時(shí)間：2023-08-24 17:15:04
導(dǎo)語(yǔ)：在項(xiàng)目投資和證券投資的撰寫(xiě)旅程中，學(xué)習(xí)并吸收他人佳作的精髓是一條寶貴的路徑，好期刊匯集了九篇優(yōu)秀范文，愿這些內(nèi)容能夠啟發(fā)您的創(chuàng)作靈感，引領(lǐng)您探索更多的創(chuàng)作可能。
［關(guān)鍵詞］自由現(xiàn)金流；公司治理；投資者情緒；證券投資
基金項(xiàng)目：本文為廣東省教育廳、廣東高校優(yōu)秀青年創(chuàng)新人才培育計(jì)劃項(xiàng)目“上市公司證券投資的盈余管理與信息披露研究" 的階段性研究成果（主持人：吳戰(zhàn)篪，編號(hào)：wym09050），并獲“中央高?；究蒲袠I(yè)務(wù)費(fèi)專(zhuān)項(xiàng)資金（暨南大學(xué)創(chuàng)新基金：A股市場(chǎng)估值的心理因素研究，課題編號(hào)：wym09050）”以及“暨南大學(xué)優(yōu)秀本科推免研究生科研創(chuàng)新培育計(jì)劃項(xiàng)目”的資助。
作者簡(jiǎn)介：吳戰(zhàn)篪（1975―），男，暨南大學(xué)會(huì)計(jì)系(廣州，510632)，副教授。研究方向：公司投融資與盈余管理。
李曉龍(1987―)，男，暨南大學(xué)會(huì)計(jì)系(廣州，510632)，碩士研究生。研究方向：財(cái)務(wù)管理與證券投資。
一、引 言
我國(guó)上市公司普遍參與證券投資，就非金融類(lèi)公司而言，2007年參與證券投資的有706家，2008年雖有金融危機(jī)，但參與的仍有697家，2009年為731家，2010年多達(dá)757家，近一半的非金融類(lèi)上市公司參與了短期證券投資。上市公司對(duì)證券市場(chǎng)的投資如果出于資金管理或戰(zhàn)略并購(gòu)的需要，則是一種正常的投資理財(cái)，但過(guò)度投資于證券市場(chǎng)，則是一種非效率投資。因?yàn)閺墓咀陨韥?lái)看，非金融類(lèi)上市司并不具備基金、證券等專(zhuān)業(yè)機(jī)構(gòu)投資者所具有的資源優(yōu)勢(shì)。從市場(chǎng)總體來(lái)看，如果非金融類(lèi)公司將從證券市場(chǎng)取得的資金再重復(fù)運(yùn)用于證券投資，很可能導(dǎo)致虛擬經(jīng)濟(jì)膨脹而實(shí)體經(jīng)濟(jì)不足，不利于證券市場(chǎng)穩(wěn)定健康發(fā)展和發(fā)揮其資源優(yōu)化配置功能。
監(jiān)管機(jī)構(gòu)一直高度重視上市公司對(duì)證券市場(chǎng)的投資，并從公司治理的角度設(shè)計(jì)了一系列控制措施遏制上市公司的過(guò)度證券投資。2007年，深圳證券交易所了《上市公司信息披露工作指引第4號(hào)――證券投資》（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“指引”）。該“指引”規(guī)定了上市公司不得利用新股募集資金或者銀行信貸資金進(jìn)入股市。明確“上市公司證券投資總額占公司最近一期經(jīng)審計(jì)凈資產(chǎn)10%以上，且絕對(duì)金額超過(guò)1000萬(wàn)元人民幣的，應(yīng)在投資之前經(jīng)董事會(huì)審議批準(zhǔn)并及時(shí)履行信息披露義務(wù)”；“上市公司證券投資總額占公司最近一期經(jīng)審計(jì)凈資產(chǎn)50%以上，且絕對(duì)金額超過(guò)5000萬(wàn)元人民幣的，或根據(jù)公司《章程》規(guī)定應(yīng)提交股東大會(huì)審議的，公司在投資之前除按照前款規(guī)定及時(shí)披露外，還應(yīng)提交股東大會(huì)審議。在召開(kāi)股東大會(huì)時(shí)，除現(xiàn)場(chǎng)會(huì)議外，公司還應(yīng)向投資者提供網(wǎng)絡(luò)投票渠道進(jìn)行投票”。
基于上述背景，本文首先檢驗(yàn)了非金融類(lèi)上市公司是否存在過(guò)度證券投資現(xiàn)象，發(fā)現(xiàn)在2007年至2010年間每年均存在100到200多家上市公司存在過(guò)度證券投資現(xiàn)象。其次為解釋其形成原因，本文對(duì)公司治理結(jié)構(gòu)變量與過(guò)度證券投資量之間進(jìn)行相關(guān)性檢驗(yàn)，發(fā)現(xiàn)二者并無(wú)顯著相關(guān)性；最后通過(guò)對(duì)投資者情緒與過(guò)度證券投資量的檢驗(yàn)，發(fā)現(xiàn)過(guò)度證券投資與投資者情緒存在顯著的正相關(guān)性。研究結(jié)果表明我國(guó)上市公司過(guò)度證券投資的成因并非由于公司治理結(jié)構(gòu)不完善，而是投資者情緒的高漲。
二、理論分析與假設(shè)提出
由于有價(jià)證券可以轉(zhuǎn)化為現(xiàn)金，詹姆斯（1971）［1］將企業(yè)短期有價(jià)證券組合分為備用現(xiàn)金、可控現(xiàn)金和自由現(xiàn)金三部分。若企業(yè)期初自由現(xiàn)金較多，企業(yè)在下一會(huì)計(jì)年度內(nèi)會(huì)增加有價(jià)證券從而提高資金管理的收益。由于企業(yè)對(duì)其負(fù)債具有還本付息的壓力，當(dāng)企業(yè)負(fù)債較高時(shí)，證券投資的自由現(xiàn)金部分較少，而公司規(guī)模較大的企業(yè)，更有能力對(duì)證券投資進(jìn)行專(zhuān)業(yè)化經(jīng)營(yíng)。Myers(1977)［2］(147-175)認(rèn)為低成長(zhǎng)性企業(yè)由于缺乏投資機(jī)會(huì)則擁有大量自由現(xiàn)金流，而投資一些短期高風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目，因此當(dāng)公司的銷(xiāo)售增長(zhǎng)率和資產(chǎn)收益率較低時(shí)，上市公司會(huì)選擇證券投資來(lái)提高收益率。上述分析表明企業(yè)正常的證券投資量由公司的自由現(xiàn)金、資產(chǎn)負(fù)債率、公司規(guī)模和公司的主業(yè)投資機(jī)會(huì)決定，為此本文借鑒Richardson( 2006)［3］(159-189)對(duì)過(guò)度投資的判定方法以及“指引”對(duì)過(guò)度證券投資的判斷，認(rèn)為若公司的實(shí)際投資量超過(guò)正常投資量，且達(dá)到“指引”提出的需進(jìn)行信息披露的第一項(xiàng)標(biāo)準(zhǔn)，即證券投資總量超過(guò)1000萬(wàn)，則為過(guò)度證券投資。
由于“指引”試圖通過(guò)公司治理機(jī)制來(lái)遏制過(guò)度證券投資，因此本文首先研究過(guò)度證券投資是否源于公司治理結(jié)構(gòu)不完善。Jensen 和Meckling 指出股東與經(jīng)理之間存在著利益沖突，［4］(305-360)主要體現(xiàn)在管理層對(duì)待項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)的態(tài)度和方式可能與股東不同。這種沖突反映在企業(yè)投資領(lǐng)域就是各種非效率投資行為，而過(guò)度證券投資顯然是一種非效率的短期投資行為。管理者為什么會(huì)選擇短期投資呢？Narayanan（1985）［5］(1469-1484)指出當(dāng)職業(yè)經(jīng)理人市場(chǎng)不能完全確定其價(jià)值前，管理者會(huì)選擇次優(yōu)的短期項(xiàng)目，增長(zhǎng)公司當(dāng)前業(yè)績(jī)，使自身獲得更高薪酬。Lundstrum（2002）［6］(353-371)認(rèn)為在經(jīng)理人市場(chǎng)和股東根據(jù)投資項(xiàng)目的業(yè)績(jī)推斷經(jīng)理能力的情況下，經(jīng)理人為了提高自己的職業(yè)聲望和將來(lái)的報(bào)酬，就可能過(guò)分追求短期結(jié)果。
依據(jù)上述研究，本文認(rèn)為管理者可能從自身利益（提高薪酬，保留職位）的角度選擇過(guò)度短期證券投資從而提高短期業(yè)績(jī)、有損公司的長(zhǎng)期價(jià)值。較好的公司治理則有助于抑制管理者“投資短視”。在公司治理激勵(lì)機(jī)制中，較高的管理層持股有助于管理者的利益與公司的長(zhǎng)遠(yuǎn)利益掛鉤，從而減少其對(duì)短期薪酬的關(guān)注；在公司約束機(jī)制中，公司實(shí)際控制人持股比率和獨(dú)立董事的數(shù)量越大，則對(duì)管理者的監(jiān)督越強(qiáng)，降低了管理者和股東的信息不對(duì)稱(chēng)，有助于抑制管理者的短期投機(jī)動(dòng)機(jī)；另外公司過(guò)高的管理費(fèi)用意味著公司管理者的在職消費(fèi)較多，公司治理機(jī)制的效果存在問(wèn)題。為此，本文提出假設(shè)1：
上市公司的過(guò)度證券投資量與管理者持股、公司實(shí)際控制者持股比率、獨(dú)立董事的數(shù)量、管理費(fèi)用呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。
