時(shí)間：2022-01-27 02:07:03
導(dǎo)語：在風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)論文的撰寫旅程中，學(xué)習(xí)并吸收他人佳作的精髓是一條寶貴的路徑，好期刊匯集了九篇優(yōu)秀范文，愿這些內(nèi)容能夠啟發(fā)您的創(chuàng)作靈感，引領(lǐng)您探索更多的創(chuàng)作可能。
風(fēng)險(xiǎn)投資的積極參與,,對創(chuàng)業(yè)板企業(yè)發(fā)展和推動創(chuàng)業(yè)板市場發(fā)展是一件非常重要的事情。從某種意義上說,它的加入發(fā)揮了市場選擇機(jī)制。而創(chuàng)業(yè)板的推出,又為風(fēng)險(xiǎn)投資提供了最直接的推出渠道,這反過來又刺激的風(fēng)投業(yè)的發(fā)展,同時(shí)也會造成這個(gè)行業(yè)的大洗牌。不過,雖然風(fēng)險(xiǎn)投資對創(chuàng)業(yè)板和創(chuàng)新企業(yè)很重要,但現(xiàn)在形成風(fēng)險(xiǎn)投資資本的機(jī)制仍未被理順。目前,國內(nèi)的風(fēng)險(xiǎn)投資大都集中在一些成熟期的項(xiàng)目上,一些風(fēng)險(xiǎn)投資公司選擇企業(yè)不是考察其具體經(jīng)營狀況和發(fā)展前景,而是看其近期上市的可能性;而一些風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)選擇風(fēng)險(xiǎn)投資公司也只是關(guān)心其能否幫助自己上市,雙方的心態(tài)都很浮躁。對于中小企業(yè)來書,獲得充足的資金是企業(yè)生存和發(fā)展的根本,但這并不意味著企業(yè)應(yīng)該對于資金來者不拒,關(guān)鍵是要看哪家機(jī)構(gòu)的資源可幫助企業(yè)更好的發(fā)展,能為企業(yè)提供最大的附加值。本文以創(chuàng)業(yè)板公司數(shù)據(jù)為基礎(chǔ),結(jié)合中國新興市場的情況,通過回歸的方法定量的分析風(fēng)險(xiǎn)投資在創(chuàng)業(yè)企業(yè)中的價(jià)值創(chuàng)造能力,以更清晰準(zhǔn)確的把握風(fēng)險(xiǎn)投資在創(chuàng)業(yè)企業(yè)發(fā)展中的作用。
一、 前人研究
由于歐美資本市場成熟發(fā)達(dá),國外關(guān)于風(fēng)險(xiǎn)投資參與上市公司的研究比國內(nèi)早很多年,其理論研究也更加系統(tǒng)性。在風(fēng)險(xiǎn)投資對企業(yè)經(jīng)濟(jì)績效的影響方面,Timmons and Bygrave(1986)以1967年-1982年的有風(fēng)險(xiǎn)投資參與的被投資公司作為研究樣本,以討論風(fēng)險(xiǎn)投資是否幫助企業(yè)實(shí)現(xiàn)了科技創(chuàng)新或其他能力的提升。文章的研究結(jié)果表明,對于提升企業(yè)科技創(chuàng)新方面,風(fēng)投并沒有顯著的貢獻(xiàn),但對于被投資公司在公司治理上的貢獻(xiàn)卻有重要意義,尤其是對于剛誕生不久的創(chuàng)業(yè)企業(yè)。
國內(nèi)關(guān)于這方面的研究則比較少,大部分仍停留在對國外理論分析的階段,并以總結(jié)經(jīng)驗(yàn)的方式,基于案例和經(jīng)驗(yàn)作出歸納性論述,并沒有比較成型的理論和評估模型的引入。在我國上市公司中股東結(jié)構(gòu)與公司業(yè)績關(guān)系方面,陳小悅、徐曉東(2001)對此做的相關(guān)實(shí)證研究的結(jié)果表明,在外部投資者利益缺乏保護(hù)的情況下,流通股比例與企業(yè)業(yè)績之間呈負(fù)相關(guān)關(guān)系;反之,則成正相關(guān)關(guān)系。
]這些結(jié)論對于風(fēng)險(xiǎn)投資對企業(yè)績效影響的研究具有很好的借鑒意義。本文將依舊近兩年中國創(chuàng)業(yè)板上市公司的數(shù)據(jù),給出具體的建設(shè)性實(shí)證分析。
二、描述性分析
本文以創(chuàng)業(yè)板2011年以前上市的152家企業(yè)作為樣本庫,并根據(jù)上市前有無風(fēng)險(xiǎn)資本持股將樣本分為有風(fēng)險(xiǎn)投資參與企業(yè)和無風(fēng)險(xiǎn)投資參與企業(yè)兩組。該152家企業(yè)分屬8個(gè)不同行業(yè):制造業(yè)104家,信息技術(shù)業(yè)32家,社會服務(wù)業(yè)2家,農(nóng)林漁牧業(yè)5家,電力煤氣業(yè)1家,傳播文化業(yè)6家,交通倉儲業(yè)1家,批發(fā)零售1家。各行業(yè)企業(yè)構(gòu)成如下 考慮到不同行業(yè)各財(cái)務(wù)指標(biāo)表現(xiàn)差別較大,同時(shí)為保證充足的樣本個(gè)數(shù)和分組的可行性,最終選用制造業(yè)和信息技術(shù)業(yè)兩個(gè)行業(yè)的樣本作描述性分析。
企業(yè)的內(nèi)在價(jià)值是企業(yè)未來現(xiàn)金流的現(xiàn)值。而企業(yè)未來創(chuàng)造現(xiàn)金流的能力由包括宏觀經(jīng)濟(jì)狀況、行業(yè)狀況、企業(yè)自身狀況等多種因素決定。對于同一行業(yè)中的企業(yè)而言,價(jià)值的差別主要是由企業(yè)自身狀況決定。從財(cái)務(wù)的角度而言,企業(yè)自身狀況可以由企業(yè)的盈利能力、營運(yùn)能力、財(cái)務(wù)杠桿以及負(fù)債能力來描述,因而我們選取這四個(gè)方面的指標(biāo)來進(jìn)行比較。
表1是信息技術(shù)行業(yè)有風(fēng)投參與與無風(fēng)投參與企業(yè)樣本的各財(cái)務(wù)指標(biāo)的平均值。盈利能力方面而言,有風(fēng)投參與企業(yè)與無風(fēng)投參與企業(yè)并無嚴(yán)格優(yōu)劣之分,如就ROA而言,2008年和2009年兩年風(fēng)投參與企業(yè)低于無風(fēng)投企業(yè),而2010年風(fēng)投參與企業(yè)又高于無風(fēng)投企業(yè)。同樣的現(xiàn)象也出現(xiàn)在銷售凈利潤率、營業(yè)利潤凈資產(chǎn)增長率以及總資產(chǎn)增長率方面。短期償債能力方面,整體而言,無風(fēng)投參與企業(yè)的流動比率和速動比率均好于幼風(fēng)投參與的企業(yè)。表面而言,無風(fēng)投企業(yè)的短期償債能力,但也不排除由于風(fēng)投的參與,使企業(yè)更加規(guī)范和穩(wěn)健,面臨更小的短期債務(wù)壓力的可能。與此相對應(yīng)的是有風(fēng)投參與企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率要高于無風(fēng)投企業(yè),表明前者較后者經(jīng)營更穩(wěn)健。而在營運(yùn)能力方面,無風(fēng)投企業(yè)的資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率高于無風(fēng)投企業(yè)。
表2是制造業(yè)有風(fēng)投參與企業(yè)與無風(fēng)投參與企業(yè)各項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)平均值。由該表數(shù)據(jù)可知,整體而言,盈利指標(biāo)而言,無風(fēng)投企業(yè) 要優(yōu)于有風(fēng)投參與企業(yè);在短期償債能力方面,有風(fēng)投參與企業(yè)在2008、2009兩年好于無風(fēng)投參與企業(yè),而在2010年去差于無風(fēng)投企業(yè);總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率方面,無風(fēng)投企業(yè)要好于有風(fēng)投企業(yè);資產(chǎn)負(fù)債比在不同年份也呈現(xiàn)不同表現(xiàn)。 由以上分析可知,通過財(cái)務(wù)指標(biāo)的橫向比較并不能得出一致的結(jié)論。但這也并不能說明風(fēng)投在企業(yè)價(jià)值創(chuàng)造中不起作用
,更進(jìn)一步分析需借助于定量的實(shí)證分析。
三、實(shí)證分析
本文的研究要綜合反映風(fēng)險(xiǎn)投資對創(chuàng)業(yè)板上市公司價(jià)值增值效應(yīng)的影響,需要包含上市前后至少各一年的數(shù)據(jù)才能更好的反應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)投資的影響,因此筆者在剔除不完整的數(shù)據(jù)之后,選取了2009年10月至2010年12月31日前在創(chuàng)業(yè)板上市的共152家上市公司的相關(guān)指標(biāo)進(jìn)行分析,上市公司涉及多個(gè)行業(yè),并且報(bào)告期間風(fēng)險(xiǎn)投資持股比例有一定變化,保證了本文研究所采用數(shù)據(jù)的科學(xué)性。
另外,本文所涉及的數(shù)據(jù)均來自RESSET(銳思)金融研究數(shù)據(jù)庫,國泰安CSMAR金融經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)庫,大智慧交易軟件及上市公司招股說明書。
為精確分析風(fēng)險(xiǎn)投資持股比例對創(chuàng)業(yè)板上市公司價(jià)值增值效應(yīng)的影響,將風(fēng)險(xiǎn)投資持股比例、營業(yè)利潤率、凈利潤增長率作為自變量,資產(chǎn)負(fù)債率、流動比率作為控制變量,資產(chǎn)報(bào)酬率作為因變量,采取基于總體樣本建立多元線性回歸模型的方法進(jìn)行實(shí)證研究,回歸模型如下:
使用Eviews軟件進(jìn)行回歸,回歸結(jié)果如下:
(-3.5718) (-3.2464) (10.9396) (-8.5859) (9.8177) (13.7511) (-1.7993)
R2=0.5089 D.W.= 1.2934 F=84.1115
其中,括號中的數(shù)值為相應(yīng)參數(shù)的t統(tǒng)計(jì)量,查表可知,風(fēng)險(xiǎn)投資持股比例在1%的水平下顯著成立。除去流動比率這一控制變量,其他變量也都在1%的水平下顯著成立。F統(tǒng)計(jì)量也大于相應(yīng)的臨界值,因此,方程的總體線性也是顯著成立的。在1%的顯著性水平下,該模型的D.W.值1.29落在D.W. 根據(jù)回歸所得數(shù)據(jù),不難得出以下結(jié)論:
首先,風(fēng)險(xiǎn)投資持股比例的系數(shù)β1為負(fù),即風(fēng)險(xiǎn)投資持股比例的變化方向和目標(biāo)公司價(jià)值的波動率的變化方向。說明總體來看,風(fēng)險(xiǎn)投資的引入并不能帶來企業(yè)價(jià)值增值的正效應(yīng)。
其次,凈利潤增長率和營業(yè)利潤率的系數(shù)為正,說明這兩個(gè)指標(biāo)和資產(chǎn)報(bào)酬率呈正相關(guān)的關(guān)系。
第三,資產(chǎn)負(fù)債率和流動比率作為控制變量,是為了使回歸方程更嚴(yán)謹(jǐn),以更好的反映風(fēng)險(xiǎn)投資持股比例和資產(chǎn)報(bào)酬率之間的關(guān)系,因此,這兩個(gè)指標(biāo)的系數(shù)及顯著成都不做考慮。
四、建議
根據(jù)上述分析,風(fēng)險(xiǎn)投資的引入總體上并沒有給企業(yè)帶來明顯的正面效應(yīng),風(fēng)險(xiǎn)投資在企業(yè)戰(zhàn)略、公司管理、成本控制及渠道擴(kuò)展等方面的能力參差不齊,而這些方面影響著企業(yè)未來的價(jià)值成長。因此,創(chuàng)業(yè)企業(yè)應(yīng)該選擇能夠提供更多附加增值服務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)投資。
參考文獻(xiàn):
[1]張凌宇.《創(chuàng)業(yè)投資支持企業(yè)與非創(chuàng)業(yè)投資支持企業(yè)IPO抑價(jià)度差異的分析》,2007,碩士論文
[2]朱亞娜.《風(fēng)險(xiǎn)投資對深圳中小企業(yè)板IPO的影響研究》,2009,碩士論文
[3]范志敏.《中小企業(yè)板上市公司IPO效應(yīng)實(shí)證研究—給予創(chuàng)業(yè)投資的視角》,2009,碩士論文
[4]葉蘇甜.《創(chuàng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資與民營企業(yè)成長》,2008,碩士論文
[5]徐晉,萬曉玲.《香港創(chuàng)業(yè)板實(shí)證研究》,工業(yè)技術(shù)經(jīng)濟(jì)[J],2004(6)
[關(guān)鍵詞]網(wǎng)絡(luò)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資商業(yè)模式
一、網(wǎng)絡(luò)企業(yè)的界定及特點(diǎn)
本文所討論的網(wǎng)絡(luò)企業(yè)是指在互聯(lián)網(wǎng)上注冊域名，建立網(wǎng)站，利用互聯(lián)網(wǎng)進(jìn)行各種商務(wù)活動的企業(yè)。這些網(wǎng)絡(luò)企業(yè)所從事的商務(wù)活動主要包括通過互聯(lián)網(wǎng)進(jìn)行商品采購和銷售，通過互聯(lián)網(wǎng)對實(shí)體企業(yè)進(jìn)行宣傳和對其他產(chǎn)品進(jìn)行網(wǎng)上營銷，通過互聯(lián)網(wǎng)向特定顧客提供信息服務(wù)，通過互聯(lián)網(wǎng)向上網(wǎng)的人們提供虛擬的社區(qū)服務(wù)等。
網(wǎng)絡(luò)企業(yè)具有以下幾個(gè)特點(diǎn):成本遞減性;邊際報(bào)酬遞增;贏者通吃、強(qiáng)者更強(qiáng);注意力經(jīng)濟(jì)下的“免費(fèi)”原則。
二、初創(chuàng)期網(wǎng)絡(luò)企業(yè)如何吸引風(fēng)險(xiǎn)投資
根據(jù)我國學(xué)者關(guān)于風(fēng)險(xiǎn)投資評估的研究和著名風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)IDGVC、軟銀中國創(chuàng)投等的成功案例,可以知道風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)選擇投資項(xiàng)目時(shí)一般考慮以下幾個(gè)方面:行業(yè)環(huán)境、創(chuàng)業(yè)管理團(tuán)隊(duì)、技術(shù)因素、市場因素、商業(yè)模式、變現(xiàn)能力等。本文從創(chuàng)業(yè)管理團(tuán)隊(duì)、商業(yè)模式兩個(gè)方面闡述初創(chuàng)期網(wǎng)絡(luò)企業(yè)如何吸引風(fēng)險(xiǎn)投資。
1.創(chuàng)業(yè)管理團(tuán)隊(duì)。美國風(fēng)險(xiǎn)投資之父GeneralDoriot曾說：“可以考慮對有二流想法的一流企業(yè)家投資，但不能考慮對有一流想法的二流企業(yè)家投資”。技術(shù)和市場的不確定性使得網(wǎng)絡(luò)企業(yè)的發(fā)展具有很大的不確定性。因此，風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)更看重管理團(tuán)隊(duì)的以下特征：
（1)激情。創(chuàng)業(yè)者必須具備激情，這種激情會感染周邊所有的人。在一種激情的環(huán)境中，每個(gè)人的心態(tài)都會變得積極主動。這種激情同時(shí)也是一種帶動作用、感化作用，會激勵(lì)整個(gè)團(tuán)隊(duì)，甚至團(tuán)隊(duì)的新成員行動起來。
（2)互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)背景。從互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的投資案例來看，那些有著良好互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)背景的人很容易獲得風(fēng)險(xiǎn)投資。如季琦在創(chuàng)辦如家酒店連鎖公司時(shí)，由于他在攜程的成功經(jīng)歷以及和IDG多年的良好合作，使得IDG為季琦投資了l50萬美元，不久又追加投資至200萬美元。
（3)良好的教育背景及豐富的管理經(jīng)驗(yàn)。處于高新技術(shù)企業(yè)頂端的網(wǎng)絡(luò)企業(yè)，要求它的管理團(tuán)隊(duì)必須是高素質(zhì)的管理人才，要具有良好的教育背景和豐富的管理經(jīng)驗(yàn)。如雅虎的楊致遠(yuǎn)是美國斯坦福大學(xué)電機(jī)工程碩士;搜狐的張朝陽曾在1986年考取李政道獎(jiǎng)學(xué)金，赴美留學(xué)，并于1993年獲麻省理工學(xué)院博士學(xué)位。
（4)創(chuàng)新精神。創(chuàng)新或創(chuàng)意是互聯(lián)網(wǎng)世界的生存前提，無論是雅虎的網(wǎng)絡(luò)門戶模式，亞馬遜的網(wǎng)上超市模式，還是eBay的網(wǎng)上拍賣模式，創(chuàng)新使網(wǎng)絡(luò)企業(yè)具有無窮無盡的增長動力。
（5)團(tuán)隊(duì)結(jié)構(gòu)。一個(gè)管理團(tuán)隊(duì)是由管理、財(cái)務(wù)、技術(shù)、生產(chǎn)、營銷等各方面人才組成的，是企業(yè)發(fā)展的基本保證。投資者更希望網(wǎng)絡(luò)企業(yè)的技術(shù)人員有強(qiáng)大的創(chuàng)新能力，更希望管理層利用掌握的信息按照顧客的需要調(diào)整發(fā)展計(jì)劃，更希望企業(yè)的管理者有全球性擴(kuò)張經(jīng)營的長遠(yuǎn)目光。
2.商業(yè)模式。風(fēng)險(xiǎn)投資家在被問到“評估被投風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)時(shí)最重要的考慮因素”問題時(shí)，大部分風(fēng)險(xiǎn)投資家會首先回答是商業(yè)模式。由于互聯(lián)網(wǎng)的本質(zhì)就是分享、溝通和娛樂，因此，構(gòu)建互聯(lián)網(wǎng)商業(yè)模式可以考慮以下幾個(gè)方面：
（1)充分利用互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)的優(yōu)勢和效率，來替代傳統(tǒng)行業(yè)所能提供的產(chǎn)品和服務(wù)。以批批吉服飾(上海)有限公司為例，在2007年9月舉行的商界論壇最佳商業(yè)模式中國峰會上，PPG獲得年度最佳商業(yè)模式第三名。PPG的商業(yè)模式是將男裝交給七家合作企業(yè)貼牌生產(chǎn)，PPG負(fù)責(zé)產(chǎn)品質(zhì)量的管理，然后通過無店鋪的在線直銷和呼叫中心方式，將產(chǎn)品直接交到消費(fèi)者手里。這種直銷模式，去除了中間商所賺的利潤，同時(shí)將存貨率大大的減低，極大地降低了成本，取得了巨大的競爭優(yōu)勢。PPG的概念吸引了風(fēng)險(xiǎn)投資的關(guān)注。其首席運(yùn)營官黎勇勁就來自于PPG的第一家投資商，當(dāng)時(shí)他的身份是集富亞洲董事。他選中PPG的原因有三：商業(yè)模式好、市場夠大、管理團(tuán)隊(duì)能力很強(qiáng)。
（2)開發(fā)“長尾市場”。在網(wǎng)絡(luò)時(shí)代，由于關(guān)注的成本大大降低，人們有可能以很低的成本關(guān)注正態(tài)分布曲線的“尾部”，關(guān)注“尾部”產(chǎn)生的總體效益甚至?xí)^“頭部”。通過對市場的細(xì)分，企業(yè)集中力量于某個(gè)特定的目標(biāo)市場，或嚴(yán)格針對一個(gè)細(xì)分市場，或重點(diǎn)經(jīng)營一種產(chǎn)品和服務(wù)，創(chuàng)造出產(chǎn)品和服務(wù)優(yōu)勢。GoogleAdWords、Amazon都是長尾理論的優(yōu)秀案例。
（3)尋找新的收入模式。GoogleAdSense是針對網(wǎng)站主的一個(gè)互聯(lián)網(wǎng)廣告服務(wù)，它面向的客戶是數(shù)以百萬計(jì)的中小型網(wǎng)站和個(gè)人，對于普通的媒體和廣告商而言，這個(gè)群體的價(jià)值微小得簡直不值一提，邊際收益很少，且需求各異又使得邊際成本大，但是Google利用自己開發(fā)的“搜索”技術(shù)，大大地降低了邊際成本，從而能為其提供個(gè)性化定制的廣告服務(wù)，將這些數(shù)量眾多的群體匯集起來，形成了非?？捎^的經(jīng)濟(jì)利潤。
（4)吸引“注意力”。網(wǎng)絡(luò)企業(yè)吸引用戶注意力的目的在于獲得更多的“點(diǎn)擊數(shù)”，成為用戶心目中能夠經(jīng)常想到的領(lǐng)域經(jīng)營者，那么企業(yè)面臨的商機(jī)是無限的。網(wǎng)絡(luò)企業(yè)贏得注意力應(yīng)注意以下幾點(diǎn)：①關(guān)聯(lián)性。網(wǎng)站必須有瀏覽者需要的東西，而且應(yīng)該重點(diǎn)考慮用戶訪問網(wǎng)站是為了得到什么。②權(quán)威性。身處信息爆炸時(shí)代，在Google、百度隨便鍵入一個(gè)關(guān)鍵詞得到的都是成百上千的網(wǎng)站地址。要想獲得高度黏著力，網(wǎng)站必須具備權(quán)威性。③參與性。參與性通常體現(xiàn)在互動、競爭、娛樂等方面。④共有性和個(gè)性化。如當(dāng)當(dāng)網(wǎng)有“我的當(dāng)當(dāng)”，使購物者比較輕松方便的管理自己的定單。
參考文獻(xiàn):
關(guān)鍵詞：企業(yè)家參與資本市場，困擾與風(fēng)險(xiǎn)
企業(yè)家精神及其帶來的企業(yè)價(jià)值增值是資本市場財(cái)富增值的根本源泉，但是，企業(yè)家參與資本市場的難度較大，面臨著多重困擾。一方面，間接融資的困擾常常表現(xiàn)為銀行貸款難以獲得且貸款成本較高，而民間借貸雖然獲取更為容易畢業(yè)論文論文范文，但規(guī)范性差且成本非常高；另一方面，直接融資的困擾表現(xiàn)為，上市費(fèi)用很高，且上市后需要按照嚴(yán)格的上市公司監(jiān)管規(guī)則行事，對企業(yè)存在多方面的影響，而引入風(fēng)險(xiǎn)投資或戰(zhàn)略投資者也存在較大困難。本次調(diào)查了解了企業(yè)家融資時(shí)面臨的主要困擾、企業(yè)產(chǎn)融結(jié)合的阻力、以及企業(yè)家對上市風(fēng)險(xiǎn)的認(rèn)知。
