(yùn)作機(jī)制的合理內(nèi)核，更要從我國(guó)現(xiàn)實(shí)的制度架構(gòu)、法制狀態(tài)和資本市場(chǎng)的發(fā)展現(xiàn)狀出發(fā)。
我國(guó)的高科技產(chǎn)業(yè)、民營(yíng)企業(yè)都屬于高投入、高風(fēng)險(xiǎn)的產(chǎn)業(yè)，它們都需要借助市場(chǎng)的力量，發(fā)展自身的風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)，建立具有良好流通性的風(fēng)險(xiǎn)投資市場(chǎng)，也為風(fēng)險(xiǎn)投資家提供了投資、獲利和套觀的機(jī)會(huì)。創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的建立為中小高科技企業(yè)和民營(yíng)企業(yè)提供了資本支持，有利于營(yíng)造公平的競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境，提高市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的運(yùn)行效率。但由于創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)獨(dú)特的市場(chǎng)定位和交易規(guī)則，使得它在具有高收益的同時(shí)，更具備了高風(fēng)險(xiǎn)的特征。一是與主板市場(chǎng)相比，創(chuàng)業(yè)板企業(yè)上市的“硬性”標(biāo)準(zhǔn)有了很大程度的降低，這竟味著對(duì)上市企業(yè)的資本實(shí)力和抗風(fēng)險(xiǎn)能力要求的降低，從而加大了未來市場(chǎng)發(fā)展的不穩(wěn)定性。二是上市企業(yè)未來發(fā)展的不穩(wěn)定的風(fēng)險(xiǎn)。由于在創(chuàng)業(yè)板上市的多為具有高成長(zhǎng)性的新興行業(yè)企業(yè)，未來的發(fā)展存在很大的不穩(wěn)定性，受國(guó)家宏觀經(jīng)濟(jì)政策影響大，抵御外部風(fēng)險(xiǎn)能力弱，隨時(shí)面臨被淘汰的危險(xiǎn)。三是市場(chǎng)環(huán)境不成熟的風(fēng)險(xiǎn)。目前70億元左右的風(fēng)險(xiǎn)投資基金多來自于政府，民間投資較少，這將加大創(chuàng)業(yè)板股指的波動(dòng)，影響投資者的收益。
高科技企業(yè)需要?jiǎng)?chuàng)業(yè)資本的培育，而創(chuàng)業(yè)資本的發(fā)展亟需資本市場(chǎng)的支持，因而中國(guó)必須加快創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的構(gòu)建，這也是中國(guó)資本市場(chǎng)深化和發(fā)展的重要步驟。為防范創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)，較好地保護(hù)投資人的利益，保證創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的運(yùn)作質(zhì)量和效率，實(shí)行嚴(yán)格的公司監(jiān)管和市場(chǎng)監(jiān)管十分必要。
（三）發(fā)展創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的策略
設(shè)計(jì)創(chuàng)業(yè)板應(yīng)嚴(yán)格定位于為中小企業(yè)創(chuàng)業(yè)提供融資渠道上，不能與主板市場(chǎng)混為一談。要使我國(guó)的創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)取得成功，就必須認(rèn)真吸取我國(guó)主板市場(chǎng)發(fā)展過程中的經(jīng)驗(yàn)和教訓(xùn)，真正按市場(chǎng)的內(nèi)在要求來建立市場(chǎng)和市場(chǎng)機(jī)制。創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的立足點(diǎn)必須是以市場(chǎng)為基礎(chǔ)，防止行政手段、行政機(jī)制和行政方式對(duì)市場(chǎng)和上市公司的滲透；創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的總體框架必須與國(guó)際慣例接軌，不能人為地扭曲市場(chǎng)本身的內(nèi)在機(jī)制；創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)必須以促進(jìn)高技術(shù)產(chǎn)業(yè)發(fā)展為己任，營(yíng)造能夠促進(jìn)形成創(chuàng)業(yè)板投資體系的市場(chǎng)環(huán)境；創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)必須把保護(hù)投資者特別是中小投資者的利益作為監(jiān)管的出發(fā)點(diǎn)，防止“搏傻”機(jī)制在市場(chǎng)上的過渡放大和蔓延；創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)必須形成全新的治理結(jié)構(gòu)，通過財(cái)產(chǎn)關(guān)系和利益關(guān)系、財(cái)產(chǎn)規(guī)則和利益規(guī)則的制衡與互動(dòng)，形成有效的約束機(jī)制和激勵(lì)機(jī)制。
風(fēng)險(xiǎn)投資在第二次世界大戰(zhàn)前的美國(guó)就略具雛形，到1971年全球第一家電子化的證券自動(dòng)報(bào)價(jià)市場(chǎng)――納斯達(dá)克市場(chǎng)建立，標(biāo)志著風(fēng)險(xiǎn)型高科技企業(yè)可以進(jìn)入證券市場(chǎng)。隨后，風(fēng)險(xiǎn)市場(chǎng)在全球得到蓬勃發(fā)展，越來越多的國(guó)家加入風(fēng)險(xiǎn)投資的行列。我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資尚處于初級(jí)階段，創(chuàng)新型國(guó)家目標(biāo)的確立為我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)展提供了巨大的空間，本文通過回顧安徽風(fēng)險(xiǎn)投資市場(chǎng)發(fā)展歷程，分析其主客體，并運(yùn)用SWOT分析方法，從優(yōu)勢(shì)、劣勢(shì)、機(jī)遇和挑戰(zhàn)四個(gè)方面對(duì)安徽風(fēng)險(xiǎn)投資市場(chǎng)進(jìn)行了研究，最后提出了完善安徽風(fēng)險(xiǎn)投資市場(chǎng)的建議。
二、安徽風(fēng)險(xiǎn)投資市場(chǎng)發(fā)展現(xiàn)狀分析
（一）銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)
銀行業(yè)穩(wěn)健發(fā)展，機(jī)構(gòu)體系建設(shè)有序推進(jìn)。2012年，安徽省銀行業(yè)資產(chǎn)總額增長(zhǎng)21.6%，較上年提高1.5個(gè)百分點(diǎn)，利潤(rùn)總額增長(zhǎng)19.7%。資產(chǎn)質(zhì)量進(jìn)一步提升，不良貸款率2.1%，較上年末下降0.4個(gè)百分點(diǎn)。
（二）證券類金融機(jī)構(gòu)
證券期貨法人機(jī)構(gòu)經(jīng)營(yíng)穩(wěn)健。2012年末，全省共有證券經(jīng)營(yíng)網(wǎng)點(diǎn)158家，較上年增加4家，實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)總額3.5億元，較上年回落48.5%；兩家法人證券公司實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)總額6.5億元。三家法人期貨公司盈利改善，實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)8847萬元。
股票融資同比下降。2012年末，全省境內(nèi)上市公司78家；全年新增1家上市公司，6家企業(yè)增發(fā)新股，9家企業(yè)發(fā)行公司債；全年非金融企業(yè)境內(nèi)股票融資41.6億元，發(fā)行公司債99.5億元。受股市低迷，企業(yè)股票融資意愿下降、IPO審批速度放緩等影響，全省股票融資企業(yè)數(shù)量和融資規(guī)模均較上年有所下降。
（三）保險(xiǎn)類金融機(jī)構(gòu)
保險(xiǎn)業(yè)經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)穩(wěn)步發(fā)展。2012年末，全省各類保險(xiǎn)公司省級(jí)分支機(jī)構(gòu)47家，比上年增加6家。保險(xiǎn)公司、保險(xiǎn)經(jīng)紀(jì)公司、保險(xiǎn)公估公司公司分別達(dá)36家、3家、10家；保險(xiǎn)兼業(yè)機(jī)構(gòu)和保險(xiǎn)營(yíng)銷員分別達(dá)5744家和137810人。
（四）非金融類機(jī)構(gòu)
直接融資占比創(chuàng)新高，融資結(jié)構(gòu)顯著改善。2012年全省非金融機(jī)構(gòu)直接融資額達(dá)913.7億元，同比增長(zhǎng)21%；直接融資在融資總額中的占比創(chuàng)新高，較上年提高3.2個(gè)百分點(diǎn)。受國(guó)家加快債券市場(chǎng)發(fā)展和債券融資成本較低等影響，全年全省直接債務(wù)融資額872.2億元，同比增長(zhǎng)70.2%。其中發(fā)行債務(wù)融資工具515.6億元，發(fā)行企業(yè)數(shù)、發(fā)行金額分別是上年的2倍、1.9倍。
三、安徽發(fā)展風(fēng)險(xiǎn)投資市場(chǎng)的SWOT分析
（一）優(yōu)勢(shì)
（1）政策支持。一是風(fēng)險(xiǎn)投資損失財(cái)政補(bǔ)償制度。合肥市是安徽省省會(huì)， 也是我國(guó)第一個(gè)科技創(chuàng)新型試點(diǎn)城市， 合肥市政府出臺(tái)了相關(guān)政策，對(duì)投資高新技術(shù)企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)生損失部分，財(cái)政給予30%的補(bǔ)償，以鼓勵(lì)擔(dān)保公司向高新技術(shù)項(xiàng)目提供融資擔(dān)保。二是國(guó)家中部崛起的優(yōu)惠政策。中部6省比照東北和西部享受的優(yōu)惠政策主要包括：擴(kuò)大增值稅轉(zhuǎn)型試點(diǎn)；投資興辦其他外資企業(yè)或增加現(xiàn)有企業(yè)注冊(cè)資本的，退還部分繳納稅款的優(yōu)惠政策等。
（2）增長(zhǎng)潛力。一是安徽城市發(fā)展處于上升階段，工業(yè)化、信息化、城鎮(zhèn)化都在快速發(fā)展。2012年安徽省生產(chǎn)總值17212.1億元，按可比價(jià)格計(jì)算，比上年增長(zhǎng)12.1%，連續(xù)9年保持兩位數(shù)增長(zhǎng)，增幅居全國(guó)第9、中部第1位。另外數(shù)據(jù)顯示，全省40個(gè)工業(yè)大類中，有38個(gè)行業(yè)增加值保持增長(zhǎng)，增幅超過20%的有16個(gè)。二是安徽省科技實(shí)力逐步增強(qiáng)。2012年安徽省取得省級(jí)以上科技成果636 項(xiàng)，全年受理專利申請(qǐng)6070件，授權(quán)專利3413件，分別比2011年增長(zhǎng)29.7%和52.7%，，安徽省科技水平的發(fā)展將吸引了更多的風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)投資安徽， 促進(jìn)了安徽省科學(xué)技術(shù)的產(chǎn)業(yè)化發(fā)展。
（3）地域優(yōu)勢(shì)。安徽的皖江城市帶，2010年實(shí)現(xiàn)地區(qū)生產(chǎn)總值8224億元，同比增長(zhǎng)16.3%；規(guī)模以上工業(yè)實(shí)現(xiàn)增加值3639.1億元，同比增長(zhǎng)23.8%，約占全省比重65%。皖江城市帶是實(shí)施促進(jìn)中部地區(qū)崛起戰(zhàn)略的重點(diǎn)開發(fā)區(qū)域，其經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平高，消費(fèi)潛力巨大。無論是國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值，還是社會(huì)消費(fèi)額，占全國(guó)的比重都接近1/2，皖江城市帶無疑將是拓展國(guó)內(nèi)市場(chǎng)、啟動(dòng)內(nèi)需的關(guān)鍵區(qū)。
（二）劣勢(shì)
（1）資金來源單一。風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)均為高科技企業(yè)，其在產(chǎn)品的研究與開發(fā)階段只有投入，沒有產(chǎn)出，只有在成熟階段才有相當(dāng)?shù)匿N售收入，逐步滿足其資金需求。高科技企業(yè)的這個(gè)特點(diǎn)決定了高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展必須有高投入的支持，而要想有高投入的支持就必須動(dòng)員各種渠道的金融資源，而且高新技術(shù)企業(yè)投資的高風(fēng)險(xiǎn)也決定了其資金來源應(yīng)該多樣化。
而在安徽資金短缺已成為風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展最大的阻礙。從安徽風(fēng)投資金主體資金來源比例可以看出，這些資金對(duì)于風(fēng)投企業(yè)來說簡(jiǎn)直是杯水車薪。此外，由于國(guó)家嚴(yán)控“兩高”行業(yè)和產(chǎn)能過剩行業(yè)貸款，安徽資源型產(chǎn)業(yè)獲得信貸支持將受到更大限制，加上安徽缺乏從資本市場(chǎng)上直接融資的工具和手段，更增加了融資的難度。
（2）人才匱乏。人才是風(fēng)險(xiǎn)投資取得成功的根本。風(fēng)險(xiǎn)投資需要綜合型的人才。而目前安徽一方面缺乏投資顧問，稀少的投資顧問使得投資者在風(fēng)投的大門望而卻步，不干踏進(jìn)風(fēng)投行列；另一方面安徽缺乏成功的風(fēng)險(xiǎn)投資者。從安徽目前的風(fēng)險(xiǎn)投資現(xiàn)狀來看，有實(shí)際操作能力的人少之又少。
（3）制度不完善。在風(fēng)險(xiǎn)投資事業(yè)的發(fā)展進(jìn)程中有一些以風(fēng)險(xiǎn)投資的名義為企業(yè)進(jìn)行融資，收取前期費(fèi)用但很難再聯(lián)系到的“騙子公司”， 會(huì)導(dǎo)致很多企業(yè)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)產(chǎn)生極大的不信任。在安徽省，此種情況更是普遍，其根本原因在于風(fēng)險(xiǎn)投資監(jiān)管的制度不完善。
（4）知識(shí)薄弱。安徽省企業(yè)相對(duì)于發(fā)達(dá)省市企業(yè)來說規(guī)模相對(duì)較小，企業(yè)發(fā)展需要大量的資金支持，但企業(yè)對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)投資知識(shí)相對(duì)欠缺，不知道如何改善自身商業(yè)模式去吸引風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)，因此，企業(yè)發(fā)展大多仍以債權(quán)融資方式為主。
（三）機(jī)遇
（1）創(chuàng)業(yè)板啟動(dòng)。創(chuàng)業(yè)板的啟動(dòng)為風(fēng)險(xiǎn)投資上市退出引進(jìn)了新的渠道。我國(guó)是一個(gè)以中小企業(yè)經(jīng)濟(jì)為主的國(guó)家，但我國(guó)缺少為創(chuàng)新型中小企業(yè)直接服務(wù)的多層次的資本市場(chǎng)。另外我國(guó)資本市場(chǎng)也很難為中小企業(yè)提供差異化的金融服務(wù)， 因此進(jìn)入這些企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的退出渠道相當(dāng)有限，創(chuàng)業(yè)板的推進(jìn)將增加風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的退出渠道。
（2）外資涌入。大量的外資涌入為安徽省發(fā)展風(fēng)險(xiǎn)投資提供了有力的資金保障。安徽省產(chǎn)業(yè)發(fā)展速度逐步加快， 利用外資水平逐漸提高， 至今， 安徽省利用外商直接投資金額達(dá)21.6 億美元， 同比增長(zhǎng)45%， 為安徽省發(fā)展風(fēng)險(xiǎn)投資提供了資金來源。