傳統(tǒng)財(cái)務(wù)理論假定企業(yè)的經(jīng)理人與投資者都是追求效用最大化的理性決策者, 嘗試通過(guò)激勵(lì)約束機(jī)制, 完善公司治理，使得公司管理人員按照股東利益最大化原則行事。實(shí)際上，公司的投資者與管理者并不總是理性，“指引”寄望于通過(guò)公司治理機(jī)制遏制上市公司過(guò)度證券投資可能難以發(fā)揮有效作用。行為財(cái)務(wù)理論從投資者非理性的角度出發(fā)研究了投資者情緒對(duì)公司投資決策的影響?！肮蓹?quán)融資渠道模型”認(rèn)為投資者情緒會(huì)影響企業(yè)的股權(quán)融資數(shù)量和成本，從而影響投資行為。Stein( 1996)［7］(429-455)的“市場(chǎng)時(shí)機(jī)選擇模型”認(rèn)為理性的管理者會(huì)通過(guò)選擇市場(chǎng)時(shí)機(jī)來(lái)發(fā)行或回購(gòu)股票，進(jìn)而影響投資項(xiàng)目。Baker、Stein and Wurgler (2003)［8］(203-218)的研究表明投資水平與股價(jià)之間存在正向關(guān)系, 股權(quán)融資依賴程度越高, 企業(yè)投資對(duì)股價(jià)波動(dòng)就越敏感。Polk and Sapienza（2009)［9］(187-217)認(rèn)為在不存在融資約束的情況下，管理者可能增加（減少）投資以主動(dòng)迎合投資者高漲（悲觀）的情緒, 而迎合程度取決于股東的預(yù)期與企業(yè)的不透明程度。花貴如等（2010）［10］(49-55)以中國(guó)市場(chǎng)的經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)研究表明，投資者情緒與企業(yè)過(guò)度投資正相關(guān), 而與投資不足負(fù)相關(guān)。上述研究表明在投資者情緒高漲而管理者理性的假定下，管理者可能因股價(jià)高漲、融資成本較低而融入資金，這可能導(dǎo)致企業(yè)的過(guò)度投資，即使管理者不融入股權(quán)資金，也可能出于迎合投資者非理性的需求來(lái)過(guò)度投資。由于短期證券投資對(duì)企業(yè)資金的敏感性，即使“指引”限制了利用募集資金進(jìn)行證券投資，管理者也可能因?yàn)橘Y金總量充足來(lái)加大投資證券市場(chǎng)。從迎合角度來(lái)看，由于我國(guó)證券市場(chǎng)的非理性，管理者可能因市場(chǎng)投資者情緒的高漲加大證券投資來(lái)提升短期業(yè)績(jī)從而迎合短視的股東，這樣的行為源于管理者可以利用現(xiàn)行會(huì)計(jì)準(zhǔn)則對(duì)證券投資收益進(jìn)行盈余管理（吳戰(zhàn)篪、羅紹德、王偉，2009）。［11］(42-49)如果放松管理者理性的假定，則結(jié)果更為確定，在投資者情緒高漲時(shí)，非理性的管理者會(huì)受到市場(chǎng)投資情緒的感染，表現(xiàn)出類(lèi)似基金經(jīng)理的“羊群行為”。為此本文提出假設(shè)2：
上市公司過(guò)度證券投資量與投資者情緒呈正相關(guān)關(guān)系。
三、研究設(shè)計(jì)
論文首先借鑒Richardson (2006)研究企業(yè)過(guò)度投資的模型，依據(jù)模型(1)估算出上市公司正常證券投資水平，若模型的殘差項(xiàng)為正，則表明過(guò)度投資，為負(fù)則投資不足。由于按該方法不存在投資正常的公司，為此本文認(rèn)為若殘差項(xiàng)為正的公司同時(shí)達(dá)到“指引”提出的證券投資總量超過(guò)1000萬(wàn)，才成為過(guò)度證券投資的公司。隨后，用過(guò)度證券投資公司的回歸殘差（上市公司實(shí)際的證券投資減去估算的證券投資）作為因變量來(lái)考察過(guò)度證券投資。
ASItAssett-1=β0+β1Casht-1Assett-1+β2Levt-1+β31Assett-1+β4Inst-1〖〗Assett-1+β5Growtht-1+β6Roat-1+β7∑Industry+β8∑Year+ε(1)
其中：ASIt為t年的平均證券投資量，Casht-1、Levt-1、Assett-1、Inst-1、Growtht-1、Roat-1分別為上期年末的自有現(xiàn)金、資產(chǎn)負(fù)債率、總資產(chǎn)、證券投資量、銷(xiāo)售增長(zhǎng)率、資產(chǎn)收益率，Industry 、Year為行業(yè)和年份變量。
其次，本文采用模型2檢驗(yàn)假說(shuō)1，考察公司治理機(jī)制是否對(duì)上市公司過(guò)度證券投資具有一定的抑制作用。具體模型如式(2)所示：
Overt(Undert)=β0+β1SR_SMt+β2SR_Accontrolt+β3RAEt+β4IdRt+β5Casht-1Assett-1+β6Levt-1+β7Inst-1Assett-1+β8Roat-1+β9∑Industry+β10∑Year+ε(2)
其中：Overt和Undert分別指代公司證券投資量過(guò)度和不足；SR_SMt為高管持股比率；SR_Accontrolt為實(shí)際控制者所占股權(quán)比例；RAEt為管理費(fèi)用和營(yíng)業(yè)總收入的比值；IdRt為獨(dú)立董事占董事會(huì)總?cè)藬?shù)的比例。根據(jù)模型(1)的研究，擬采用期初現(xiàn)金持有比率、資產(chǎn)負(fù)債率、上年證券投資量、資產(chǎn)收益率、行業(yè)和年份作為控制變量。
最后，本文采用模型3檢驗(yàn)假說(shuō)2，以考察投資者情緒對(duì)過(guò)度證券投資量的影響。本文借鑒Polk 和 Sapienza (2009)、花貴如（2010）等的研究，選用動(dòng)量指標(biāo)上市公司年累積收益率（CUReturn）、股票的市盈率（PE）和年份變量（Year）作為投資者情緒的指標(biāo)。具體模型如(3)所示：
Overt(Undert)=β0+β1PEt+β2CUReturnt+β3∑Year+β4Casht-1Assett-1+β5Levt-1+β6Inst-1Assett-1+β7Roat-1+β8∑Industry+ε(3)
其中：Overt和Undert分別指代公司證券投資量過(guò)度和不足；PEt為市盈率，CUReturnt為股票的累積年收益率，Year為年份變量，用來(lái)衡量市場(chǎng)整體情緒對(duì)證券投資的影響，其他控制變量與模型(2)類(lèi)似。
四、檢驗(yàn)結(jié)果和分析
（一）樣本與數(shù)據(jù)來(lái)源
本文的數(shù)據(jù)全部來(lái)自CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)、RESSET數(shù)據(jù)庫(kù)，數(shù)據(jù)處理使用SAS 91和Excel 2007。在數(shù)據(jù)選取上，考慮到金融保險(xiǎn)類(lèi)行業(yè)特殊性，本文擬采用2007-2010年間在我國(guó)A股市場(chǎng)上的非金融保險(xiǎn)類(lèi)上市公司的年報(bào)數(shù)據(jù)。關(guān)于證券投資量的計(jì)算，采用“交易性金融資產(chǎn)”及“可供出售金融資產(chǎn)”、“持有到期投資”三個(gè)科目數(shù)據(jù)之和。對(duì)于尚未使用新準(zhǔn)則的2006年，采用“短期投資”科目的數(shù)據(jù)替代。在樣本選取上，首先根據(jù)《上市公司行業(yè)分類(lèi)指引》將金融類(lèi)行業(yè)的樣本剔除。其次，剔除ST和PT等存在特殊交易和變量缺失的數(shù)據(jù)，總共得到2666個(gè)樣本。
（二）上市公司過(guò)度證券投資檢驗(yàn)
本文用模型(1)檢驗(yàn)了是否存在過(guò)度證券投資，如表1所示，我國(guó)有接近50%的非金融類(lèi)A股上市公司參與證券投資，且存在一定程度的過(guò)度證券投資。研究發(fā)現(xiàn)，公司證券投資量與公司期初現(xiàn)金顯著正相關(guān)，而與資產(chǎn)負(fù)債率、資產(chǎn)收益率顯著負(fù)相關(guān)，而公司資產(chǎn)規(guī)模、營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率對(duì)公司證券投資影響不明顯。此外，信息技術(shù)業(yè)、房地產(chǎn)業(yè)等主業(yè)迅速增長(zhǎng)的企業(yè)證券投資量較少；2007年的系數(shù)顯著正相關(guān)，說(shuō)明證券投資受到市場(chǎng)整體情況的影響。
（三）公司治理機(jī)制與公司證券投資的實(shí)證檢驗(yàn)結(jié)果與分析
表2列示了模型(2)的檢驗(yàn)結(jié)果。本文除檢驗(yàn)過(guò)度證券投資公司的過(guò)度證券投資量與公司治理結(jié)構(gòu)變量的關(guān)系外，還以非過(guò)度證券投資公司為參照。結(jié)果發(fā)現(xiàn)，過(guò)度證券投資量(Over)與所有公司治理結(jié)構(gòu)變量均不存在相關(guān)性，表明公司治理結(jié)構(gòu)的好壞不是過(guò)度證券投資的成因。非過(guò)度證券投資量（Under，殘差的絕對(duì)值）僅與管理費(fèi)用負(fù)相關(guān)，這表明公司治理結(jié)構(gòu)并不能有效遏制上市公司過(guò)度證券投資。
（四）投資者情緒與公司證券投資的實(shí)證檢驗(yàn)結(jié)果與分析
表3列示了模型(3)的檢驗(yàn)結(jié)果。本文除檢驗(yàn)過(guò)度證券投資公司的過(guò)度證券投資量與投資者情緒的關(guān)系外，還以非過(guò)度證券投資公司為參照。結(jié)果發(fā)現(xiàn)，在過(guò)度投資樣本中，公司的估值水平（PE）與上市公司過(guò)度證券投資量不存在相關(guān)性，這表明“股權(quán)融資渠道”并不構(gòu)成過(guò)度證券投資的動(dòng)因，這可能是因?yàn)樯罱凰摹爸敢睂?duì)募集資金用于證券投資進(jìn)行了較嚴(yán)格地限制。而公司年累積收益率（CUReturn）與上市公司過(guò)度證券投資量（Over）呈顯著地正相關(guān)，這說(shuō)明“迎合渠道”構(gòu)成了過(guò)度證券投資的動(dòng)因，管理者因公司投資者情緒的高漲進(jìn)行短期證券投機(jī)以迎合部分投資者需求，而該項(xiàng)收益在現(xiàn)有會(huì)計(jì)準(zhǔn)則下可以通過(guò)盈余管理的方式提高公司的短期業(yè)績(jī)，這滿足了短視性股東的要求。而衡量市場(chǎng)整體投資者情緒的年份變量Year中2007年（Yearl）的系數(shù)與過(guò)度投資量顯著正相關(guān)，由于2007年是公認(rèn)的大牛市，這表明上市公司管理者在市場(chǎng)整體投資者情緒高漲時(shí)受到投資者情緒的感染，加大對(duì)證券市場(chǎng)的投資，管理者如同普通中小散戶一樣具有“羊群效應(yīng)”。與之對(duì)應(yīng)的是，在非過(guò)度投資樣本中，公司投資者情緒的指標(biāo)（CUReturn）與投資不足量（Under，殘差的絕對(duì)值）負(fù)相關(guān)，說(shuō)明公司投資者情緒越高，證券投資不足越少，投資者情緒對(duì)證券投資不足具有抑制作用；而市場(chǎng)整體投資者情緒指標(biāo)與投資不足呈正相關(guān)關(guān)系，這表明在非過(guò)度證券投資公司中的管理者是理性的，恰好說(shuō)明過(guò)度證券投資公司的管理者和投資者都存在非理性因素。