（一）企業(yè)家參與資本市場面臨的困擾
調(diào)查發(fā)現(xiàn)，企業(yè)家參與資本市場面臨多重困擾。
根據(jù)相關(guān)研究和中國的實(shí)際情況，調(diào)查中我們將企業(yè)融資時(shí)面臨的困擾分為13個(gè)方面[1]。按照企業(yè)家對這些困擾的認(rèn)同程度排序，主要包括：“民間借貸的成本很高、規(guī)范程度很低”（3.92，括號內(nèi)數(shù)值為得分均值，下同），“上市費(fèi)用很高”（3.6）畢業(yè)論文論文范文，“上市會面臨更嚴(yán)格的監(jiān)管”（3.52），“引入風(fēng)險(xiǎn)投資或私募產(chǎn)權(quán)時(shí)資產(chǎn)評估的難度很大”（3.24）。值得注意的是，不同地區(qū)、不同規(guī)模和不同經(jīng)濟(jì)類型企業(yè)的認(rèn)同程度較為一致，而在不同行業(yè)之間略有差異（見表25、26）。
調(diào)查結(jié)果表明，影響企業(yè)家與資本市場進(jìn)一步結(jié)合的干擾因素主要還是宏觀制度層面的，如首次公開募股（IPO）發(fā)行股票時(shí)的籌資費(fèi)用過高、引入風(fēng)險(xiǎn)或私募時(shí)的估值難度過高、民間金融市場發(fā)展不完善等。因此，有必要優(yōu)化相關(guān)制度設(shè)計(jì)和管理方法，在保障中小投資者的利益不受侵害的同時(shí)，需要考慮如何降低資本市場的運(yùn)作成本和操作難度，從而為企業(yè)家與資本市場的深度結(jié)合創(chuàng)造更好的條件。
表25企業(yè)融資時(shí)面臨的困擾（認(rèn)同程度，5分制）
控制權(quán)被稀釋
很難與股權(quán)合作伙伴建立起相互信任關(guān)系
很難與銀行建立起相互信任關(guān)系
引入風(fēng)險(xiǎn)投資或私募產(chǎn)權(quán)時(shí)資產(chǎn)評估的難度很大
銀行監(jiān)督增加了企業(yè)的運(yùn)營成本
債務(wù)契約條款會限制企業(yè)的經(jīng)營決策
上市
費(fèi)用
很高
上市
會面臨更嚴(yán)格的監(jiān)管
上市后透明度的增加會影響企業(yè)的競爭優(yōu)勢
民間借貸的成本很高、規(guī)范程度很低
總體
2.63
2.66
2.68
3.24
3.02
3.05
3.60
3.52
2.97
3.92
東部地區(qū)企業(yè)
2.59
2.63
2.63
3.21
2.95
2.97
3.59
3.55
2.98
3.90
中部地區(qū)企業(yè)
2.67
2.67
2.69
3.24
3.07
3.08
3.60
3.48
2.96
3.88
西部地區(qū)企業(yè)
2.72
2.73
2.72
3.35
3.13
3.20
3.69
3.52
2.99
4.05
東北地區(qū)企業(yè)
2.67
2.76
2.96
3.20
3.14
3.19
3.57
3.40
2.97
3.96
大型企業(yè)
2.68
2.62
2.30
2.97
2.75
2.78
3.38
3.50
2.89
3.74
中型企業(yè)
2.60
2.62
2.57
3.20
2.99
3.02
3.65
3.58
3.03
3.91
小型企業(yè)
2.64
2.71
2.85
3.32
3.10
3.13
3.61
3.47
2.94
3.97
國有獨(dú)資企業(yè)
2.80
2.81
2.55
3.19
3.01
3.00
3.41
3.55
2.92
3.85
vs 非國有獨(dú)資企業(yè)
2.62
2.65
2.69
3.24
3.02
3.05
3.62
3.52
2.97
3.93
國有控股公司和中央直屬企業(yè)
2.76
2.69
2.53
3.21
2.96
3.05
3.40
3.49
2.93
3.86
vs 民營企業(yè)和家族企業(yè)
2.59
2.66
2.70
3.27
3.05
3.06
3.65
3.52
2.98
3.95
農(nóng)林牧漁業(yè)
2.72
2.69
2.77
2.98
2.96
2.94
3.43
3.38
2.92
3.83
采礦業(yè)
2.61
2.62
2.81
2.79
2.83
2.89
3.32
3.36
2.60
3.50
制造業(yè)
2.67
2.67
2.67
3.27
3.05
3.07
3.64
3.54
2.99
3.96
電力、燃?xì)饧八纳a(chǎn)和供應(yīng)業(yè)
2.69
2.69
2.93
3.24
2.71
2.84
3.59
3.70
2.80
3.86
建筑業(yè)
2.55
2.51
2.57
3.03
2.98
3.00
3.25
3.32
2.87
3.55
交通運(yùn)輸、倉儲和郵政業(yè)
2.58
2.72
2.73
3.18
3.06
3.00
3.57
3.29
3.05
3.92
信息傳輸、計(jì)算機(jī)服務(wù)和軟件業(yè)
2.62
2.64
2.77
3.31
2.96
3.17
3.59
3.39
3.02
3.71
批發(fā)和零售業(yè)
2.52
2.68
2.62
3.28
2.93
2.97
3.61
3.52
3.00
3.98
住宿和餐飲業(yè)
2.52
2.58
3.04
3.04
2.96
3.17
3.14
3.00
2.95
3.88
房地產(chǎn)業(yè)
2.54
2.61
2.65
3.12
2.87
2.90
3.55
3.56
2.95
3.89
租賃和商務(wù)服務(wù)業(yè)
2.50
2.63
2.69
2.88
3.18
2.92
3.39
3.29
論文摘要：由于世界各國國情不同，形成不同的風(fēng)險(xiǎn)投資公司組織模式，不同的風(fēng)險(xiǎn)投資公司組織模式，會在風(fēng)險(xiǎn)投資提供者與風(fēng)險(xiǎn)投資家之間形成不同的激勵(lì)與約束機(jī)制。良好的激勵(lì)與約束機(jī)制的建立，有利于激發(fā)風(fēng)險(xiǎn)投資家經(jīng)營管理的能動性，培育造就職業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)投資家。
一、世界范圍內(nèi)風(fēng)險(xiǎn)投資公司的組織模式及其激勵(lì)與約束機(jī)制
由于各國國情不同，風(fēng)險(xiǎn)投資的生存環(huán)境就有差異，因此各國的風(fēng)險(xiǎn)投資的組織模式也形成了各自的特色。歸納世界各國風(fēng)險(xiǎn)投資的組織模式，大致有如下幾種:一是以有限合伙制風(fēng)險(xiǎn)投資公司為主體的美國模式，二是以大公司、大銀行為主體的日本模式，三是以國家風(fēng)險(xiǎn)投資公司為主體的西歐模式。
在上述三種風(fēng)險(xiǎn)投資公司的組織模式中，各有其產(chǎn)生、發(fā)展的原因.從風(fēng)險(xiǎn)投資的內(nèi)部架構(gòu)上來說，不管它采取何種組織模式，都必須首先解決風(fēng)險(xiǎn)資金提供者與風(fēng)險(xiǎn)投資運(yùn)作者(風(fēng)險(xiǎn)投資家)之間的關(guān)系。他們之間的關(guān)系，實(shí)質(zhì)上是一種產(chǎn)權(quán)委托一關(guān)系。在這種委托一關(guān)系中，應(yīng)該解決好積極性(激勵(lì)機(jī)制)、成本(約束機(jī)制)兩方面的問題。與此同時(shí)，這種組織制度安排還應(yīng)該保障運(yùn)行費(fèi)用較低，并且使者與被者雙方在運(yùn)行成本方面的信息盡量對稱。
以下對這三種模式的特點(diǎn)及由此產(chǎn)生的激勵(lì)與約束機(jī)制進(jìn)行簡要分析:
(一)以有限合伙制風(fēng)險(xiǎn)投資公司為主體的美國模式.
有限合伙制是風(fēng)險(xiǎn)資本市場的重大技術(shù)創(chuàng)新，尤其在激勵(lì)一與約束機(jī)制方面具備獨(dú)特的優(yōu)勢，具體表現(xiàn)在:第一，從激勵(lì)機(jī)制看:有限合伙制由普通合伙人(general partnership)和有限合伙人(limited partnership)組成，一般來說，有限合伙人主要包括養(yǎng)老基金、大公司和富有的個(gè)人、捐贈基金、投資銀行、銀行持股公司以及其他非金融公司，他們的投資占總投資的99%但只提供資金，不參與風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的經(jīng)營管理;而普通合伙人為風(fēng)險(xiǎn)投資家，他們只提供極少量的資金份額，約1%，但負(fù)責(zé)資本的經(jīng)營。風(fēng)險(xiǎn)投資的成敗取決于普通合伙人，他們大多是大公司的資深管理人員，有些是技術(shù)方面的專家，有些還創(chuàng)辦過風(fēng)險(xiǎn)企業(yè).他們既是投資者，又是經(jīng)營者，和企業(yè)一道成長。風(fēng)險(xiǎn)投資家給企業(yè)帶來比其投資的貨幣價(jià)值大得多的價(jià)值，也就是所謂的增值投資(value added investment.風(fēng)險(xiǎn)投資家為企業(yè)提供的不僅僅是資金，更重要的是專業(yè)的特長和管理經(jīng)驗(yàn)由于普通合伙人在風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)舉足輕重的地位和責(zé)任，在利益分配上并沒有按照入股比例來分成，而是采取了向其傾斜的方式，每年不僅可獲得相當(dāng)于基金總額2-3%的管理費(fèi)，還可參與投資收益分配，普通合伙人可取得超過其投資比例的收益(一般可達(dá)20%以上):而有限合伙人一般取得風(fēng)險(xiǎn)投資基金收益的80%。這種制度安排的作用在于，比較充分地考慮了對風(fēng)險(xiǎn)投資家的利益激勵(lì)，獲利的大小完全依救于資本的收益水平，這就使他們充分發(fā)揮其積極性和創(chuàng)造性，精心管理好資金。
第二，從約束機(jī)制看:在有限合伙中，有限合伙人對普通合伙人的約束是多方面的.一是風(fēng)險(xiǎn)投資家作為普通合伙人出資1%，但對債務(wù)負(fù)有無限連帶責(zé)任;二是在有限合伙制中，可以對有限合伙人的違約作出許多規(guī)定.比如，一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)投資持續(xù)年限通常不超過10年，到期即告解散，使得管理者不能永久控制基金，到期必須交回控制權(quán);三是有限合伙制實(shí)行報(bào)告制度，即管理人須定期向有限合伙人報(bào)告基金運(yùn)作情況，這也在一定程度上對風(fēng)險(xiǎn)投資家起到控制作用;四是有限合伙制能有效地約束風(fēng)險(xiǎn)投資家，降低其損害投資者利益的風(fēng)險(xiǎn)。
第三，有限合伙制風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)不作為納稅主體，有限合伙投資企業(yè)的所得稅由各個(gè)合伙人分別繳納，使投資者避免了因?yàn)橥ㄟ^中介管理投資而產(chǎn)生的重復(fù)征稅的問題.這種體制對投資人也是一種比較好的保護(hù)和激勵(lì)。
在美國，國會和勞工部在法律上確認(rèn)了有限合伙制企業(yè)的合法性，并于1976年修訂了《有限合伙法》，1994年修訂了《統(tǒng)一合伙法》，使得合伙制組織在法律設(shè)計(jì)上更為周密、精細(xì)和協(xié)調(diào)，更能恰當(dāng)?shù)仄胶飧鞣降氖找媾c風(fēng)險(xiǎn)、權(quán)利與責(zé)任。I61正是由于有限合伙制在激勵(lì)與約束方面所獨(dú)有的特點(diǎn)以及其所具有的法律上的保障，因而美國有限合伙制投資基金參與風(fēng)險(xiǎn)投資總額在1980年達(dá)到42.50l0，到1995年達(dá)到81.5%，顯而易見，有限合伙制構(gòu)成了美國風(fēng)險(xiǎn)投資的最主要組織形式，是人才資本與貨幣資本的有機(jī)統(tǒng)一體，反映了美國的風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)日趨組織化、機(jī)構(gòu)化和專業(yè)化，也是美國風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)高度發(fā)達(dá)的標(biāo)志。
(二)以大公司、大銀行為主體的日本模式
在日本，風(fēng)險(xiǎn)資本投資人有52%是各類商業(yè)銀行和保險(xiǎn)公司，有25%是證券公司，即風(fēng)險(xiǎn)資本投資人為銀行、券商等金融機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)投資公司占整個(gè)行業(yè)的77% .金融機(jī)構(gòu)附屬風(fēng)險(xiǎn)投資公司是日本風(fēng)險(xiǎn)投資的主要組織形式.這是日本人的投融資習(xí)慣和政府的政策導(dǎo)向的必然結(jié)果。日本的投資行為過于求穩(wěn)，冒險(xiǎn)精神和合作意識不強(qiáng)，使得有限合作制和私人投資方式在日本缺乏生存環(huán)境，加之政府的扶持政策主要是在貸款貼息與擔(dān)保上，這是形成日本以金融機(jī)構(gòu)附屬風(fēng)險(xiǎn)投資公司為主要組織形式的根本原因。為這一模式直接服務(wù)的是日本的準(zhǔn)政府風(fēng)險(xiǎn)投資公司，如政府通過中小企業(yè)金融公庫、國民金融公庫、商工會中央公庫等專門為中小風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)提供優(yōu)惠貸款，通產(chǎn)省下設(shè)的風(fēng)險(xiǎn)投資公司，為風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)向銀行貸款擔(dān)保，科技廳下設(shè)的新技術(shù)開發(fā)事業(yè)集團(tuán)，對高新技術(shù)項(xiàng)目提供5年期無息貸款.由于日本風(fēng)險(xiǎn)投資組織模式主要是金融機(jī)構(gòu)附屬公司和準(zhǔn)政府投資公司結(jié)合模式，因此其從業(yè)人員中，具有科技背景和產(chǎn)業(yè)背景的很少，不利于科技項(xiàng)目創(chuàng)業(yè)早期的識別與開發(fā)，這也是日本風(fēng)險(xiǎn)資本集中于企業(yè)后期投資的原因之一。181正因?yàn)槿绱耍谌毡镜娘L(fēng)險(xiǎn)投資公司中，風(fēng)險(xiǎn)資本管理人不能被成為真正意義上的風(fēng)險(xiǎn)投資家，風(fēng)險(xiǎn)資本投資人(主要是金融機(jī)構(gòu))與風(fēng)險(xiǎn)資本管理人之間缺乏有效的激勵(lì)與約束機(jī)制。
(三)以國家風(fēng)險(xiǎn)投資公司為主體的西歐模式
國家風(fēng)險(xiǎn)投資公司為政府開辦，主要通過三種方式投放風(fēng)險(xiǎn)基金，一是貸款擔(dān)保，二是提供低息或無息貸款，三是直接向風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)提供補(bǔ)助金。國家風(fēng)險(xiǎn)投資公司一般不以盈利為目的。例如，英國的“技術(shù)集團(tuán)”、法國的“技術(shù)創(chuàng)新投資公司”，都屬于國有的具有獨(dú)立法人資格的風(fēng)險(xiǎn)投資公司。
有的國家除設(shè)立國有資本的風(fēng)險(xiǎn)投資公司外，還設(shè)立另一種鼓勵(lì)銀行給風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)貸款而由政府以某種形式擔(dān)保的“擔(dān)保公司”或“擔(dān)?；稹?。例如，法國的“風(fēng)險(xiǎn)投資擔(dān)保公司”，由政府提供10億法郎的保險(xiǎn)基金。 最后，簡單地介紹一下臺灣的風(fēng)險(xiǎn)投資公司，臺灣推動創(chuàng)業(yè)投資業(yè)己有16年，其中歷經(jīng)1988" 1989年過度的創(chuàng)業(yè)投資熱及1990" 1991年市場蕭條期，自1993年起，創(chuàng)業(yè)投資業(yè)又再度活躍，許多創(chuàng)業(yè)投資公司所扶植的公司的股票紛紛上市。臺灣風(fēng)險(xiǎn)投資公司采用的組織模式是股份有限公司。臺灣創(chuàng)業(yè)投資主體基本上屬于私營性質(zhì)，政府為了刺激創(chuàng)業(yè)投資的發(fā)展，于1994年起允許保險(xiǎn)公司、民間銀行參與創(chuàng)業(yè)投資。創(chuàng)業(yè)投資初期，政府規(guī)定創(chuàng)業(yè)基金必須投資于國內(nèi)的高科技領(lǐng)域;在創(chuàng)業(yè)投資經(jīng)過一定發(fā)展、取得一定成效之后，政府于1993年將投資領(lǐng)域放寬，允許將實(shí)收資本的30%投入于一般制造業(yè)。這一方面支持了高科技產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，另一方面又使創(chuàng)司有了一定的投資自由度。
上述無論是以大公司、大銀行為主體的日本模式、以國家風(fēng)險(xiǎn)投資公司為主休的西歐模式，還是臺灣的股份有限公司模式，他們都是以公司制形態(tài)來組建風(fēng)險(xiǎn)投資公司，在組織模式及內(nèi)部架構(gòu)上不同于美國的有限合伙制形態(tài)，表現(xiàn)在激勵(lì)與約束機(jī)制方面:在公司制中，在信息不對稱也難以完全對稱的情況下，公司股東是無法有效地控制人的道德風(fēng)險(xiǎn)的。在這種情況下，解決辦法只能是加大股東對風(fēng)險(xiǎn)投資家的權(quán)力約束，股東親自參與重大事項(xiàng)的決策，但這又會產(chǎn)生抑制風(fēng)險(xiǎn)投資家積極性的負(fù)面作用，同時(shí)還會因決策程序復(fù)雜而難以滿足風(fēng)險(xiǎn)投資活動的效率要求;同時(shí)，在公司制中，對投資人是按出資比例分紅，沒有對具有表決權(quán)的可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股、管理股等有限合伙制風(fēng)險(xiǎn)投資公司中常用的對風(fēng)險(xiǎn)投資家傾斜的激勵(lì)機(jī)制;在公司制中，即使可以通過利潤分成來激勵(lì)風(fēng)險(xiǎn)投資家努力工作，但這種分成很難達(dá)到20%的比例。并且，公司制運(yùn)行成本高，不能降低稅賦，這對資本投資人缺乏一定的激勵(lì)作用。
二、適合我國國情的風(fēng)臉投資公司組織模式及其激勵(lì)和約束機(jī)制
我國在投資者結(jié)構(gòu)上，應(yīng)逐步由政府主導(dǎo)向“民營官助”為主的模式轉(zhuǎn)變。要大力支持大型企業(yè)集團(tuán)及高科技企業(yè)參與風(fēng)險(xiǎn)投資，放寬對保險(xiǎn)基金、信托投資機(jī)構(gòu)、養(yǎng)老基金、捐贈基金等機(jī)構(gòu)投資者介入風(fēng)險(xiǎn)資本運(yùn)營的限制，多方面動員民間閑置資金，在擴(kuò)大風(fēng)險(xiǎn)投資資金來源的同時(shí)，促進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)出資者結(jié)構(gòu)的多元化.在此基礎(chǔ)上，逐步將原有的政府主導(dǎo)型風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)為主的模式向“民營官助”風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)為主的模式轉(zhuǎn)變.所謂“民營官助”，指的是民間經(jīng)濟(jì)主體負(fù)責(zé)風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的經(jīng)營管理，而政府主要通過參與出資、參與發(fā)起設(shè)立、提供政策優(yōu)惠等方式對風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)予以支持。這將有助于確立我國風(fēng)險(xiǎn)投資運(yùn)作的市場原則，在一定程度上規(guī)避行政干預(yù)和“軟預(yù)算約束”問題。
在風(fēng)險(xiǎn)資本組織形式上，目前應(yīng)以公司制風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)為主，逐步引入有限合伙制基金形式，在風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)內(nèi)部，注重設(shè)計(jì)有效的法人治理機(jī)構(gòu).從美國風(fēng)險(xiǎn)投資運(yùn)作的經(jīng)驗(yàn)可知，有限合伙制基金是風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)中將激勵(lì)機(jī)制與約束機(jī)制完美地結(jié)合在一起的組織形式.但目前，由于有限合伙制得不到我國法律的承認(rèn)和保護(hù)，1997年實(shí)施的《合伙企業(yè)法》也僅限于普通合伙企業(yè)，116咽而尚難成為我國風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的主導(dǎo)形式，而應(yīng)以公司制風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)為主，在今后，隨著相關(guān)法律條件的具備，可逐步發(fā)展有限合伙制基金形式.但在公司制風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)中，也需構(gòu)造出資人對于風(fēng)險(xiǎn)資本運(yùn)作者的有效的激勵(lì)與約束機(jī)制。這體現(xiàn)在:
（1）出資人除派員參加風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的董事會、監(jiān)事會外，作為風(fēng)險(xiǎn)資本運(yùn)作責(zé)任人的高層經(jīng)理人員，均采用專家聘任制，將資本運(yùn)作權(quán)交給風(fēng)險(xiǎn)投資專家，實(shí)行所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)分離的治理結(jié)構(gòu).