（3）政策支持。安徽省為實(shí)現(xiàn)全面建設(shè)小康社會(huì)， 在起步階段實(shí)行了“861”行動(dòng)計(jì)劃的總體部署， 即建設(shè)8大重點(diǎn)產(chǎn)業(yè)基地和6大基礎(chǔ)工程， 目前有項(xiàng)目1800余個(gè)， 項(xiàng)目總投資近1.7萬億元人民幣， 這將全面改善安徽省的企業(yè)質(zhì)量。
（四）挑戰(zhàn)
（1）宏觀經(jīng)濟(jì)未來發(fā)展的不確定性。后金融危機(jī)的宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)存在諸多不確定性。對(duì)于過多依賴財(cái)政支出和銀行信貸擴(kuò)張的欠發(fā)達(dá)地區(qū)而言，國(guó)家政策調(diào)整的影響力不容忽視。一方面，銀行信貸市場(chǎng)這只“領(lǐng)頭羊”可能通過資產(chǎn)價(jià)格效應(yīng)或者示范效應(yīng)帶領(lǐng)股票、債券等資本市場(chǎng)朝同一方向運(yùn)動(dòng)。另一方面，資本市場(chǎng)繁榮本身會(huì)抬高能源、資源的市場(chǎng)價(jià)格，而能源、資源的市場(chǎng)價(jià)格的過度上漲或者由此引發(fā)的通貨膨脹預(yù)期都會(huì)成為實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的障礙。
（2）周邊省份風(fēng)險(xiǎn)投資的迅速發(fā)展形成挑戰(zhàn)。根據(jù)中國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資研究院調(diào)查顯示，江蘇省被調(diào)查的8家投資機(jī)構(gòu)的管理資本額超過45.94億元， 還有6家企業(yè)分別在納斯達(dá)克、紐約交易所和深證中小企業(yè)板上市融資274億元。浙江省被調(diào)查的5家投資機(jī)構(gòu)管理資本額也達(dá)到了8.82億元。而位于中部地區(qū)的安徽省，風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展速度較為緩慢，省內(nèi)風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)少，成功案例也少，因此如何增強(qiáng)安徽省企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力，吸引風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)入駐安徽是目前面臨的一個(gè)現(xiàn)實(shí)問題。
四、相關(guān)發(fā)展建議
目前安徽省風(fēng)險(xiǎn)投資尚處于低水平發(fā)展階段，對(duì)技術(shù)進(jìn)步、自主創(chuàng)新等方面的帶動(dòng)力還不明顯，也遠(yuǎn)遠(yuǎn)不能滿足廣大中小企業(yè)創(chuàng)業(yè)發(fā)展的需要，安徽省如何發(fā)展風(fēng)險(xiǎn)投資，如何利用風(fēng)險(xiǎn)投資帶動(dòng)高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展已經(jīng)成為安徽經(jīng)濟(jì)發(fā)展的焦點(diǎn)問題，通過以上SWOT 模型分析得出以下發(fā)展建議。
（一）加強(qiáng)人才建設(shè)
安徽省人才匱乏，如何建立一支強(qiáng)大的創(chuàng)業(yè)型人才隊(duì)伍將是推動(dòng)安徽經(jīng)濟(jì)騰飛的關(guān)鍵。政府應(yīng)為創(chuàng)業(yè)人才提供良好的創(chuàng)業(yè)條件與環(huán)境，鼓勵(lì)科研機(jī)構(gòu)、高校等各方面專業(yè)人才出來創(chuàng)業(yè)，最大程度地為創(chuàng)業(yè)者提供低成本的創(chuàng)業(yè)環(huán)境。另外，政府還可以為創(chuàng)業(yè)企業(yè)家們開設(shè)專業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)投資培訓(xùn)課程，以使創(chuàng)業(yè)家們最大程度的了解風(fēng)險(xiǎn)投資并利用風(fēng)險(xiǎn)投資。
（二）完善政策環(huán)境，營(yíng)造風(fēng)險(xiǎn)投資氛圍
首先，建立健全風(fēng)險(xiǎn)投資基金對(duì)安徽省風(fēng)險(xiǎn)投資的補(bǔ)償機(jī)制，吸引更多的風(fēng)險(xiǎn)投資基金投資安徽。其次，對(duì)安徽省目前投資機(jī)構(gòu)進(jìn)行整理，清除“騙子”公司，營(yíng)造一個(gè)良好的風(fēng)險(xiǎn)投資氛圍。
關(guān)鍵詞：風(fēng)險(xiǎn)投資 市場(chǎng)機(jī)制 問題 對(duì)策
一、風(fēng)險(xiǎn)投資的概念
風(fēng)險(xiǎn)投資是指由風(fēng)險(xiǎn)投資者提供風(fēng)險(xiǎn)資本，風(fēng)險(xiǎn)投資公司以風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)為投資對(duì)象進(jìn)行投資、管理、運(yùn)作的一種融資過程與方式。風(fēng)險(xiǎn)投資是高科技產(chǎn)業(yè)的助推劑，它在高科技產(chǎn)業(yè)化的關(guān)鍵時(shí)刻切入，填補(bǔ)了高科技產(chǎn)業(yè)化過程中，研究與開發(fā)階段的政府撥款或企業(yè)(個(gè)人)自籌與工業(yè)化大生產(chǎn)階段的銀行貸款之間的空白，使高科技產(chǎn)業(yè)化的各個(gè)環(huán)節(jié)由于有了資金的承諾而成為可能，在促進(jìn)高科技產(chǎn)業(yè)的發(fā)展方面發(fā)揮了重要的作用，風(fēng)險(xiǎn)投資自產(chǎn)生開始就與高新技術(shù)企業(yè)密不可分，二者的融合是源于彼此的內(nèi)在需要、符合兩者本質(zhì)特性的自然結(jié)合，也正是這種互利的融合決定了兩者之間的作用關(guān)系不僅僅是單向的，而是一種雙贏的關(guān)系，所以完善和發(fā)展我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資非常重要。
二、我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資退出機(jī)制存在的問題
1.法律法規(guī)體系不健全
我國(guó)目前缺乏專門以風(fēng)險(xiǎn)投資為調(diào)節(jié)對(duì)象的法律法規(guī)，風(fēng)險(xiǎn)投資處于一種法律保護(hù)相對(duì)薄弱的境地。與風(fēng)險(xiǎn)投資密切相關(guān)的《公司法》存在一些不利于建立風(fēng)險(xiǎn)投資體系的條款。如最新的《公司法》第143條規(guī)定，公司不得收購(gòu)本公司股票，但為減少公司資本而注銷股權(quán)或者與持有本公司股票的其他公司合并時(shí)除外等等。這一規(guī)定在很大程度上限制了國(guó)內(nèi)風(fēng)險(xiǎn)投資公司以股權(quán)回購(gòu)方式退出資本。
2.缺乏適宜的文化環(huán)境
風(fēng)險(xiǎn)投資主要用于高新技術(shù)創(chuàng)業(yè)及其新產(chǎn)品開發(fā)，由其投資對(duì)象決定風(fēng)險(xiǎn)投資的高風(fēng)險(xiǎn)性，需要投資者具有冒險(xiǎn)精神，但我國(guó)長(zhǎng)期的計(jì)劃經(jīng)濟(jì)體制及其所形成的慣性思維，阻礙了一個(gè)適合風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展的文化環(huán)境的形成，從一般意義上的文化分析，不適宜性表現(xiàn)在以下方面:一是傳統(tǒng)文化中誠(chéng)信觀念的淡薄和企業(yè)道德的缺乏，對(duì)社會(huì)的各個(gè)層面都產(chǎn)生直接的影響，導(dǎo)致市場(chǎng)的嚴(yán)重失序;二是由于長(zhǎng)期的計(jì)劃安排方式，使許多科技人員產(chǎn)生了安于現(xiàn)狀、依賴國(guó)家的思想，缺乏用于冒風(fēng)險(xiǎn)的創(chuàng)業(yè)精神;三是在國(guó)家創(chuàng)新體系的各個(gè)組成部分中，普遍存在著論資排輩、講關(guān)系講人情的現(xiàn)象，沒有真正形成“以人為本”的文化氣氛。
3.風(fēng)險(xiǎn)投資方面的優(yōu)秀人才匱乏
現(xiàn)行從事風(fēng)險(xiǎn)投資的人才隊(duì)伍，多為技術(shù)干部轉(zhuǎn)業(yè)，他們雖具有技術(shù)專業(yè)知識(shí)，但缺乏金融知識(shí)，也缺經(jīng)營(yíng)管理和開拓市場(chǎng)的經(jīng)驗(yàn)。而新引進(jìn)的人才，雖有現(xiàn)代科技知識(shí)、金融知識(shí)，但對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資的基本過程沒有實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)，對(duì)高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)發(fā)展歷程也沒有親身的經(jīng)歷，往往以一般項(xiàng)目投資理論來指導(dǎo)風(fēng)險(xiǎn)投資運(yùn)作，容易忽略風(fēng)險(xiǎn)控制而導(dǎo)致投資戰(zhàn)略的失誤。風(fēng)險(xiǎn)投資退出是一個(gè)復(fù)雜的系統(tǒng)工作，專業(yè)人才的缺乏將導(dǎo)致不合理的退出行為發(fā)生，最終影響到退出和價(jià)值增值的實(shí)現(xiàn)。
4.風(fēng)險(xiǎn)投資退出機(jī)制不暢，各種退出方式所占比例不合理
中國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資研究院調(diào)查報(bào)告中指出，受金融危機(jī)影響和對(duì)經(jīng)濟(jì)前景的擔(dān)憂，2008年全球股市暴跌，部分股市創(chuàng)下歷史最大年度跌幅，市值大幅縮水，投資者蒙受慘重?fù)p失。股市的持續(xù)低迷，使資本市場(chǎng)的融資功能大減，新股發(fā)行頻率降低直至停滯。我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資退出方式主要以股權(quán)轉(zhuǎn)讓為主，而其他退出方式僅占很少比例，各種退出方式不合理。
三、促進(jìn)我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展的策略
1.拓寬資金來源，實(shí)行風(fēng)險(xiǎn)投資主體多元化
我國(guó)應(yīng)拓寬資金來源，實(shí)行投資主體多元化。政府應(yīng)逐漸淡出投資人的角色，鼓勵(lì)更多的民營(yíng)和個(gè)人資本參與到投資中，以規(guī)范市場(chǎng)運(yùn)作。除了借鑒國(guó)外發(fā)展產(chǎn)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資的經(jīng)驗(yàn)，在控制金融風(fēng)險(xiǎn)的前提下，使從事養(yǎng)老基金、保險(xiǎn)基金、住房基金等民間資本的這些機(jī)構(gòu)、投資者以及一些具有良好市場(chǎng)業(yè)績(jī)的上市公司作為戰(zhàn)略投資者來介入風(fēng)險(xiǎn)投資領(lǐng)域，將為我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)展提供良好的直接融資來源與渠道，促進(jìn)我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)展。
2.建立符合我國(guó)國(guó)情的風(fēng)險(xiǎn)投資退出機(jī)制
由于風(fēng)險(xiǎn)資本存在著周期性特征，因此能否有效地兌現(xiàn)資本收益，即將其所投的資金由股權(quán)形態(tài)轉(zhuǎn)化為資金形態(tài)即變現(xiàn)就成為一個(gè)重要的問題。為了促進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)資本的順利循環(huán)以及增量風(fēng)險(xiǎn)資本的進(jìn)入，就必須考慮建立起有效的風(fēng)險(xiǎn)資本退出機(jī)制。我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資最現(xiàn)實(shí)可能的退出方式為企業(yè)購(gòu)并，其他幾種較為現(xiàn)實(shí)可能的退出方式依次為創(chuàng)業(yè)板交易、風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)回購(gòu)和買殼上市。
3.優(yōu)化風(fēng)險(xiǎn)投資的投資環(huán)境，加快制定有關(guān)風(fēng)險(xiǎn)投資的法令法規(guī)
建立規(guī)范風(fēng)險(xiǎn)投資運(yùn)營(yíng)機(jī)制的法律制度，發(fā)達(dá)國(guó)家的成功經(jīng)驗(yàn)表明，立法和監(jiān)督是促進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)投資健康發(fā)展的保障。風(fēng)險(xiǎn)投資是為風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)提供創(chuàng)業(yè)資本，通過管理上的參與將科技成果“孵化”為現(xiàn)實(shí)生產(chǎn)力的特殊投資，它不同于任何形式的傳統(tǒng)投資。風(fēng)險(xiǎn)投資是一種法制化的市場(chǎng)行為，必須有完善的法律法規(guī)。因此，嚴(yán)格規(guī)范風(fēng)險(xiǎn)投資的運(yùn)營(yíng)機(jī)制，是保證我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)健康發(fā)展的必要措施。
4.加快風(fēng)險(xiǎn)投資中介機(jī)構(gòu)及項(xiàng)目評(píng)估機(jī)構(gòu)的發(fā)展
風(fēng)險(xiǎn)投資中介機(jī)構(gòu)是運(yùn)用各種金融工具為籌集者和投資者服務(wù)的專業(yè)性機(jī)構(gòu)，包括會(huì)計(jì)師事務(wù)所、律師事務(wù)所、投資顧問、資信評(píng)估機(jī)構(gòu)、技術(shù)信息咨詢機(jī)構(gòu)、專業(yè)市場(chǎng)調(diào)查機(jī)構(gòu)等專業(yè)機(jī)構(gòu)。建立具有高度權(quán)威性的投資項(xiàng)目評(píng)估專門機(jī)構(gòu)，由有經(jīng)驗(yàn)的評(píng)估專家對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目經(jīng)行評(píng)估等專業(yè)服務(wù)，以指導(dǎo)投資者進(jìn)行有效的投資。
總之，隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)與世界經(jīng)濟(jì)的日益緊密結(jié)合，風(fēng)險(xiǎn)投資也越來越顯著地發(fā)揮出對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)作用，我們應(yīng)借鑒發(fā)達(dá)國(guó)家先進(jìn)經(jīng)驗(yàn)，盡快完善法律、法規(guī)及制度建設(shè)，采取政策鼓勵(lì)，發(fā)揮政府引導(dǎo)作用，開拓風(fēng)險(xiǎn)投資資本來源，引進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)投資人才，提供最佳退出渠道及加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)制建設(shè)等措施，積極促進(jìn)我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的健康發(fā)展，使風(fēng)險(xiǎn)投資更快的推動(dòng)我國(guó)的科研成果商品化、技術(shù)產(chǎn)業(yè)化和高科技企業(yè)的成長(zhǎng)和發(fā)展。
參考文獻(xiàn)
[1]胡海峰.風(fēng)險(xiǎn)投資學(xué)[M].首都經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)出版社，2006.