（五）穩(wěn)健性檢驗(yàn)
為了檢驗(yàn)上述結(jié)論的穩(wěn)健性，本文仿效辛清泉等( 2007)［12］(110-122)的穩(wěn)健性測(cè)試, 將模型的殘差按大小等分成三組，殘差最大的一組為投資過(guò)度組，殘差最小的一組為投資不足組，回歸分析發(fā)現(xiàn)，過(guò)度證券投資的公司有889家，與投資者情緒、期初現(xiàn)金等顯著正相關(guān)；而證券投資不足的公司有1103家，與期初現(xiàn)金、年份變量顯著相關(guān)，而與投資者情緒不相關(guān)，支持前文論述。
五、研究結(jié)論與啟示
本文的研究結(jié)果表明：（1）我國(guó)上市公司普遍參與證券投資，且存在一定的過(guò)度證券投資現(xiàn)象；（2）我國(guó)上市公司過(guò)度證券投資的動(dòng)因并非基于公司治理結(jié)構(gòu)不完善下管理者對(duì)股東利益的侵犯；（3）在公司投資者情緒高漲時(shí)，上市公司的管理者存在對(duì)投資者情緒的“理性迎合”動(dòng)機(jī)，這是過(guò)度證券投資的重要原因之一；（4）在市場(chǎng)整體投資者情緒高漲時(shí)，管理者會(huì)受到投資者情緒的感染從而加大對(duì)證券市場(chǎng)的投資，是過(guò)度證券投資現(xiàn)象的另一重要成因。
過(guò)度證券投資是一種非效率性投資，不利于公司價(jià)值最大化和市場(chǎng)整體資源優(yōu)化配置。正如Richardson(2006)所認(rèn)為的那樣，①本文的研究結(jié)果也表明公司治理同過(guò)度證券投資的關(guān)系很小，而同投資者情緒的關(guān)系很大，這涉及到投資者和管理者非理性的問(wèn)題。在管理者并非出于侵犯公司股東利益，而是迎合投資者情緒或受投資者情緒感染的情況下，僅通過(guò)公司治理機(jī)制來(lái)規(guī)范上市公司的證券投資行為是遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠的，所以“指引”通過(guò)信息披露或者表決機(jī)制難以改變管理者的非理。必須加強(qiáng)投資者和管理者教育，使其認(rèn)識(shí)到過(guò)度證券投資行為的危害或許是更有效的途徑。
注 釋?zhuān)?/p>
①Richardson(2006)認(rèn)為，同眾多研究者的結(jié)論一樣，公司治理結(jié)構(gòu)同公司價(jià)值或公司決策的制定相關(guān)性較弱，在大樣本的背景下，僅僅有一些公司的治理措施同過(guò)度投資相關(guān)，例如擁有較積極的股東和一定反收購(gòu)條款的公司，其過(guò)度投資的可能性很小。
主要參考文獻(xiàn)：
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Corporate Governance, Investor Emotion and Over-investment on Securities
Wu Zhanchi1 Li Xiaolong2Abstract:According to the data of listed firms from 2007- 2010 in Chinese capital market after the implementation of new accounting standards, this paper empirically analyzes the deep-seated motivations of Chinese listed companies securities investment. The results show that Chinese listed companies generally invest in securities, and there is a certain degree of over-investment in securities. Single corporate governance measures are not effective; investor sentiment has a significant impact on securities investment of listed companies. The results also suggest that corporate governance should consider investor sentiment.
我國(guó)存在的私募證券投資基金與海外對(duì)沖基金，共同構(gòu)成完整的商業(yè)基金體系。國(guó)內(nèi)私募證券基金主要受到金融產(chǎn)品交易合約、低位買(mǎi)回低位賣(mài)出缺位機(jī)制、不完全開(kāi)放資本的影響，以上基金運(yùn)行手段共同維持證券基金管理與流轉(zhuǎn)。本文主要探討國(guó)內(nèi)私募證券投資基金與海外對(duì)沖基金比較，通過(guò)分析國(guó)內(nèi)私募證券投資基金與海外對(duì)沖基金存在的差異，指出私募證券投資基金自身的優(yōu)點(diǎn)與面臨的困境。
關(guān)鍵詞：
國(guó)內(nèi)私募證券；投資基金；海外對(duì)沖基金
一、私募證券投資基金與海外對(duì)沖基金的定義分類(lèi)
私募證券投資基金主要籌資對(duì)象集中于小群體，專(zhuān)門(mén)面向小群體進(jìn)行半公開(kāi)性質(zhì)的融資。小群體指的是那些熟悉私募證券投資流程、具有專(zhuān)業(yè)投資經(jīng)驗(yàn)的群體，這些群體的私募證券投資不受?chē)?guó)家投資制度的限制。私募證券投資基金的發(fā)展群體較小，不能對(duì)社會(huì)所有群體開(kāi)展融資工作，因此產(chǎn)生的利益也較少。私募證券投資基金分為多種基金種類(lèi)，私募證券投資基金不以公司上市與否作為籌資的標(biāo)準(zhǔn)，而是根據(jù)公司的證券數(shù)額作為籌資的指標(biāo)。上市企業(yè)投資、有價(jià)證券投資與證券附加產(chǎn)品的投資，都可以作為私募證券投資基金的投資。國(guó)內(nèi)私募證券投資基金、國(guó)內(nèi)私募股權(quán)投資基金、海外對(duì)沖基金、海外風(fēng)險(xiǎn)投資基金，共同形成完整的投資基金體系。國(guó)內(nèi)私募股權(quán)投資基金、海外風(fēng)險(xiǎn)投資基金，都屬于非公開(kāi)籌資的資金發(fā)展模式。而他們所籌集到的投資基金，也全部用于非上市企業(yè)的投資活動(dòng)中。在投資基金注入到非上市企業(yè)后，私募股權(quán)投資人會(huì)根據(jù)自己的意圖展開(kāi)公司的運(yùn)作活動(dòng)。在不斷的管理運(yùn)作中非上市企業(yè)的資產(chǎn)會(huì)成倍增長(zhǎng)，在非上市企業(yè)成為上市企業(yè)后，私募股權(quán)投資人就會(huì)從公司撤出自己的投資資金。這種模式的投資一方面能夠規(guī)避眾多的股權(quán)投資風(fēng)險(xiǎn)，另一方面也能夠使私募股權(quán)投資人獲得最大的利益收入。這種投資的投資時(shí)間段，產(chǎn)生的效果較好。國(guó)內(nèi)私募證券投資基金注重穩(wěn)健性投資，與海外對(duì)沖基金相比，它的投資策略相對(duì)保守、投資產(chǎn)生的利益較小。海外對(duì)沖基金主要定義為：金融期貨、金融期權(quán)、金融組織三者通過(guò)緊密的聯(lián)合，運(yùn)用對(duì)沖交易方式、高風(fēng)險(xiǎn)投資方式完成的金融基金投資活動(dòng)。海外對(duì)沖基金運(yùn)用金融杠桿體系作為基金投資的指導(dǎo)體系，具有高風(fēng)險(xiǎn)高回報(bào)的投資特點(diǎn)。海外對(duì)沖基金的投資人具有復(fù)雜的身份特征，他們擁有著雄厚的資產(chǎn)和豐富的投資經(jīng)驗(yàn)。海外對(duì)沖基金投資者的流動(dòng)資金至少要在數(shù)百萬(wàn)美元以上，他們的投資活動(dòng)具有更大的靈活性與更高的風(fēng)險(xiǎn)。海外對(duì)沖基金作為主要的組織架構(gòu)基金，他們主要通過(guò)設(shè)立投資平臺(tái)吸引基金注冊(cè)用戶來(lái)獲得收益，也就是通過(guò)吸納高額資金來(lái)獲得收益。海外對(duì)沖基金具有多種不同的投資策略，主要分為：宏觀投資策略、市場(chǎng)趨勢(shì)策略、重大事件變動(dòng)策略、價(jià)值套利策略等。它們可以根據(jù)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)、全球政策的變動(dòng)情況，適時(shí)調(diào)整自身的投資策略。它們的主要投資對(duì)象為流動(dòng)性強(qiáng)、交易量大的投資產(chǎn)品，這種產(chǎn)品會(huì)隨著市場(chǎng)的變動(dòng)產(chǎn)生不同幅度的波動(dòng)。而海外對(duì)沖基金也會(huì)制定一系列的風(fēng)險(xiǎn)管理措施，保障投資者的資金安全。大多數(shù)海外對(duì)沖基金投資機(jī)構(gòu)都設(shè)有專(zhuān)業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)管理團(tuán)隊(duì)，運(yùn)用先進(jìn)的風(fēng)險(xiǎn)管理技術(shù)對(duì)投資資金進(jìn)行監(jiān)控。國(guó)內(nèi)證券市場(chǎng)相比于國(guó)外證券市場(chǎng)而言，缺乏良性的交易機(jī)制進(jìn)行引導(dǎo)。由于私募證券投資基金不受基金法律的保護(hù)，而私募證券投資基金也不存在多頭交易機(jī)制；因此私募證券投資基金想要轉(zhuǎn)變?yōu)楹Ｍ鈱?duì)沖基金，還存在著多方面的難題。私募證券投資基金沒(méi)有盈虧相抵、資產(chǎn)套現(xiàn)的股指交易合同，也不存在股票選擇權(quán)金融工具，所以其真正的融資渠道與融資范圍非常小。私募證券投資基金自身的缺陷、基金法律的限制，都會(huì)阻礙私募證券投資基金的發(fā)展。