（2)在風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)高層經(jīng)理人員的報(bào)酬體系中，包括按投資額提取一定比例管理費(fèi)所轉(zhuǎn)化的工資，投資凈收入的比例提成及被投資企業(yè)中的股份期權(quán)等部分。
（3）將高層經(jīng)理人員的自身利益與基金投資控制權(quán)的運(yùn)用掛鉤，為此規(guī)定:高層經(jīng)理人員的收入必須向監(jiān)管機(jī)構(gòu)如實(shí)申報(bào)，并將其中的一定比例以股權(quán)資本方式投入被投資企業(yè)，且這些資本的退出有期限限制.
（4）風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的高層管理人員不得從事任何與本行業(yè)競爭性或有關(guān)聯(lián)交易嫌疑的活動，否則，將承擔(dān)法律責(zé)任.
[關(guān)鍵詞] 風(fēng)險(xiǎn)投資 籌資風(fēng)險(xiǎn)
風(fēng)險(xiǎn)投資公司是指具有一定特質(zhì)的金融中介人，它們具有識別新創(chuàng)企業(yè)或早期成長企業(yè)的能力，通過對其投入高風(fēng)險(xiǎn)資本、提供必需的專家技術(shù)、實(shí)施項(xiàng)目管理等，幫助企業(yè)成長，并以此獲取報(bào)酬。由于風(fēng)險(xiǎn)投資的最大特點(diǎn)就是高風(fēng)險(xiǎn)和高收益并存，風(fēng)險(xiǎn)投資公司要想獲取高收益，增加風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目的成功率，減少風(fēng)險(xiǎn)損失，必須加強(qiáng)對風(fēng)險(xiǎn)的控制。風(fēng)險(xiǎn)投資公司的籌資階段是風(fēng)險(xiǎn)投資活動的起始階段，對這一階段進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理就是要通過采用一系列風(fēng)險(xiǎn)管理技術(shù)，有效規(guī)避資金籌集過程中面臨的各種風(fēng)險(xiǎn)，促進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)投資公司資金籌集工作的有序進(jìn)行，最終建立適度的資金規(guī)模和合理的資金來源結(jié)構(gòu)，為風(fēng)險(xiǎn)投資未來能夠成功運(yùn)作打下堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。本文僅對風(fēng)險(xiǎn)投資公司的籌資風(fēng)險(xiǎn)管理進(jìn)行探討。
一、基本概念及內(nèi)涵
1.風(fēng)險(xiǎn)的涵義
所謂風(fēng)險(xiǎn)，簡言之就是事物的不確定性。在現(xiàn)實(shí)的經(jīng)濟(jì)活動中，不確定性總是或多或少地伴隨于人們的利益活動和經(jīng)濟(jì)行為之中，也即任何風(fēng)險(xiǎn)活動都是圍繞利益進(jìn)行的，風(fēng)險(xiǎn)就其本質(zhì)而言是風(fēng)險(xiǎn)利益。風(fēng)險(xiǎn)無時(shí)不有，無處不在，已成為理論界和實(shí)務(wù)界普遍關(guān)注的焦點(diǎn)之一。
2.風(fēng)險(xiǎn)投資的涵義
風(fēng)險(xiǎn)投資也叫風(fēng)險(xiǎn)資本、創(chuàng)業(yè)投資等，是指對創(chuàng)業(yè)企業(yè)尤其是高科技創(chuàng)業(yè)企業(yè)提供資本支持，并通過資本經(jīng)營服務(wù)對投資企業(yè)進(jìn)行培育和輔導(dǎo)，在企業(yè)發(fā)育成長到相對成熟后即退出投資以實(shí)現(xiàn)自身資本增值的一種特定形態(tài)的金融資本。其涵義有廣義和狹義之分。廣義的風(fēng)險(xiǎn)投資是指投資者對任何有風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目的投資；狹義的風(fēng)險(xiǎn)投資是指投資者對初創(chuàng)企業(yè)(主要是高科技企業(yè))進(jìn)行投資，參與被投資企業(yè)的經(jīng)營管理，并為被投資企業(yè)提供服務(wù)，以期望獲取高額收益的目的。本文的風(fēng)險(xiǎn)投資指的是狹義的風(fēng)險(xiǎn)投資。
3.財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的涵義
對財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的理解有狹義和廣義之分:狹義的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)通常被稱為舉債籌資風(fēng)險(xiǎn)，是指企業(yè)由于舉債而給企業(yè)財(cái)務(wù)成果(企業(yè)利潤或股東收益)帶來的不確定性；廣義的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是指在企業(yè)的各項(xiàng)財(cái)務(wù)活動中，由于內(nèi)外部環(huán)境及各種難以預(yù)計(jì)或無法控制的因素影響，在一定時(shí)期內(nèi)企業(yè)的實(shí)際財(cái)務(wù)收益與預(yù)期財(cái)務(wù)收益發(fā)生偏離，從而蒙受損失的可能性。
二、風(fēng)險(xiǎn)投資公司籌資風(fēng)險(xiǎn)管理問題
1.風(fēng)險(xiǎn)投資公司的特點(diǎn)
風(fēng)險(xiǎn)投資作為一種帶動成長型高科技產(chǎn)業(yè)發(fā)展的新型投資方式，正以迅速發(fā)展的態(tài)勢在我國出現(xiàn)。風(fēng)險(xiǎn)投資的具體運(yùn)作是通過建立風(fēng)險(xiǎn)投資公司進(jìn)行的。目前在我國雖然已出現(xiàn)了一批風(fēng)險(xiǎn)投資公司，但對于風(fēng)險(xiǎn)投資公司如何運(yùn)作仍處于探索之中。風(fēng)險(xiǎn)投資公司是適應(yīng)高科技產(chǎn)業(yè)的發(fā)展應(yīng)運(yùn)而生的，是在有利于提高比較優(yōu)勢的新的社會分工下出現(xiàn)的。由此決定了風(fēng)險(xiǎn)投資公司的投資方向是高科技產(chǎn)品。風(fēng)險(xiǎn)投資公司只有從事高新技術(shù)產(chǎn)品的開發(fā)，才能充分顯示出它的比較優(yōu)勢，才能在比較優(yōu)勢下獲得的高回報(bào)。高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)之所以采取了風(fēng)險(xiǎn)投資這種新型方式，是因?yàn)楦咝录夹g(shù)產(chǎn)業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新投資，資金需求量大，雖然回報(bào)率高，風(fēng)險(xiǎn)性也大，失敗率也很高。在這樣一個(gè)特殊的投資領(lǐng)域中有其特殊的投資規(guī)律和資本的運(yùn)作方式，正是這種投資的特殊性，才決定了風(fēng)險(xiǎn)投資公司存在的必要性。
2.籌資風(fēng)險(xiǎn)的特點(diǎn)
籌資風(fēng)險(xiǎn)一般是指企業(yè)因借入資金而帶來的無法償付債務(wù)所遭受損失的可能性。但由于風(fēng)險(xiǎn)投資對象多為中小型高技術(shù)企業(yè)，規(guī)模小、資信差以及它的高風(fēng)險(xiǎn)性，難以從銀行、企業(yè)及證券市場等傳統(tǒng)渠道獲得必要的創(chuàng)業(yè)資金。因此籌資風(fēng)險(xiǎn)不僅是客觀存在的，也是無法逃避的。風(fēng)險(xiǎn)投資公司的籌資風(fēng)險(xiǎn)主要是指由于債務(wù)融資所導(dǎo)致的股東收益的可變性和償債能力的不確定性。
（1)資金來源變化所造成的股東收益的可變性。根據(jù)資金成本等相關(guān)理論我們知道：在投資收益率高于負(fù)債利息率的前提下，企業(yè)的負(fù)債率越高，自有資金的收益率越高，股東的收益也越高；反之，在投資收益率低于負(fù)債利息率的情況下，企業(yè)的負(fù)債率越高，自有資金的收益率越低，股東收益不確定性越大。
（2)資金來源變化所造成的償債能力的不確定性。這種不確定性是由于債務(wù)融資必須要按事先的約定支付固定的利息，企業(yè)的負(fù)債率越高，需要支付的利息費(fèi)用數(shù)量越大，企業(yè)喪失現(xiàn)金償付能力的可能性就越大。
3.籌資風(fēng)險(xiǎn)的影響因素
風(fēng)險(xiǎn)投資公司籌資的風(fēng)險(xiǎn)主要與資金的籌集規(guī)模、來源渠道及其資金的結(jié)構(gòu)等直接相關(guān)。資金來源主要有：富有的個(gè)人和家庭、政府、大企業(yè)資金、養(yǎng)老基金、金融機(jī)構(gòu)以及外國資本等。根據(jù)資金的來源并結(jié)合我國當(dāng)前的現(xiàn)狀，我國風(fēng)險(xiǎn)投資公司的籌資風(fēng)險(xiǎn)主要受以下幾個(gè)方面的影響：
（1)資金來源渠道狹窄。主要體現(xiàn)在以下幾方面：
第一,私人資本進(jìn)入風(fēng)險(xiǎn)投資領(lǐng)域存在很多障礙。主要是大多認(rèn)為中國人傳統(tǒng)心理決定了銀行儲蓄仍是當(dāng)前多數(shù)人的首選，且私人資本太過分散，因此不能期望私人資本成為可行的融資來源；而且風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)務(wù)的中介機(jī)構(gòu)不完善，沒有具有全面準(zhǔn)確的科學(xué)知識、技術(shù)、信息、經(jīng)驗(yàn)和技能作為支撐并有一定數(shù)量、為投資人提供智力服務(wù)并按市場機(jī)制獨(dú)立運(yùn)作的專業(yè)機(jī)構(gòu)；當(dāng)前的法律和政策環(huán)境存在問題、技術(shù)轉(zhuǎn)化環(huán)境不良、信息指導(dǎo)不力等。
第二,政府過分參與投資模式不合理。對風(fēng)險(xiǎn)投資事業(yè)的發(fā)展，技術(shù)創(chuàng)新活動的不斷深入，“官辦官營”的投資模式也不可避免地暴露出政府作為風(fēng)險(xiǎn)資本主要來源的不合理性和不可行性。
第三,養(yǎng)老基金難以進(jìn)入風(fēng)險(xiǎn)投資領(lǐng)域。世界各國養(yǎng)老基金都是風(fēng)險(xiǎn)資本的一個(gè)重要來源。然而，在目前的國內(nèi)，由于政策法規(guī)的限制，社會保障基金還無法進(jìn)入中國的風(fēng)險(xiǎn)投資領(lǐng)域。
第四,金融機(jī)構(gòu)進(jìn)入投資領(lǐng)域受到限制。發(fā)達(dá)國家的金融機(jī)構(gòu)，包括銀行和保險(xiǎn)公司、投資銀行、信托投資公司等非銀行的金融機(jī)構(gòu)，也提供了一定的風(fēng)險(xiǎn)資本。在國內(nèi)，由于現(xiàn)行保險(xiǎn)法的限制，保險(xiǎn)公司的資金難以進(jìn)入風(fēng)險(xiǎn)投資領(lǐng)域。同樣，商業(yè)銀行資金進(jìn)入風(fēng)險(xiǎn)投資領(lǐng)域也受到了類似的限制。
第五,外資進(jìn)入風(fēng)險(xiǎn)投資領(lǐng)域的政策不夠完善。隨著中國經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，只要相關(guān)法律和政策的配套措施能跟上，進(jìn)入中國的外國風(fēng)險(xiǎn)資本一定也將非常可觀。
（2)資本結(jié)構(gòu)不合理
資本結(jié)構(gòu)是指公司中各個(gè)資本要素額占總資本額的比例，或者說，長期負(fù)債占總資本額的比例。確定最佳資本結(jié)構(gòu)是公司一項(xiàng)重要的籌資決策，即為實(shí)現(xiàn)股票價(jià)值最大化而有效組合債務(wù)、優(yōu)先股及普通股。企業(yè)的資本成本就是企業(yè)利用不同融資工具籌集資金的平均成本或總的代價(jià)。風(fēng)險(xiǎn)投資公司的資本結(jié)構(gòu)面臨著：長期資金與短期資金安排不合理；籌資期限與投資期限結(jié)構(gòu)不匹配；債權(quán)籌資與股權(quán)籌資結(jié)構(gòu)不合理等不合理因素。這必將影響到風(fēng)險(xiǎn)投資公司的籌資風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生。
4.籌資風(fēng)險(xiǎn)的控制措施
通過以上的分析，關(guān)于風(fēng)險(xiǎn)投資公司籌資風(fēng)險(xiǎn)控制的措施應(yīng)包括以下幾個(gè)方面的控制措施:
（1)選擇籌資渠道，控制籌資風(fēng)險(xiǎn)
風(fēng)險(xiǎn)投資由于籌資渠道的狹窄，以及籌資渠道障礙的因素的影響，是風(fēng)險(xiǎn)投資公司籌資風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)鍵所在。這樣選擇理想的籌資渠道就成了風(fēng)險(xiǎn)投資公司的首要任務(wù)。當(dāng)前在我國拓寬籌資渠道，主要有：
第一,重點(diǎn)培育以上市公司為主導(dǎo)的風(fēng)險(xiǎn)資本供給機(jī)制。我國目前處于風(fēng)險(xiǎn)資本發(fā)展的初創(chuàng)階段，大企業(yè)是我國現(xiàn)階段風(fēng)險(xiǎn)資本第一供給主體。上市公司絕大多數(shù)是各行業(yè)的大型企業(yè)，資本實(shí)力雄厚，公司的治理能力和風(fēng)險(xiǎn)投資的參與意識也較非上市公司強(qiáng)。上市公司參與風(fēng)險(xiǎn)投資，不僅可以拓展風(fēng)險(xiǎn)資本的來源，改變我國目前風(fēng)險(xiǎn)資本供給規(guī)模小并由政府為主導(dǎo)的格局，而且能夠通過參與風(fēng)險(xiǎn)投資調(diào)整其產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，培養(yǎng)新的增長點(diǎn)。
第二,鼓勵(lì)證券公司通過直接或間接的方式參與風(fēng)險(xiǎn)投資。由于證券公司有著優(yōu)秀的人才，具有參與風(fēng)險(xiǎn)投資的人才優(yōu)勢；證券公司作為直接投融資的中介，在長期的投融資過程中，與商業(yè)銀行、大型企業(yè)集團(tuán)以及上市公司等已經(jīng)建立了密切合作的工作關(guān)系，具有參與風(fēng)險(xiǎn)投資的投融資優(yōu)勢。
第三，適當(dāng)放寬對養(yǎng)老基金、保險(xiǎn)公司和商業(yè)銀行投資的法律限制。我國的《養(yǎng)老基金管理辦法》、《保險(xiǎn)法》和《商業(yè)銀行法》等法律制度都對養(yǎng)老基金、保險(xiǎn)公司和商業(yè)銀行參與風(fēng)險(xiǎn)投資進(jìn)行了限制。在這些法律制度的約束下，養(yǎng)老基金、保險(xiǎn)公司和商業(yè)銀行等資金還不能進(jìn)入風(fēng)險(xiǎn)投資領(lǐng)域。因此，應(yīng)對現(xiàn)行的法律制度進(jìn)行合理的修訂，放寬機(jī)構(gòu)投資者的投資限制，允許它們參與風(fēng)險(xiǎn)投資，但為了防范金融風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)對他們參與風(fēng)險(xiǎn)投資進(jìn)行一定的監(jiān)管和監(jiān)督。
第四，建立有效的信用保障體系。在信用普遍惡化和信用秩序嚴(yán)重混亂的條件下，無論采取何種方式，都很難將各路風(fēng)險(xiǎn)資本引導(dǎo)到風(fēng)險(xiǎn)投資領(lǐng)域。因此，建立有效的風(fēng)險(xiǎn)投資供給機(jī)制，當(dāng)務(wù)之急是加快完善信用體系，強(qiáng)化社會信用秩序。
第五，對外資的運(yùn)用要加強(qiáng)法律制度的建設(shè)。對于我國加入WTO以后，利用外資已經(jīng)在我國現(xiàn)代化建設(shè)中發(fā)揮了極為重要的作用，因?yàn)榫惩赓Y本不僅可以解決我國資金緊張的局面，還可以帶來先進(jìn)的技術(shù)和管理經(jīng)驗(yàn)。在當(dāng)前利用外資的光明前景下，更應(yīng)該加強(qiáng)法律法規(guī)的健全和完善，保證我國風(fēng)險(xiǎn)投資的快速發(fā)展，同時(shí)也是保證我國經(jīng)濟(jì)持續(xù)健康發(fā)展的關(guān)鍵。
（2)優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)，降低籌資風(fēng)險(xiǎn)
研究企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的出發(fā)點(diǎn)是企業(yè)在籌資過程中如何控制資本成本。企業(yè)可以通過不同的手段獲得資本，從利用純粹的債務(wù)融資到完全的股權(quán)融資。為了獲得資源，就需要支付一定的代價(jià)。不同的融資手段需要支付的成本是不同的，比如債務(wù)融資需要固定償付本金和利息，股權(quán)融資需要支付紅利，或者使投資者獲得資本增值。結(jié)合風(fēng)險(xiǎn)投資公司的自身特點(diǎn)，可以采取以下的方法優(yōu)化資本結(jié)構(gòu):
第一，長短期籌資的比例要合理配置。風(fēng)險(xiǎn)投資公司應(yīng)該根據(jù)長短期籌資本身的特點(diǎn)和風(fēng)險(xiǎn)性質(zhì)來合理地配置長短期籌資，降低籌資風(fēng)險(xiǎn)。
第二，籌資期限與投資期限相結(jié)合。風(fēng)險(xiǎn)投資公司在籌集資金時(shí)必須對資金的使用時(shí)間進(jìn)行合理預(yù)期，根據(jù)資金需求的具體情況，恰當(dāng)?shù)匕才刨Y金的籌集時(shí)間，適時(shí)獲得所需資金。否則，容易出現(xiàn)或是由于過早籌資形成資金投放前的閑置增加利息支出；或是因資金到賬時(shí)間滯后，錯(cuò)過資金投放的最佳時(shí)機(jī)，造成經(jīng)營損失。
第三，優(yōu)化債權(quán)/股權(quán)結(jié)構(gòu)。風(fēng)險(xiǎn)投資公司本身的業(yè)務(wù)特點(diǎn)決定其資本流動性非常差，因此更需要一個(gè)穩(wěn)健的債權(quán)/股權(quán)結(jié)構(gòu)。相關(guān)的理論，我們以企業(yè)市場價(jià)值最大化作為評價(jià)風(fēng)險(xiǎn)投資公司債權(quán)/股權(quán)結(jié)構(gòu)是否最優(yōu)的評價(jià)標(biāo)準(zhǔn)，使公司資產(chǎn)價(jià)值達(dá)到最大的資本結(jié)構(gòu)，同時(shí)也是使公司資本加權(quán)成本達(dá)到最小的資本結(jié)構(gòu)。
三、結(jié)論