關(guān)鍵詞：證券投資；市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)；類型；控制；對(duì)策
引言
證券投資作為風(fēng)險(xiǎn)投資，風(fēng)險(xiǎn)主要的指向就是投資者的投資與預(yù)期相分離，證券投資的收益不具備確定性。證券投資的風(fēng)險(xiǎn)類型很多，其中市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)是系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)和非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的結(jié)合體。市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)主要是指證券市場(chǎng)本身因各種因素的影響引起的證券價(jià)格變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。證券市場(chǎng)的變化很快，所有的變化都會(huì)影響供求關(guān)系。在證券市場(chǎng)的現(xiàn)實(shí)發(fā)展中，證券市場(chǎng)的冷熱與政策和現(xiàn)實(shí)環(huán)境有著密不可分的關(guān)系。而風(fēng)險(xiǎn)也是體現(xiàn)證券市場(chǎng)價(jià)值的重要要素，沒有風(fēng)險(xiǎn)，就沒有利潤(rùn)，風(fēng)險(xiǎn)和利益并存是證券市場(chǎng)最為基礎(chǔ)的特征。
一、證券投資風(fēng)險(xiǎn)的認(rèn)定
風(fēng)險(xiǎn)主要是指事件發(fā)生后，其損失機(jī)會(huì)或損害的可能性、不確定性。證券投資中，風(fēng)險(xiǎn)和收益是一對(duì)矛盾結(jié)合體，有收益就有風(fēng)險(xiǎn)，二者存在內(nèi)部的必然性。證券投資的風(fēng)險(xiǎn)可以運(yùn)用科學(xué)的手段進(jìn)行一定程度的預(yù)測(cè)分析，通過對(duì)對(duì)主客觀風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)及經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)等要素進(jìn)行控制。證券投資在運(yùn)行過程中處于動(dòng)態(tài)的、復(fù)雜的交互性的選擇過程，對(duì)市場(chǎng)的了解，對(duì)投資時(shí)機(jī)選擇，對(duì)投資品種的確定，都是影響風(fēng)險(xiǎn)和收益程度的要素。一個(gè)證券在一定時(shí)期內(nèi)收益率、收盤價(jià)、上期收盤價(jià)、單位紅利及股息收入等指標(biāo)產(chǎn)生的，都是需要在現(xiàn)實(shí)操作中進(jìn)行評(píng)估和預(yù)測(cè)的，收益率的方差和標(biāo)準(zhǔn)測(cè)度是證券投資的重點(diǎn)。證券投資風(fēng)險(xiǎn)的分類標(biāo)準(zhǔn)是從多個(gè)方面界定的，根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)構(gòu)成可以分為系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，如利率風(fēng)險(xiǎn)、匯率風(fēng)險(xiǎn)、政治風(fēng)險(xiǎn)等，業(yè)包括相對(duì)應(yīng)的非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，例如企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、操作風(fēng)險(xiǎn)等。根據(jù)操作角度一般劃分為，選擇風(fēng)險(xiǎn)和投資者風(fēng)險(xiǎn)。證券投資風(fēng)險(xiǎn)的主要表現(xiàn)形式就是股票、債券、衍生證券。
二、提高證券投資市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)控制的對(duì)策
1、正確運(yùn)用證券投資風(fēng)險(xiǎn)測(cè)的重點(diǎn)理論方法。從風(fēng)險(xiǎn)的定義來看，證券投資的風(fēng)險(xiǎn)是在證券投資過程中，投資者的收益和本金遭受損失的可能性。科學(xué)的測(cè)度理論是規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的重要手段，只有科學(xué)的理論，才能達(dá)到其控制目的。證券投資風(fēng)險(xiǎn)的理論主要是效用函數(shù)的概念，風(fēng)險(xiǎn)金測(cè)度模型，標(biāo)準(zhǔn)風(fēng)險(xiǎn)測(cè)度模型，隨機(jī)優(yōu)勢(shì)選擇模型理論，均值——方差測(cè)度理論。值理論，下偏矩測(cè)度理論，VaR測(cè)度理論，信息嫡測(cè)度理論等。在實(shí)際操作中，新的風(fēng)險(xiǎn)測(cè)度指標(biāo)主要從定量、定性及定性與定量相結(jié)合三個(gè)方面提出，在定量測(cè)度方面，主要基于損失序列、緊迫程度、分布和頻度進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)測(cè)度；在定性測(cè)度方面，是投資者對(duì)某證券投資風(fēng)險(xiǎn)的定性判斷，在投資市場(chǎng)上主要是指主觀風(fēng)險(xiǎn)的評(píng)估問題；在系統(tǒng)測(cè)度方面，兼顧指標(biāo)的定性和定量?jī)蓚€(gè)方面，將兩者有機(jī)地結(jié)合起來，使其平衡單方測(cè)度可能產(chǎn)生的矛盾。
2、強(qiáng)化對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的預(yù)測(cè)與控制。證券投資風(fēng)險(xiǎn)主要分為非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的控制和系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)控制。風(fēng)險(xiǎn)預(yù)測(cè)是為了更好地控制風(fēng)險(xiǎn)，證券投資風(fēng)險(xiǎn)的預(yù)測(cè)主要是計(jì)算出各標(biāo)準(zhǔn)時(shí)段內(nèi)投資風(fēng)險(xiǎn)，形成風(fēng)險(xiǎn)時(shí)間序列，然后對(duì)其進(jìn)行預(yù)測(cè)。預(yù)測(cè)的準(zhǔn)確性和可靠性，這里使用組合預(yù)測(cè)的方法，使預(yù)測(cè)模型更具有對(duì)環(huán)境變化的適應(yīng)能力。非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，主要控制方式是確定各類投資的權(quán)重，實(shí)現(xiàn)投資的多樣化，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)本質(zhì)的認(rèn)識(shí)及測(cè)度指標(biāo)的定義是風(fēng)險(xiǎn)預(yù)測(cè)和控制的基礎(chǔ)。系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的控制主要方法是利用金融衍生工具，如股票指數(shù)、期貨進(jìn)行系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的控制研究，在確定多個(gè)證券的情況下，設(shè)定滿足預(yù)期的約束條件，進(jìn)而確定各類投資的權(quán)重，通過目標(biāo)收益率與期望收益率進(jìn)行比較，作為風(fēng)險(xiǎn)控制的分界線。設(shè)定股票投資組合即現(xiàn)貨、股票指數(shù)期貨、觀測(cè)時(shí)期數(shù)，組合現(xiàn)貨持有量，保證在一定預(yù)期收益的前提下，投資風(fēng)險(xiǎn)最小。現(xiàn)貨與期貨組合后的收益率可通過目標(biāo)收益率、期望收益率及調(diào)整后的現(xiàn)貨收益率計(jì)算得出，進(jìn)而實(shí)現(xiàn)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資的優(yōu)化。
3、降低政府對(duì)證券市場(chǎng)的干預(yù)作用。市場(chǎng)存在一定的缺陷，市場(chǎng)的自由調(diào)控作用難以對(duì)資源進(jìn)行有效的配置和優(yōu)化，政府需要選擇多種方式對(duì)證券市場(chǎng)進(jìn)行調(diào)控，對(duì)證券投資實(shí)施法制建設(shè)和監(jiān)管，并且把握調(diào)控的力度。在相關(guān)法律法規(guī)的參與下，杜絕證券市場(chǎng)中出現(xiàn)無序競(jìng)爭(zhēng)的現(xiàn)象，證券市場(chǎng)具有復(fù)雜的經(jīng)濟(jì)體系它的運(yùn)行和發(fā)展需要有一定的法律依據(jù)，實(shí)現(xiàn)對(duì)市場(chǎng)主體的調(diào)節(jié)和規(guī)范作用。有關(guān)證券市場(chǎng)的法律、法規(guī)及相關(guān)政策、規(guī)則發(fā)生變化，可能引起證券市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)，使投資者存在虧損的可能，投資者將不得不承擔(dān)由此造成的損失。機(jī)構(gòu)投資者具有信息、資金上的優(yōu)勢(shì)，個(gè)人投資者盲目跟從就容易導(dǎo)致投機(jī)風(fēng)氣的盛行，對(duì)機(jī)構(gòu)投資者進(jìn)行有效的培養(yǎng)，并有效發(fā)展證券投資基金，是證券市場(chǎng)健全的方式。如果能深入分析有關(guān)企業(yè)或公司的經(jīng)營(yíng)材料，并不為表面現(xiàn)象所動(dòng)，看出它的破綻和隱患，并作出冷靜的判斷，則可有效回避經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。
4、規(guī)避市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的存在方式。在某些特殊的情況下，政府會(huì)改變發(fā)展證券市場(chǎng)的戰(zhàn)略部署，出臺(tái)一些扶持或抑制市場(chǎng)發(fā)展的初期，在社會(huì)經(jīng)濟(jì)比較繁榮時(shí)，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)來自各種因素，每種股票價(jià)位變動(dòng)，其公司利潤(rùn)有保證，歷史數(shù)據(jù)詳細(xì)的分析，是要掌握趨勢(shì)，了解收益的持續(xù)增長(zhǎng)能力，了解其循環(huán)變動(dòng)的規(guī)律。有的企業(yè)受其自身的經(jīng)營(yíng)限制，其股價(jià)出現(xiàn)不穩(wěn)定狀態(tài)，就要選擇買賣時(shí)機(jī)，當(dāng)股價(jià)低于標(biāo)準(zhǔn)誤差下限時(shí)，可以購(gòu)進(jìn)股票，當(dāng)股價(jià)高于標(biāo)準(zhǔn)誤差上限時(shí)，最好把手頭的股票賣掉。注意投資期，經(jīng)濟(jì)氣候好時(shí)，股市交易活躍，經(jīng)濟(jì)氣候不好時(shí)，股市交易必然凋零，不要把股市淡季作為大宗股票投資期，根據(jù)歷史資料分析，正確地判定當(dāng)時(shí)經(jīng)濟(jì)狀況在興衰循環(huán)中所處的地位。股市得變化對(duì)經(jīng)濟(jì)氣候的反映更敏感，不可抗力因素導(dǎo)致的風(fēng)險(xiǎn)，上市公司所處行業(yè)整體經(jīng)營(yíng)形勢(shì)的變化，或者經(jīng)營(yíng)決策重大失誤等，使投資者的交易委托無法成交或者無法全部成交，投資者將不得不承擔(dān)由此導(dǎo)致的損失。證券產(chǎn)生影響的風(fēng)險(xiǎn)，它通常是由某一特殊的因素引起，與整個(gè)證券市場(chǎng)的價(jià)格不存在系統(tǒng)、全面的聯(lián)系，而只對(duì)個(gè)別或少數(shù)證券的收益產(chǎn)生影響。
5、綜合性風(fēng)險(xiǎn)的防范。綜合性風(fēng)險(xiǎn)主要包括經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)、購(gòu)買力風(fēng)險(xiǎn)、利率風(fēng)險(xiǎn)。在現(xiàn)實(shí)生活中，所有企業(yè)都受全局性因素的影響，這些因素包括社會(huì)，政治，經(jīng)濟(jì)等各個(gè)方面。在購(gòu)買股票前，要認(rèn)真分析有關(guān)投資對(duì)象，與那些經(jīng)營(yíng)狀況不良的企業(yè)或公司保持一定的投資距離，在購(gòu)買股票前，要認(rèn)真分析有關(guān)投資對(duì)象，研究它現(xiàn)在的經(jīng)營(yíng)情況以及在競(jìng)爭(zhēng)中的地位和以往的盈利情況趨勢(shì)，如果能保持收益持續(xù)增長(zhǎng)、發(fā)展計(jì)劃切實(shí)可行的企業(yè)當(dāng)作股票投資對(duì)象，較好地防范經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。在規(guī)劃和政策既定的前提條件下，政府應(yīng)運(yùn)用法律手段，經(jīng)濟(jì)手段和必要的行政管理手電引導(dǎo)證券市場(chǎng)健康、有序地發(fā)展。在通貨膨脹期內(nèi)，應(yīng)留意市場(chǎng)上價(jià)格上漲幅度高的商品，從生產(chǎn)該類商品的企業(yè)中挑選出獲利水平和能力高的企業(yè)來。周期波動(dòng)是經(jīng)濟(jì)發(fā)展過程中常見的現(xiàn)象，我國(guó)經(jīng)濟(jì)在年度間的頻繁波動(dòng)是一種隨機(jī)波動(dòng)，盡量了解企業(yè)營(yíng)運(yùn)資金中自有成份的比例，利率升高時(shí)，會(huì)給借款較多的企業(yè)或公司造成較大困難，從而殃及股票價(jià)格，而利率的升降對(duì)那些借款較少、自有資金較多的企業(yè)獲公司影響不大。由于通貨膨脹、貨幣貶值給投資者帶來實(shí)際收益水平下降的風(fēng)險(xiǎn)，它是與整個(gè)股票市場(chǎng)或者整個(gè)期貨市場(chǎng)或外匯市場(chǎng)等相關(guān)金融投機(jī)市場(chǎng)波動(dòng)無關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)，由特殊因素引起的，股民可通過投資的多樣化來化解風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)證?投資中的風(fēng)險(xiǎn)需要有宏觀與微觀上的認(rèn)識(shí)，防止易變的收入將導(dǎo)致收益和現(xiàn)金流量的不確定。