二、金融產(chǎn)品交易合約與低位買(mǎi)回低位賣(mài)出機(jī)制的缺失
使私募證券投資基金不能抵御證券市場(chǎng)的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)海外對(duì)沖基金也屬于私募型證券基金，它與國(guó)內(nèi)的私募證券投資基金，有著相同的投資方式與投資產(chǎn)品。但海外對(duì)沖基金最明顯的特征是，它通過(guò)多種投資方式的綜合，來(lái)降低某一項(xiàng)投資產(chǎn)品所產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)。這種方向相反、數(shù)量相當(dāng)、盈虧相抵的投資方式，能夠有效規(guī)避市場(chǎng)中的不確定因素。但目前我們所說(shuō)的海外對(duì)沖基金，有一部分采用盈虧相抵的投資方式，另一部分采用其他的投資方式。但各種投資方式間可以進(jìn)行自由的轉(zhuǎn)換，非對(duì)沖投資方式可以轉(zhuǎn)化為對(duì)沖投資方式，對(duì)沖投資方式也可以轉(zhuǎn)化為非對(duì)沖投資方式。多種投資方式的綜合運(yùn)用，能夠降低市場(chǎng)、國(guó)家政策等非穩(wěn)定因素造成的風(fēng)險(xiǎn)，卻不能降低穩(wěn)定因素造成的風(fēng)險(xiǎn)。目前我國(guó)私募證券投資基金所存在的風(fēng)險(xiǎn)，大多是穩(wěn)定因素風(fēng)險(xiǎn)；而歐美發(fā)達(dá)國(guó)家的海外對(duì)沖基金所存在的風(fēng)險(xiǎn)，大多為非穩(wěn)定因素風(fēng)險(xiǎn)。非穩(wěn)定因素風(fēng)險(xiǎn)在海外對(duì)沖基金風(fēng)險(xiǎn)中占有75％的比例，而穩(wěn)定因素風(fēng)險(xiǎn)只占有其中的25％。我國(guó)并未推行債券利率市場(chǎng)化，那些債券公司并不能享受與銀行同等的待遇。因此債券利率的波動(dòng)對(duì)我國(guó)居民與企業(yè)的影響較小，債券融資并不存在較大的收益或虧損狀況，因此也不需要采用盈虧相抵的對(duì)沖投資方式予以支持。但隨著我國(guó)金融行業(yè)的迅速發(fā)展，債券利率市場(chǎng)化已成為行業(yè)發(fā)展的必然趨勢(shì)。因此盈虧相抵的對(duì)沖投資方式也會(huì)逐漸應(yīng)用在我國(guó)的債券投資市場(chǎng)中。我國(guó)的私募證券投資基金不存在盈虧相抵、資產(chǎn)套現(xiàn)的股指交易合同，也沒(méi)有配備相應(yīng)的多頭交易機(jī)制。所以私募證券投資基金只能投入金融市場(chǎng)獲得利潤(rùn)，不能有效規(guī)避市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。在證券交易市場(chǎng)交易產(chǎn)品股指下降的情況下，私募證券投資基金不能依托其他的交易產(chǎn)品來(lái)獲得相應(yīng)的利潤(rùn)，也就不能規(guī)避穩(wěn)定因素所帶來(lái)的投資風(fēng)險(xiǎn)。而海外對(duì)沖基金由于采用多頭交易的投資策略，它能夠通過(guò)方向相反、數(shù)量相當(dāng)、盈虧相抵的對(duì)沖投資，來(lái)規(guī)避穩(wěn)定因素所產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)。海外對(duì)沖基金統(tǒng)計(jì)分析表明：上世紀(jì)90年代至2000年間，海外對(duì)沖基金的債券利率低于標(biāo)準(zhǔn)普爾股票價(jià)格指數(shù)，而自從2000年后，海外對(duì)沖基金的債券利率迅速上漲，成為全球投資基金的主要盈利產(chǎn)品。海外對(duì)沖基金分為很多不同的種類(lèi)，不同投資者可以根據(jù)自身的投資策略、投資喜好，來(lái)選擇適合自己的投資項(xiàng)目。海外對(duì)沖基金與私募證券投資基金一樣，也有很多的非多頭交易投資項(xiàng)目。這些非多頭交易投資項(xiàng)目不以規(guī)避穩(wěn)定投資風(fēng)險(xiǎn)，作為主要的投資目的，而以穩(wěn)健的投資收益作為主要投資目標(biāo)。國(guó)內(nèi)的私募證券投資基金在不具備低位買(mǎi)回低位賣(mài)出機(jī)制的前提下，它無(wú)法利用多頭交易投資方式進(jìn)行金融投資；也不可能通過(guò)選擇不同的投資策略，來(lái)規(guī)避存在的穩(wěn)定投資風(fēng)險(xiǎn)。通過(guò)對(duì)國(guó)內(nèi)私募證券投資基金債券利率分析，我們得出：相比于海外對(duì)沖基金的債券利率，國(guó)內(nèi)私募證券投資基金債券利率的穩(wěn)定性，要低于國(guó)內(nèi)普爾股票價(jià)格指數(shù)的債券利率；但國(guó)內(nèi)私募證券投資基金不具備低位買(mǎi)回低位賣(mài)出機(jī)制，也沒(méi)有多頭交易的對(duì)沖支持，所以國(guó)內(nèi)私募證券投資基金債券利率，仍舊高于海外對(duì)沖基金的債券利率，也就是說(shuō)國(guó)內(nèi)私募證券投資基金債券所產(chǎn)生的波動(dòng)更大。在穩(wěn)定風(fēng)險(xiǎn)因素到來(lái)的時(shí)候，國(guó)內(nèi)私募證券投資基金受到的影響更大。目前我國(guó)頒布新的證券公司債券融資管理辦法，針對(duì)國(guó)內(nèi)私募證券投資基金不具備低位買(mǎi)回低位賣(mài)出機(jī)制、不存在多頭交易對(duì)沖工具的情況，進(jìn)行制度上的開(kāi)放與改革。自從國(guó)家推出盈虧相抵、資產(chǎn)套現(xiàn)的股指交易合同以后，國(guó)內(nèi)私募證券投資基金能夠利用多頭交易機(jī)制、盈虧相抵的對(duì)沖方式投資，將自身投資的股票、基金分布在不同的產(chǎn)品上。各種股票、基金的綜合投資，能夠緩沖單一投資投資所面臨的穩(wěn)定風(fēng)險(xiǎn)，私募證券投資也可以采用適當(dāng)?shù)耐顿Y策略規(guī)避穩(wěn)定的投資風(fēng)險(xiǎn)。但目前針對(duì)私募債券投資基金的股指交易合同，還沒(méi)有得到國(guó)家部門(mén)的批準(zhǔn)，所以募債券投資基金只能通過(guò)融資其他債券，進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)的規(guī)避。隨著國(guó)家政策的逐步落實(shí)，國(guó)內(nèi)私募證券投資基金逐步向海外對(duì)沖基金方向演變。
三、不健全的低位買(mǎi)回低位賣(mài)出機(jī)制使私募證券投資基金難以發(fā)揮對(duì)沖基金的高杠桿效用
私募證券投資基金根據(jù)投資人、投資形式的不同，可以分為私人投資、合伙投資、投資公司投資、錢(qián)物交易投資、技術(shù)交易投資等多種投資。錢(qián)物交易投資和技術(shù)投資的投資對(duì)象可以是個(gè)人，也可以是多人或者公司。通過(guò)雙方的合同協(xié)定，合伙人可以投入物質(zhì)資源、技術(shù)，來(lái)獲得相應(yīng)的經(jīng)濟(jì)利益；也可以用資金來(lái)交換其他群體的物質(zhì)資源與技術(shù)資本。合伙投資指的是多種投資人聯(lián)合出資，以合伙人的形式對(duì)公司的發(fā)展進(jìn)行管理的投資方式。投資公司投資指的是企業(yè)用投資資金建立投資公司，投資公司對(duì)各種投資人的資本進(jìn)行協(xié)調(diào)管理，對(duì)最終產(chǎn)生的收益協(xié)調(diào)分配。隨著盈虧相抵、資產(chǎn)套現(xiàn)的股指交易合同的推出，私募證券投資基金能夠通過(guò)都難以通過(guò)購(gòu)買(mǎi)其他的融資產(chǎn)品，來(lái)降低自身融資的風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)于個(gè)人私募證券投資基金來(lái)說(shuō)，投資人要想從銀行獲得相應(yīng)的貸款，只能通過(guò)財(cái)產(chǎn)抵押的方式完成。但商業(yè)銀行不接受個(gè)人財(cái)產(chǎn)抵押，只接受?chē)?guó)有債券抵押的貸款。合伙投資、投資公司投資的融資，銀行只接受虛擬產(chǎn)品的抵押貸款，比如：合伙投資人、投資公司投資人可以將公司所持有的期貨、股票、股權(quán)抵押給銀行，也可以通過(guò)購(gòu)買(mǎi)國(guó)債來(lái)獲得相應(yīng)的貸款。但目前國(guó)內(nèi)私募證券投資基金的融資人，大多都有足夠的期貨、股票、股權(quán)來(lái)支付給銀行，他們從事的私募證券投資基金也為高風(fēng)險(xiǎn)融資。因此我們得出：個(gè)人、合伙投資人、投資公司投資人很難從銀行手中獲得想要的貸款投資，也不可能利用銀行貸款進(jìn)行對(duì)沖投資活動(dòng)。所以國(guó)內(nèi)私募證券投資基金不可能模仿海外對(duì)沖基金的投資模式，從杠桿投資效應(yīng)中獲得巨額利潤(rùn)。
四、資本項(xiàng)目的不完全開(kāi)放使國(guó)內(nèi)私募證券投資基金難以涉足國(guó)際金融市場(chǎng)