籌集風(fēng)險(xiǎn)資金是風(fēng)險(xiǎn)投資運(yùn)作流程的起點(diǎn)，風(fēng)險(xiǎn)資本的籌集在風(fēng)險(xiǎn)資本的運(yùn)作中占有重要地位。風(fēng)險(xiǎn)投資具有流動性差的特點(diǎn)，這就決定了它需要一個(gè)長期的、相對穩(wěn)定的資金來源，以保證風(fēng)險(xiǎn)投資家不斷對原有項(xiàng)目再投資和對新項(xiàng)目投資。本文通過對風(fēng)險(xiǎn)投資公司的籌資風(fēng)險(xiǎn)的來源及影響因素的分析，指出風(fēng)險(xiǎn)投資公司的籌資風(fēng)險(xiǎn)的控制措施，給我國的風(fēng)險(xiǎn)投資公司的籌資提供一定的指導(dǎo)和借鑒作用。
參考文獻(xiàn):
[1]金錫萬:企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)控制[M].東北財(cái)經(jīng)大學(xué)出版社,2001
[2]彭韶兵:財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)機(jī)理與控制分析[M].立信會計(jì)出版社,2001
[3]楊艷萍:風(fēng)險(xiǎn)投資的風(fēng)險(xiǎn)識別、評估與控制分析[J].經(jīng)濟(jì)師,2003
[4]李延波:風(fēng)險(xiǎn)投資公司財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理研究[D].中國優(yōu)秀碩博士學(xué)位論文全文數(shù)據(jù)庫,2006
論文摘要：面對當(dāng)前中小企業(yè)融資難的困境，多渠道地為中小企業(yè)提供資金已成為共識。作為權(quán)益資本的風(fēng)險(xiǎn)投資可以有效地幫助具有成長性的中小企業(yè)度過資金難關(guān)，破解中小企業(yè)融資難的問題。本文以現(xiàn)代企業(yè)理論為視角，從 交易成本理論、產(chǎn)權(quán)理論、信息不對稱理論三個(gè)方面分析風(fēng)險(xiǎn)投資的運(yùn)行機(jī)制，這有助于我們更深入了解風(fēng)險(xiǎn)投資以及什么樣的制度安排能夠提高風(fēng)險(xiǎn)投資的運(yùn)行效率。
我們對風(fēng)險(xiǎn)投資的研究建立在現(xiàn)代企業(yè)理論的框架下從交易成本理論、產(chǎn)權(quán)理論、信息不對稱理論出發(fā)，分析什么樣的制度安排能夠提供風(fēng)險(xiǎn)投資的運(yùn)行效率，有助于更全面深入地了解風(fēng)險(xiǎn)投資，更好地為經(jīng)濟(jì)建設(shè)服務(wù)。
一、 風(fēng)險(xiǎn)投資與交易成本
從交易成本的角度來看，風(fēng)險(xiǎn)投資的交易成本是很高的，體現(xiàn)在以下幾個(gè)方面：風(fēng)險(xiǎn)投資家尋找好的投資項(xiàng)目以及審慎調(diào)查、簽訂合同的費(fèi)用；創(chuàng)業(yè)者尋找風(fēng)險(xiǎn)資本的費(fèi)用，因?yàn)槿谫Y是一次消耗大量精力和時(shí)間的過程，可能要和10—40家風(fēng)投溝通后才能尋求到合適的投資方；投資后風(fēng)險(xiǎn)投資家參與企業(yè)管理監(jiān)督，提供增值服務(wù)的費(fèi)用；合同出現(xiàn)問題后解決問題、改變條款或從企業(yè)退出所花費(fèi)的費(fèi)用；資產(chǎn)的專用性所引起的費(fèi)用，這是由于風(fēng)險(xiǎn)投資是一種權(quán)益資本，從資本的介入到資本的退出需要很長的時(shí)間，導(dǎo)致其流動性差、專用性強(qiáng)，發(fā)生昂貴的交易成本。
二、風(fēng)險(xiǎn)投資與企業(yè)產(chǎn)權(quán)和人力資本
產(chǎn)權(quán)制度提供了一套行為規(guī)則促使人們將外部性內(nèi)在化。按照諾斯等人的看法，有效率的產(chǎn)權(quán)安排通過使人們活動的私人收益率接近社會收益率而對商業(yè)活動產(chǎn)生激勵(lì)，從而促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長。技術(shù)創(chuàng)新的發(fā)生及對經(jīng)濟(jì)增長的貢獻(xiàn)是有效率的制度安排特別是產(chǎn)權(quán)安排和創(chuàng)新的結(jié)果。
在知識經(jīng)濟(jì)時(shí)代，人力資本和非人力資本產(chǎn)權(quán)的融合，是最有效的所有權(quán)制度安排，其實(shí)現(xiàn)形式就是企業(yè)所有權(quán)的共同分享和共同治理。對于高科技企業(yè)而言，這一制度尤為重要。在高科技企業(yè)中，企業(yè)家、關(guān)鍵技術(shù)人員作為高存量人力資本所有者對于企業(yè)的生存和發(fā)展發(fā)揮了比在普通企業(yè)中更為重要的作用。同時(shí)，企業(yè)家、關(guān)鍵技術(shù)人員的活動也是難以監(jiān)督的，或監(jiān)督的成本很高，最好的辦法就是讓他們分享企業(yè)的所有權(quán)。
實(shí)踐中，在風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)特別是高科技風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)里，企業(yè)家、關(guān)鍵技術(shù)人員擁有股權(quán)是一個(gè)普遍現(xiàn)象 ，有些技術(shù)開發(fā)企業(yè)甚至將持股權(quán)制度擴(kuò)展到全體員工 ，雖然他們個(gè)人甚至作為一個(gè)整體持有的股權(quán)比例很低，在企業(yè)控制權(quán)方面的作用有限，但對他們個(gè)人仍能夠產(chǎn)生足夠的激勵(lì)作用。美國微軟公司員工工資水平并不高，但主要的研究開發(fā)隊(duì)伍相當(dāng)穩(wěn)定，原因之一是微軟實(shí)行的員工持股制度，微軟已有數(shù)百位億萬富翁。美國硅谷在高科技創(chuàng)新方面的巨大成功與人力資本產(chǎn)權(quán)制度 的創(chuàng)新密不可分。硅谷通過技術(shù)配股、股票期權(quán)、職工配股等形式，使公司的技術(shù)人員成為股東，股票上市后，職員一夜之間可能成為百萬富翁。這種收入分配機(jī)制產(chǎn)生了巨大的激勵(lì)作用，人們?nèi)硇耐度爰夹g(shù)創(chuàng)新，新的發(fā)明和專利不斷產(chǎn)生。在國外風(fēng)險(xiǎn)資本介入較深的中國互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，企業(yè)家、關(guān)鍵技術(shù)人員持股已經(jīng)成為這些企業(yè)吸引人才的重要因素。
三、風(fēng)險(xiǎn)投資與信息不對稱和委托
風(fēng)險(xiǎn)投資體系通常涉及投資者、風(fēng)險(xiǎn)資本家、創(chuàng)業(yè)者三方參與，他們是相互獨(dú)立的利益主體，通過風(fēng)險(xiǎn)資本這一樞紐構(gòu)成了雙重委托的關(guān)系。
1．風(fēng)險(xiǎn)投資者與風(fēng)險(xiǎn)投資家的委托關(guān)系
首先，當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)投資家來募集資金時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)投資者可能不知道對方從事風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的經(jīng)驗(yàn)和能力，也不知道對方的品質(zhì)和信譽(yù)。因而在簽訂協(xié)議時(shí)不知道收益和風(fēng)險(xiǎn)的分配是否合理；而風(fēng)險(xiǎn)投資家清楚自己的狀況，可能會爭取到更有利于自己的條款。其次，在協(xié)議簽訂后，風(fēng)險(xiǎn)投資家是否遵守協(xié)議中商定的條款，風(fēng)險(xiǎn)投資者很難知道或要花費(fèi)很大的監(jiān)督成本。如果投資失敗 ，風(fēng)險(xiǎn)投資者也很難知道是項(xiàng) 目本身的問題還是風(fēng)險(xiǎn)投資家不努力或其它瀆職行為的緣故。
2．風(fēng)險(xiǎn)投資家與創(chuàng)業(yè)者的委托關(guān)系
就逆向選擇問題而言，一方面創(chuàng)業(yè)企業(yè)家更了解個(gè)人的能力、團(tuán)隊(duì)的素質(zhì)、投資項(xiàng) 目質(zhì)量、市場前景等等。這時(shí)處于信息劣勢的風(fēng)險(xiǎn)投資家只能基于市場上風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的平均質(zhì)量來定價(jià)。于是，對于那些質(zhì)量高于平均質(zhì)量的企業(yè)來說 ，這相當(dāng)于提高了他們使用資本的代價(jià)，而這些企業(yè)往往能夠以較低的代價(jià)尋找到其他融資途徑，結(jié)果是他們另覓他途。對于那些低于平均質(zhì)量程度的企業(yè)來說，由于其難以尋找到其他融資渠道，會更熱衷參與交易。這樣市場上只留下質(zhì)量程度較差的企業(yè)，企業(yè)的平均質(zhì)量程度下降，風(fēng)險(xiǎn)程度提高，理性的投資者知道這一情況，于是便提高其風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償，提出更苛刻的投資條件，這進(jìn)一步加劇了逆向選擇，最終形成了質(zhì)量低的企業(yè)對質(zhì)量高的企業(yè)的驅(qū)逐。這也可以解釋為什么有時(shí)風(fēng)險(xiǎn)投資家最初會錯(cuò)過許多后來很成功的創(chuàng)業(yè)企業(yè)。另一方面對創(chuàng)業(yè)者來說，除了需要資金外，更需要風(fēng)險(xiǎn)投資家的增值服務(wù)，因而需要仔細(xì)了解風(fēng)險(xiǎn)投資家的背景信息，這時(shí)風(fēng)險(xiǎn)投資家擁有信息優(yōu)勢。
道德風(fēng)險(xiǎn)方面，風(fēng)險(xiǎn)投資家的主要目標(biāo)是追求資金的合理回報(bào)，為此要控制董事會影響企業(yè)重要決策 ，控制表決權(quán)，有更換管理層的權(quán)利。而創(chuàng)業(yè)者往往是項(xiàng)目的擁有者，本身可能就是技術(shù)專家，在企業(yè)技術(shù)開發(fā)、生產(chǎn)經(jīng)營上擁有私人信息。在信息不對稱情況下，往往出于個(gè)人利益或企業(yè)單方面利益的考慮，他們可能會作出不利于投資者的選擇。國內(nèi)有的企業(yè)甚至?xí)峁┘儋~以騙取資金。
四、風(fēng)險(xiǎn)投資的制度安排
為了使具有高風(fēng)險(xiǎn)和高信息不對稱特點(diǎn)的風(fēng)險(xiǎn)投資有效率運(yùn)作起來，就要形成風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)機(jī)制，減少參與各方的風(fēng)險(xiǎn)，在風(fēng)險(xiǎn)投資者、風(fēng)險(xiǎn)投資家及創(chuàng)業(yè)者之間建立有效的約束和激勵(lì)機(jī)制，使相關(guān)各方的利益最大化行為一致，現(xiàn)實(shí)中，風(fēng)險(xiǎn)投資主要采取了以下的制度安排。
1．風(fēng)險(xiǎn)投資注人之前
風(fēng)險(xiǎn)投資家一般在某一行業(yè)或領(lǐng)域具有相當(dāng)?shù)膶I(yè)知識和經(jīng)驗(yàn)，風(fēng)險(xiǎn)投資往往專注于特定行業(yè)的企業(yè)或處于特定發(fā)展階段的企業(yè)，這種制度安排大大降低了風(fēng)險(xiǎn)投資中的信息不對稱程度。另外，風(fēng)險(xiǎn)投資在篩選項(xiàng)目時(shí)，會利用其廣泛的業(yè)務(wù)網(wǎng)絡(luò) (包括投資銀行、經(jīng)紀(jì)商、律師、會計(jì)師、投資顧問等)來為之提供有關(guān)項(xiàng)目信息。為了從各種渠道提供的成千上萬個(gè)項(xiàng)目中篩選出符合自己標(biāo)準(zhǔn)的項(xiàng)目，還要前往企業(yè)對產(chǎn)品的技術(shù)性能、市場前景尤其是管理團(tuán)隊(duì)進(jìn)行深八調(diào)查。通過以上多道程序，才能較好克服項(xiàng)目篩選過程中由于信息不對稱所可能產(chǎn)生的 “逆向選擇”問題。
2．分階段投資
分階段投資是指將資本分期分批投入，在每一階段上的投入僅供這一階段發(fā)展的資金，在進(jìn)入下一階段時(shí)，企業(yè)必須進(jìn)行再次融資。這體現(xiàn)了風(fēng)險(xiǎn)投資的期權(quán)特征，即現(xiàn)階段的投資者有繼續(xù)為下一階段投資的權(quán)利而不是義務(wù)。投資者將對項(xiàng)日進(jìn)行持續(xù)評估以決定是繼續(xù)投資還是延期，甚至終止投資，以控制風(fēng)險(xiǎn)，減少損失。
3．金融工具的選擇
一般而言，風(fēng)險(xiǎn)投資家多采用可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股、可轉(zhuǎn)換債券和附帶認(rèn)股權(quán)證的債券等復(fù)合型金融工具。其中，可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股是最為普通的一種形式。其優(yōu)勢在于： (1)持有可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股可優(yōu)先獲得固定的股息支付，并可在企業(yè)經(jīng)營狀況良好時(shí)，通過轉(zhuǎn)換為普通股而分享企業(yè)利潤的增長。 (2) 可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股一般附有贖回條款，在出現(xiàn)對企業(yè)前景信心不足時(shí)，持有人可要求企業(yè)贖回股票，從而避免更大的損失，同時(shí)也對企業(yè)管理層強(qiáng)化了壓力和約束。 (3)風(fēng)險(xiǎn)投資家即使以優(yōu)先股形式持有股票，仍享有一定的對企業(yè)決策的投票權(quán)。
4．直接控制權(quán)安排
主要有三個(gè)方面： (1)參與董事會條款。風(fēng)險(xiǎn)投資家往往在企業(yè)的董事會中占主導(dǎo)地位，至少擁有一個(gè)席位，通過控制董事會來達(dá)到對企業(yè)的重大決策進(jìn)行控制的目的。(2)投票權(quán)分配條款。風(fēng)險(xiǎn)投資家的投票權(quán)不受其投資形式的影響，并且控制權(quán)的分配不適用 “一股一票”的原則，一般要求有多數(shù)投票權(quán) ，甚至在重大事情上擁有一票否決權(quán)，即絕對控制權(quán)。 (3)管理層雇傭條款。在企業(yè)經(jīng)營不善時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)投資家可以撤換管理層，并回購管理層持有的股份。參與管理的風(fēng)險(xiǎn)投資治理是一種相機(jī)治理模式：剩余控制權(quán)與剩余索取權(quán)是可以分離且不必完全對應(yīng)。對于風(fēng)險(xiǎn)投資家而言，通過董事會席位或者合同賦予的特別條款對諸如企業(yè)發(fā)展的決策經(jīng)營計(jì)劃、資產(chǎn)重組、財(cái)務(wù)控制、人事決策等方面施加影響，這樣做的目的不是為了控制企業(yè)而是為了降低風(fēng)險(xiǎn)，增加回報(bào)。如果企業(yè)家積極 ，則風(fēng)險(xiǎn)投資家可以采取“間接參與型”的管理方式。對于不善經(jīng)營的企業(yè)家，風(fēng)險(xiǎn)投資家則是風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的積極投資者，因而契約中往往規(guī)定危機(jī)出現(xiàn)時(shí)風(fēng)險(xiǎn)投資家有解雇管理層的權(quán)力。沒有一個(gè)契約能夠詳細(xì)規(guī)定和預(yù)測風(fēng)險(xiǎn)投資過程中可能發(fā)生的一切，除明確契約的保護(hù)外，參與管理是減少風(fēng)險(xiǎn)最有效的風(fēng)險(xiǎn)投資治理機(jī)制。
5．反稀釋條款
反稀釋條款是在股票分割、派股、資產(chǎn)重組等其他稀釋所有權(quán)情況發(fā)生時(shí)用來確保早期投資者利益的協(xié)定，有 “完全棘輪”保護(hù)和 “加權(quán)平均棘輪”保護(hù)兩種方式。
6．賦予管理層和關(guān)鍵技術(shù)人員更多的剩余索取權(quán)，實(shí)現(xiàn) “激勵(lì)相容”
主要通過兩種方式進(jìn)行： (1)管理層和關(guān)鍵技術(shù)人員的股權(quán)安排。風(fēng)險(xiǎn)投資家雖然擁有對企業(yè)的控制權(quán)，但在初創(chuàng)階段一般只占公司5％一25％的所有權(quán)，一般為1O％，而往往會安排相當(dāng)大一部分股份份額由企業(yè)管理層和關(guān)鍵技術(shù)人員認(rèn)購或直接發(fā)放，從而使創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)擁有大量股份，促使其努力工作，使創(chuàng)業(yè)企業(yè)順利成長。另外，風(fēng)險(xiǎn)投資家往往持有優(yōu)先股，而管理層持有普通股，并且其持股比例取決于經(jīng)營的好壞，因?yàn)閮?yōu)先股的轉(zhuǎn)股比例不固定，隨著企業(yè)經(jīng)營的好壞調(diào)整。企業(yè)管理層的收入結(jié)構(gòu)中，股權(quán)收入是最主要的，企業(yè)盈利越高，則風(fēng)險(xiǎn)投資家的優(yōu)先股轉(zhuǎn)成普通股的比例越低，但股價(jià)因?yàn)橛岣叨仙?，可以保持較高的股票市值，管理層也獲得更多的股票份額和更高的股票市值。但如果企業(yè)經(jīng)營不善，不僅轉(zhuǎn)股比例提高，管理者的持股比例下降，而且在支付優(yōu)先股利息之后，普通股可分配的收益有限，管理層會遭受損失。這樣，企業(yè)經(jīng)理層能夠分享企業(yè)利潤增長帶來的收益，同時(shí)承擔(dān)企業(yè)虧損帶來的損失，從而與風(fēng)險(xiǎn)投資家的利益形成一致，降低了委托關(guān)系中的道德風(fēng)險(xiǎn)。 (2)管理層和關(guān)鍵技術(shù)人員的股票期權(quán)安排。管理層和關(guān)鍵技術(shù)人員在未來的固定期限內(nèi)或當(dāng)經(jīng)營目標(biāo)實(shí)現(xiàn)時(shí)，可以按照合約中約定的較低價(jià)格購買公司股票 (通常是普通股)，且有權(quán)在一定時(shí)期后將購入的股票在二級市場出售取得收益，但期權(quán)不可轉(zhuǎn)讓。這種安排激勵(lì)管理層和關(guān)鍵技術(shù)人員努力1：作以使企業(yè)價(jià)值最大化，從而使企業(yè)股價(jià)上升，如果到時(shí)股價(jià)高于執(zhí)行價(jià)，企業(yè)家將執(zhí)行期權(quán) ，股價(jià)與執(zhí)行價(jià)之間的差額就是收益。如果股價(jià)低于執(zhí)行價(jià)，企業(yè)家可以選擇不執(zhí)行期權(quán)，并不需承擔(dān)任何損失。通過以上制度安排，使得期權(quán)持有者將個(gè)人利益與企業(yè)業(yè)績緊密聯(lián)系在一起。如果他們提前離開企業(yè)，企業(yè)有權(quán)以賬面價(jià)值或事先約定的較低價(jià)格回購其擁有的股票，同時(shí)取消期權(quán)，這就是所謂的 “金手銬”。股票期權(quán)對創(chuàng)業(yè)家而言，既是一種巨額補(bǔ)償和巨大激勵(lì)——以股票增值實(shí)現(xiàn)了人的剩余索取權(quán)又是一種嚴(yán)格約束——迫使創(chuàng)業(yè)家更加關(guān)心股票將來的價(jià)值 ，主動采取符合委托人即風(fēng)險(xiǎn)投資家利益的行為，關(guān)心企業(yè)的長遠(yuǎn)發(fā)展，避免短期行為，從而實(shí)現(xiàn)激勵(lì)相容，減少成本，達(dá)到雙方利益的協(xié)調(diào)。