結(jié)語
我國(guó)證券市場(chǎng)經(jīng)過多年的發(fā)展，無論是體制還是機(jī)制上，都逐漸接近發(fā)達(dá)國(guó)家。證券市場(chǎng)的成熟需要在現(xiàn)實(shí)操作中不斷進(jìn)步，需要政府給予一定的指導(dǎo)，更需要遵循市場(chǎng)發(fā)展規(guī)律。證券投資中控制市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)過程中，一定要從證券市場(chǎng)的基礎(chǔ)情況做起，運(yùn)用專業(yè)化、科學(xué)化的方法，對(duì)市場(chǎng)有足夠的了解，對(duì)證券發(fā)展有足夠的認(rèn)知，在投資中恰當(dāng)選擇，在發(fā)展中有效控制，是證券投資能夠在有計(jì)劃、有準(zhǔn)備、有步驟的過程中運(yùn)行，促進(jìn)證券投資的新發(fā)展，使證券投資，能夠更加符合操作者的意愿，創(chuàng)造出更加具有經(jīng)濟(jì)價(jià)值和社會(huì)價(jià)值的經(jīng)濟(jì)運(yùn)行模式。（作者單位：深圳富延資本管理有限公司）
參考文獻(xiàn)：
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【關(guān)鍵詞】 VaR 投資組合 融資融券 市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)
投資組合是指以某一基礎(chǔ)貨幣表示某些種類資產(chǎn)構(gòu)成頭寸的組合。如果這些頭寸在整個(gè)投資期是固定的，那么在投資組合收益率時(shí)期相關(guān)資產(chǎn)收益率的線性組合中，資產(chǎn)的權(quán)重是由各資產(chǎn)投資金額的相對(duì)數(shù)量決定的。哈利?馬克維茨（1952）研究投資組合時(shí)指出如果難以預(yù)測(cè)未來的情景，謹(jǐn)慎的投資者就應(yīng)該對(duì)各種金融風(fēng)險(xiǎn)的來源進(jìn)行分散化。投資者為了降低市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，可以一個(gè)投資組合的角度來從事融資融券的交易。
一、模型構(gòu)建
投資組合的VaR值可由所包含的各種資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)組合得出。投資組合的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)模型由收益率、方差、協(xié)方差和置信水平所決定。
首先，來定義投資組合的收益率。以N表示資產(chǎn)數(shù)量，ri，p表示資產(chǎn)i的收益率，wi為權(quán)重，在t時(shí)期內(nèi)投資組合的收益率可以定義為：
二、案例分析
本文選取海通證券、長(zhǎng)江證券、中信證券和宏源證券等4只股票作為融資融券的標(biāo)的證券進(jìn)行分析。樣本區(qū)間為1年，即2011年8月31到2012年9月13日。數(shù)據(jù)來自于雅虎財(cái)經(jīng)。
1、計(jì)算單一資產(chǎn)收益率
本文選取統(tǒng)計(jì)性質(zhì)較好的幾何收益率：
Rt=IN（Pt/Pt-1） （8）
其中，Rt為收益率，Pt為第t日的收盤價(jià)。
首先，利用公式（8）計(jì)算出觀察期內(nèi)融資融券標(biāo)的證券每一天的收益率。并對(duì)收益率數(shù)據(jù)進(jìn)行分析，其描述性統(tǒng)計(jì)如表1所示，對(duì)應(yīng)的直方圖如圖1―4所示。
從表1可以看出，最近一年中，中信證券收益率的方差為0，其他3只標(biāo)的證券的方差都接近于0；全部標(biāo)的證券的峰度都小于且接近于3，說明樣本數(shù)據(jù)沒有“尖峰”問題；全部標(biāo)的證券的峰度都接近于0，說明樣本數(shù)據(jù)沒有“厚尾”問題。因此，從整體上看，全部標(biāo)的證券呈現(xiàn)出正態(tài)性。
從圖1到圖4，我們可以看出4只標(biāo)的證券的收益率并不完全符合標(biāo)準(zhǔn)正態(tài)分布，但是接近于正態(tài)分布。結(jié)合表1，我們可以判定這4只標(biāo)的證券的收益率整體上符合正態(tài)分布的假設(shè)。
2、測(cè)算相關(guān)系數(shù)及標(biāo)準(zhǔn)差
本文利用SPSS17對(duì)以上4只標(biāo)的證券的收益率進(jìn)行相關(guān)分析，得出兩兩之間的pearson相關(guān)系數(shù)，結(jié)果如表2所示。
根據(jù)方差等于協(xié)方差的平方的定義，可以得到海通證券、長(zhǎng)江證券、中信證券和宏源證券的方差分別為0.000527、0.000554、0.000449和0.000778。
3、計(jì)算協(xié)方差
4、計(jì)算投資組合的方差
我們對(duì)單個(gè)融資融券標(biāo)的證券的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)未知，且對(duì)它們的投資額相同，那么海通證券、長(zhǎng)江證券、中信證券和宏源證券的權(quán)重都為0.25。
5、計(jì)算投資組合和單個(gè)標(biāo)的證券的VaR值
在投資組合頭寸為400萬元的情況下，投資組合的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)VaR值為10.2683萬，也就是說我們以95%的概率保證，在未來24小時(shí)，投資組合的最大損失不會(huì)超過10.2683萬。
再把單個(gè)融資融券標(biāo)的證券的方差、頭寸和a=1.65代入公式（7），可以得到海通證券、長(zhǎng)江證券、中信證券和宏源證券的VaR值：
Var1Var2Var3Var4=100？鄢1.65？鄢0.02294589100？鄢1.65？鄢0.023532957100？鄢1.65？鄢0.021193117100？鄢1.65？鄢0.027894019=3.7860717763.8829378933.4968642824.60251306
海通證券、長(zhǎng)江證券、宏源證券和中信證券對(duì)應(yīng)的VaR1、 VaR2、VaR3、VaR4值相加后為15.768387萬元，大于投資組合的10.2683萬。這說明投資組合有利于降低市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。
三、投資組合的風(fēng)險(xiǎn)管理
1、邊際VaR
=106.05×0.000527 0.000039 0.000312 0.0000650.000039 0.000554 0.000185 0.0000790.000312 0.000185 0.000449 0.0001030.000065 0.000079 0.000103 0.0007780.250.250.250.25
=0.0249690.0227130.0278090.027192
通過計(jì)算可知，海通證券、長(zhǎng)江證券、中信證券和宏源證券邊際VaR值分別為0.024969279、0.022712607、0.027808778、0.027192434。
2、增量VaR
為了考察投資組合中增加某一證券對(duì)投資組合VaR值的影響，我們需要使用增量VaR工具。
增量VaR=（VaR）t×X （11）
前文假設(shè)對(duì)海通證券、長(zhǎng)江證券、中信證券和宏源證券各投資100萬元。又因?yàn)橹行抛C券和宏源證券的邊際VaR值比較大，那么我們假設(shè)追加中信證券和宏源證券的頭寸，分別為12萬元和10萬元。此時(shí)X為：
前文已求出由海通證券、長(zhǎng)江證券、中信證券和宏源證券構(gòu)成的投資組合的VaR值為10.2683萬，現(xiàn)在來計(jì)算海通證券、長(zhǎng)江證券、中信證券和宏源證券分別對(duì)投資組合市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn) 值的貢獻(xiàn)率：
即海通證券、長(zhǎng)江證券、中信證券和宏源證券對(duì)投資組合市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)VaR值的貢獻(xiàn)率分別24.32%、22.12%、27.08%和26.48%。
四、結(jié)論
本文以海通證券、長(zhǎng)江證券、中信證券和宏源證券為例，設(shè)計(jì)了一個(gè)投資組合，并求出投資組合市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的VaR值。為了觀察投資組合構(gòu)成證券對(duì)投資組合VaR值的影響，本文引入了邊際VaR、增量VaR和成分VaR等三種VaR工具，得出了以下結(jié)論：中信證券邊際VaR值最大，也即中信證券的變動(dòng)對(duì)投資組合VaR值的影響最大；增加中信證券和宏源證券的頭寸導(dǎo)致投資組合市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)VaR值的正增長(zhǎng)；中信證券的成分VaR值最大，對(duì)投資組合VaR值的貢獻(xiàn)也最大。
【參考文獻(xiàn)】
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巴塞爾協(xié)議核心內(nèi)容是商業(yè)銀行必須量化信用和市場(chǎng)等各種風(fēng)險(xiǎn)并計(jì)算相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)資本要求，而外匯風(fēng)險(xiǎn)是其中的一個(gè)重要市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。近年來我國(guó)銀行間OTC市場(chǎng)建設(shè)取得快速發(fā)展，已推出外匯遠(yuǎn)期和外匯互換等一系列外匯金融衍生品。隨著我國(guó)匯率波動(dòng)幅度的逐漸加大，如何在保持金融穩(wěn)定的同時(shí)提高風(fēng)險(xiǎn)管理效率，是當(dāng)前面臨的一個(gè)重要問題。我國(guó)從1994年開始實(shí)行銀行結(jié)售匯制度，對(duì)銀行辦理結(jié)售匯業(yè)務(wù)的監(jiān)管是我國(guó)結(jié)售匯管理和金融監(jiān)管的重要內(nèi)容。隨著國(guó)際和國(guó)內(nèi)形勢(shì)的變化，尤其是當(dāng)前國(guó)際金融市場(chǎng)持續(xù)震蕩，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體相繼推出量化寬松貨幣政策，導(dǎo)致跨境資本流動(dòng)波動(dòng)加劇，并向新興市場(chǎng)國(guó)家轉(zhuǎn)移，人民幣也面臨較大升值壓力，給我國(guó)的外匯風(fēng)險(xiǎn)管理帶來巨大的挑戰(zhàn)，原有頭寸管理方法顯現(xiàn)出了一些不足。譬如，以前銀行不能持有負(fù)頭寸，這樣在人民幣升值的趨勢(shì)下，銀行不能通過持有外匯負(fù)頭寸來規(guī)避外匯貶值的風(fēng)險(xiǎn)，限制了銀行對(duì)沖匯率風(fēng)險(xiǎn)的操作空間，不利于銀行間外匯市場(chǎng)的活躍。
國(guó)際外匯市場(chǎng)是一個(gè)典型的場(chǎng)外（Over-the-counter，OTC）市場(chǎng)，以離岸金融市場(chǎng)或境外金融市場(chǎng)為主，是一個(gè)組織松散、受到監(jiān)管較少的場(chǎng)外市場(chǎng)，主要集中在紐約、倫敦、新加坡等國(guó)際大城市和國(guó)家地區(qū)。場(chǎng)外金融市場(chǎng)是一個(gè)批發(fā)性市場(chǎng)（Whole sale market），該市場(chǎng)的金融產(chǎn)品通常根據(jù)客戶個(gè)性化需求“量身定做”，最能體現(xiàn)金融機(jī)構(gòu)的創(chuàng)新能力，因此，美國(guó)等監(jiān)管機(jī)構(gòu)為避免過度監(jiān)管窒息金融創(chuàng)新，提倡自律監(jiān)管，沒有要求投資銀行和對(duì)沖基金等機(jī)構(gòu)實(shí)施巴塞爾協(xié)議中關(guān)于風(fēng)險(xiǎn)計(jì)算與資本充足率的規(guī)定。國(guó)際外匯市場(chǎng)是完全自律的市場(chǎng)，各國(guó)央行等監(jiān)管機(jī)構(gòu)在外匯市場(chǎng)建立中的作用非常有限，市場(chǎng)參與者統(tǒng)一遵守行業(yè)自律規(guī)則，從事衍生產(chǎn)品交易的銀行要遵守 ISDA 或類似的 MASTERAgreement等協(xié)議，并自行控制交易風(fēng)險(xiǎn)，監(jiān)管機(jī)構(gòu)一般不單獨(dú)針對(duì)衍生產(chǎn)品及其交易制定特殊的監(jiān)管規(guī)則，而將精力集中在完善市場(chǎng)基礎(chǔ)和加強(qiáng)軟環(huán)境建設(shè)等方面。由于該市場(chǎng)產(chǎn)品復(fù)雜，且交易規(guī)模巨大，市場(chǎng)監(jiān)管寬松使得其蘊(yùn)含著巨大的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。