由于我國(guó)內(nèi)部資本市場(chǎng)并不是全部對(duì)外開(kāi)放，因此國(guó)內(nèi)資本投資人要想從境內(nèi)獲得資金，進(jìn)行海外投資是非常困難的。而國(guó)內(nèi)只有中外合資投資公司，具有海外資本投資資格。如今國(guó)內(nèi)的海外資本投資，主要還是以銀行部門(mén)、各種理財(cái)基金部門(mén)為主。若募證券投資基金沒(méi)有取得國(guó)內(nèi)基金準(zhǔn)入資格，也不能進(jìn)入海外資本投資市場(chǎng)進(jìn)行投資活動(dòng)。與此同時(shí)歐美等發(fā)達(dá)國(guó)家金融投資是完全開(kāi)放的，他們能夠?qū)㈤_(kāi)放的資本項(xiàng)目投入國(guó)際市場(chǎng)，國(guó)際市場(chǎng)也會(huì)回報(bào)給他們同樣豐厚的經(jīng)濟(jì)利益。通過(guò)統(tǒng)計(jì)國(guó)際多頭交易投資基金的種類(lèi)，我們得出：全球宏觀型多頭交易投資基金、發(fā)展中國(guó)家多頭交易投資基金規(guī)模，占全球多頭交易投資基金的的30％以上；還有其他金額較小的多頭交易投資基金充斥其中，一起構(gòu)成海外資本投資的整體。而私募證券投資基金只能用于國(guó)內(nèi)的金融投資活動(dòng)，而且在金融市場(chǎng)發(fā)生不穩(wěn)定波動(dòng)的過(guò)程中，國(guó)內(nèi)私募證券投資基金不能采取適當(dāng)?shù)拇胧┻M(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避。同時(shí)他們的投資活動(dòng)不受到國(guó)家基金法律的保護(hù)，法律的不穩(wěn)定變動(dòng)甚至?xí)顾麄冊(cè)馐芫薮蟮慕?jīng)濟(jì)損失。因此我們得出：我國(guó)內(nèi)部市場(chǎng)的不完全開(kāi)放制度，嚴(yán)重制約國(guó)內(nèi)私募證券投資基金的海外擴(kuò)張活動(dòng)。隨著國(guó)家政策的不斷調(diào)整，各種阻礙國(guó)內(nèi)私募證券投資基金的制度因素也會(huì)發(fā)生改變?？偠灾畤?guó)內(nèi)私募證券投資基金的投資環(huán)境正在逐漸好轉(zhuǎn)，私募證券投資基金正在向海外對(duì)沖基金方向轉(zhuǎn)變。
五、結(jié)束語(yǔ)
國(guó)內(nèi)私募證券投資基金相比于海外對(duì)沖基金，存在著很多本身的缺點(diǎn)。投資活動(dòng)相對(duì)保守、私募籌資的人數(shù)少、籌資的范圍小，是制約私募證券投資基金發(fā)展的內(nèi)部因素。但與此同時(shí)國(guó)家的證券市場(chǎng)準(zhǔn)入機(jī)制、證券投資的不完全開(kāi)放制度，也使私募證券投資基金的海外投資道路困難重重。因此我國(guó)基金投資制度的改革，是保證私募證券投資基金長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展的主要制度保障。
參考文獻(xiàn)：
【關(guān)鍵詞】證券投資 職業(yè)崗位 分層教學(xué) 課堂創(chuàng)新
近年來(lái)我國(guó)多層次資本市場(chǎng)加快發(fā)展，交易所市場(chǎng)各項(xiàng)制度進(jìn)一步健全完善，全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)繼續(xù)保持較快發(fā)展，區(qū)域股權(quán)市場(chǎng)機(jī)制進(jìn)一步確立，柜臺(tái)市場(chǎng)已成為證券私募業(yè)務(wù)的重要平臺(tái)；將繼續(xù)強(qiáng)化監(jiān)管與深化改革，推進(jìn)互聯(lián)網(wǎng)+戰(zhàn)略，雙向開(kāi)放，豐富市場(chǎng)層次和融資工具、渠道，完善并購(gòu)重組市場(chǎng)化機(jī)制，有效增強(qiáng)服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)和供給側(cè)改革的能力。為適應(yīng)證券行業(yè)人才需求的變化，服務(wù)地方經(jīng)濟(jì)發(fā)展需要，我院投資與理財(cái)專(zhuān)業(yè)確定證券類(lèi)一線職業(yè)崗位為專(zhuān)業(yè)主要就業(yè)崗位群之一；開(kāi)設(shè)了“證券投資理論與實(shí)務(wù)”為專(zhuān)業(yè)核心課，開(kāi)設(shè)“證券投資分析”為專(zhuān)業(yè)模塊課程。要求學(xué)生具有較強(qiáng)的證券投資分析能力和較豐富的投資經(jīng)驗(yàn)。我院正在興起教學(xué)方法大討論，實(shí)施分層教學(xué)等課堂創(chuàng)新計(jì)劃，我們教學(xué)團(tuán)隊(duì)積極開(kāi)展對(duì)證券投資課程的分層教學(xué)的探索與實(shí)踐。
一、對(duì)證券投資課程開(kāi)展分層教學(xué)法課堂創(chuàng)新的必要性
分層教學(xué)法是基于學(xué)生的知識(shí)基礎(chǔ)、學(xué)習(xí)態(tài)度、學(xué)習(xí)動(dòng)力、學(xué)習(xí)能力等個(gè)體差異，在課程教學(xué)中設(shè)置不同目標(biāo)，以及不同難度、深度的課程教學(xué)內(nèi)容，配備相應(yīng)的教學(xué)團(tuán)隊(duì)，有的放矢地進(jìn)行有^別的教學(xué)、差異化的考核，使每個(gè)學(xué)生都能愉快學(xué)習(xí)，揚(yáng)長(zhǎng)避短、獲得最大的進(jìn)步和最佳的發(fā)展，達(dá)到相應(yīng)的技術(shù)技能水平。對(duì)證券投資類(lèi)課程實(shí)施分層教學(xué)的必要性如下：
第一，證券行業(yè)發(fā)展創(chuàng)新，行業(yè)人才層次遞進(jìn)提升的需要。隨著證券行業(yè)的轉(zhuǎn)型和創(chuàng)新發(fā)展，隨著市場(chǎng)交易規(guī)?？焖偬岣?、新業(yè)務(wù)不斷拓展，建立高素質(zhì)、創(chuàng)新型、國(guó)際化的人才隊(duì)伍已成為行業(yè)人才發(fā)展的主要目標(biāo)；因此中國(guó)證券協(xié)會(huì)2015年對(duì)證券從業(yè)人員考試進(jìn)行改革，將考試類(lèi)別劃分為一般從業(yè)資格考試、專(zhuān)項(xiàng)業(yè)務(wù)資格考試和管理類(lèi)資格考試測(cè)試三種類(lèi)別，，進(jìn)一步明確行業(yè)人才層次遞進(jìn)提升；必將要求我們高職投資類(lèi)專(zhuān)業(yè)開(kāi)展分類(lèi)分層教學(xué)培養(yǎng)的模式改革。
第二，專(zhuān)業(yè)學(xué)生多生源、差異化學(xué)情的需要。目前投資與理財(cái)專(zhuān)業(yè)生源差異大，有普高生、三校生、3+2等多種渠道，錄取分?jǐn)?shù)及學(xué)習(xí)態(tài)度、理論素養(yǎng)與技能差別較大。同時(shí)學(xué)生缺乏對(duì)主要金融投資職業(yè)崗位的知識(shí)與能力要求深入了解，學(xué)習(xí)目標(biāo)和方向的把握能力模糊，缺乏學(xué)習(xí)的動(dòng)力和自覺(jué)性。盡管專(zhuān)業(yè)教師在“教”上不斷改革創(chuàng)新，學(xué)生的“學(xué)”上見(jiàn)效不大，學(xué)習(xí)的效果就難以達(dá)到預(yù)期的培養(yǎng)目標(biāo)。迫切需要實(shí)施分層次的教學(xué)方式，采取差異化的考核方式，以滿足不同個(gè)體進(jìn)步的需要。
第三，傳統(tǒng)的證券投資課程教學(xué)存在一些共性問(wèn)題，需要采用分層教學(xué)法進(jìn)行創(chuàng)新實(shí)踐。證券投資理論與實(shí)務(wù)仍然過(guò)多理論講授上，理論過(guò)于抽象，專(zhuān)業(yè)理論基礎(chǔ)過(guò)于薄弱；教學(xué)案例過(guò)于分散，且更新速度較慢；理論教學(xué)和實(shí)踐操作上脫節(jié)，實(shí)驗(yàn)操作與模擬交易過(guò)于隨意，實(shí)踐考核不合理，實(shí)踐教學(xué)效果不理想；如果教師在教學(xué)中不適當(dāng)調(diào)整教學(xué)內(nèi)容與教學(xué)方法，教學(xué)效果難有起效。
二、對(duì)證券投資課程開(kāi)展分層教學(xué)法課堂創(chuàng)新的各項(xiàng)保障措施
第一，課程實(shí)施保障：充分做好前期動(dòng)員和分層教學(xué)實(shí)施計(jì)劃。證券投資作為專(zhuān)業(yè)核心課程，首先要注意聽(tīng)取學(xué)生的意愿，并做一些理論測(cè)試與技能競(jìng)賽，通過(guò)定性和定量指標(biāo)幫助教師更準(zhǔn)確地判斷學(xué)生，科學(xué)合理的確定各個(gè)層次的劃分；其次，分層教學(xué)要制定適應(yīng)不同層次學(xué)生的課程教學(xué)目標(biāo)。更要把重心放在絕大數(shù)學(xué)生身上，并借助課堂學(xué)習(xí)小組的互動(dòng)，合作競(jìng)爭(zhēng)學(xué)習(xí)，保證各個(gè)層次的學(xué)生能夠有效的完成教學(xué)目標(biāo)。第三，分層教學(xué)要采用差異化的教學(xué)方法與手段，主動(dòng)地適應(yīng)不同學(xué)生的差異；最后，要進(jìn)行分層考核，以保證不同層次的學(xué)生都提升投資理論與技能水平，并能完成課程考核。
第二，教學(xué)師資保障：構(gòu)建基于分層教學(xué)實(shí)施的課程雙師型教學(xué)團(tuán)隊(duì)。實(shí)施分層教學(xué)后，證券投資課程教學(xué)設(shè)計(jì)類(lèi)型增多，教學(xué)內(nèi)容差異化，教學(xué)實(shí)施形式呈現(xiàn)多樣化，教學(xué)考核更加過(guò)程化與分層化，增加了教學(xué)團(tuán)隊(duì)的工作量；特別是個(gè)性化的課程教學(xué)實(shí)施，需要更大的模擬投資教學(xué)、更長(zhǎng)的教學(xué)指導(dǎo)，需要第一、二課堂的聯(lián)動(dòng)學(xué)習(xí)，需要教師言傳身教與網(wǎng)絡(luò)在線結(jié)合學(xué)習(xí)，需要實(shí)時(shí)財(cái)經(jīng)信息分析與投資實(shí)戰(zhàn)操作指導(dǎo)相結(jié)合。對(duì)任課教師專(zhuān)業(yè)水平、實(shí)踐技能、課堂組織等提出更高要求，我們明確證券投資課程的負(fù)責(zé)人，課程教學(xué)團(tuán)隊(duì)成員的分工與協(xié)作，積極參加證券企業(yè)的掛職鍛煉，引進(jìn)行業(yè)專(zhuān)家進(jìn)課堂，構(gòu)建基于分層教學(xué)實(shí)施的課程雙師型教學(xué)團(tuán)隊(duì)，理論與實(shí)踐的結(jié)合，課內(nèi)與課外的結(jié)合，課程與專(zhuān)業(yè)競(jìng)賽結(jié)合等，保證分層教學(xué)法課堂創(chuàng)新的順利實(shí)施。