7．風(fēng)險(xiǎn)投資的組織形式
在美國，風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的組織形式通常為有限合伙制風(fēng)險(xiǎn)投資者為有限合伙人 (LP)，承擔(dān)有限責(zé)任，風(fēng)險(xiǎn)投資家充當(dāng)一般合伙人(GP)，承擔(dān)無限責(zé)任。它主要通過制定合理的報(bào)酬結(jié)構(gòu)把一般合伙人和有限合伙人的利益一致起來，激勵(lì)風(fēng)險(xiǎn)資本家。有限合伙制通常規(guī)定，一般合伙人出資1％，除收取風(fēng)險(xiǎn)基金1．5％～3％的年管理費(fèi)外，還獲得投資所實(shí)現(xiàn)利潤的約20％作為回報(bào) ，有限合伙人出資99％，取得風(fēng)險(xiǎn)投資基金收益的8O％。這種制度安排，比較充分地考慮了對風(fēng)險(xiǎn)投資家的利益激勵(lì)，為了追求 自身利益，風(fēng)險(xiǎn)投資家將盡全力爭取成功。
有限合伙制的約束機(jī)制主要表現(xiàn)在風(fēng)險(xiǎn)資本家在合伙企業(yè)中所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)上，作為一般合伙人，風(fēng)險(xiǎn)資本家承擔(dān)無限責(zé)任，對企業(yè)的信貸和負(fù)債承擔(dān)無限責(zé)任，因而個(gè)人的財(cái)產(chǎn)處于風(fēng)險(xiǎn)之中。因此，有限合伙制合同在最大程度上降低了委托問題可能帶來的危害性，盡可能地把有限合伙人與一般合伙人的利益一致起來。
8．投資后的參與
風(fēng)險(xiǎn)投資家通常在投資后參與企業(yè)的經(jīng)營管理，為企業(yè)提供增值服務(wù)。如幫助企業(yè)制定戰(zhàn)略計(jì)劃，為企業(yè)網(wǎng)羅人才，引入其他資金支持，輔導(dǎo)企業(yè)日常運(yùn)作管理，定期了解企業(yè)銷售、財(cái)務(wù)、人事等方面的情況。這些活動可以進(jìn)一步減輕信息的不對稱程度，使風(fēng)險(xiǎn)投資家保持對企業(yè)的了解，有助于對企業(yè)前景作出正確的判斷。相比國外而言，國內(nèi)風(fēng)險(xiǎn)投資公司投入資金后會更深地介入被投資公司的日常管理 ，不僅因?yàn)閲鴥?nèi)創(chuàng)業(yè)者和公司管理不成熟，更嚴(yán)重的是因?yàn)橛行﹦?chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)往往違反游戲規(guī)則。
9．退出機(jī)制安排
風(fēng)險(xiǎn)投資的退出渠道安排非常重要，風(fēng)險(xiǎn)投資者之所以愿意承擔(dān)巨大的風(fēng)險(xiǎn)，絕大多數(shù)都是受到了高額回報(bào)預(yù)期的驅(qū)動，而高額回報(bào)預(yù)期能否實(shí)現(xiàn)的關(guān)鍵在于能否及時(shí)且順利地將資金撤出、變現(xiàn)，以便投入到新一輪的資本增值活動中。風(fēng)險(xiǎn)資本能否順利退出對風(fēng)險(xiǎn)投資的最終成敗有著舉足輕重的作用。主要有三種退出渠道：首次公開上市 (IPO)兼并與收購，破產(chǎn)清算。
(1)首次公開上市。IP0是風(fēng)險(xiǎn)投資者最愿意看到的退出方式 ，因?yàn)楣_上市往往能實(shí)現(xiàn)公司價(jià)值的最大化，它的投資回報(bào)率通常極高。從創(chuàng)業(yè)者的角度來看，它既表明了金融市場對企業(yè)良好的經(jīng)營業(yè)績的確認(rèn)，企業(yè)獲得了在證券市場上持續(xù)籌資的渠道 ，取得了進(jìn)一步發(fā)展的資金。同時(shí)，IP0也相當(dāng)于為創(chuàng)業(yè)者提供了一個(gè)關(guān)于企業(yè)控制權(quán)的看漲期權(quán)合約。但是其弊端在于，對于風(fēng)險(xiǎn)投資家而言，在初創(chuàng)企業(yè)進(jìn)行IP0之前的兩年，必須做大量的準(zhǔn)備工作，要將公司信息向外界公布，使廣大投資者了解公司的真實(shí)情況，以期望得到積極的評價(jià)，避免由于信息不對稱引起股價(jià)被低估。相對于其他退出方式，IPO的手續(xù)比較繁瑣 ，涉及法律、會計(jì)、中介等問題，退出費(fèi)用比較高昂，并且風(fēng)險(xiǎn)投資家手中的股權(quán)需要一段時(shí)間才能完全變現(xiàn)，時(shí)間比較長。(2)兼并與收購。盡管其收益率比不上公開上市，但也是重要的退出途徑，風(fēng)險(xiǎn)投資者手中的股權(quán)可以很快變現(xiàn)，并且企業(yè)也不需向外界透露公司信息。這種退出方式在國內(nèi)當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)狀況下尤其重要，資本市場走向寒冬是一個(gè)原因，同時(shí)曾經(jīng)被爆炒的創(chuàng)業(yè)板遲遲無法推出也導(dǎo)致這種退出方式受到歡迎。(3)破產(chǎn)清算。將賭注下在新創(chuàng)公司身上，期待能夠從股票發(fā)行中得到豐厚的回報(bào)。但誰的手中也沒有預(yù)知未來的水晶球 ，風(fēng)險(xiǎn)投資中失敗的企業(yè)數(shù)量要遠(yuǎn)多于成功的企業(yè)，風(fēng)險(xiǎn)投資者的損失要靠成功企業(yè)的高額利潤來補(bǔ)償。
參考文獻(xiàn)
[1]袁慶明．新制度經(jīng)濟(jì)學(xué)[M]．北京：中國發(fā)展出版社，2005．
[2]段文斌等制度經(jīng)濟(jì)學(xué)——制度主義與經(jīng)濟(jì)分析 [M]．天津：南開大學(xué)出版社，2003．
[3]祝九勝．創(chuàng)業(yè)投資——制度分析與機(jī)制研究 [M]．北京：中國財(cái)政經(jīng)濟(jì)出版社。2004．
[4]張永衡．風(fēng)險(xiǎn)投資與產(chǎn)權(quán)制度 [M]．北京：經(jīng)濟(jì)科學(xué)出版社．2D02
[5]文先明．風(fēng)險(xiǎn)投資中信息不對稱及風(fēng)險(xiǎn)分析研究 [M]．長沙：湖南人 民出版社2005
[6]鄭君君．風(fēng)險(xiǎn)投資中的道德風(fēng)險(xiǎn)與逆向選擇 [M]．武漢：武漢大學(xué)出版社，2006．
[7]張維迎．所有制、治理結(jié)構(gòu)及委托一關(guān)系．北京：經(jīng)濟(jì)研究，l996(9)．
[8]王鳳榮．創(chuàng)業(yè)資本的制度創(chuàng)新分析[J]．天津：南開經(jīng)濟(jì)研究．2002(2)．
論文摘要本文從報(bào)業(yè)傳媒引入風(fēng)險(xiǎn)投資的可行性入手，提出了“國家主導(dǎo)下。外資疏導(dǎo)與民間資本積聚為兩種取向”的風(fēng)險(xiǎn)投資模式建構(gòu)設(shè)想。
基于數(shù)字化的推動。中國報(bào)業(yè)正經(jīng)歷著第二次轉(zhuǎn)型，當(dāng)我們以“媒介融合”、“媒介的數(shù)字化轉(zhuǎn)型”來定義目前報(bào)業(yè)為延伸自己的生存空間而展開的產(chǎn)業(yè)形態(tài)和發(fā)展模式的變革，究其實(shí)質(zhì)就是著力構(gòu)建同一內(nèi)容的多介質(zhì)平臺。截止到2007年，已經(jīng)有大約300家以上的報(bào)社和關(guān)聯(lián)產(chǎn)業(yè)單位加盟“報(bào)業(yè)數(shù)字化實(shí)驗(yàn)室”。在這個(gè)過程中，通過實(shí)驗(yàn)計(jì)劃的組織實(shí)施。吸納不同地域、不同類型和不同發(fā)展階段的報(bào)媒，進(jìn)行分門別類的引導(dǎo)，有計(jì)劃、有步驟地推動全行業(yè)共同朝著數(shù)字內(nèi)容產(chǎn)業(yè)的方向發(fā)展。
報(bào)業(yè)要實(shí)現(xiàn)數(shù)字化的宏偉藍(lán)圖，策略的制訂是成功的第一步。經(jīng)過近兩年的市場孵化。全行業(yè)啟動數(shù)字化已經(jīng)成為一種共識，并且也有了成功運(yùn)作的模版，而關(guān)鍵的第二步是戰(zhàn)略的如何實(shí)現(xiàn)?報(bào)業(yè)啟動數(shù)字化工程首先必須依賴最先進(jìn)的傳播技術(shù)。投人大量的設(shè)備、建設(shè)通暢的網(wǎng)絡(luò)渠道等，這些項(xiàng)目的實(shí)施都必須依靠大量的資金支撐。而資金緊缺是傳媒發(fā)展的主要問題，由中國傳媒大學(xué)創(chuàng)研市場研究所(IMI)主持的調(diào)研表明，目前中國傳媒資金緊缺的機(jī)構(gòu)高達(dá)82％。而且?，F(xiàn)行的媒介產(chǎn)業(yè)運(yùn)作，由于絕大部分都沒有上市流通，缺乏適當(dāng)?shù)娜谫Y渠道，所以，要實(shí)現(xiàn)報(bào)業(yè)的數(shù)字化轉(zhuǎn)型。尋找得當(dāng)?shù)娜谫Y平臺是首先要突破的瓶頸。以4E戰(zhàn)略開啟中國報(bào)業(yè)數(shù)字化時(shí)代的解放日報(bào)傳媒集團(tuán)，憑借其獨(dú)特的營運(yùn)模式獲得了兩千萬的風(fēng)險(xiǎn)投資基金，使得風(fēng)險(xiǎn)投資這種致力于中長期、以股權(quán)投資為特征的融資模式，開始走進(jìn)報(bào)業(yè)市場，它本身具有的價(jià)值優(yōu)越性與傳媒市場需要的高度契合，使我們可以很好地利用這種融資模式牽引中國傳媒市場數(shù)字化改革的進(jìn)程。
一、報(bào)業(yè)數(shù)字化戰(zhàn)略引入風(fēng)險(xiǎn)投資的優(yōu)越性分析
風(fēng)險(xiǎn)投資又稱“創(chuàng)業(yè)投資”是市場經(jīng)濟(jì)高度發(fā)展的產(chǎn)物。它是指一種向極具發(fā)展?jié)摿Φ珪簳r(shí)缺乏資金，不具備上市資格的新興產(chǎn)業(yè)做長期股權(quán)投資，目的不是通過其所投資從事實(shí)體經(jīng)濟(jì)活動的贏利中取得回報(bào)，而是通過資本增殖來實(shí)現(xiàn)回報(bào)的投資行為。
而全美風(fēng)險(xiǎn)投資協(xié)會將風(fēng)險(xiǎn)投資定義為；“風(fēng)險(xiǎn)投資是職業(yè)金融家投入到新興的、迅速發(fā)展的、有巨大競爭潛力的企業(yè)中的一種權(quán)益資本。”投資對象包括兩類：一類是高新技術(shù)：一類是新媒介。風(fēng)險(xiǎn)投資的過程包括融資、投資、風(fēng)險(xiǎn)管理和退出四個(gè)階段，而退出階段是風(fēng)險(xiǎn)資本實(shí)現(xiàn)和撤除渠道，其順暢與否在很大程度上決定了風(fēng)險(xiǎn)投資對投資者的吸引力。
風(fēng)險(xiǎn)投資出現(xiàn)在中國市場已經(jīng)有二十多年的時(shí)間，從大多數(shù)人不知道風(fēng)投的概念到外資頻頻出手中國市場，投資聚眾傳媒。引領(lǐng)新浪、網(wǎng)易、分眾在境外成功上市，在獲得高額的回報(bào)時(shí)，也讓國人充分領(lǐng)略了風(fēng)投的神奇魅力與資本的張力。風(fēng)險(xiǎn)投資越來越成為資本市場的新寵，是文化產(chǎn)業(yè)。特別是資金缺口較大的傳媒產(chǎn)業(yè)融資的主渠道。相對于新媒介和電影產(chǎn)業(yè)，報(bào)業(yè)傳媒亦擁有自己的價(jià)值優(yōu)越性，完全可以把這種融資方式導(dǎo)入自己的擴(kuò)張戰(zhàn)略中，解決資金瓶頸問題，實(shí)現(xiàn)兩者的雙贏。
1傳媒產(chǎn)業(yè)的高效益
近年來，風(fēng)險(xiǎn)投資頻頻閃現(xiàn)在中國的傳媒市場，究其原因緣于傳媒產(chǎn)業(yè)的高收益。據(jù)1998年摩根斯坦《全球競爭》報(bào)告中對八種產(chǎn)業(yè)中的企業(yè)成長為世界級有競爭力的大企業(yè)所需要的年限統(tǒng)計(jì)分析。發(fā)現(xiàn)傳媒產(chǎn)業(yè)所需年限為八年，是僅次于金融業(yè)和黃金產(chǎn)業(yè)的高回報(bào)產(chǎn)業(yè)。如IDG(技術(shù)創(chuàng)業(yè)投資基金)在1999年投入120萬美元擁有百度49％的股份，2005年百度在美國納斯達(dá)克上市，股價(jià)迅速攀至每股150美元，按此計(jì)算，IDG單此投資即可獲得1億美元的收益。
風(fēng)險(xiǎn)投資是催生高科技產(chǎn)業(yè)的孵化器，其基本特點(diǎn)就是高風(fēng)險(xiǎn)、高收益，而依賴高新科技推進(jìn)數(shù)字化轉(zhuǎn)型的報(bào)業(yè)傳媒本身就具有了高新科技的某些性質(zhì)。報(bào)業(yè)傳媒產(chǎn)業(yè)的未來不是新媒體，而是支撐在新媒體后面的新技術(shù)。傳統(tǒng)報(bào)業(yè)與新媒體的合作，其實(shí)質(zhì)是“新技術(shù)為報(bào)業(yè)所用”。通過新技術(shù)，可以建立報(bào)紙與受眾之間新型的互動關(guān)系，這樣穩(wěn)固了老受眾，開發(fā)了新受眾，同時(shí)又可以利用新技術(shù)實(shí)現(xiàn)對廣告客戶的增值服務(wù)；更有前景的是通過利用新技術(shù)形成新的贏利模式，拓寬報(bào)業(yè)傳媒的產(chǎn)業(yè)鏈。所以，報(bào)業(yè)數(shù)字化的發(fā)展前景必定是吸引風(fēng)險(xiǎn)投資的共贏基礎(chǔ)。
2政策的傾斜性
在我國，作為數(shù)字化轉(zhuǎn)型先鋒的報(bào)業(yè)集團(tuán)大都是以黨報(bào)、黨刊為龍頭成立的。這種行政手段為主的整合。雖然在一定程度上制約了報(bào)業(yè)的市場化競爭，但是它帶來的相對利好就是報(bào)業(yè)組織能充分享有政策的傾斜，也就是公共性和公益化的性質(zhì)能夠讓報(bào)業(yè)傳媒在稅收、財(cái)政補(bǔ)貼與政策優(yōu)惠上享有獨(dú)有資源，與充分市場化競爭的企業(yè)不同，傳媒的市場雖然亦要接受市場的考驗(yàn)，但是，這種競爭是在政府的統(tǒng)領(lǐng)下進(jìn)行，是一種相對理想的競爭模型。政策的傾向性能夠降低風(fēng)險(xiǎn)投資的風(fēng)險(xiǎn)性。
3傳媒資本的結(jié)構(gòu)要求股權(quán)投資優(yōu)先
中國報(bào)業(yè)傳媒的發(fā)展資本主要在兩大版塊：內(nèi)在資本的積累與業(yè)外資本的融資。而在業(yè)外資本的融資中又可以分為股權(quán)融資，即通過上市。在金融市場獲得企業(yè)可持續(xù)發(fā)展資金；另一種為債權(quán)投資，即通過銀行融資與發(fā)行債券融資。而在中國報(bào)業(yè)組織的外部融資中，債務(wù)融資在資本結(jié)構(gòu)中占據(jù)絕對優(yōu)勢，這樣的資本結(jié)構(gòu)存在著很高的風(fēng)險(xiǎn)危機(jī)，因?yàn)楫?dāng)企業(yè)出現(xiàn)財(cái)務(wù)危機(jī)時(shí)，有兩種控制選擇，一是清算，二是重組。一般而言，股票投資者愿意選擇重組的方式，而債權(quán)人喜歡清算，因?yàn)楣善笔乔逅愕淖詈笏魅≌摺Ｋ?，如果發(fā)生危機(jī)，中國傳媒企業(yè)破產(chǎn)的概率是很高的，而且由于債權(quán)人占投資者的絕大部分，往往會對傳媒組織采取清算的方式，從而導(dǎo)致中國傳媒企業(yè)的抗風(fēng)險(xiǎn)能力非常低。
而風(fēng)險(xiǎn)投資一般都為股權(quán)投資，雖然可以獲得一定期限的經(jīng)營權(quán)與收益權(quán)。卻無法獲得實(shí)際控制權(quán)及國家認(rèn)可的媒介產(chǎn)權(quán)。所以，這種投資模式非常切合報(bào)業(yè)傳媒的資本擴(kuò)張路徑選擇。兩者的結(jié)合是一種資源的互相補(bǔ)充。
4版權(quán)工業(yè)的無風(fēng)險(xiǎn)性
中國報(bào)業(yè)正經(jīng)歷的數(shù)字化轉(zhuǎn)型的終極目的是從內(nèi)容的供應(yīng)商躍升為信息提供商，促成升級的核心就是版權(quán)，也稱版權(quán)工業(yè)。是否擁有版權(quán)是傳媒投資的核心。與一般的傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)不同。后者需要大規(guī)模的人員、設(shè)備投資等硬件投資，而版權(quán)工業(yè)是一種高智力、高產(chǎn)出的投資，是典型的以精神產(chǎn)品創(chuàng)造力為核心的文化創(chuàng)意產(chǎn)業(yè)，販賣的是創(chuàng)造者的創(chuàng)新智慧。所以，相對之下，投資的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)比較小。同時(shí)報(bào)業(yè)傳媒數(shù)字化戰(zhàn)略的實(shí)現(xiàn)目的是希望通過資本的社會化和市場化，最終成功上市。而風(fēng)險(xiǎn)投資的終極目的也是借助股權(quán)投資與管理，培育投資企業(yè)快速成長，促其成功上市，通過股權(quán)轉(zhuǎn)讓實(shí)現(xiàn)投資套現(xiàn)并獲得高額的增殖收益，因此，在實(shí)現(xiàn)利潤增殖的選擇路徑上，兩者殊途同歸。
二、國家主導(dǎo)下風(fēng)險(xiǎn)投資模式的建構(gòu)
解放日報(bào)報(bào)業(yè)集團(tuán)黨委書記、社長尹明華曾經(jīng)說過2008年是報(bào)業(yè)傳媒轉(zhuǎn)型的攻堅(jiān)年，而選擇恰當(dāng)?shù)娜谫Y方式是“破題”的關(guān)鍵。報(bào)業(yè)傳媒的數(shù)字化轉(zhuǎn)型是否應(yīng)該引入風(fēng)險(xiǎn)投資模式，答案是肯定的，而且已經(jīng)有了成功的運(yùn)作經(jīng)驗(yàn)。在現(xiàn)行的風(fēng)險(xiǎn)投資資本結(jié)構(gòu)中，國有融資方式占了主流，這種資本原則必定將逐步減弱其核心地位。因此，我們倡導(dǎo)在國家主導(dǎo)下，以外資疏導(dǎo)和民問資本的積聚為兩個(gè)取向的風(fēng)險(xiǎn)投資模式的建構(gòu)，其要旨在于大力發(fā)展業(yè)外資本進(jìn)入報(bào)業(yè)傳媒的改革市場。
1何謂國家主導(dǎo)的風(fēng)險(xiǎn)投資模式?