隨著全球金融危機(jī)的頻繁發(fā)生尤其是美國(guó)次貸危機(jī)發(fā)生后，如何有效管理場(chǎng)外金融風(fēng)險(xiǎn)引起了人們的廣泛關(guān)注。西方國(guó)家監(jiān)管層逐漸重視對(duì)外匯金融風(fēng)險(xiǎn)的監(jiān)測(cè)，主要根據(jù)巴塞爾協(xié)議的監(jiān)管原則，監(jiān)管這些金融機(jī)構(gòu)對(duì)風(fēng)控原則的遵守和執(zhí)行情況，其中，外匯頭寸管理是世界各國(guó)普遍采用的一種有效的匯率風(fēng)險(xiǎn)管理手段[1]。隨著我國(guó)外匯形勢(shì)的變化和銀行外匯業(yè)務(wù)快速發(fā)展，2012年4月16日國(guó)家外匯管理局了《關(guān)于完善銀行結(jié)售匯綜合頭寸管理有關(guān)問題的通知》，在現(xiàn)有結(jié)售匯綜合頭寸上下限管理的基礎(chǔ)上，將下限下調(diào)至零以下，根據(jù)結(jié)售匯業(yè)務(wù)量分檔最多可允許持有1000萬美元外匯負(fù)頭寸，這在我國(guó)外匯頭寸管理史上具有重大的意義，有利于拓展外匯市場(chǎng)的廣度和深度，給予商業(yè)銀行在管理外匯頭寸方面更大的靈活性，有利于市場(chǎng)均衡價(jià)格的發(fā)現(xiàn)。但目前還只是一個(gè)有限的放開，外匯風(fēng)險(xiǎn)管理仍面臨不少挑戰(zhàn)，例如目前我國(guó)國(guó)內(nèi)商業(yè)銀行對(duì)外匯市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的識(shí)別計(jì)量與控制方法、工具、系統(tǒng)滯后或缺失，不能適應(yīng)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)管理日益復(fù)雜化的要求，包括VAR在內(nèi)的計(jì)算模型是從國(guó)外引進(jìn)的，沒有考慮我國(guó)特殊經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的模型。隨著外匯市場(chǎng)衍生品的推出，外匯遠(yuǎn)期和互換等衍生品相繼納入頭寸計(jì)算范圍內(nèi)，增加了頭寸管理和風(fēng)險(xiǎn)資本計(jì)算的復(fù)雜性。鑒于此，有必要分析當(dāng)今各國(guó)在頭寸管理和風(fēng)險(xiǎn)資本方面的做法，借鑒這些國(guó)家在頭寸計(jì)算和管理等方面的經(jīng)驗(yàn)，逐步完善我國(guó)的頭寸管理制度，在保證國(guó)家金融安全、有效實(shí)施貨幣和匯率政策的前提下，推動(dòng)外匯市場(chǎng)的發(fā)展。
二、中國(guó)外匯市場(chǎng)交易分析
隨著我國(guó)匯率波動(dòng)范圍和彈性的逐漸加大，外匯產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)已成為監(jiān)管層和各金融機(jī)構(gòu)關(guān)注的重要問題。我們以遠(yuǎn)期外匯市場(chǎng)為例，選取從2005年8月匯率改革到2007年3月共20個(gè)月作為考察期，以月為周期，從合約持倉(cāng)集中度和市場(chǎng)會(huì)員持倉(cāng)總量變動(dòng)率等方面對(duì)我國(guó)的外匯市場(chǎng)交易進(jìn)行分析。
合約持倉(cāng)集中度，反映的是該合約的交易雙方的集中程度。外匯市場(chǎng)遠(yuǎn)期合約期限大致可分為1周、1周-1月、1-3個(gè)月、3-6個(gè)月、6-9個(gè)月和9個(gè)月-1年等六類。由表1可以看出，美元遠(yuǎn)期交易在我國(guó)外匯遠(yuǎn)期交易中占主要地位，各合約按交易頻率和按交易量排序的結(jié)果基本一致，1-3個(gè)月美元、1周-1月美元和9-1年美元是我國(guó)外匯遠(yuǎn)期市場(chǎng)上最活躍的三種外匯遠(yuǎn)期合約。下面重點(diǎn)考察1-3個(gè)月美元遠(yuǎn)期的持倉(cāng)集中度，分買方和賣方考察前3名市場(chǎng)成員的交易資金占該合約總交易資金的比重。
圖1列出了1-3個(gè)月美元遠(yuǎn)期合約的持倉(cāng)集中度情況?？梢钥吹?，2006年2月以前1-3個(gè)月美元遠(yuǎn)期的買方資金集中度水平很高，基本在95%以上，2005年8月、9月和10月則都高達(dá)100%。隨后該集中度水平有較大下降，基本都維持在55%到80%之間，但2007年1月和2月該集中度水平大大提高，2007年2月高達(dá)98.7%?？傮w說來，我國(guó)1-3個(gè)月美元遠(yuǎn)期合約買方資金集中度水平處于較高水平。賣方資金集中度情況和買方基本一致。
從具體的市場(chǎng)主體上看（表2），1-3個(gè)月美元遠(yuǎn)期合約交易主要集中在四大國(guó)有商業(yè)銀行和花旗銀行、德意志銀行等國(guó)際大的外資銀行，市場(chǎng)集中度較高。
市場(chǎng)會(huì)員持倉(cāng)總量變動(dòng)率反映各外匯遠(yuǎn)期市場(chǎng)的市場(chǎng)主體某合約的交易量變動(dòng)情況，本文分別從買入和賣出兩方面考察1-3個(gè)月美元遠(yuǎn)期合約的情況，且只考察比較活躍的市場(chǎng)成員的交易量變動(dòng)情況，選取交易量前三名的市場(chǎng)成員進(jìn)行分析，詳見圖2。
圖2顯示1-3個(gè)月美元遠(yuǎn)期合約主要買方工商銀行、農(nóng)業(yè)銀行和花旗銀行。工商銀行的買入主要集中在2006年4月之前，之后其買入量為0，而且除2005年2月交易量較大為14.81萬元外，其余都在7.5億元以下。農(nóng)業(yè)銀行的買入較為分散，除2007年其買入量為15.42億元外，其他都在10億元以下，但其總體買入量要比工商銀行多?；ㄆ煦y行的買入則比較連續(xù)，從2005年12月開始每月都有買入該合約，但其買入量都比較小，基本在5億元以下，而從2006年12月開始其買入量有較大增加，2007年2月更是高達(dá)43.9億元。
從以上分析不難看出，我國(guó)遠(yuǎn)期合約交易的集中度非常高，且交易連續(xù)性較差，存在交易量異常變化，如果外匯頭寸管理滯后，商業(yè)銀行將無法通過持有外匯正負(fù)頭寸對(duì)沖匯率風(fēng)險(xiǎn)，不利于銀行間外匯市場(chǎng)的活躍和健康發(fā)展。并且現(xiàn)在多數(shù)國(guó)家根據(jù)外匯頭寸計(jì)算外匯風(fēng)險(xiǎn)和風(fēng)險(xiǎn)資本，而確定合理的外匯風(fēng)險(xiǎn)頭寸計(jì)算方法，便于中央銀行掌握更充分的信息從而更有效地干預(yù)外匯市場(chǎng)。因此，有必要分析當(dāng)今各國(guó)在頭寸計(jì)算管理和風(fēng)險(xiǎn)資本監(jiān)管方面的經(jīng)驗(yàn)，逐步完善我國(guó)的頭寸管理制度。
三、各國(guó)（地區(qū)）外匯頭寸管理方法
為對(duì)外匯頭寸進(jìn)行控制和有效監(jiān)管，首先要明確頭寸的計(jì)算方法。國(guó)際通常采用的方法是：首先確定對(duì)單一貨幣頭寸的計(jì)算方法，然后在此基礎(chǔ)上再對(duì)各種貨幣的頭寸進(jìn)行匯總，得到一個(gè)總的頭寸。單一貨幣頭寸常用來測(cè)量在匯率發(fā)生單位變動(dòng)時(shí)，銀行持有該貨幣頭寸所面臨的損失或盈利。當(dāng)計(jì)算出單一貨幣的頭寸后，就容易計(jì)算一個(gè)銀行總的外匯頭寸，目前總外匯頭寸有三種最常用的方法[2]：
（1）總的加總頭寸（GAP, gross aggregate posi-tion），即所有幣種凈空頭之和的絕對(duì)值加上所有幣種凈多頭之和的絕對(duì)值；（2）凈加總頭寸（NAP, net aggregate position），是所有幣種空頭頭寸之和與所有幣種多頭頭寸之和對(duì)沖后的差額的絕對(duì)值；（3）簡(jiǎn)略的頭寸（SHP, shorthand position），即為所有空頭頭寸之和與所有多頭頭寸之和二者之中最大者，因此，該方法又稱為最大加總頭寸（MAP,maximum aggregate position）法。
舉例來說，假設(shè)Fi表示單一貨幣i的頭寸。如果Fi>0（Fi<0），表示該貨幣是一個(gè)多頭（空頭）頭寸。為了計(jì)算起見，用Pi表示Fi>0時(shí)Fi的絕對(duì)值，Ni表示Fi<0時(shí)Fi的絕對(duì)值。 用P表示所有Pi之和，用N表示所有Ni之和，則三種總頭寸的計(jì)算方法如下：總的加總頭寸（GAP）：GAP=P+N；凈加總頭寸（NAP）：NAP=（P-N）的絕對(duì)值；簡(jiǎn)略的頭寸（SHP）：SHP=Maximum（P，N）。假設(shè)一家銀行具有以下的外匯頭寸（換算為本國(guó)貨幣計(jì)價(jià)）：
則 P=170，N=175，GAP=170+175=345，NAP=5，SHP=Maximum （170，175）=175。至于采用何種計(jì)算方法，取決于貨幣幣值之間變化的相關(guān)性。如果貨幣之間完全正相關(guān)（即相關(guān)系數(shù)為1），則跨貨幣的匯率風(fēng)險(xiǎn)理論上可以忽略，在這種情況下，加總方法宜采用NAP計(jì)算方法，這是因?yàn)槎囝^和空頭之間可以相互抵消；如果貨幣之間完全沒有相關(guān)性或者完全負(fù)相關(guān)，則多頭頭寸的損失（或盈利）則無法由空頭頭寸的盈利（或損失）來對(duì)沖，這種情況下，宜采用GAP方法，因?yàn)樵摲椒▽⒖疹^和多頭相加，更準(zhǔn)確地反映了頭寸持有者的風(fēng)險(xiǎn)。而簡(jiǎn)略頭寸方法是上述兩種方法的折中，適用于貨幣之間有一定的相關(guān)性但不是完全相關(guān)的情形。采用何種計(jì)算方法取決于貨幣之間變化的相關(guān)性以及本國(guó)的具體情況，但考慮到極端的完全相關(guān)或不相關(guān)的情形在現(xiàn)實(shí)中不可能出現(xiàn)時(shí)，MAP方法是一種最好的折中。在總頭寸的計(jì)算方法上，各國(guó)往往根據(jù)自身的情況進(jìn)行選擇，但MAP方法是巴塞爾協(xié)議委員會(huì)推薦的方法[3]，使用簡(jiǎn)易頭寸在一定程度上可以節(jié)約銀行的監(jiān)管資本，在實(shí)際操作中使用得比較多。
境外市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管的成熟經(jīng)驗(yàn)對(duì)我國(guó)外匯市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管有相當(dāng)?shù)慕梃b作用。本文將選擇有代表性的國(guó)家（地區(qū)），考察其具體的頭寸管理方法，這些國(guó)家（地區(qū)）分為兩個(gè)樣本：5個(gè)發(fā)達(dá)國(guó)家和8個(gè)發(fā)展中國(guó)家和地區(qū)。對(duì)于發(fā)達(dá)國(guó)家，本文選擇了10國(guó)集團(tuán)、歐盟以及澳大利亞、新西蘭和挪威等5個(gè)發(fā)達(dá)國(guó)家，表3列出了這些國(guó)家的頭寸管理概況。表4中列出了8個(gè)發(fā)展中國(guó)家和地區(qū)的頭寸管理情況，包括：亞洲的香港地區(qū)、印度尼西亞、韓國(guó)、馬拉西亞、菲律賓，拉丁美洲的巴哈馬群島，非洲的岡比亞、加納。
（一）頭寸計(jì)算方法及限額設(shè)置依據(jù)。
在總頭寸的計(jì)算上，各國(guó)和地區(qū)往往根據(jù)自身的情況進(jìn)行，選擇NAP、GAP和MAP法均有。其中，簡(jiǎn)略頭寸方法（MAP法）論文格式是巴塞爾委員會(huì)推薦的方法，即取多頭頭寸絕對(duì)值和空頭頭寸絕對(duì)值二者中的最大者，在實(shí)踐中被較多地使用（如歐盟、澳大利亞、香港地區(qū)等）。從表3中可以看出，大多數(shù)發(fā)達(dá)國(guó)家將各外匯業(yè)務(wù)項(xiàng)目按照NAP、GAP或MAP方法進(jìn)行加總后，對(duì)外匯敞口頭寸與資本金的比率都做出規(guī)定，實(shí)行一個(gè)統(tǒng)一的比例，這樣簡(jiǎn)化了管理的復(fù)雜性。而表4中，大多數(shù)發(fā)展中國(guó)家和地區(qū)也都是根據(jù)一級(jí)或二級(jí)資本（香港地區(qū)、印度尼西亞、馬來西亞、菲律賓）來確定外匯頭寸數(shù)量。有時(shí)，外匯交易的資質(zhì)（如澳大利亞）、外匯歷史成交量（如加納、馬來西亞）、外匯管理能力（香港地區(qū)、馬來西亞）也是在確定外匯頭寸時(shí)的重要參考指標(biāo)。
（二）頭寸計(jì)算范圍。
在頭寸計(jì)算范圍方面，發(fā)達(dá)國(guó)家大多按照巴塞爾協(xié)議的資本充足率要求統(tǒng)一對(duì)表內(nèi)和表外業(yè)務(wù)設(shè)置頭寸[4]。不少發(fā)展中國(guó)家外匯頭寸也同時(shí)包括了表內(nèi)和表外項(xiàng)目，從趨勢(shì)上看，遠(yuǎn)期、期權(quán)以及未來出現(xiàn)的創(chuàng)新品種等衍生品表外業(yè)務(wù)會(huì)納入頭寸的計(jì)算范圍之內(nèi)。
（三）頭寸設(shè)置的正負(fù)區(qū)間。
在頭寸管理中，多頭和空頭外匯頭寸的設(shè)置的對(duì)稱度也是一個(gè)值得關(guān)注的重要問題。大多數(shù)的發(fā)達(dá)國(guó)家以及像巴哈馬群島、香港地區(qū)、印度尼西亞等發(fā)展中國(guó)家和地區(qū)，設(shè)置的多、空頭寸相等。頭寸設(shè)置的不對(duì)稱程度，能夠反映一國(guó)央行設(shè)置頭寸的動(dòng)機(jī)和依據(jù)。一些國(guó)家，如加納對(duì)多頭頭寸的控制比空頭嚴(yán)格，而另一些國(guó)家如韓國(guó)、菲律賓對(duì)空頭頭寸的控制比多頭嚴(yán)格。究其原因，對(duì)于前一類國(guó)家，即對(duì)多頭控制比空頭嚴(yán)格的國(guó)家，其原因可能在于：一是減輕本國(guó)貨幣的貶值壓力，因?yàn)閷?duì)多頭控制嚴(yán)格，會(huì)促使市場(chǎng)賣出外匯增加，相應(yīng)地買入本幣的量增加，減緩了本幣貶值壓力；二是鼓勵(lì)本國(guó)銀行的海外融資行為，最大限度地引進(jìn)海外資金；三是對(duì)于那些僅控制多頭而對(duì)空頭不實(shí)行管制的國(guó)家，管理當(dāng)局可能認(rèn)為本國(guó)銀行沒有能力從海外融入資金，因此對(duì)空頭頭寸進(jìn)行管制沒有意義，或者本國(guó)貨幣貶值時(shí)空頭頭寸面臨的潛在風(fēng)險(xiǎn)沒有引起當(dāng)局的注意和重視。后一類國(guó)家，即對(duì)空頭控制比多頭嚴(yán)格的國(guó)家，目的可能在于通過放松多頭頭寸增加外匯儲(chǔ)備，以表明本國(guó)良好的國(guó)際信用。