第三，實(shí)踐教學(xué)保障：證券模擬交易大廳的仿真實(shí)訓(xùn)環(huán)境。實(shí)施證券投資課程的分層教學(xué)法課堂創(chuàng)新，需要仿真投資實(shí)踐教學(xué)平臺(tái)和實(shí)訓(xùn)工位，都需要得到充足的實(shí)訓(xùn)室硬件和軟件配套。因此學(xué)校在經(jīng)費(fèi)上積極支持，同時(shí)投資理財(cái)專(zhuān)業(yè)積極申報(bào)省特色專(zhuān)業(yè)，專(zhuān)業(yè)建設(shè)經(jīng)費(fèi)充足，建成證券模擬交易大廳實(shí)訓(xùn)室，擬建互聯(lián)網(wǎng)金融實(shí)訓(xùn)室，保證了課程分層教學(xué)法課堂創(chuàng)新在實(shí)訓(xùn)室條件、教師非教學(xué)工作量績(jī)效、學(xué)生技能競(jìng)賽獎(jiǎng)勵(lì)方面的開(kāi)支。
三、對(duì)證券投資課程實(shí)施分層教學(xué)法課堂創(chuàng)新的實(shí)踐
分層教學(xué)法課堂創(chuàng)新是一項(xiàng)系統(tǒng)教學(xué)過(guò)程，涉及到的教學(xué)全部環(huán)節(jié)，如教學(xué)目標(biāo)確立、教學(xué)內(nèi)容選取、教學(xué)方法采用、教學(xué)考核等環(huán)節(jié)。根據(jù)學(xué)生實(shí)際情況出發(fā)，以證券投資職業(yè)崗位的需求，科學(xué)合理的分層是教學(xué)的前提，制定各分層學(xué)生的教學(xué)目標(biāo)，通過(guò)不同的教學(xué)內(nèi)容，以課程教學(xué)標(biāo)準(zhǔn)為依據(jù)，運(yùn)用適合不同分層學(xué)生的教學(xué)方法，采用適合不同分層學(xué)生的教學(xué)手段，使全體學(xué)生都能在學(xué)習(xí)中有所進(jìn)步，最后對(duì)各分層教學(xué)采用不同的評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行評(píng)價(jià)。
第一，基于職業(yè)崗位需求的分層教學(xué)法課堂創(chuàng)新模式。通過(guò)對(duì)證券投資行業(yè)的崗位設(shè)置調(diào)研分析，探索基于職業(yè)崗位需求的分層教學(xué)的內(nèi)在規(guī)律，根據(jù)主要的證券投資的職業(yè)崗位特點(diǎn)，針對(duì)未來(lái)職業(yè)崗位對(duì)學(xué)生職業(yè)勝任能力的需求，選擇相關(guān)的課程教學(xué)項(xiàng)目進(jìn)行分層教學(xué)，以達(dá)到職業(yè)崗位能力勝任。
設(shè)計(jì)職業(yè)崗位的分層教學(xué)表（如表1），以就業(yè)為導(dǎo)向，依據(jù)投資經(jīng)理、交易員、風(fēng)控員等主要的證券投資職業(yè)崗位要求的不同，設(shè)置“投資經(jīng)理組”（重點(diǎn)組）和“交易員組”（普通組）；分層教學(xué)，小組合作，把學(xué)生今后從事職業(yè)崗位應(yīng)具備的知識(shí)和職業(yè)技能作為主要目標(biāo)，逐步打造我投資理財(cái)專(zhuān)業(yè)的職業(yè)教學(xué)特色。
第二，以生為本，制定個(gè)性化教學(xué)套餐。證券投資課程的分層教學(xué)試點(diǎn)對(duì)象是我系投資理財(cái)專(zhuān)業(yè)2014級(jí)學(xué)生，從培養(yǎng)方案設(shè)計(jì)上，將投資理財(cái)專(zhuān)業(yè)分為“證券投資”與“保險(xiǎn)理財(cái)”兩個(gè)方向，學(xué)生大一開(kāi)始進(jìn)行專(zhuān)業(yè)始業(yè)教育，幫助學(xué)生認(rèn)識(shí)專(zhuān)業(yè)崗位、知曉崗位知識(shí)技能儲(chǔ)備要求；引導(dǎo)學(xué)生根據(jù)職業(yè)發(fā)展方向選擇細(xì)分的專(zhuān)業(yè)方向，制定個(gè)性化的培養(yǎng)與教學(xué)套餐：包括差異化的模塊課程、課程選修、技能考證、技能比賽、校外實(shí)習(xí)實(shí)訓(xùn)計(jì)劃、拓展課程學(xué)習(xí)計(jì)劃，激發(fā)學(xué)生持久的學(xué)習(xí)動(dòng)力。
第三，以職業(yè)崗位需求為依據(jù)，制定分層教學(xué)法課堂創(chuàng)新的教學(xué)標(biāo)準(zhǔn)。以《證券投資理論與實(shí)務(wù)》、《證券投資分析》這兩門(mén)證券投資課程中，依據(jù)職業(yè)崗位類(lèi)別不同，這兩門(mén)課程的核心技能為基本分析與技術(shù)分析，依據(jù)投資經(jīng)理、交易員、風(fēng)控員等主要的證券投Y職業(yè)崗位要求的不同，參考學(xué)生技能考證與技能競(jìng)賽的總評(píng)成績(jī)高低，學(xué)生根據(jù)自身特點(diǎn)、興趣愛(ài)好進(jìn)行職業(yè)方向選擇，并自主選擇相應(yīng)學(xué)習(xí)等級(jí)，科學(xué)合理的進(jìn)行分層教學(xué)。對(duì)重點(diǎn)組主要進(jìn)行投資理論與投資策略學(xué)習(xí)、基本面選股分析與跟蹤檢驗(yàn)、投資報(bào)告研讀與分析等類(lèi)型。注重培養(yǎng)其投資研究、分析能力。對(duì)普通組，側(cè)重培養(yǎng)其投資實(shí)務(wù)操作的能力，狠抓證券從業(yè)資格證考試獲取率。
第四，以項(xiàng)目教學(xué)為手段，實(shí)踐分層教學(xué)法的課堂創(chuàng)新。由于證券投資是一門(mén)實(shí)踐性、應(yīng)用很強(qiáng)的課程課程，我們針對(duì)性的設(shè)計(jì)了證券交易軟件應(yīng)用、證券行情解讀、股票投資、債券投資、基金理財(cái)、期貨投資、基本分析、技術(shù)分析等典型項(xiàng)目，通過(guò)實(shí)施項(xiàng)目教學(xué)法、案例教學(xué)法、仿真競(jìng)賽法等主要手段，通過(guò)建立仿真投資實(shí)踐平臺(tái)，以一個(gè)學(xué)期的學(xué)生自主投資操作，分層進(jìn)行投資實(shí)踐，驗(yàn)證投資理論與技能水平，通過(guò)一個(gè)學(xué)期的團(tuán)隊(duì)投資操作，重點(diǎn)組和普通組交互式協(xié)作，競(jìng)爭(zhēng)與合作，崗位輪動(dòng)，實(shí)現(xiàn)學(xué)生整體技能水平的提升。
四、對(duì)證券投資課程實(shí)施分層教學(xué)法課堂創(chuàng)新的成效
目前對(duì)證券投資課程分層教學(xué)正在進(jìn)行第三個(gè)學(xué)期的創(chuàng)新實(shí)踐，取得一定成效：
首先，增強(qiáng)了學(xué)生學(xué)習(xí)證券投資課程主動(dòng)性。通過(guò)實(shí)施分層教學(xué)使學(xué)生的主觀能動(dòng)性得到充分發(fā)揮，根據(jù)自己的學(xué)習(xí)基礎(chǔ)和學(xué)習(xí)能力“動(dòng)態(tài)”選擇學(xué)習(xí)難度和深度，變被動(dòng)學(xué)習(xí)為“我要學(xué)習(xí)”。通過(guò)三個(gè)學(xué)期實(shí)踐結(jié)果顯示，學(xué)生積極主動(dòng)查詢投資信息，盯盤(pán)看股票走勢(shì)圖，普遍增強(qiáng)了主體意識(shí)、競(jìng)爭(zhēng)意識(shí)、成才意識(shí)，課程學(xué)風(fēng)得到顯著改善。
其次，提升課堂教學(xué)有效性。通過(guò)分層教學(xué)，按照學(xué)生選擇和確認(rèn)的崗位方向和課程難度重新組建課程學(xué)習(xí)層次和崗位角色，學(xué)生主動(dòng)學(xué)習(xí)、實(shí)踐操作，并積極互相交流、請(qǐng)教老師；教學(xué)方法手段更加有效，教學(xué)考核更加客觀、課堂教學(xué)效率和質(zhì)量得到明顯提高。
第三，強(qiáng)化了個(gè)性化技能培養(yǎng)效果。通過(guò)實(shí)施分層教學(xué)，普通組的證券從業(yè)資格證書(shū)通過(guò)率明顯提高；重點(diǎn)組的專(zhuān)業(yè)競(jìng)賽上進(jìn)步顯著，學(xué)生在2016年省投資理財(cái)技能大賽獲得特等獎(jiǎng)2名、一等獎(jiǎng)3名，省證券投資大賽中取的團(tuán)隊(duì)賽二等獎(jiǎng)三項(xiàng)，學(xué)生的專(zhuān)業(yè)技能水平明顯提升，居省內(nèi)高校前列；為學(xué)生成長(zhǎng)成才創(chuàng)設(shè)了良好的發(fā)展空間，形成了富有就業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力的職業(yè)能力，有利于提高專(zhuān)業(yè)人才培養(yǎng)質(zhì)量，為打造省內(nèi)優(yōu)勢(shì)、特色專(zhuān)業(yè)奠定基礎(chǔ)。
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[關(guān)鍵詞]固定資產(chǎn)投資證券投資決策方法
投資是企業(yè)重要的財(cái)務(wù)活動(dòng)之一,它通常是指企業(yè)將一定的財(cái)力和物力投入到一定的對(duì)象上,以期在未來(lái)獲取收益的經(jīng)濟(jì)行為。投資活動(dòng)可以按多種標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行分類(lèi),其中按投資方式的不同可分為直接投資和間接投資,直接投資又稱(chēng)為實(shí)物投資,是指直接用現(xiàn)金、固定資產(chǎn)、無(wú)形資產(chǎn)等進(jìn)行投資,直接形成企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的能力。直接投資往往數(shù)額大,回收期長(zhǎng)、與生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)聯(lián)系緊密。