提倡國家主導(dǎo)的模式建構(gòu)首先必須清晰國家的性質(zhì)，關(guān)于國家的屬性存在兩種理論：契約論和掠奪理論。契約論認(rèn)為：國家是被公眾創(chuàng)造出來的保護(hù)公眾利益、調(diào)解社會糾紛的制度安排。他們主張由國家來組織、實(shí)施各種契約或規(guī)則，可以節(jié)省各種簽約成本、實(shí)施成本和保護(hù)成本。
而掠奪理論或剝削理論認(rèn)為“國家是某一階級或集團(tuán)的者，它的作用是代表該階級或集團(tuán)進(jìn)行壓迫和剝削，榨取他們的收人。按照掠奪論的觀點(diǎn)，國家界定了一套產(chǎn)權(quán)或制度安排，目的在于使權(quán)利集團(tuán)的收益最大化，而可能無視其他社會集團(tuán)的利益，也無視它對社會整體福利的影響。因而，這種理論只能解釋不利的產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)或制度安排為何能夠存在。
在我們看來國家是一個(gè)大概念，在某種程度而言，代表了一種公共意志表達(dá)的產(chǎn)物。只是代表國家行使權(quán)利。所以，國家和公民通過憲法來規(guī)制權(quán)利和義務(wù)，而國家和政府之間又因?yàn)閼椃ù_立了政府和國家問的關(guān)系，公民也確認(rèn)權(quán)利由政府行使。通過分析，我們可以明確知道，國家、政府與公民之間是兩個(gè)委托的關(guān)系。真正意義上的國家不能等同于政府，它的內(nèi)涵中應(yīng)該包括普通的民眾。
因此，我們提出的國家主導(dǎo)的風(fēng)險(xiǎn)投資模式與現(xiàn)行的政府主導(dǎo)模式是有差異的，后者是市場中實(shí)際的“操盤手”?！皥?zhí)行者”，不僅通過行政指令介入與管理市場，而且還是行為主體；而前者不再是實(shí)施者，它的作用與功能體現(xiàn)在對市場的宏觀調(diào)控與引導(dǎo)，也就是國家主導(dǎo)是一種管理方式，不是具體的執(zhí)行策略。
所以，我們認(rèn)為所謂國家主導(dǎo)的風(fēng)險(xiǎn)投資模式，就是在國家的控制、指導(dǎo)、調(diào)節(jié)或準(zhǔn)許下，使市場機(jī)制的作用在傳媒領(lǐng)域得到逐步發(fā)揮和全面貫徹。
2國家主導(dǎo)下風(fēng)投模式的兩種取向：外資的疏導(dǎo)與民間資本的積聚
我們倡導(dǎo)的國家主導(dǎo)的風(fēng)險(xiǎn)投資模式是為了弱化政府的行政職能。旨在通過規(guī)劃、引領(lǐng)、調(diào)控實(shí)現(xiàn)角色的轉(zhuǎn)換，因而在新的框架內(nèi)，通過制度供給疏導(dǎo)外資，盤活市場存量；再開通渠道，實(shí)現(xiàn)民間資本的積聚，放大增量，發(fā)揮業(yè)外資本的主流作用。
(1)外資的疏導(dǎo)
自1995年以來，先后有50多家國外風(fēng)險(xiǎn)投資基金進(jìn)入我國，2004年。旗下管理高達(dá)183億美元投資基金的全球最大的私募基金之一的美國凱雷集團(tuán)投資聚眾傳媒，標(biāo)志著真正的國際資本進(jìn)入新興傳媒。外資風(fēng)投進(jìn)入中國采取的是大量合作經(jīng)營與部分獨(dú)資相結(jié)合的方式，表現(xiàn)出的特點(diǎn)是：其一，規(guī)模不大。2006年只有10個(gè)億的金額出現(xiàn)在傳媒市場上，這個(gè)量不僅相對風(fēng)投機(jī)構(gòu)沒有完全展開，而且對傳媒的市場需求容量也是微小的；其二，投資的領(lǐng)域狹窄，更多在影視制作與新興媒介，染指傳統(tǒng)報(bào)業(yè)的微乎其微。所以，我們現(xiàn)在要爭取的是外資投入的擴(kuò)量與增容，將龐大的業(yè)外資本引入報(bào)業(yè)市場，而這一切的前提條件就是政策的開放與市場的疏導(dǎo)。
對于外資的利用與疏導(dǎo)，我們可以借鑒其他國家成熟的風(fēng)險(xiǎn)投資形式，以美國和英國為例，它們都是以發(fā)達(dá)的資本市場為基礎(chǔ)，同屬于證券市場中心型模式。但是具體而言，他們介入傳媒產(chǎn)業(yè)的方式存在明顯的不同，美國主要采用“赤字模式”，即在新產(chǎn)品的開發(fā)中，風(fēng)險(xiǎn)投資者和制作者分擔(dān)投資風(fēng)險(xiǎn)，投資者可以獲得該產(chǎn)品的使用權(quán)，而制作者因承擔(dān)部分市場風(fēng)險(xiǎn)而享有傳媒的二級和三級銷售權(quán)。英國則是“成本附加模式”，即投資者不僅可以委托制作者制作產(chǎn)品并支付全部費(fèi)用，還要預(yù)付利潤作為回報(bào)，投資者可以獲得大部分二級權(quán)利。而作為風(fēng)險(xiǎn)投資后起國的韓國采用的是國家資本與私人資本相結(jié)合的運(yùn)作模式，以動員社會資本為主，官民共同融、投資的方式進(jìn)行資本經(jīng)營。中國傳媒產(chǎn)業(yè)現(xiàn)實(shí)特點(diǎn)與韓國文化產(chǎn)業(yè)的發(fā)展存在很多相似點(diǎn)，所以，我們可以借鑒其成功之處，營造以國家主導(dǎo)。外資與民間資本為主體的官、民共融的投資模式。
(2)民間資本的積聚
所謂民間資本包括社會機(jī)構(gòu)資本和私人資本兩類，在現(xiàn)行的風(fēng)險(xiǎn)投資市場，民間資本很難涉足傳媒市場，原因是多方面的。其實(shí)，中國市場擁有相當(dāng)量的社會閑散資本在股票市場，2006年11月，國民存款總額已突破16萬億元。也就是我們并不缺少資金流量，而是缺乏將這種巨量的社會資金積聚成流，滲透于風(fēng)險(xiǎn)投資市場，使其成為市場的中流砥柱。那么造成這種“有量無市”的原因在于：
第一，國人的風(fēng)險(xiǎn)投資意識淡薄。國人傳統(tǒng)的理財(cái)觀點(diǎn)根深蒂固。買國債、購保險(xiǎn)、閑蕩于股票市場是大部分人投資于銀行獲取固定收益后的主要資金流向，對于參與高風(fēng)險(xiǎn)、高收益的風(fēng)投市場，贏取長線的增殖回報(bào)，尚沒有形成強(qiáng)烈的投資意識。
第二，缺乏資金匯流的渠道。要將大量閑散的社會資本、民營資本等業(yè)外資本引入風(fēng)險(xiǎn)投資市場，積聚財(cái)富的渠道是關(guān)鍵。一個(gè)成熟的風(fēng)投市場應(yīng)該有風(fēng)險(xiǎn)資本家、風(fēng)險(xiǎn)投資家、中介機(jī)構(gòu)組成，他們各司其職。而綜觀目前的風(fēng)險(xiǎn)投資市場，成熟度不夠，社會風(fēng)投機(jī)構(gòu)數(shù)量少、作用低下，缺乏大量直接面對市場的投資者和專業(yè)機(jī)構(gòu)。這意味著巨量的社會資本沒有直接的釋放途徑參與到風(fēng)險(xiǎn)投資的市場營運(yùn)中。
第三，政策對資金募集的限制。報(bào)業(yè)集團(tuán)是事業(yè)性質(zhì)的單位。所以政策規(guī)定了其社會屬性，一是社會公益目的，不是盈利目的，二是國有資產(chǎn)，不是其他資本，因而，總體上作為一個(gè)事業(yè)單位的報(bào)業(yè)集團(tuán)或者報(bào)社是不能吸納業(yè)外資本的。雖然《中外合資、合作廣播電視節(jié)目制作經(jīng)營企業(yè)管理暫行規(guī)定》(簡稱“44號令”)，已于2004年11月28日正式實(shí)施，為外資與社會資本進(jìn)人傳媒市場開啟了縫隙，在政策框架內(nèi)，允許業(yè)外資本的進(jìn)入。但是，目前的開放對資本需求龐大的報(bào)業(yè)市場而言。其力度明顯不夠。
所以，開掘大量閑散的業(yè)外資本，將其引入風(fēng)險(xiǎn)投資市場是解決目前風(fēng)險(xiǎn)投資市場融資主體單一、風(fēng)險(xiǎn)性強(qiáng)。增加放量的必然路徑。
三、風(fēng)險(xiǎn)投資進(jìn)入報(bào)業(yè)傳媒的戰(zhàn)略基點(diǎn)
風(fēng)險(xiǎn)投資要進(jìn)入報(bào)業(yè)市場，為報(bào)業(yè)的數(shù)字化轉(zhuǎn)型做貢獻(xiàn)，它必定要經(jīng)歷從政策突破到市場孵化到投資意識的培植等多重壁壘，因此，只有選擇恰當(dāng)?shù)膽?zhàn)略立足點(diǎn)才能突破障礙，實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)投資與報(bào)業(yè)傳媒的真正聯(lián)姻。
1制度的供給
報(bào)業(yè)傳媒的雙重屬性使然，其產(chǎn)業(yè)融資行為必定受制于政府管理，制度供給是風(fēng)險(xiǎn)投資登陸報(bào)業(yè)傳媒市場的必要條件。按照道格拉斯·諾斯的界定：“制度是由一系列正式約束、社會認(rèn)可的非正式約束及其實(shí)施機(jī)制構(gòu)成的，正式制度的制定、變動或修改，往往帶有一定的權(quán)威性，執(zhí)行時(shí)具有很大程度的強(qiáng)制性，非制度則是在特定歷史階段自發(fā)形成并為社會認(rèn)可。兩者互相依存、互相補(bǔ)充?！痹谖覈L(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)發(fā)展史，政府作為供給主體提供了一系列的正式制度，每一項(xiàng)新的重大安排通常會被作為風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)發(fā)展的動力支撐。
對于報(bào)業(yè)傳媒而言，最大的制度供給來源于產(chǎn)權(quán)歸屬，而產(chǎn)權(quán)的清晰度是制約風(fēng)險(xiǎn)投資入場的必要因素。中國報(bào)業(yè)市場正在推進(jìn)的漸進(jìn)式改革的一個(gè)突破點(diǎn)就是傳媒的改制與轉(zhuǎn)型，即我們可以按照媒介市場參與各方的利益取向，將傳媒市場分解為社會服務(wù)的“國家傳媒”、充當(dāng)社會瞭望哨的“公共傳媒”以及實(shí)現(xiàn)傳媒產(chǎn)業(yè)功能的“商業(yè)傳媒”等幾種形式，只有建立多層級、多元結(jié)構(gòu)的傳媒市場，才能消解在意識形態(tài)化與傳媒產(chǎn)業(yè)化的兩難抉擇，產(chǎn)權(quán)歸屬才有最終落實(shí)的可能，風(fēng)險(xiǎn)投資才能找到自己的市場。
2發(fā)展報(bào)業(yè)投資基金
中國風(fēng)險(xiǎn)投資研究院了《2007年中國風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)調(diào)研報(bào)告》，指出2007年中國風(fēng)險(xiǎn)投資總額近400億元，投資項(xiàng)目數(shù)也高達(dá)741個(gè)項(xiàng)目。雖然我們明確感受到風(fēng)險(xiǎn)投資市場的增量與放大，但是遺憾的是這種增量并沒有惠及對資本融資需求程度高的中國傳統(tǒng)媒介。
因此，我們建議大力發(fā)展報(bào)業(yè)產(chǎn)業(yè)的投資基金，專門致力于報(bào)業(yè)傳媒的融資建設(shè)，借鑒美國傳媒產(chǎn)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資的基金模式，在專業(yè)領(lǐng)域里締造由傳媒融資家、傳媒投資家與傳媒項(xiàng)目的管理者構(gòu)成的投資體系。
3報(bào)業(yè)傳媒風(fēng)投意識的培植
一直以來，中國報(bào)業(yè)傳媒推行政府主導(dǎo)下的漸進(jìn)式、邊緣突破的改革，報(bào)業(yè)傳媒既是改革的觸動者又是利益的既得者。所以。在觸及傳媒產(chǎn)權(quán)改革的攻堅(jiān)戰(zhàn)時(shí)，報(bào)業(yè)傳媒雖然可以獲得“自由身”，投身于市場的熔爐，但是這樣的結(jié)果就是將導(dǎo)致傳媒喪失政策的傾斜與保護(hù)，失去部分利益。所以。這從一個(gè)層面上解釋了，為什么涉及傳媒改革底線的產(chǎn)權(quán)歸屬問題受到來自上下兩方面的“搖晃”。
【關(guān)鍵詞】 風(fēng)險(xiǎn)投資； 高科技企業(yè)； 民營企業(yè)
在我國，民營企業(yè)數(shù)量巨大，是國民經(jīng)濟(jì)的重要組成部分，在吸納就業(yè)、創(chuàng)造GDP、繳納稅金等方面起著不可替代的作用。然而，民營企業(yè)在發(fā)展過程中也面臨很多困難，其中融資問題一直是困擾民營企業(yè)發(fā)展的瓶頸。高科技企業(yè)是利用高科技生產(chǎn)高科技產(chǎn)品，提供高科技勞動服務(wù)的企業(yè)，其特點(diǎn)是知識密集、技術(shù)密集、高風(fēng)險(xiǎn)、高回報(bào)。由于高風(fēng)險(xiǎn)、高收益的基本特征，高科技企業(yè)很難從傳統(tǒng)的渠道獲得融資。而當(dāng)民營和高科技組合在一起時(shí)，其融資就更為艱難。近年來，風(fēng)險(xiǎn)投資在我國已經(jīng)成長為一個(gè)巨大的創(chuàng)業(yè)融資市場，如何吸引和利用風(fēng)險(xiǎn)投資已成為促進(jìn)民營高科技企業(yè)發(fā)展需要解決的重要問題。
一、風(fēng)險(xiǎn)投資的基本特征
風(fēng)險(xiǎn)投資，是指由投資者提供風(fēng)險(xiǎn)資本，風(fēng)險(xiǎn)投資公司以風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)為投資對象進(jìn)行投資、管理和運(yùn)作的一種融資過程和投資方式。其具有不同于一般傳統(tǒng)投資方式的明顯特征。
（一）風(fēng)險(xiǎn)投資是一種高風(fēng)險(xiǎn)、高回報(bào)并存的投資
一般來說，風(fēng)險(xiǎn)投資是把資金投向蘊(yùn)藏著極大失敗危險(xiǎn)的高、新技術(shù)開發(fā)領(lǐng)域，以期成功地取得高資本收益的一種商業(yè)性投資行為。據(jù)統(tǒng)計(jì)，美國每10個(gè)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)中，大約只有2個(gè)至3個(gè)可獲得成功，成功率在20%~30%之間。盡管風(fēng)險(xiǎn)投資的風(fēng)險(xiǎn)如此之大，可仍有豐富的資金流入到風(fēng)險(xiǎn)資本市場，原因就在于其極高的回報(bào)率。根據(jù)行業(yè)統(tǒng)計(jì)，風(fēng)險(xiǎn)投資的回報(bào)率達(dá)到30%~50%，甚至更高。總體來說，風(fēng)險(xiǎn)投資有著兩倍于一般證券投資的收益。
（二）風(fēng)險(xiǎn)投資的著眼點(diǎn)是企業(yè)的整體增值
風(fēng)險(xiǎn)投資是權(quán)益投資，產(chǎn)出的是特殊商品――企業(yè)，并以資本增值獲利。風(fēng)險(xiǎn)投資主動進(jìn)入高風(fēng)險(xiǎn)領(lǐng)域，尋求在盡可能減少風(fēng)險(xiǎn)條件下的最大投資收益。其為風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)提供資金援助，著眼點(diǎn)并不在于風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)當(dāng)前的盈虧和資信，他們不要求投資對象償還本息，而是以權(quán)益資本或準(zhǔn)權(quán)益資本的方式將資金注入風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)，其目的是營造出能夠在市場上出售的企業(yè)，著眼于該企業(yè)的長期收益與增值，在適當(dāng)?shù)臅r(shí)候通過出售所持風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的股份撤出投資，以資本增值的方式實(shí)現(xiàn)獲利。
（三）風(fēng)險(xiǎn)投資是一種專業(yè)投資
風(fēng)險(xiǎn)投資不僅以權(quán)益資本介入，而且參與企業(yè)的經(jīng)營管理，通過參與企業(yè)的重大決策，提供相關(guān)管理顧問服務(wù)，推動企業(yè)的成長和成熟。因此，風(fēng)險(xiǎn)投資需要由一批專職的精干的風(fēng)險(xiǎn)投資家來運(yùn)作。風(fēng)險(xiǎn)投資家需要精通相關(guān)專業(yè)技術(shù)知識和金融貿(mào)易知識，具有管理才能。他們直接進(jìn)入所投資企業(yè)的決策層，參與企業(yè)戰(zhàn)略決策、研究開發(fā)、市場開拓、資金融通、資產(chǎn)重組等一系列活動，從創(chuàng)意、項(xiàng)目立項(xiàng)到科技成果商品化、產(chǎn)業(yè)化，風(fēng)險(xiǎn)投資家都給予全方位的支持，盡力幫助企業(yè)取得成功，以期利益共享。
（四）風(fēng)險(xiǎn)投資的投資對象不同于一般的金融投資
一般金融投資審點(diǎn)往往放在財(cái)務(wù)分析和物質(zhì)保證（抵押或擔(dān)保）等方面，而風(fēng)險(xiǎn)投資審查的重點(diǎn)和考慮的首要任務(wù)是智力成果、科技力量的配備等無形資產(chǎn)。風(fēng)險(xiǎn)投資不限于投資高科技企業(yè)，只要高增長型的企業(yè)都是風(fēng)險(xiǎn)投資的對象。從創(chuàng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展較成熟的國家的實(shí)踐來看，風(fēng)險(xiǎn)投資主要投資于新興的有巨大潛力的企業(yè)和項(xiàng)目，大多數(shù)創(chuàng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資的投資對象為代表高成長性的高科技企業(yè)，尤其以中小企業(yè)為主。
二、我國風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展現(xiàn)狀
在我國，創(chuàng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資還是一個(gè)比較新的投資運(yùn)作模式，并且目前又處于一個(gè)史無前例的高速發(fā)展階段，這就造成我國創(chuàng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資活動與西方經(jīng)典的創(chuàng)業(yè)投資活動相比，呈現(xiàn)出一些自身的運(yùn)行特點(diǎn)，體現(xiàn)在：我國的創(chuàng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資主體種類較繁雜，除了專業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)，還包括國有控股或參股的投資公司和大型國有企業(yè)的投資部門；投資項(xiàng)目所處的行業(yè)除了高科技行業(yè)之外，還有相當(dāng)一部分投資于非高科技的傳統(tǒng)行業(yè)。
與西方發(fā)達(dá)國家相似，我國絕大部分的中小企業(yè)是民營企業(yè)。2004年6月我國中小企業(yè)板的設(shè)立和2009年10月23日創(chuàng)業(yè)板開板，不僅為中小企業(yè)增加了直接融資的渠道，而且為創(chuàng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資的退出提供了有利的條件。據(jù)統(tǒng)計(jì)，2009年風(fēng)險(xiǎn)投資總額為316.64億元人民幣，共投資了689個(gè)項(xiàng)目，有173個(gè)風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目在2009年實(shí)現(xiàn)退出。其中，披露退出金額的69個(gè)項(xiàng)目的累計(jì)退出金額為37.80億元，平均單個(gè)項(xiàng)目的退出金額為5 478.26萬元①。目前我國創(chuàng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資事業(yè)已經(jīng)到了穩(wěn)步發(fā)展階段，呈現(xiàn)出以下兩個(gè)方面特點(diǎn)：一是募資規(guī)模穩(wěn)步回升；二是投資對象“兩高六新”中成長性和科技含量突出。經(jīng)過幾年的發(fā)展，我國風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)運(yùn)作基本良好，很多機(jī)構(gòu)已經(jīng)探索出了符合自身特點(diǎn)的管理辦法，團(tuán)隊(duì)的素質(zhì)普遍提高。
隨著我國中小企業(yè)板和創(chuàng)業(yè)板的設(shè)立，越來越多的創(chuàng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資選擇中小企業(yè)板市場作為其項(xiàng)目退出的及時(shí)有效途徑，在一定程度上解決了我國目前創(chuàng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資的退出困境。2009年隨著國內(nèi)經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇及創(chuàng)業(yè)板推出、新股發(fā)行改革等工作取得重大進(jìn)展，境內(nèi)資本市場IPO重啟，中國企業(yè)境內(nèi)上市有序發(fā)展，風(fēng)險(xiǎn)投資支持的中國企業(yè)在境內(nèi)資本市場上市數(shù)量明顯超過海外市場。受益于創(chuàng)業(yè)板的開板，境內(nèi)共有47家風(fēng)險(xiǎn)投資支持的企業(yè)上市，較海外市場多出28家。
三、風(fēng)險(xiǎn)投資與高科技產(chǎn)業(yè)相互促進(jìn)機(jī)制