但這里有一個(gè)問題需要注意，即上述頭寸設(shè)置的政策目標(biāo)與巴塞爾監(jiān)管的謹(jǐn)慎性原則可能會(huì)有沖突。根據(jù)巴塞爾監(jiān)管的謹(jǐn)慎性原則，如果一國(guó)貨幣貶值的可能性大于升值的可能性，則對(duì)外匯空頭頭寸的控制應(yīng)更嚴(yán)格，應(yīng)鼓勵(lì)本國(guó)銀行持有多頭頭寸[5]。
在許多發(fā)展中國(guó)家，本國(guó)貨幣貶值的可能性的確比升值的可能性更大，因此根據(jù)謹(jǐn)慎性原則，應(yīng)對(duì)空頭頭寸的控制更加嚴(yán)格。但這種不對(duì)稱的頭寸設(shè)置，將給銀行以更大的空間買入外幣賣出本幣，這種市場(chǎng)交易行為將導(dǎo)致本國(guó)貨幣貶值壓力進(jìn)一步增大，這就與該國(guó)的外匯政策目標(biāo)相矛盾。
四、頭寸管理、審慎監(jiān)管與央行外匯市場(chǎng)干預(yù)
從各國(guó)頭寸管理的實(shí)施情況看，實(shí)施外匯頭寸管理的主要目的包括：基于謹(jǐn)慎原則確定風(fēng)險(xiǎn)資本、提高央行干預(yù)外匯市場(chǎng)的有效性、提高外匯市場(chǎng)效率以及限制一國(guó)外匯儲(chǔ)備的波動(dòng)等，本文重點(diǎn)闡述頭寸管理對(duì)風(fēng)險(xiǎn)資本和央行外匯市場(chǎng)干預(yù)的影響。
（一）頭寸管理與風(fēng)險(xiǎn)資本。
根據(jù)巴塞爾協(xié)議的審慎監(jiān)管原則，對(duì)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)設(shè)置相應(yīng)的資本要求，已成為國(guó)際上銀行進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理普遍接受的模式[6]。監(jiān)管的前提是風(fēng)險(xiǎn)的識(shí)別和量化，目前對(duì)于外匯風(fēng)險(xiǎn)主要有基于外匯頭寸的限額方法（Limits on the size of open positions）和內(nèi)部模型法。內(nèi)部模型法是指基于銀行內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值（Value-at-Risk，VAR）模型的一種計(jì)量方法，在計(jì)量風(fēng)險(xiǎn)的基礎(chǔ)上對(duì)風(fēng)險(xiǎn)設(shè)置最低資本要求。VAR方法也是《新巴塞爾資本協(xié)議》的技術(shù)基礎(chǔ)之一，隨著我國(guó)商業(yè)銀行對(duì)《新巴塞爾協(xié)議》的逐步重視，采用VAR限額進(jìn)行市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)管理也成為必要，《中國(guó)銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會(huì)商業(yè)銀行市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)管理指引》規(guī)定：“VaR值已成為計(jì)量市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的主要指標(biāo)，也是銀行采用內(nèi)部模型計(jì)算市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)資本要求的主要依據(jù)”。[ LunWenData.Com]
但對(duì)于市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)中的外匯風(fēng)險(xiǎn)，目前多數(shù)國(guó)家采用基于外匯頭寸的限額方法，原因在于內(nèi)部模型法存在一定的局限性。VAR方法計(jì)算復(fù)雜，需要大量的信息，對(duì)實(shí)施的要求較高，在實(shí)際操作中，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)內(nèi)部模型方法未涵蓋價(jià)格劇烈波動(dòng)等可能會(huì)對(duì)銀行造成重大損失的突發(fā)性小概率事件，因此需要采用壓力測(cè)試對(duì)其進(jìn)行補(bǔ)充。而且大多數(shù)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)內(nèi)部模型只能計(jì)量交易業(yè)務(wù)中的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，不能計(jì)量非交易業(yè)務(wù)中的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。因此，使用市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)內(nèi)部模型的銀行應(yīng)當(dāng)充分認(rèn)識(shí)其局限性，恰當(dāng)理解和運(yùn)用模型的計(jì)算結(jié)果。為此，巴塞爾委員會(huì)建議監(jiān)管當(dāng)局在滿足以下一些條件時(shí)才允許使用該模型計(jì)量外匯風(fēng)險(xiǎn)[7]：首先，銀行的風(fēng)險(xiǎn)管理系統(tǒng)在概念上是健全的，并且能夠保證風(fēng)險(xiǎn)管理的完整實(shí)施。這些標(biāo)準(zhǔn)是銀行總的內(nèi)部控制系統(tǒng)的組成部分，共涵蓋了立于交易的風(fēng)險(xiǎn)控制單元、主動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)管理介入、完善的風(fēng)險(xiǎn)控制記錄系統(tǒng)、銀行內(nèi)部審計(jì)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)管理系統(tǒng)的獨(dú)立檢查等。其次，銀行具有足夠多的能使用這項(xiàng)復(fù)雜模型的技術(shù)人員，不僅交易崗位需要，而且風(fēng)險(xiǎn)控制或者必要的后臺(tái)領(lǐng)域也需要。再次，基于監(jiān)管當(dāng)局判斷，銀行使用的模型由合理計(jì)量風(fēng)險(xiǎn)的良好記錄。最后，銀行定期進(jìn)行壓力測(cè)試。
由于存在上述局限性，目前在各國(guó)和地區(qū)最常用的外匯風(fēng)險(xiǎn)暴露測(cè)度指標(biāo)是機(jī)構(gòu)凈敞口外匯頭寸。頭寸計(jì)算方法簡(jiǎn)單，且實(shí)施簡(jiǎn)便，從 20 世紀(jì)70—80年代開始，各國(guó)商業(yè)銀行就已經(jīng)普遍使用敞口頭寸計(jì)算市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，監(jiān)管機(jī)構(gòu)也普遍通過頭寸管理來進(jìn)行匯率風(fēng)險(xiǎn)管理，根據(jù)暴露于風(fēng)險(xiǎn)下的外匯敞口頭寸（通常是簡(jiǎn)易頭寸，MAP）設(shè)置8%的最低資本要求[8]，從表5和表6可以看出，不管是發(fā)達(dá)國(guó)家和地區(qū)還是發(fā)展中國(guó)家，大多根據(jù)外匯頭寸計(jì)量外匯風(fēng)險(xiǎn)和設(shè)置風(fēng)險(xiǎn)資本，對(duì)多頭和空頭頭寸設(shè)置對(duì)稱的資本額度，資本額度在1%至150%，多數(shù)設(shè)置為20%。這對(duì)中國(guó)有借鑒意義，目前我國(guó)監(jiān)管層大力推行VaR值作為計(jì)量市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的主要指標(biāo)，但由于VAR是從國(guó)外引進(jìn)的，沒有考慮我國(guó)特殊經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的模型，而我國(guó)二元市場(chǎng)的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)特征對(duì)金融業(yè)特別是銀行的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)存在顯著影響，國(guó)內(nèi)IT系統(tǒng)和數(shù)據(jù)庫(kù)發(fā)展較國(guó)外仍有其局限性。并且商業(yè)銀行的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)分為銀行賬戶風(fēng)險(xiǎn)和交易賬號(hào)風(fēng)險(xiǎn)，只有可交易工具才具有市場(chǎng)價(jià)格的連續(xù)記錄，可以用統(tǒng)計(jì)方法測(cè)量和建模，但對(duì)于銀行的外匯交易，由于每筆交易具體且實(shí)時(shí)性強(qiáng)，要想及時(shí)計(jì)算出VAR難度較大，而采用基于外匯頭寸的限額方法，可以有效解決上述問題。
（二）頭寸管理與央行外匯市場(chǎng)干預(yù)的有效性。
各國(guó)進(jìn)行頭寸管理一個(gè)重要的原因是為外匯政策服務(wù)，即通過發(fā)展國(guó)內(nèi)銀行間外匯市場(chǎng)，為實(shí)現(xiàn)經(jīng)常賬戶的自由化服務(wù)，并且通過限制外匯市場(chǎng)交易商的交易頭寸，以確保本國(guó)匯率的穩(wěn)定。因此，發(fā)展中國(guó)家監(jiān)管部門往往明確規(guī)定多頭頭寸的上限和空頭頭寸的下限，并且在這個(gè)上、下限范圍內(nèi)，交易商可以向市場(chǎng)提供必要的市場(chǎng)流動(dòng)性。另外，外匯頭寸限額反映了一個(gè)國(guó)家的信用，當(dāng)一國(guó)設(shè)置的多、空頭寸的上下限不對(duì)稱時(shí)，例如設(shè)置較大的外匯多頭頭寸而設(shè)置較少的外匯空頭頭寸時(shí)，將有助于改善一國(guó)總的凈外匯資產(chǎn)額，這將表明該國(guó)具有較強(qiáng)的外債償還能力。Kriljenko和Ivan（2003）指出，發(fā)展中國(guó)家實(shí)行的外匯頭寸管理和結(jié)售匯等制度，可以使這些國(guó)家的中央銀行比發(fā)達(dá)國(guó)家中央銀行更有效地干預(yù)外匯市場(chǎng)[9]。
從頭寸管理的實(shí)施效果看，相比于發(fā)達(dá)國(guó)家，發(fā)展中國(guó)家監(jiān)管者能夠更有效地實(shí)施頭寸監(jiān)管，從而可以更有效地干預(yù)外匯市場(chǎng)。究其原因，這些發(fā)展中國(guó)家的監(jiān)管者往往具有更大的信息優(yōu)勢(shì)。在監(jiān)管當(dāng)局實(shí)施外匯干預(yù)后，外匯市場(chǎng)參與者改變他們對(duì)匯率走勢(shì)的預(yù)期，并修正他們的外匯凈頭寸，從而導(dǎo)致總外匯交易命令流的改變，強(qiáng)化外匯干預(yù)的效果。具體來說這種信息優(yōu)勢(shì)體現(xiàn)在兩個(gè)方面：
首先，發(fā)展中國(guó)家監(jiān)管當(dāng)局有關(guān)于貨幣、匯率發(fā)展和政策的更多信息。相比于其他外匯市場(chǎng)參與者，監(jiān)管當(dāng)局自身參與數(shù)據(jù)的統(tǒng)計(jì)，且能夠在數(shù)據(jù)前從其他官方統(tǒng)計(jì)機(jī)構(gòu)中獲得影響外匯市場(chǎng)走向的信息，因而發(fā)展中國(guó)家監(jiān)管當(dāng)局擁有更多關(guān)于貨幣和匯率政策（包括外匯干預(yù)）的信息，而外匯市場(chǎng)其他參與者只能從公開信息和行為中去推斷政策走向。
其次，發(fā)展中國(guó)家監(jiān)管當(dāng)局有關(guān)于外匯交易命令流的更多信息。為了從外匯市場(chǎng)活動(dòng)中推斷匯率未來走勢(shì)，關(guān)于外匯市場(chǎng)微觀結(jié)構(gòu)的相關(guān)研究非常強(qiáng)調(diào)外匯交易命令流的重要性。直觀上，一個(gè)正的外匯命令流反映了市場(chǎng)上對(duì)于外匯的過剩需求，從而導(dǎo)致本幣的貶值。一些發(fā)展中國(guó)家和地區(qū)的監(jiān)管者充分利用自身制定法規(guī)的便利，要求外匯市場(chǎng)參與者提交上報(bào)他們參與外匯交易活動(dòng)價(jià)量等方面的信息，從而比其他市場(chǎng)參與者有更大的信息優(yōu)勢(shì)，進(jìn)而有效地監(jiān)控了外匯交易活動(dòng)。
五、結(jié)論及政策建議
通過以上介紹可以看出，外匯頭寸在外匯風(fēng)險(xiǎn)管理中發(fā)揮重要作用。從宏觀監(jiān)管層面看，外匯頭寸為監(jiān)管部門提供了一種有效的外匯風(fēng)險(xiǎn)測(cè)量方法，并且便于中央銀行掌握更充分的信息有效地干預(yù)外匯市場(chǎng)。中國(guó)正處在從固定匯率制度向自由浮動(dòng)匯率制度的轉(zhuǎn)變過程，中國(guó)外匯市場(chǎng)的穩(wěn)定和健康發(fā)展，離不開中央銀行的有效管理和干預(yù)，而頭寸的合理設(shè)置便于發(fā)展中國(guó)家有效管理和干預(yù)外匯市場(chǎng)發(fā)展。從商業(yè)銀行經(jīng)營(yíng)角度看，隨著人民幣匯率波動(dòng)幅度慢慢擴(kuò)大，正負(fù)頭寸管理將更加有利于商業(yè)銀行的風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖，降低風(fēng)險(xiǎn)敞口，并且為商業(yè)銀行提供一種高效的外匯風(fēng)險(xiǎn)測(cè)量和風(fēng)險(xiǎn)資本確定方法。