（一）風(fēng)險(xiǎn)投資支撐高科技產(chǎn)業(yè)的創(chuàng)新活動
高科技產(chǎn)業(yè)由于高風(fēng)險(xiǎn)、高投入等特征，資金需求巨大，卻又無法從傳統(tǒng)的融資渠道（商業(yè)銀行的間接融資、證券市場的直接融資）獲得資金，而單個(gè)投資者不愿介入也無法承擔(dān)。近年來，風(fēng)險(xiǎn)投資在我國發(fā)展迅速，從2003年到2009年，每年完成的資金募集總量分別為：0.49、43.3、195.71、240.58、893.38、1018.67、963.29億元。如此巨大的融資市場應(yīng)該可以為民營高科技企業(yè)提供巨大的融資空間。
由于風(fēng)險(xiǎn)投資有眾多的投資者參與，所以單個(gè)投資者所分擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)就小了。另外，風(fēng)險(xiǎn)投資者引入金融投資領(lǐng)域中“投資組合”的思想將資金同時(shí)投向幾個(gè)甚至幾十個(gè)企業(yè)，盡管失敗的不少，但綜合回報(bào)率還是很高。由于風(fēng)險(xiǎn)投資有效的資本配置機(jī)制、約束激勵(lì)機(jī)制和管理制度，把資金、技術(shù)、人才有機(jī)結(jié)合，適應(yīng)高科技企業(yè)發(fā)展，客觀上產(chǎn)生促進(jìn)高科技產(chǎn)業(yè)發(fā)展的效果，使其成為高科技產(chǎn)業(yè)的“引擎器”和“孵化器”。
（二）高科技產(chǎn)業(yè)的發(fā)展促進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)展
高科技產(chǎn)業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新速度加快、周期縮短，科技項(xiàng)目不斷研制、開發(fā)，科技成果市場化、商品化的轉(zhuǎn)化進(jìn)程不斷加快，高科技企業(yè)不斷成長更替，為風(fēng)險(xiǎn)投資提供了對象，促進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)投資的投融資機(jī)制的持續(xù)良性循環(huán)，客觀上促進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)制本身的發(fā)展與成熟。
（三）風(fēng)險(xiǎn)投資與高科技產(chǎn)業(yè)相互制約
風(fēng)險(xiǎn)投資與高科技產(chǎn)業(yè)也存在相互制約的一面。當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)投資的資本數(shù)量和質(zhì)量、投入的方式、風(fēng)險(xiǎn)投資公司的素質(zhì)和運(yùn)行機(jī)制不能滿足高科技產(chǎn)業(yè)的發(fā)展要求時(shí)，就會不同程度地制約高科技產(chǎn)業(yè)的良性發(fā)展。同樣地，當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)投資所需要的法律環(huán)境和退出機(jī)制難以得到保障時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)投資事業(yè)的發(fā)展就會減緩甚至停滯，而高科技產(chǎn)業(yè)形成和發(fā)展的資金斷層將重新出現(xiàn)，其發(fā)展水平和速度也就會自然萎縮。
四、利用風(fēng)險(xiǎn)投資促進(jìn)河北省民營高科技企業(yè)發(fā)展
（一）河北省民營高科技企業(yè)發(fā)展現(xiàn)狀
2010年1―6月，河北省規(guī)模以上高科技產(chǎn)業(yè)實(shí)現(xiàn)產(chǎn)值1 466.7億元，比上年同期增長41.8%；實(shí)現(xiàn)增加值343.8億元，同比增長29.8%，增速高于同期工業(yè)7.7個(gè)百分點(diǎn)。高科技產(chǎn)業(yè)累計(jì)完成新產(chǎn)品產(chǎn)值146.6億元，比上年同期增長29.7%，占同期工業(yè)的比重為37.1%；累計(jì)實(shí)現(xiàn)主營業(yè)務(wù)收入1 417.1億元，比上年同期增長44.4%，增速高于同期工業(yè)3.4個(gè)百分點(diǎn)；實(shí)現(xiàn)利潤110.3億元，比上年同期增長62.3%，形成了一批名牌優(yōu)勢產(chǎn)品。但同時(shí)也存在著技術(shù)創(chuàng)新能力弱、設(shè)備老化、產(chǎn)業(yè)不均衡、軟件產(chǎn)業(yè)規(guī)模較小、人才匱乏、科研資金不足等問題。這些問題在民營企業(yè)中表現(xiàn)得更為突出：
1.高科技產(chǎn)業(yè)規(guī)模小，結(jié)構(gòu)不合理
河北省民營高科技產(chǎn)業(yè)增加值在國內(nèi)生產(chǎn)總值中所占份額較小，主要以制造業(yè)為主，2010上半年高科技產(chǎn)業(yè)增長最快的是新能源、電子信息和先進(jìn)制造領(lǐng)域，高技術(shù)服務(wù)業(yè)占的比重較低。而且，高技術(shù)產(chǎn)業(yè)制造業(yè)中，主要以貿(mào)易為主，真正自己能夠生產(chǎn)的高技術(shù)產(chǎn)品不多。
2.科技產(chǎn)業(yè)化水平和商品化低、經(jīng)濟(jì)效益不高
科技成果的產(chǎn)業(yè)化，是依靠科技進(jìn)步轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)增長方式和實(shí)現(xiàn)國民經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整的根本途徑。但是，我國整體科技成果的產(chǎn)業(yè)化率只有5%~7%，高科技商品化率為10%左右，而發(fā)達(dá)國家科技成果產(chǎn)業(yè)化率達(dá)到12%左右。另外，河北省技術(shù)進(jìn)步對經(jīng)濟(jì)增長率的貢獻(xiàn)，僅在30%左右，大大低于發(fā)達(dá)國家50%~70%的水平。
3.資金缺口巨大，遭遇資金瓶頸
河北省2008年科技活動經(jīng)費(fèi)籌集額為81 681萬元，其中政府資金12 453萬元，金融機(jī)構(gòu)貸款僅為
2 180萬元，其余資金全部靠企業(yè)自身籌集。可見高科技企業(yè)科技活動經(jīng)費(fèi)來源十分單一，科技活動難以為繼。2008年河北省用于新產(chǎn)品開發(fā)經(jīng)費(fèi)支出為41 548萬元，處于全國下游水平，僅為北京的1/8。由于缺乏相應(yīng)的資金支持，高科技企業(yè)難以生存和發(fā)展，河北省高科技企業(yè)數(shù)僅從2005年的312家增加到了2008年的355家，增長數(shù)量和比例都不大。可見，融資難問題已經(jīng)成為阻礙河北省高科技企業(yè)優(yōu)化其資本結(jié)構(gòu)的主要障礙。要緩解其融資瓶頸，更好地推動高科技企業(yè)的發(fā)展，一方面需要大力發(fā)展為中小民營高科技企業(yè)服務(wù)的金融體系，為民營高科技企業(yè)創(chuàng)造平等的融資條件和良好的融資環(huán)境；另一方面，需要完善民營高科技企業(yè)的公司治理機(jī)制，促進(jìn)民營高科技企業(yè)吸收外部資金來發(fā)展壯大。
4.風(fēng)險(xiǎn)投資對傳統(tǒng)行業(yè)支持加大
2009年，我國投資傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的案例數(shù)和投資金額分別為206項(xiàng)、159.16億元，與2008年的119項(xiàng)、99.38億元的投資規(guī)模相比大幅增加，牢守受寵地位；IT等高科技行業(yè)由2008年的113項(xiàng)投資案例增加到了135項(xiàng)；投資規(guī)模由84.27億元減少到43.29億元，投資規(guī)模大幅減少，這種投資規(guī)模變化表明了風(fēng)險(xiǎn)投資公司過分追求高科技產(chǎn)業(yè)部門投資的“偏好”有了顯著縮減，而對市場穩(wěn)定、技術(shù)成熟的傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的投資動機(jī)明顯加強(qiáng)。這種結(jié)果應(yīng)該說是風(fēng)險(xiǎn)投資公司在應(yīng)對2008年金融危機(jī)時(shí)的一種追求穩(wěn)定、降低風(fēng)險(xiǎn)的做法，但是這對于較難從傳統(tǒng)融資渠道獲得資金支持的民營高科技企業(yè)來說，產(chǎn)生了巨大的負(fù)面影響。這種傾向性無疑也對河北省民營高科技企業(yè)吸引和利用風(fēng)險(xiǎn)投資產(chǎn)生了不良影響。
（二）利用風(fēng)險(xiǎn)投資促進(jìn)民營高科技企業(yè)發(fā)展的建議
引進(jìn)和利用風(fēng)險(xiǎn)投資是河北省高科技產(chǎn)業(yè)走向未來、走向成功的必由之路。目前我國風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)是政府主導(dǎo)型的，一方面河北省政府應(yīng)當(dāng)積極引進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)投資，利用風(fēng)險(xiǎn)投資推進(jìn)河北高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)發(fā)展，帶動全省產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整與產(chǎn)業(yè)升級；另一方面，民營高科技企業(yè)也要積極主動抓住發(fā)展機(jī)遇，充分利用風(fēng)險(xiǎn)投資解決自身發(fā)展中的融資和管理問題，避免由于資金鏈斷裂等原因?qū)е缕髽I(yè)的經(jīng)營困境和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。此外，在積極利用風(fēng)險(xiǎn)投資的過程中，政府和企業(yè)自身還應(yīng)該注意以下問題。
1.政府宏觀調(diào)控方面
（1）建立風(fēng)險(xiǎn)投資更加開放的項(xiàng)目來源機(jī)制
鑒于風(fēng)險(xiǎn)投資成功率極低的事實(shí)，對于風(fēng)險(xiǎn)投資者而言，必須有足夠的具有潛在市場前景的項(xiàng)目和大量的新興企業(yè)作為選擇對象，才有可能從中篩選出合理的投資組合，盡量分散風(fēng)險(xiǎn)，獲取最大程度的效益。因此，大量的可轉(zhuǎn)化科研成果和新興企業(yè)是風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展的必要條件。河北省高科技企業(yè)在過去幾年中發(fā)展勢頭良好，作為風(fēng)險(xiǎn)投資的主要投資對象，高科技企業(yè)的發(fā)展無疑為風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)展提供了良好的機(jī)會，但相對于一個(gè)成熟規(guī)模的風(fēng)險(xiǎn)投資市場而言，河北可供投資的項(xiàng)目還處于緊缺階段。所以，應(yīng)該建立更加開放的項(xiàng)目來源，有關(guān)部門應(yīng)盡早開放各類科技計(jì)劃項(xiàng)目庫，使政府早期支持與風(fēng)險(xiǎn)投資后期介入形成一個(gè)良好的鏈接。比如政府開放“863”計(jì)劃、高技術(shù)產(chǎn)業(yè)化計(jì)劃、支撐計(jì)劃、火炬計(jì)劃、創(chuàng)新基金、中小企業(yè)基金等，使風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)能夠共享這些項(xiàng)目資源，提高投資成功率，降低投資成本。
（2）建立風(fēng)險(xiǎn)投資多樣化的項(xiàng)目退出機(jī)制
風(fēng)險(xiǎn)投資追求超常規(guī)的股權(quán)投資收益，之所以敢冒風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)入前景不明的產(chǎn)品和領(lǐng)域，是因?yàn)轱L(fēng)險(xiǎn)投資不是謀求對所投資企業(yè)股份的長期控制，而是在適當(dāng)?shù)臅r(shí)候通過企業(yè)股票公開上市、協(xié)議轉(zhuǎn)讓或回購等，實(shí)現(xiàn)豐厚的回報(bào)。因此，客觀上要求有一個(gè)通暢的退出渠道。沒有順暢的退出渠道，風(fēng)險(xiǎn)投資就無法達(dá)到資金的增值和良性循環(huán)，既影響投資者獲得最大值的回報(bào)的可能，也限制了更多資金進(jìn)入該領(lǐng)域，影響了風(fēng)險(xiǎn)投資的連續(xù)運(yùn)作。
（3）建立完善的法規(guī)政策體系
保障風(fēng)險(xiǎn)投資者的利益，建立公正公平的市場環(huán)境，確保風(fēng)險(xiǎn)投資規(guī)范化運(yùn)作，是建立和健全風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)制的必要條件。按照中國現(xiàn)行法律法規(guī)，成立風(fēng)險(xiǎn)投資基金或公司仍缺乏相應(yīng)的法律依據(jù)，應(yīng)該盡快建立完善的法規(guī)政策體系。在國家法律法規(guī)不完善的情況下，河北省政府可在以下幾個(gè)方面出臺一些地方性政策以保護(hù)風(fēng)險(xiǎn)投資公司的正當(dāng)權(quán)益：一是加大知識產(chǎn)權(quán)的保護(hù)力度，加大對技術(shù)要素的保護(hù)，防止盜版、侵權(quán)等不法行為，以鼓勵(lì)創(chuàng)業(yè)者從事創(chuàng)新活動。二是針對民營高科技企業(yè)出臺傾斜政策，尤其是有關(guān)融資的促進(jìn)政策，為民營高科技企業(yè)融資提供保障。三是建立有效的監(jiān)管機(jī)制，形成優(yōu)勝劣汰的競爭機(jī)制。嚴(yán)防資格不達(dá)標(biāo)的企業(yè)上市，規(guī)范民營企業(yè)和投資機(jī)構(gòu)的上市行為，保證風(fēng)險(xiǎn)投資整個(gè)運(yùn)作過程合法、透明，確保風(fēng)險(xiǎn)投資金融市場的規(guī)范和有效。
（4）加快建設(shè)科技園區(qū)，形成區(qū)域優(yōu)勢
科技園區(qū)是人才、知識和技術(shù)融合的場所，是知識資本和金融資本結(jié)合的場所，是一種集約化和市場化的社會組織形式。它對風(fēng)險(xiǎn)投資、高科技產(chǎn)業(yè)產(chǎn)生極化效應(yīng)和擴(kuò)散效應(yīng)。具體而言，科技園區(qū)通過吸引人才，技術(shù)創(chuàng)新項(xiàng)目、風(fēng)險(xiǎn)資本，從而獲得各種聚集經(jīng)濟(jì)（內(nèi)部和外部規(guī)模經(jīng)濟(jì)），而聚集經(jīng)濟(jì)反過來又進(jìn)一步增強(qiáng)了科技園區(qū)這個(gè)增長極的極化效應(yīng)，從而加速人才、技術(shù)、風(fēng)險(xiǎn)資本等經(jīng)濟(jì)要素向科技園區(qū)聚集的速度。當(dāng)科技園區(qū)發(fā)展壯大之后，通過一系列聯(lián)動機(jī)制，將人才、技術(shù)創(chuàng)新能力、風(fēng)險(xiǎn)資本等經(jīng)濟(jì)要素向周圍地區(qū)擴(kuò)散。不管是世界第一個(gè)科技工業(yè)園――美國硅谷，還是模仿硅谷而成立的臺灣新竹科技園區(qū)，都應(yīng)證了這一原理。要不斷優(yōu)化科技園區(qū)的投資環(huán)境，慎選投資項(xiàng)目，優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，從而使園區(qū)的高科技產(chǎn)業(yè)與風(fēng)險(xiǎn)投資形成良性互動局面。
2.企業(yè)內(nèi)部方面
（1）企業(yè)加強(qiáng)內(nèi)部管理，摒棄不科學(xué)的管理方法和理念
目前，我國相當(dāng)一批民營企業(yè)還仍然停留在作坊和家族管理為主的管理模式上，這樣的管理模式對于風(fēng)險(xiǎn)投資來講風(fēng)險(xiǎn)太大，風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)大多不愿投資這樣的公司。為更好地吸引風(fēng)險(xiǎn)投資，民營高科技企業(yè)應(yīng)該更新轉(zhuǎn)變管理思想和管理理念，采用先進(jìn)的管理方式方法，配合風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)對自身投資風(fēng)險(xiǎn)的管理，積極推進(jìn)現(xiàn)代組織設(shè)計(jì)，采用現(xiàn)代化的企業(yè)管理方式。
（2）選擇優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目及早引進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)投資
2009年，受創(chuàng)業(yè)板和金融危機(jī)的影響，風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)投資階段偏好前移，初創(chuàng)期企業(yè)的數(shù)量明顯增多。成長期企業(yè)仍最受風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)關(guān)注，案例數(shù)量和投資金額均是最多的，成長期企業(yè)的案例數(shù)量占總案例數(shù)的33.67%，投資金額占總投資金額的29.60%；案例數(shù)量均居第二位的是初創(chuàng)期企業(yè)，占案例總數(shù)量的33.16%；投資規(guī)模居第二位的是擴(kuò)張期企業(yè)，占投資總規(guī)模的25.08%。基于上述特點(diǎn)，民營高科技企業(yè)或者創(chuàng)業(yè)者應(yīng)及早和風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)進(jìn)行有效的溝通，及早引入資金支持自身發(fā)展，不要等到資金不足、融資困難時(shí)，再和風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)進(jìn)行談判。否則，不僅風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)要花大力氣進(jìn)行項(xiàng)目前期和后期的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行評估，還要對前期的管理進(jìn)行評價(jià)，企業(yè)在談判中也會處于弱勢地位，不利于企業(yè)自身的利益最大化。
（3）選擇合適的風(fēng)險(xiǎn)投資規(guī)模
企業(yè)在引入風(fēng)險(xiǎn)投資時(shí)，都會面臨投資規(guī)模的選擇問題。根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)投資入股的多少分為：風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)控股和民營企業(yè)控股兩種情況。一般情況下，民營企業(yè)在創(chuàng)業(yè)時(shí)不愿失去控股權(quán)，而風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)也不愿控股。這是因?yàn)槊駹I企業(yè)家會對自己的企業(yè)充滿信心，希望自己能夠控制企業(yè)向預(yù)期的目標(biāo)前進(jìn)，也不愿自己在企業(yè)中的利益沉淀受到稀釋；風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)選擇控股意味著要提供大量的資金，而初創(chuàng)期企業(yè)的各種風(fēng)險(xiǎn)還未完全顯現(xiàn)，管理團(tuán)隊(duì)的工作能力也還未得到市場認(rèn)可，此時(shí)投入大量資金有很大風(fēng)險(xiǎn)。所以，民營高科技企業(yè)最好分階段融資，這樣能在第一次融資并經(jīng)營良好的條件下以更優(yōu)惠的條件獲得后續(xù)融資。如此一來，民營企業(yè)自身利益得到了較好保障，風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的投資風(fēng)險(xiǎn)也得到了控制。
（4）大力引進(jìn)國內(nèi)外優(yōu)秀人才
風(fēng)險(xiǎn)投資在中國還是一個(gè)較新的領(lǐng)域，如果民營高科技企業(yè)缺乏了解風(fēng)險(xiǎn)投資過程和特點(diǎn)的管理人才，將導(dǎo)致企業(yè)和風(fēng)險(xiǎn)投資公司在進(jìn)行溝通和合作時(shí)可能會因缺乏充分的溝通對對方的訴求不能充分掌握，致使合作中斷。為此，河北省民營高科技企業(yè)應(yīng)該大力引進(jìn)熟悉風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)務(wù)的專門人才，以便有效地與風(fēng)險(xiǎn)投資公司合作，取得風(fēng)險(xiǎn)資金的支持，更好更快地發(fā)展壯大。
【參考文獻(xiàn)】
［1］ 林喬金.風(fēng)險(xiǎn)投資促進(jìn)高科技產(chǎn)業(yè)發(fā)展的機(jī)制研究［D］.廈門大學(xué)碩士學(xué)位論文，2008（3）.