（一）我國(guó)目前外匯頭寸管理的特點(diǎn)及不足。
首先，我國(guó)商業(yè)銀行結(jié)售匯頭寸限額和浮動(dòng)幅度有所放寬，但限額仍相對(duì)較窄。如前所述，我國(guó)外匯交易的集中度非常高，且交易連續(xù)性較差，存在交易量異常變化，如果外匯頭寸管理滯后，商業(yè)銀行將無法通過持有外匯正負(fù)頭寸對(duì)沖匯率風(fēng)險(xiǎn)。我國(guó)現(xiàn)行綜合頭寸限額管理，基本上仍舊體現(xiàn)了當(dāng)初外匯短缺時(shí)期防止外匯銀行過多持有外匯的管理理念。在2012年之前，商業(yè)銀行不能持有負(fù)頭寸，這樣在人民幣升值的趨勢(shì)下，銀行不能通過持有外匯負(fù)頭寸來規(guī)避外匯貶值的風(fēng)險(xiǎn)，限制了銀行對(duì)沖匯率風(fēng)險(xiǎn)的操作空間，不利于銀行間外匯市場(chǎng)的活躍。2012年4月16日國(guó)家外匯管理局了《關(guān)于完善銀行結(jié)售匯綜合頭寸管理有關(guān)問題的通知》，給予了商業(yè)銀行在管理外匯頭寸方面更大的靈活性。但目前還只是一個(gè)有限的放開，特別是相對(duì)較窄的負(fù)頭寸限額仍一定程度上對(duì)銀行管理結(jié)售匯頭寸的外匯風(fēng)險(xiǎn)造成了局限性，無疑增加了銀行的外匯交易和頭寸管理成本。
其次，我國(guó)目前對(duì)銀行的結(jié)售匯頭寸和自有的外匯頭寸實(shí)行分開管理。其中，銀行的客戶結(jié)售匯頭寸、自身結(jié)售匯頭寸以及參與銀行間外匯市場(chǎng)交易形成的外匯頭寸實(shí)施綜合管理。對(duì)于商業(yè)銀行的自有外匯頭寸，中國(guó)人民銀行等部門制定了相應(yīng)的自營(yíng)外匯買賣業(yè)務(wù)的管理辦法，譬如規(guī)定：金融機(jī)構(gòu)自營(yíng)外匯買賣業(yè)務(wù)每天敞口總頭寸是否超過其外匯資本金或外匯營(yíng)運(yùn)資金的20％等，這種管理方法不利于對(duì)外匯風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行統(tǒng)一管理。
再次，根據(jù)2006年6月2日國(guó)家外匯管理局了《關(guān)于調(diào)整銀行結(jié)售匯綜合頭寸管理》的通知，可以看出我國(guó)外匯的總頭寸計(jì)算方法是一種凈額加總方法。凈額加總方法的特點(diǎn)是多、空頭寸之間可以對(duì)沖。對(duì)于一個(gè)多種貨幣構(gòu)成的組合，采用NAP計(jì)算總頭寸，意味著預(yù)先假設(shè)組合中任何兩種貨幣之間的相關(guān)系數(shù)為1，即交叉貨幣之間的風(fēng)險(xiǎn)可以忽略。但如果貨幣組合中各貨幣幣值變化反向時(shí)，交叉貨幣之間的風(fēng)險(xiǎn)加大，組合將面臨損失。本文采用2012年度美元、日元、歐元、港幣、英鎊對(duì)人民幣的中間價(jià)數(shù)據(jù)（數(shù)據(jù)來源于Wind資訊）計(jì)算各貨幣走勢(shì)的相關(guān)性，得到美元與歐元的相關(guān)系數(shù)為-0.559，美元與英鎊的相關(guān)系數(shù)為-0.217，相關(guān)系數(shù)為負(fù)且較大，這就說明如果按照多、空頭頭寸對(duì)沖的方法確定頭寸，對(duì)沖掉的頭寸仍存在風(fēng)險(xiǎn)。因此在確定頭寸加總時(shí)，要根據(jù)本國(guó)的實(shí)際數(shù)據(jù)進(jìn)行決策。當(dāng)然，上述分析只是根據(jù)一年的數(shù)據(jù)進(jìn)行的，但考慮到實(shí)際中幣種之間相關(guān)性達(dá)到1或-1這樣的極端情況很小，采用簡(jiǎn)略頭寸方法（即MAP）法是一種比較切合實(shí)際的計(jì)算方法。
（二）政策建議。
基于我國(guó)外匯頭寸管理實(shí)際特點(diǎn)和不足，借鑒國(guó)際的做法，我們提出以下建議：
（1）采用基于外匯頭寸的資本限額計(jì)算方法，便于監(jiān)管部門和商業(yè)銀行計(jì)算外匯風(fēng)險(xiǎn)和風(fēng)險(xiǎn)資本。而確定合理的外匯風(fēng)險(xiǎn)頭寸計(jì)算方法，便于中央銀行掌握更充分的信息從而更有效地干預(yù)外匯市場(chǎng)，確保我國(guó)外匯市場(chǎng)的穩(wěn)定和快速發(fā)展。
瓷器市場(chǎng)：繁華背后的迷霧
參加瓷器拍賣會(huì)就像觀看一場(chǎng)選美比賽，主管們從各個(gè)賽區(qū)精心征集來的寶貝云集一處，她們一個(gè)個(gè)邁著輕盈的腳步，搖動(dòng)著曼妙的身姿，誘惑著買家那一根根敏感的神經(jīng)。在金碧輝煌的酒店里，買家們一個(gè)個(gè)心潮澎湃，瞪大了雙眼，謹(jǐn)慎地審視著走過面前的每一位“寶貝”，生怕錯(cuò)過中意的寶物。江山代有人才出，各領(lǐng)數(shù)百年。瓷器拍賣市場(chǎng)，玉壺春瓶、賞瓶、貫耳瓶、琮式瓶、荸薺瓶等器形，都曾受到過買家的熱烈追捧，在拍場(chǎng)刮起過一陣陣古董流行風(fēng)。
2006年清三代瓷器依然是古董拍賣市場(chǎng)的主要品種，其中又以乾隆朝的瓷器最為藏家所熟悉，市場(chǎng)上偶爾可以發(fā)現(xiàn)一些品相完美價(jià)錢相對(duì)較低的器物。可以說，去年拍賣市場(chǎng)的“神化”大部分是乾隆官窯瓷器創(chuàng)造的，例如：乾隆琺瑯彩杏林春燕圖碗、乾隆粉彩八仙過海圖盤口瓶等均以天價(jià)成交。然而，市場(chǎng)每每繁華之時(shí)，總習(xí)慣地轉(zhuǎn)身，而身后留下的則是無盡的迷霧和思索。
2007年春拍即將拉開帷幕，如何避開瓷器藝術(shù)品投資風(fēng)險(xiǎn)？瓷器專場(chǎng)精品佳作仍將是一器難求，整體行情不太可能出現(xiàn)什么巨大的變化。龍泉窯、海撈瓷、外銷瓷是否能繼續(xù)延續(xù)2006年的上漲行情，還要拭目以待。各位買家在積極提高眼力的同時(shí)，應(yīng)增加風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)，優(yōu)化收藏品種。
毋庸置疑，乾隆瓷器起著市場(chǎng)行情“風(fēng)向標(biāo)”的作用，本文以乾隆朝不同瓷器器形為例，揭示其近兩年的行情走勢(shì)。綜合各拍場(chǎng)的信息可知，清朝官窯玉壺春瓶、賞瓶的“風(fēng)頭”已過，乾隆鋪首尊值得進(jìn)一步關(guān)注。
玉壺春瓶的造型定型于宋代，歷經(jīng)宋、元、明、清、民國(guó)直至現(xiàn)代，成為中國(guó)瓷器造型中的一種典型器物。據(jù)雅昌藝術(shù)網(wǎng)統(tǒng)計(jì)，2002年至2007年2月總共上拍玉壺春瓶830件，總成交金額217,594,812元，成交比率48%。玉壺春瓶以清新妙雅的身姿、曼妙的曲線成為瓷器市場(chǎng)的炙手可熱的品種。
從內(nèi)地拍賣市場(chǎng)來看，宋代、金代的玉壺春瓶較為少見，且價(jià)位不高。元代玉壺春以青花、釉里紅品種為主，在南方某些拍場(chǎng)偶有成交。從目前市場(chǎng)來看，元以前的玉壺春瓶在內(nèi)地市場(chǎng)成交價(jià)位和成交率較低，其原因是高古瓷在內(nèi)地市場(chǎng)認(rèn)同感不強(qiáng)，與國(guó)際市場(chǎng)比較拍賣價(jià)位較低，境外回流的精品少之又少。高古玉壺春瓶，非市場(chǎng)的主流。
2006年，香港佳士得春拍的明洪武釉里紅玉壺春瓶，以8323萬元成交；匡時(shí)春拍明永樂青花纏枝蓮紋玉壺春瓶，以176萬元成交。毋庸置疑，明代玉壺春瓶是目前拍賣市場(chǎng)最受歡迎的“嬌娘”，屢屢創(chuàng)造出驕人的成交價(jià)格。但是，真正能夠在各個(gè)拍場(chǎng)見到的玉壺春瓶，非清官窯玉壺春瓶莫屬。
清代是玉壺春瓶的全盛時(shí)期，雍正至宣統(tǒng)，玉壺春瓶大量燒造，工藝上卻比明朝更為成熟。目前雍正時(shí)期玉壺春拍賣的最高價(jià)是2001年北京翰海秋拍中創(chuàng)造的，青花釉里紅穿花龍玉壺春以880萬元成交。在2005年香港蘇富比的春拍中，清雍正青花竹石芭蕉玉壺春瓶，成交價(jià)達(dá)到了487.6萬元。比較而言，本朝的祭紅品種價(jià)位則低了很多。
乾隆以后玉壺春瓶的燒造開始走向衰落，這也使得乾隆玉壺春瓶成為了投資者關(guān)注的焦點(diǎn)。在2005年拍場(chǎng)，乾隆青花竹石芭蕉圖玉壺春瓶，在各個(gè)拍場(chǎng)頻頻亮相，引來無數(shù)藏家高舉號(hào)牌不落，成交價(jià)位從60萬元至140萬元不等。2006上半年，翰海與匡時(shí)上拍的乾隆玉壺春瓶成交價(jià)在93-95萬元之間。2006匡時(shí)秋拍，乾隆青花竹石芭蕉圖玉壺春瓶以55萬元成交；中國(guó)嘉德以66萬元成交，行情拉回到了2004年的水平。僅僅半年的時(shí)間，玉壺春瓶的行情就發(fā)生了逆轉(zhuǎn)。投資者真是半夜醒來一身汗，打掉牙往肚子里咽。
和玉壺春瓶命運(yùn)相同的瓷器品種還有賞瓶。雅昌藝術(shù)網(wǎng)統(tǒng)計(jì)，2002年至2007年2月賞瓶總共上拍“1312件”：預(yù)展中拍品“5件”，已成交拍品“719件”，未成交拍品“588件”，總成交金額“81,371,598元”，成交率55% 。從以上數(shù)字不難看出，買家對(duì)賞瓶的喜愛程度有多高。
賞瓶為雍正一朝創(chuàng)新造型，因其外形俊秀、線條柔美、比例協(xié)調(diào)，深得清朝君王的喜愛，專用于賞賜功臣。據(jù)悉，雍正本朝的青花纏枝蓮賞瓶，存世僅見一只，現(xiàn)藏廣州市文物總店。因此，拍賣市場(chǎng)上落雍正款識(shí)的賞瓶尚未見到。
前兩年，拍場(chǎng)多見的品種是乾隆至光緒年間的青花纏枝蓮紋賞瓶，其器形、紋飾在保留雍正特點(diǎn)的同時(shí)也有所創(chuàng)新。2001年，清乾隆青花纏枝蓮花卉賞瓶估價(jià)也就在12至16萬元，成交價(jià)在20萬元左右。接下來幾年賞瓶連續(xù)發(fā)力，到2005年，賞瓶系列品種“星”途坦蕩。在春拍中，廈門國(guó)拍一件清乾隆青花纏枝蓮花卉賞瓶以93.5萬元拍出；北京翰海秋拍一件同樣的賞瓶以82.5萬元拍出。至此，乾隆賞瓶的價(jià)格已達(dá)頂峰。進(jìn)入2006年后，賞瓶的市場(chǎng)價(jià)位上漲乏力，價(jià)格有所回落。翰海迎春拍中，一件清乾隆青花纏枝蓮花卉賞瓶以77萬元拍出；香港佳士得春拍，清乾隆青花纏枝蓮花卉賞瓶以61萬元人民幣成交。匡時(shí)秋拍，一組清乾隆至宣統(tǒng)青花纏枝蓮花卉賞瓶以396萬元成交，取得了不俗的成績(jī)，算是為青花纏枝蓮紋賞瓶的行情畫上了一個(gè)圓滿的句號(hào)。
拍賣場(chǎng)上落咸豐、宣統(tǒng)款識(shí)的賞瓶較為少見，往往能創(chuàng)造不俗的佳績(jī)。清光緒一朝燒造的官窯賞瓶品種、數(shù)量為清末之冠。紋飾不僅有青花纏枝蓮紋賞瓶，還有粉彩百蝠、百蝶和皮球花紋賞瓶，藍(lán)釉描金龍紋、藍(lán)釉描金皮球花等賞瓶。雖然清末瓷器的紋飾有些呆板，但其市場(chǎng)價(jià)位相對(duì)較低，流通速度較快。2007年，本品種將持續(xù)盤整，難有大的行情。
2006年瓷器市場(chǎng)整體走勢(shì)平淡，在上述兩個(gè)瓷器品種盤整的同時(shí)，一個(gè)高大威猛的品種卻在醞釀新的市場(chǎng)行情――清乾隆青花鋪首尊，每件高約在50厘米以上。鋪首尊的高成交率，搶眼的價(jià)格，成為瓷器市場(chǎng)強(qiáng)硬的支撐點(diǎn)。
鋪首尊敞口束頸，豐肩鼓腹，斂脛圈足，肩貼饕餮銜環(huán)雙鋪首，底施白釉。器身滿繪青花紋飾。主題紋飾為纏枝蓮?fù)邪藢殻溆嘧陨隙路掷L海水江崖紋、纏枝蓮紋、覆蓮瓣紋等五層紋飾，其間以青花的弦紋相隔。運(yùn)用模仿明代永宣青花畫風(fēng)的點(diǎn)染畫法，全器繪畫流暢細(xì)膩，層次清晰，青花鮮艷濃郁，釉面勻瑩潤(rùn)澤，品相完美。鋪首尊系仿青銅器造型，器型古雅端莊，八寶紋和蓮花相配合作為紋飾圖案，具有濃厚的宗教色彩。
2006年匡時(shí)春拍率先推出清乾隆青花纏枝蓮?fù)邪藢毤y鋪首尊，估價(jià)130至200萬元，成交209萬元，成績(jī)甚為理想；接下來中國(guó)嘉德也推出了清乾隆青花纏枝蓮?fù)邪藢毤y鋪首尊，估價(jià)80至120萬元，成交187萬元。此件拍品成交價(jià)橫向比較略低，究其原因是在鋪首有一處小磕，影響了其價(jià)格。天津文物、北京翰海秋拍也分別推出了乾隆青花纏枝蓮?fù)邪藢毤y鋪首尊，以286萬元和350萬元成交。綜上所述，清乾隆鋪首尊上升的通道已經(jīng)打開，一輪有力度的上攻行情有可能在2007年展開。
油畫投資如何規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)
文/鮮 彤
回顧2006年的藝術(shù)品拍賣市場(chǎng)，春季還是一片熱鬧喧囂，到秋季在更大量的作品投放二級(jí)市場(chǎng)的情況下，成交就已經(jīng)相對(duì)差了很多。以“中國(guó)拍賣行業(yè)風(fēng)向標(biāo)”的中國(guó)嘉德為例，油畫拍賣成交率從春季的88%降到了秋季的61%。中國(guó)的藝術(shù)品市場(chǎng)是從2004年開始迅速啟動(dòng)的，很多是剛剛進(jìn)入藝術(shù)品市場(chǎng)的買家，前兩年是聽著買畫，趕上市場(chǎng)的大趨勢(shì)比較好：何森的作品在2003年的價(jià)格還沒有超過5萬元，2006年最高已經(jīng)拍到了50萬元；夏俊娜的作品在2000年之前是3-5萬元，現(xiàn)在已經(jīng)是30-50萬元，最高已經(jīng)到80萬元；顯然即使是耳朵買家，運(yùn)氣好的依然可以大賺。但是到2006年秋季就開始有很多名家作品出現(xiàn)低于底價(jià)成交甚至流拍的現(xiàn)象了，這說明不僅是市場(chǎng)投放量過大的問題，而是買家理智了，開始用眼睛買畫了，作品質(zhì)量不好即使是名家依然無人追捧。利益永遠(yuǎn)和風(fēng)險(xiǎn)共存，這個(gè)時(shí)期進(jìn)入藝術(shù)市場(chǎng)，是真正考驗(yàn)投資者的綜合能力的時(shí)候。