［2］ 中國風(fēng)險(xiǎn)投資研究院（CVCRI）.2009年中國風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)調(diào)研報(bào)告［R］.省略，2010（3）.
［3］ 河北省科學(xué)技術(shù)廳.今年上半年我省高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)增加值及增速均創(chuàng)歷史同期最高［EB/OL］.2010-
08-10.
關(guān)鍵詞：風(fēng)險(xiǎn)投資 農(nóng)業(yè)科技中介 對接
風(fēng)險(xiǎn)投資是由專業(yè)投資機(jī)構(gòu)在自擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的前提下，通過科學(xué)評估和嚴(yán)格篩選，向有潛在發(fā)展前景的新創(chuàng)或市值被低估的公司、項(xiàng)目、產(chǎn)品注入資本，并運(yùn)用科學(xué)管理方式增加風(fēng)險(xiǎn)資本的附加值（任天元，2000）。風(fēng)險(xiǎn)投資的運(yùn)作過程包括以下幾個(gè)環(huán)節(jié)：籌集資金尋找和評估項(xiàng)目投資和項(xiàng)目管理風(fēng)險(xiǎn)投資的退出和再投資?？梢?，風(fēng)險(xiǎn)投資是以投融資為紐帶，將資本、技術(shù)、人才、管理等資源進(jìn)行優(yōu)化整合的有機(jī)系統(tǒng)。
風(fēng)險(xiǎn)投資的中介服務(wù)體系
風(fēng)險(xiǎn)投資是一項(xiàng)專業(yè)性和綜合性都很強(qiáng)的投資，不僅需要專業(yè)技術(shù)和管理方面的知識，還需要科技、財(cái)務(wù)、法律、企業(yè)戰(zhàn)略等方面的知識。提供專業(yè)化服務(wù)的中介機(jī)構(gòu)就成為風(fēng)險(xiǎn)投資正常運(yùn)作不可或缺的條件。這些中介機(jī)構(gòu)熟悉科技產(chǎn)業(yè)，并善于通過設(shè)計(jì)、創(chuàng)立和運(yùn)用適合科技產(chǎn)業(yè)發(fā)展特點(diǎn)的金融工具和手段，在科技項(xiàng)目市場和資本市場間牽線搭橋，使企業(yè)能夠獲得足夠、匹配的資金，同時(shí)使投資者能夠在風(fēng)險(xiǎn)得到最大控制的前提下參與科技項(xiàng)目的發(fā)展，實(shí)現(xiàn)投資回報(bào)。
風(fēng)險(xiǎn)投資的一般性中介機(jī)構(gòu)可分為科技服務(wù)類、資金服務(wù)類和事務(wù)服務(wù)類三大類（見圖1）?？萍挤?wù)類中介機(jī)構(gòu)主要包括創(chuàng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)協(xié)會、科技評估機(jī)構(gòu)、科技招投標(biāo)機(jī)構(gòu)、情報(bào)信息咨詢機(jī)構(gòu)和督導(dǎo)機(jī)構(gòu)等；資金服務(wù)類中介機(jī)構(gòu)主要包括商業(yè)銀行、投資銀行、信托投資公司和專業(yè)性投融資咨詢機(jī)構(gòu)等；事務(wù)服務(wù)類中介機(jī)構(gòu)主要包括律師事務(wù)所、會計(jì)師事務(wù)所、資產(chǎn)評估事務(wù)所、信用評級機(jī)構(gòu)和標(biāo)準(zhǔn)認(rèn)證機(jī)構(gòu)等。
本文所指的農(nóng)業(yè)科技中介屬于科技服務(wù)類中介機(jī)構(gòu)，是基于農(nóng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資的特點(diǎn)以及農(nóng)業(yè)科技和農(nóng)業(yè)科技企業(yè)的特征而建立的。農(nóng)業(yè)科技中介是農(nóng)業(yè)科技企業(yè)與風(fēng)險(xiǎn)投資對接的一個(gè)平臺，一方面，提供雙方所需要的信息，另一方面，面對農(nóng)業(yè)科技企業(yè)的不規(guī)范，管理落后的特點(diǎn)對其進(jìn)行培訓(xùn)，幫助其得到風(fēng)險(xiǎn)投資。
農(nóng)業(yè)科技中介的角色定位
農(nóng)業(yè)科技中介是指在農(nóng)業(yè)技術(shù)市場領(lǐng)域，以收取傭金或者獲取一定利潤為目的的從事技術(shù)轉(zhuǎn)讓、技術(shù)咨詢、技術(shù)服務(wù)、技術(shù)開發(fā)、農(nóng)業(yè)新品種培育以及相關(guān)項(xiàng)目的公民、法人或者其他經(jīng)濟(jì)組織（肖云等，2010）。農(nóng)業(yè)科技中介應(yīng)是在農(nóng)業(yè)科技市場上，在科技成果供方、需方和投資方之間穿針引線，為科技成果轉(zhuǎn)化為現(xiàn)實(shí)生產(chǎn)力搭建橋梁的中間人。
“十一五”時(shí)期 ，國家加大資金投入 ，培養(yǎng)農(nóng)業(yè)科技中介，在全國31個(gè)省、自治區(qū)、直轄市的1206個(gè)縣實(shí)施了“跨世紀(jì)青年農(nóng)民科技培訓(xùn)工程”，通過項(xiàng)目直接培訓(xùn)青年骨干農(nóng)民350萬人（孫鳳，2011）。參加培訓(xùn)的農(nóng)民，多數(shù)成為科技帶頭人或科技示范戶，成為推動農(nóng)村科技進(jìn)步的重要力量。這也標(biāo)志著農(nóng)村專業(yè)化、規(guī)范化的農(nóng)業(yè)科技中介的出現(xiàn)。
（一）農(nóng)業(yè)科技中介產(chǎn)生的必然性
河北省第一產(chǎn)業(yè)的就業(yè)人數(shù)2000年有1678.12萬人，2010年下降到1464.21萬人，第一產(chǎn)業(yè)就業(yè)人員占比也由49.56%下降到37.88%（見表1），而農(nóng)林牧漁業(yè)增加值卻逐年遞增（見圖2）。其中，2010年的農(nóng)業(yè)增加值是2000年的3.4倍，林業(yè)是2.3倍，牧業(yè)是2.4倍，漁業(yè)是2.6倍。由此可以看出，傳統(tǒng)農(nóng)業(yè)逐步萎縮，越來越多的新技術(shù)、新產(chǎn)品應(yīng)用到現(xiàn)代農(nóng)業(yè)生產(chǎn)當(dāng)中。這一狀況進(jìn)而影響著農(nóng)民對于農(nóng)業(yè)科技的認(rèn)知、獲取和使用的渴望，以及農(nóng)業(yè)科技中介在農(nóng)村角色的扮演與功能的發(fā)揮。尤其是在當(dāng)前農(nóng)村經(jīng)濟(jì)市場與技術(shù)市場不斷發(fā)展的狀況下，如何調(diào)動農(nóng)業(yè)科技中介的積極性，以及培養(yǎng)、扶持與規(guī)范新型農(nóng)業(yè)科技中介的發(fā)展，關(guān)系到農(nóng)業(yè)科技傳播的效果，關(guān)系到農(nóng)民獲取、使用農(nóng)業(yè)新技術(shù)的行為，以及現(xiàn)代化農(nóng)業(yè)的發(fā)展。
（二）農(nóng)業(yè)科技中介隊(duì)伍壯大的緊迫性
雖然河北省科研創(chuàng)新成果逐年增加（見圖3），但技術(shù)成果產(chǎn)業(yè)化程度較低。歐洲工商管理學(xué)院了“全球創(chuàng)新指數(shù)”，對2011年世界上125個(gè)國家創(chuàng)新能力進(jìn)行了評估和排名。中國的創(chuàng)新指數(shù)排在第29位，2010年中國的排名是第43位（楊雁霞，2011）。雖然與以往相比，排名顯著上升，這使得我國成為唯一創(chuàng)新指數(shù)排名在前30名的發(fā)展中國家。但目前我國的科技成果轉(zhuǎn)化率大約在25%左右，真正實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)化的不足5%，與發(fā)達(dá)國家80%的轉(zhuǎn)化率相差甚遠(yuǎn)。
由于考核機(jī)制問題，農(nóng)業(yè)科技專家普遍沒有精力或者不愿意做轉(zhuǎn)化工作，導(dǎo)致很多科研成果只停留在實(shí)驗(yàn)室研發(fā)試驗(yàn)階段。我國依靠科技進(jìn)步實(shí)現(xiàn)農(nóng)業(yè)增長的科技貢獻(xiàn)率僅有48%，而發(fā)達(dá)國家高達(dá)85%，低的成果轉(zhuǎn)化率和科技貢獻(xiàn)率已經(jīng)成為我國發(fā)展現(xiàn)代農(nóng)業(yè)的瓶頸。如何提高農(nóng)業(yè)科技含量，將農(nóng)業(yè)科技成果更多、更快地轉(zhuǎn)化為現(xiàn)實(shí)生產(chǎn)力，其關(guān)鍵在于解決“人”的問題。因此，培養(yǎng)一支高素質(zhì)的農(nóng)業(yè)科技中介隊(duì)伍是我國農(nóng)產(chǎn)品市場發(fā)展的必然趨勢。
要實(shí)現(xiàn)科技創(chuàng)新、產(chǎn)業(yè)化需要資金支持。我國尚未形成由國家、地方、企事業(yè)單位、金融機(jī)構(gòu)及其他組織或個(gè)人共同投資的多渠道、多層次的投融資體系。科技成果往往具有高投入、高競爭和高風(fēng)險(xiǎn)等特點(diǎn)，這些技術(shù)能否成為現(xiàn)實(shí)的生產(chǎn)力具有不確定性，同樣也無法識別其可能帶來的社會效用和經(jīng)濟(jì)效用。財(cái)政資金介入成果轉(zhuǎn)化的可能性不大；銀行等金融機(jī)構(gòu)也缺乏科研意識，不具備甄別科研成果的能力，對科研成果轉(zhuǎn)化的積極性不高。因此，資金匱乏也進(jìn)一步限制了農(nóng)產(chǎn)品科技經(jīng)紀(jì)人的縱深發(fā)展。
風(fēng)險(xiǎn)投資與農(nóng)業(yè)科技中介的有效對接機(jī)制
作為信息服務(wù)平臺，農(nóng)業(yè)科技中介收集涉農(nóng)客戶的全面信息，經(jīng)過研究和篩選，建立客戶的信息數(shù)據(jù)庫、風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)資源庫，提供匹配咨詢等服務(wù)。農(nóng)業(yè)科技中介溝通了投資者與風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)（項(xiàng)目）、投資者與風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的信息渠道，降低了信息成本，提高了市場配置資源的效率，減少了科研開發(fā)的滯后性、重復(fù)性和投資的風(fēng)險(xiǎn)，促進(jìn)了風(fēng)險(xiǎn)資本市場的繁榮。
農(nóng)業(yè)科技風(fēng)險(xiǎn)投資與農(nóng)業(yè)科技中介是按照以下流程有效對接的：
第一階段：信息備案。農(nóng)業(yè)科技企業(yè)和風(fēng)險(xiǎn)投資到中介組織進(jìn)行備案，并提供基本信息。
第二階段：項(xiàng)目培育。中介組織利用其自身所擁有的技術(shù)和信息優(yōu)勢幫助企業(yè)不斷提高項(xiàng)目科技含量及經(jīng)營管理水平，并對優(yōu)質(zhì)企業(yè)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)投資基本知識培訓(xùn)，使其從經(jīng)營理念、技術(shù)要求等各方面最大程度地符合風(fēng)險(xiǎn)投資者的需求。
第三階段：信息提供。中介組織把信息提供給風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)和農(nóng)業(yè)科技企業(yè)，為項(xiàng)目和資金的對接提供幫助。
第四階段：項(xiàng)目篩選。農(nóng)業(yè)科技企業(yè)與風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)在中介組織的撮合下，各自按照自己的評價(jià)篩選標(biāo)準(zhǔn)，找到合作對象，完成資金與項(xiàng)目的最佳組合。
促進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)投資與農(nóng)業(yè)科技中介有效對接的措施
（一）完善相關(guān)法律法規(guī)
為了推動農(nóng)業(yè)科技風(fēng)險(xiǎn)投資事業(yè)的發(fā)展，需要加快以下幾個(gè)方面的法律支持：一是支持農(nóng)業(yè)科技企業(yè)發(fā)展和技術(shù)創(chuàng)新的法律法規(guī)。農(nóng)業(yè)科技企業(yè)是科技成果轉(zhuǎn)化的最重要載體，但由于其基礎(chǔ)薄弱和發(fā)展困難，通常需要制定專門的法律法規(guī)加以扶持，并且要建立長效機(jī)制。二是鼓勵(lì)在農(nóng)業(yè)科技領(lǐng)域投資的法律法規(guī)。制定這類法律的目的主要是保障投資者利益和吸引投資，同時(shí)也有助于引導(dǎo)資金投向，規(guī)范政策的執(zhí)行。三是風(fēng)險(xiǎn)投資中介機(jī)構(gòu)的運(yùn)作涉及大量信息及客戶的隱私，所以應(yīng)加快信息立法，解決信息自由流動問題、公共信息共享問題、知識產(chǎn)權(quán)保護(hù)問題、信息安全問題，確定部門合作及資源共享的范圍和原則及保障措施。
（二）破除地方割據(jù)并建立全國性的農(nóng)業(yè)科技中介服務(wù)體系
我國的農(nóng)村科技中介組織數(shù)量眾多，目前主要存在四類：一是以原有的農(nóng)業(yè)技術(shù)推廣站為主的農(nóng)業(yè)推廣服務(wù)體系；二是以農(nóng)業(yè)龍頭企業(yè)帶動農(nóng)業(yè)發(fā)展的農(nóng)村科技服務(wù)體系；三是以農(nóng)村專業(yè)技術(shù)協(xié)會為主要形式存在的農(nóng)村科技服務(wù)體系；四是以農(nóng)業(yè)園區(qū)形式出現(xiàn)的農(nóng)業(yè)服務(wù)體系。為改變我國目前中介機(jī)構(gòu)規(guī)模過小、設(shè)置重疊、競爭力較弱的局面，就必須要破除人為的行政分割，建立全國性的統(tǒng)一中介機(jī)構(gòu)服務(wù)體系（康偉，2003）。各地有資金需求的創(chuàng)新項(xiàng)目通過該媒介展現(xiàn)于眾，風(fēng)投資本能有效地選擇到合適的風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目。鑒于在提供中介服務(wù)的過程中會涉及大量的商業(yè)機(jī)密，而且現(xiàn)有參與農(nóng)業(yè)科技風(fēng)險(xiǎn)投資領(lǐng)域的中介組織很少，所以提議先由科技部與農(nóng)業(yè)部聯(lián)合組建中介機(jī)構(gòu)，在這個(gè)市場較完善后，再放開其他形式中介組織的進(jìn)入。
（三）加強(qiáng)中介機(jī)構(gòu)內(nèi)部整合使其組織化和規(guī)范化
面對競爭激烈的大市場，農(nóng)業(yè)科技中介機(jī)構(gòu)之間必須加強(qiáng)彼此之間的協(xié)作，使農(nóng)業(yè)科技中介隊(duì)伍逐步向組織化、規(guī)?；l(fā)展。這樣，與風(fēng)險(xiǎn)投資對接帶來的標(biāo)準(zhǔn)化管理理念意味著農(nóng)業(yè)科技中介開始步入規(guī)范化、組織化發(fā)展的軌道，加速農(nóng)業(yè)科技中介隊(duì)伍的整合。并且中介機(jī)構(gòu)要注重自律管理，提高其風(fēng)險(xiǎn)責(zé)任意識，把“以質(zhì)量求生存，以信譽(yù)求發(fā)展”當(dāng)作管理目標(biāo)，不斷改進(jìn)和創(chuàng)新管理手段，為風(fēng)險(xiǎn)資本市場提供專業(yè)化服務(wù)。
（四）積極推動農(nóng)業(yè)科技保險(xiǎn)業(yè)務(wù)發(fā)展
保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)根據(jù)農(nóng)業(yè)科技企業(yè)的特點(diǎn)，積極開發(fā)適合農(nóng)業(yè)科技創(chuàng)新的保險(xiǎn)產(chǎn)品，積累農(nóng)業(yè)科技保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)數(shù)據(jù)，科學(xué)確定保險(xiǎn)費(fèi)率。加快培育和完善農(nóng)業(yè)科技保險(xiǎn)市場，在農(nóng)業(yè)科技企業(yè)自主創(chuàng)業(yè)、并購以及戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)等方面提供保險(xiǎn)支持，進(jìn)一步拓寬科技保險(xiǎn)服務(wù)領(lǐng)域。
參考文獻(xiàn)：
1.任天元.風(fēng)險(xiǎn)投資的運(yùn)作與評估[M].中國經(jīng)濟(jì)出版社，2000
2.肖云，王靜.農(nóng)業(yè)科技經(jīng)紀(jì)人發(fā)展的障礙與對策—以重慶農(nóng)村經(jīng)紀(jì)人的調(diào)研為例[J].科技管理研究，2010（9）
3.孫鳳.農(nóng)村科技經(jīng)紀(jì)人的角色扮演與功能演變：以江蘇為例[J].重慶社會科學(xué)，2011（4）