藝術(shù)品投資本身不是一項(xiàng)單純商業(yè)行為，喜歡聽歌劇的一定要去歌劇院現(xiàn)場(chǎng)感受，偏愛看電影的也需要有好的影音環(huán)境，唯獨(dú)對(duì)藝術(shù)品（繪畫作品）的喜愛，可以收藏并獨(dú)自擁有，并且不受任何環(huán)境限制，長(zhǎng)久地滿足自己精神及審美的需求。而且藝術(shù)品不僅可以投資，也可以作為不求任何回報(bào)的收藏，更是留給后代的一筆珍貴財(cái)富。在西方，經(jīng)常是兒子出售父親或祖父留下的收藏，一幅畫的價(jià)格相當(dāng)于當(dāng)初的所有收藏費(fèi)用。這應(yīng)該就是藝術(shù)品投資的魅力所在吧！
投資藝術(shù)品如何避開風(fēng)險(xiǎn)？
首先在藝術(shù)品的選擇上，如果你已經(jīng)開始參與了藝術(shù)市場(chǎng)，無論是怎樣的情況，最重要的是尊重自己的內(nèi)心，喜愛永遠(yuǎn)放在第一位。即使藝術(shù)市場(chǎng)不好，也不至于遺憾，至少擁有了自己滿意的作品。
能選擇對(duì)的藝術(shù)品，不僅需要財(cái)力更需要不斷提高的藝術(shù)鑒賞力。這個(gè)社會(huì)是由不同的圈子組成，進(jìn)入適合你的收藏圈子，經(jīng)常參觀高水準(zhǔn)的藝術(shù)展覽，參閱藝術(shù)類書籍，長(zhǎng)期浸在藝術(shù)氛圍中，慢慢地提升自己的藝術(shù)敏感度和審美能力。建立自己的顧問團(tuán)隊(duì)，他們可能是大學(xué)老師、策展人、投資顧問或者在校學(xué)生，聽取不同意見，以確定自己的判斷力。一個(gè)真正歌劇愛好者，知道在什么時(shí)候應(yīng)該鼓掌，收藏藝術(shù)品是同樣的道理。
好的藝術(shù)作品永遠(yuǎn)不會(huì)被淘汰。在藝術(shù)品的選擇上，重要的是看是否在美術(shù)史上占有重要位置的作品，也許這樣的作品個(gè)人很難收藏，但是也可以考慮畫家的其他作品。能把有限的財(cái)力投入到一名一流畫家的重要作品上，比花在4-5件一般的作品要明智。買入一個(gè)二流畫家的代表作品要比買一流畫家的較差作品更有眼光。每個(gè)畫家都有代表作品、好作品、一般作品和發(fā)揮不好的作品，不同質(zhì)量作品的選擇也意味著你收藏的成功與否。
對(duì)于藝術(shù)市場(chǎng)中的二級(jí)市場(chǎng)，我們?cè)谧髌返恼骷^程中，同樣遵循這樣的原則：首選還是藝術(shù)史上重要畫家的代表作品、優(yōu)秀作品。2006年秋季的拍賣，紛紛出現(xiàn)楊飛云、吳冠中等知名畫家的作品流拍現(xiàn)象，除去價(jià)格問題，主要還是作品質(zhì)量的問題；其次是二流畫家的優(yōu)秀作品（參加過重要展覽的同時(shí)被業(yè)內(nèi)學(xué)者認(rèn)可的作品）；另外，我們會(huì)在重要學(xué)術(shù)展覽中發(fā)現(xiàn)好藝術(shù)家的有賣相的作品，比如上海雙年展、成都雙年展等。筆者認(rèn)為拍賣公司的藝術(shù)品拍賣，不僅僅是一個(gè)委托方和競(jìng)買者的平臺(tái)，更應(yīng)該考慮以藝術(shù)品的質(zhì)量和格調(diào)來引導(dǎo)藝術(shù)市場(chǎng)，這樣才能夠在業(yè)界樹立自己良好的品牌形象。
藝術(shù)品投資需要相當(dāng)?shù)慕?jīng)濟(jì)實(shí)力，個(gè)人的財(cái)力畢竟有限，并不是很多人都有能力一次花幾百萬購(gòu)買藝術(shù)品的。發(fā)現(xiàn)新人關(guān)注未成名的年輕畫家，也是個(gè)很好的選擇。一個(gè)好的畫家不僅要有智慧和頭腦，其作品的繪畫性和觀念性更是不可缺少。當(dāng)畢業(yè)于專業(yè)院校的年輕畫家已經(jīng)具備上述條件，作品也開始初具風(fēng)格，恰好你又遇到自己喜歡的作品時(shí)，就可以考慮收藏。也許若干年后他們會(huì)給你帶來意外的驚喜。
藝術(shù)品投資的魅力在于長(zhǎng)期擁有后而獲得更大的回報(bào)。這兩年藝術(shù)市場(chǎng)的最火爆時(shí)期，真正賺到錢的并不是春季買了秋季就出手的炒家，很多好作品都是藏家擁有了至少五年以上，當(dāng)然不排除大行情好出現(xiàn)了一些投機(jī)發(fā)財(cái)?shù)摹Ｋ囆g(shù)品投資不可能是個(gè)短線行為：藝術(shù)家要成熟、出好作品、辦展覽是需要時(shí)間的，市場(chǎng)也需要畫廊來推廣，畫家風(fēng)格的形成，價(jià)格的穩(wěn)定都不是一蹴而就的。王懷慶的抽象繪畫作品在1997年的市場(chǎng)價(jià)格是25萬元，同樣尺寸類似風(fēng)格的作品，在2006年的誠(chéng)軒秋季拍賣以495萬元成交（加傭金）。十年前藝術(shù)家向京還淹沒在云云眾生中，其雕塑作品是2-2.5萬元，現(xiàn)在的平均價(jià)格是12-15萬元，2006年最高價(jià)格是在上海泓盛拍出了52萬元，而且仍然有上升空間。真正受益的還是幾年前收藏其作品的有心人，值得收藏的好作品出自有潛力的優(yōu)秀藝術(shù)家。
這里所說藝術(shù)品限于現(xiàn)當(dāng)代藝術(shù)，除了架上繪畫作品，雕塑、影像、版畫同樣可以作為投資的選擇。據(jù)悉，由美國(guó)富商比爾?蓋茨為代表的一批握有巨量資金的財(cái)團(tuán)，開始在全球以滅絕的購(gòu)買方式搜刮所有可買到的照片圖片。他們不僅集中購(gòu)買圖書館、檔案館、圖片公司、出版機(jī)構(gòu)、傳媒機(jī)構(gòu)的照片圖片，而且頻繁出手各家拍賣行、畫廊?，F(xiàn)在這趨勢(shì)已經(jīng)波及到國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，自從2006年底廣州嘉德北京華辰兩家公司啟動(dòng)影像市場(chǎng)，似乎已經(jīng)給眾多投資者一個(gè)信號(hào)，其中必有商機(jī)。作為具有市場(chǎng)前途的作品類型，目前的價(jià)格相對(duì)低廉，正確的選擇作品，將未必不會(huì)有好的回報(bào)。
對(duì)于剛剛?cè)腴T的收藏者或者投資人，重要的是進(jìn)入角色
引言
在個(gè)人理財(cái)計(jì)劃中,應(yīng)根據(jù)個(gè)人對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的偏好和承受能力,通過運(yùn)用諸如儲(chǔ)蓄、保險(xiǎn)、證券、住房投資等多種手段管理資產(chǎn)和負(fù)債,合理安排資金,從而在個(gè)人風(fēng)險(xiǎn)可以接受的范圍內(nèi)實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)增值最大化的目標(biāo)。在理財(cái)計(jì)劃中,投資風(fēng)險(xiǎn)管理是實(shí)現(xiàn)目標(biāo)的重要因素。
在經(jīng)濟(jì)全球化的背景下,單一地區(qū)金融市場(chǎng)受市場(chǎng)的影響逐漸增大,市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的不確定性增大。2007年下半年開始,受美國(guó)次貸危機(jī)以及全球經(jīng)濟(jì)不景氣預(yù)期的影響,中國(guó)大陸A股市場(chǎng)出現(xiàn)較大幅度的調(diào)整。統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示,至2007年7月,中國(guó)A股市場(chǎng)上的個(gè)人投資者數(shù)量已經(jīng)超過1億。在部分調(diào)查公司的抽樣調(diào)查和我們自己的調(diào)查中,至2008年8月底,逾90%的A股個(gè)人投資者出現(xiàn)不同程度的虧損。個(gè)人投資者大面積虧損,有市場(chǎng)原因,但是更重要的原因應(yīng)該歸結(jié)于個(gè)人投資者對(duì)投資風(fēng)險(xiǎn)的認(rèn)識(shí)不足。在這種情況下,就突顯了對(duì)個(gè)人投資的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行管理的重要性。
1.調(diào)查數(shù)據(jù)及分析
在這次調(diào)查中,我們的主要調(diào)查對(duì)象是A股市場(chǎng)上的個(gè)人投資者,調(diào)查問卷主要涉及A股下跌的主要原因,個(gè)人投資虧損的主要原因,個(gè)人生活水平是否受到股市下跌的影響等方面。通過調(diào)查,我們得到以下數(shù)據(jù):
1.1 投資者認(rèn)為A股下跌的主要原因
1.4 盈虧狀況
通過調(diào)查,我們發(fā)現(xiàn),在A股市場(chǎng)上,有相當(dāng)部分(近30%)的個(gè)人投資者在投資知識(shí)不足的情況下貿(mào)然進(jìn)入A股市場(chǎng),同時(shí),超過60%的個(gè)人投資者將用于現(xiàn)時(shí)生活或者未來消費(fèi)的資金投入股市,導(dǎo)致生活水平明顯下降甚至生活困難。這表明在A股市場(chǎng)上漲過程中,非理性的投資者跟風(fēng)進(jìn)入股市,沒有充分考慮自身的風(fēng)險(xiǎn)偏好和承受能力,在面臨投資風(fēng)險(xiǎn)時(shí),沒有相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)控制措施,導(dǎo)致投資失敗。
2.個(gè)人投資者風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)薄弱的成因分析
我國(guó)個(gè)人投資者的風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)薄弱與民族傳統(tǒng)文化有密切關(guān)系,同時(shí),與我國(guó)長(zhǎng)久以來的忽視個(gè)人風(fēng)險(xiǎn)的理念有關(guān),更進(jìn)一步,我國(guó)政府相關(guān)部門并沒有起到引導(dǎo)個(gè)人投資者進(jìn)行理性投資的作用。
我國(guó)傳統(tǒng)上的個(gè)人風(fēng)險(xiǎn)管理傾向于家庭共同承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn),而個(gè)人投資風(fēng)險(xiǎn)管理意識(shí)則一直比較薄弱。在股票市場(chǎng)處于高速上漲時(shí)期,雖然監(jiān)管機(jī)構(gòu)會(huì)有相應(yīng)的投資風(fēng)險(xiǎn)提示出臺(tái),但是這些提示并沒有起到實(shí)質(zhì)性的作用。而同時(shí),媒體等傳播媒介也沒有起到應(yīng)有的輿論導(dǎo)向作用,整個(gè)社會(huì)中對(duì)個(gè)人投資者的投資風(fēng)險(xiǎn)教育更是少之又少,以至于很多個(gè)人投資者完全是跟風(fēng)進(jìn)入金融市場(chǎng)。
這些跟風(fēng)進(jìn)入金融市場(chǎng)的個(gè)人投資者,一方面自身投資知識(shí)不足,另一方面風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)缺失,很容易導(dǎo)致投資失敗,出現(xiàn)虧損。
3.個(gè)人投資者風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)缺失的后果分析
個(gè)人投資者風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)缺失,在小的方面來說,會(huì)造成個(gè)人甚至家庭生活水平下降甚至生活困難。而從大的角度來說,大范圍的個(gè)人投資風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)缺失,導(dǎo)致大量的個(gè)人投資者投資失敗,則會(huì)進(jìn)一步導(dǎo)致社會(huì)不安定,對(duì)建設(shè)社會(huì)主義和諧社會(huì)的目標(biāo)產(chǎn)生阻礙作用。
4.個(gè)人投資風(fēng)險(xiǎn)的應(yīng)對(duì)策略
我們認(rèn)為,應(yīng)對(duì)個(gè)人投資風(fēng)險(xiǎn),應(yīng)對(duì)個(gè)人投資理念和自身素質(zhì)等方面進(jìn)行調(diào)整,調(diào)整主要應(yīng)從以下三個(gè)方面進(jìn)行:
4.1 投資的前提。對(duì)個(gè)人投資者投資失敗過程進(jìn)行重新審視,會(huì)發(fā)現(xiàn)有些痛苦其實(shí)來源于個(gè)人投資者實(shí)施投資之前。投資從來都只能是錦上添花,而不是用來安身立命的。個(gè)人投資者一定要把投資放在個(gè)人或家庭的整個(gè)理財(cái)規(guī)劃中去看,在理財(cái)規(guī)劃的流程中,一定要注意的是,把其他該做的規(guī)劃都做充分之后,再考慮投資的計(jì)劃,也就是說,給個(gè)人和家庭留出足夠的備用金,具備了充足的風(fēng)險(xiǎn)保障,滿足了短期的資金需求,并且明確財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)尤其是債務(wù)狀況處于合理范圍之內(nèi),再利用閑散資金進(jìn)行投資安排才是較妥當(dāng)?shù)?。這一步也首先應(yīng)當(dāng)與自己的短期或長(zhǎng)期理財(cái)目標(biāo)相匹配,最好是有的放矢?？傊?投資的前提是有閑散的資金可以投資,這樣資本市場(chǎng)的波動(dòng)會(huì)較少影響到投資人的基本生活,這是最起碼的。至于負(fù)債去投資,則是高危險(xiǎn)的動(dòng)作,比較容易造成熊市里最大的痛苦。
4.2 對(duì)自己的了解。充分了解自己是在做投資選擇之前必修的功課。有很多投資失敗的原因是沒有投資于適合自己的投資工具。有的投資者不是不知道要選擇適合自己的投資品,而是在07年賺錢效應(yīng)的誘惑下沖動(dòng)地選擇了高收益高風(fēng)險(xiǎn)的投資品種,同時(shí)自認(rèn)為是風(fēng)險(xiǎn)偏好型的投資者,但是當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)來臨,損失發(fā)生的時(shí)候才發(fā)現(xiàn)自己的風(fēng)險(xiǎn)承受能力并不是那么強(qiáng)。于是熊市也是重新審視定位自己的時(shí)候。建議以后投資者再做選擇的時(shí)候先對(duì)自己進(jìn)行科學(xué)地剖析,比較有效的辦法是認(rèn)真地填寫一份設(shè)計(jì)科學(xué)的調(diào)查問卷,以期得出內(nèi)在的正確的結(jié)論。