間接投資一般也稱(chēng)為證券投資,是指用現(xiàn)金、固定資產(chǎn)、無(wú)形資產(chǎn)等資產(chǎn)購(gòu)買(mǎi)或取得其他單位的有價(jià)證券(股票、債券等)。
固定資產(chǎn)投資的規(guī)模大小和技術(shù)的先進(jìn)程度、證券投資的規(guī)模大小和投資對(duì)象的合理性,在很大程度上決定了企業(yè)經(jīng)營(yíng)和發(fā)展的潛力,因此,對(duì)固定資產(chǎn)投資和證券投資決策方法的研究和使用對(duì)企業(yè)的生存和發(fā)展都具有十分重要的意義。
一、固定資產(chǎn)投資決策
1、固定資產(chǎn)投資決策方法。如前所述,固定資產(chǎn)投資直接影響企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)規(guī)模,由于它投資數(shù)額大、投資回收期長(zhǎng)、一經(jīng)決策和實(shí)施就難以改變,因此固定資產(chǎn)投資決策成敗與否后果深遠(yuǎn)。實(shí)務(wù)中,企業(yè)在進(jìn)行固定資產(chǎn)投資決策時(shí),一般都要提出幾種投資方案,進(jìn)行反復(fù)比較后從中選取最佳或最合理的方案,這就需要運(yùn)用凈現(xiàn)值法、內(nèi)含報(bào)酬率法、現(xiàn)值指數(shù)法、投資回收期法、平均報(bào)酬率法等投資決策方法,但現(xiàn)行財(cái)務(wù)管理理論和實(shí)踐對(duì)固定資產(chǎn)投資主要采用凈現(xiàn)值(簡(jiǎn)稱(chēng)NPV)法。所謂凈現(xiàn)值是指投資方案的未來(lái)現(xiàn)金流人量的現(xiàn)值和現(xiàn)金流出量的現(xiàn)值的差額。用公式可表達(dá)為:
NPV=∑CIt/(1+i)t—∑COt/(1+i)t
其中:CIt表示第t年的現(xiàn)金流入量;COt表示第t年的現(xiàn)金流出量;i表示預(yù)定的折現(xiàn)率。
凈現(xiàn)值法的決策規(guī)則是:在只有一個(gè)備選方案的采納與否決策中,凈現(xiàn)值為正者則采納,凈現(xiàn)值為負(fù)者不采納;在有多個(gè)備選方案的互斥選擇決策中,應(yīng)選用凈現(xiàn)值是正值中的最大者。
2、對(duì)固定資產(chǎn)投資決策方法的說(shuō)明。不難發(fā)現(xiàn),凈現(xiàn)值法與其他方法相比具有以下優(yōu)點(diǎn):
(1)凈現(xiàn)值法考慮了資金的時(shí)間價(jià)值,能夠反映各種投資方案的凈收益,即以各種投資方案收益的大小作為投資決策的依據(jù),因此是一種較好的方法。
(2)凈現(xiàn)值法與企業(yè)的財(cái)務(wù)管理目標(biāo)相一致。投資方案的凈現(xiàn)值就是該方案能夠給企業(yè)增加的價(jià)值,因此要實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值最大化這一目標(biāo),就必須在多種備選方案中選擇凈現(xiàn)值最大且不小于零的投資方案。
因此,現(xiàn)行企業(yè)財(cái)務(wù)管理工作中主要采用凈現(xiàn)值法進(jìn)行固定資產(chǎn)的投資決策。
二、證券投資決策
1.證券投資決策方法。證券投資決策的目標(biāo)就是將投資收益和投資風(fēng)險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)聯(lián)系起來(lái),對(duì)二者進(jìn)行權(quán)衡后選擇最為合理的證券進(jìn)行投資。因此,證券投資決策主要是討論如何在規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的基礎(chǔ)上最大限度地獲取證券投資收益,這就是著名的投資組合理論。投資組合理論最初由馬考維茨(HMarkowitz)于20世紀(jì)50
年代創(chuàng)立,后經(jīng)威廉?夏普(WSharpe)等人發(fā)展,主要運(yùn)用證券投資回報(bào)率的期望值E和系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)β兩個(gè)指標(biāo)表示一個(gè)證券(或證券組合)的投資價(jià)值,以此為基礎(chǔ)的分析被稱(chēng)為“E—β”分析。
證券投資組合的風(fēng)險(xiǎn)可以分為兩種性質(zhì)完全不同的風(fēng)險(xiǎn),即系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)和非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)又稱(chēng)為不可分散風(fēng)險(xiǎn)或市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn),是由于一些會(huì)影響到所有公司的因素如戰(zhàn)爭(zhēng)、通貨膨脹、經(jīng)濟(jì)衰退、金融危機(jī)、國(guó)際市場(chǎng)的變化引起的風(fēng)險(xiǎn)。這些因素對(duì)任何企業(yè)來(lái)說(shuō),都是不可避免的;非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)又稱(chēng)為可分散風(fēng)險(xiǎn)或公是指發(fā)生于個(gè)別公司的因素如新產(chǎn)品開(kāi)發(fā)失敗、失去一項(xiàng)重要合同、重大項(xiàng)目投標(biāo)的失敗、競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的出現(xiàn)、生產(chǎn)工藝技術(shù)的老化等所造成的風(fēng)險(xiǎn),此類(lèi)風(fēng)險(xiǎn)可以通過(guò)多元化的投資來(lái)分散或消除。
2.對(duì)證券投資決策方法的說(shuō)明。資本市場(chǎng)理論和實(shí)踐研究表明,證券的回報(bào)率和系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)之間存在著很高的相關(guān)性,即風(fēng)險(xiǎn)與收益對(duì)等,高風(fēng)險(xiǎn)可以用高回報(bào)來(lái)補(bǔ)償,而低風(fēng)險(xiǎn)則伴隨著低回報(bào)。在完全有效的資本市場(chǎng)中,證券的價(jià)格反映其價(jià)值,證券的價(jià)格在任何時(shí)刻都應(yīng)與其價(jià)值相符,因此購(gòu)買(mǎi)或出售證券只能獲得與該證券的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)相一致的回報(bào)率。也就是說(shuō),證券投資的凈現(xiàn)值等于零。因此證券投資決策不能用凈現(xiàn)值作為評(píng)價(jià)指標(biāo),而應(yīng)采用“E—β”分析法。
綜上所述,對(duì)固定資產(chǎn)投資與證券投資決策方法的差異歸納為以下幾點(diǎn):
(1)現(xiàn)行企業(yè)財(cái)務(wù)管理理論和實(shí)踐對(duì)固定資產(chǎn)投資決策主要采用凈現(xiàn)值(NPV)法,而對(duì)證券投資決策則采用回報(bào)率與風(fēng)險(xiǎn)(E—β)分析法。
(2)只有當(dāng)固定資產(chǎn)投資方案的凈現(xiàn)值不小于零時(shí),才有可能接受該方案,而證券投資方案的凈現(xiàn)值一般為零。
(3)由于證券市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)性遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于產(chǎn)品市場(chǎng),使得證券市場(chǎng)能夠迅速達(dá)到競(jìng)爭(zhēng)性均衡狀態(tài),因此,證券投資的平均租金高于零;而產(chǎn)品市場(chǎng)或者因?yàn)榇嬖趬艛嗪凸杨^,或者因?yàn)槟硞€(gè)或某些企業(yè)的創(chuàng)新而使得該行業(yè)調(diào)整到競(jìng)爭(zhēng)性均衡狀態(tài)還需要一定的時(shí)間,所以固定資產(chǎn)投資可以賺取經(jīng)濟(jì)租金。
三、原因分析
1.從資本資產(chǎn)定價(jià)模型的角度來(lái)看。上面的分析似乎表明固定資產(chǎn)決策和證券投資決策是兩種截然不同的決策類(lèi)型,其實(shí)并非如此,兩者實(shí)際上都使用資本資產(chǎn)定價(jià)模型來(lái)量化風(fēng)險(xiǎn)。
威廉?夏普1964年開(kāi)創(chuàng)的資本資產(chǎn)定價(jià)模型(CapitalAssetPricingModel,簡(jiǎn)稱(chēng)CAPM)被認(rèn)為是財(cái)務(wù)管理學(xué)形成和發(fā)展中最重要的里程碑,它的出現(xiàn)第一次使人們能夠?qū)︼L(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行定量分析。這一模型為:
Kj=Rf+βj(Km—Rf)。
式中:Kj表示第j種股票或第j種證券組合的必要報(bào)酬率;Rf代表無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率;βj表示第j種股票或第j種證券組合的β系數(shù);Km表示所有股票或所有證券的平均報(bào)酬率。
可見(jiàn),資本資產(chǎn)定價(jià)模型簡(jiǎn)單、直觀地揭示了證券的期望報(bào)酬率與風(fēng)險(xiǎn)之間的關(guān)系。
例:當(dāng)前的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率為6%,市場(chǎng)平均報(bào)酬率為12%,A項(xiàng)目的預(yù)期股權(quán)現(xiàn)金流量風(fēng)險(xiǎn)大,其值β為1.5;B項(xiàng)目的預(yù)期股權(quán)現(xiàn)金流量風(fēng)險(xiǎn)小,其β值為0.75,則:
A項(xiàng)目的必要報(bào)酬率=6%+1.5×(12%—4%)=18%
B項(xiàng)目的必要報(bào)酬率=6%+0.75×(12%—4%)=12%
因此,資本資產(chǎn)定價(jià)模型是證券投資分析的直接工具,應(yīng)用資本資產(chǎn)定價(jià)模型可以直接預(yù)測(cè)證券投資組合的期望報(bào)酬率;而在固定資產(chǎn)投資決策中,資本資產(chǎn)定價(jià)模型同樣發(fā)揮作用,即可以用于估計(jì)固定資產(chǎn)投資方案的機(jī)會(huì)成本,固定資產(chǎn)投資方案的風(fēng)險(xiǎn)越大,資金的機(jī)會(huì)成本也就越大。如果固定資產(chǎn)投資方案的凈現(xiàn)值大于零,就說(shuō)明該固定資產(chǎn)投資方案的期望報(bào)酬率大于資金的機(jī)會(huì)成本。
因此,無(wú)論是固定資產(chǎn)投資決策還是證券投資,資本資產(chǎn)定價(jià)模型都是一個(gè)有效的工具,所不同的是,在證券投資決策中,資金的機(jī)會(huì)成本就是該證券投資的期望報(bào)酬率;在固定資產(chǎn)投資決策中,用估計(jì)的資金機(jī)會(huì)成本作為折現(xiàn)率對(duì)固定資產(chǎn)投資方案的預(yù)期現(xiàn)金流量進(jìn)行折現(xiàn),計(jì)算其凈現(xiàn)值,并根據(jù)計(jì)算結(jié)果的大小對(duì)投資方案作出取舍。
2.從經(jīng)濟(jì)租金和有效資本市場(chǎng)假說(shuō)的角度來(lái)看。
[關(guān)鍵詞]固定資產(chǎn)投資證券投資決策方法
投資是企業(yè)重要的財(cái)務(wù)活動(dòng)之一，它通常是指企業(yè)將一定的財(cái)力和物力投入到一定的對(duì)象上，以期在未來(lái)獲取收益的經(jīng)濟(jì)行為。投資活動(dòng)可以按多種標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行分類(lèi)，其中按投資方式的不同可分為直接投資和間接投資，直接投資又稱(chēng)為實(shí)物投資，是指直接用現(xiàn)金、固定資產(chǎn)、無(wú)形資產(chǎn)等進(jìn)行投資，直接形成企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的能力。直接投資往往數(shù)額大，回收期長(zhǎng)、與生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)聯(lián)系緊密。
間接投資一般也稱(chēng)為證券投資，是指用現(xiàn)金、固定資產(chǎn)、無(wú)形資產(chǎn)等資產(chǎn)購(gòu)買(mǎi)或取得其他單位的有價(jià)證券（股票、債券等）。
固定資產(chǎn)投資的規(guī)模大小和技術(shù)的先進(jìn)程度、證券投資的規(guī)模大小和投資對(duì)象的合理性，在很大程度上決定了企業(yè)經(jīng)營(yíng)和發(fā)展的潛力，因此，對(duì)固定資產(chǎn)投資和證券投資決策方法的研究和使用對(duì)企業(yè)的生存和發(fā)展都具有十分重要的意義。
一、固定資產(chǎn)投資決策
1、固定資產(chǎn)投資決策方法。如前所述，固定資產(chǎn)投資直接影響企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)規(guī)模，由于它投資數(shù)額大、投資回收期長(zhǎng)、一經(jīng)決策和實(shí)施就難以改變，因此固定資產(chǎn)投資決策成敗與否后果深遠(yuǎn)。實(shí)務(wù)中，企業(yè)在進(jìn)行固定資產(chǎn)投資決策時(shí)，一般都要提出幾種投資方案，進(jìn)行反復(fù)比較后從中選取最佳或最合理的方案，這就需要運(yùn)用凈現(xiàn)值法、內(nèi)含報(bào)酬率法、現(xiàn)值指數(shù)法、投資回收期法、平均報(bào)酬率法等投資決策方法，但現(xiàn)行財(cái)務(wù)管理理論和實(shí)踐對(duì)固定資產(chǎn)投資主要采用凈現(xiàn)值(簡(jiǎn)稱(chēng)NPV)法。所謂凈現(xiàn)值是指投資方案的未來(lái)現(xiàn)金流人量的現(xiàn)值和現(xiàn)金流出量的現(xiàn)值的差額。用公式可表達(dá)為：
NPV=∑CIt／(1+i)t—∑COt／(1+i)t
其中：CIt表示第t年的現(xiàn)金流入量；COt表示第t年的現(xiàn)金流出量；i表示預(yù)定的折現(xiàn)率。
凈現(xiàn)值法的決策規(guī)則是：在只有一個(gè)備選方案的采納與否決策中，凈現(xiàn)值為正者則采納，凈現(xiàn)值為負(fù)者不采納；在有多個(gè)備選方案的互斥選擇決策中，應(yīng)選用凈現(xiàn)值是正值中的最大者。
2、對(duì)固定資產(chǎn)投資決策方法的說(shuō)明。不難發(fā)現(xiàn)，凈現(xiàn)值法與其他方法相比具有以下優(yōu)點(diǎn)：
(1)凈現(xiàn)值法考慮了資金的時(shí)間價(jià)值，能夠反映各種投資方案的凈收益，即以各種投資方案收益的大小作為投資決策的依據(jù)，因此是一種較好的方法。
(2)凈現(xiàn)值法與企業(yè)的財(cái)務(wù)管理目標(biāo)相一致。投資方案的凈現(xiàn)值就是該方案能夠給企業(yè)增加的價(jià)值，因此要實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值最大化這一目標(biāo)，就必須在多種備選方案中選擇凈現(xiàn)值最大且不小于零的投資方案。
因此，現(xiàn)行企業(yè)財(cái)務(wù)管理工作中主要采用凈現(xiàn)值法進(jìn)行固定資產(chǎn)的投資決策。
二、證券投資決策
1．證券投資決策方法。證券投資決策的目標(biāo)就是將投資收益和投資風(fēng)險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)聯(lián)系起來(lái)，對(duì)二者進(jìn)行權(quán)衡后選擇最為合理的證券進(jìn)行投資。因此，證券投資決策主要是討論如何在規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的基礎(chǔ)上最大限度地獲取證券投資收益，這就是著名的投資組合理論。投資組合理論最初由馬考維茨(HMarkowitz)于20世紀(jì)50
年代創(chuàng)立，后經(jīng)威廉•夏普(WSharpe)等人發(fā)展，主要運(yùn)用證券投資回報(bào)率的期望值E和系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)β兩個(gè)指標(biāo)表示一個(gè)證券(或證券組合)的投資價(jià)值，以此為基礎(chǔ)的分析被稱(chēng)為“E—β”分析。
證券投資組合的風(fēng)險(xiǎn)可以分為兩種性質(zhì)完全不同的風(fēng)險(xiǎn)，即系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)和非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)又稱(chēng)為不可分散風(fēng)險(xiǎn)或市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，是由于一些會(huì)影響到所有公司的因素如戰(zhàn)爭(zhēng)、通貨膨脹、經(jīng)濟(jì)衰退、金融危機(jī)、國(guó)際市場(chǎng)的變化引起的風(fēng)險(xiǎn)。這些因素對(duì)任何企業(yè)來(lái)說(shuō)，都是不可避免的；非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)又稱(chēng)為可分散風(fēng)險(xiǎn)或公是指發(fā)生于個(gè)別公司的因素如新產(chǎn)品開(kāi)發(fā)失敗、失去一項(xiàng)重要合同、重大項(xiàng)目投標(biāo)的失敗、競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的出現(xiàn)、生產(chǎn)工藝技術(shù)的老化等所造成的風(fēng)險(xiǎn)，此類(lèi)風(fēng)險(xiǎn)可以通過(guò)多元化的投資來(lái)分散或消除。
2．對(duì)證券投資決策方法的說(shuō)明。資本市場(chǎng)理論和實(shí)踐研究表明，證券的回報(bào)率和系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)之間存在著很高的相關(guān)性，即風(fēng)險(xiǎn)與收益對(duì)等，高風(fēng)險(xiǎn)可以用高回報(bào)來(lái)補(bǔ)償，而低風(fēng)險(xiǎn)則伴隨著低回報(bào)。在完全有效的資本市場(chǎng)中，證券的價(jià)格反映其價(jià)值，證券的價(jià)格在任何時(shí)刻都應(yīng)與其價(jià)值相符，因此購(gòu)買(mǎi)或出售證券只能獲得與該證券的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)相一致的回報(bào)率。也就是說(shuō)，證券投資的凈現(xiàn)值等于零。因此證券投資決策不能用凈現(xiàn)值作為評(píng)價(jià)指標(biāo)，而應(yīng)采用“E—β”分析法。
綜上所述，對(duì)固定資產(chǎn)投資與證券投資決策方法的差異歸納為以下幾點(diǎn)：
(1)現(xiàn)行企業(yè)財(cái)務(wù)管理理論和實(shí)踐對(duì)固定資產(chǎn)投資決策主要采用凈現(xiàn)值(NPV)法，而對(duì)證券投資決策則采用回報(bào)率與風(fēng)險(xiǎn)(E—β)分析法。
(2)只有當(dāng)固定資產(chǎn)投資方案的凈現(xiàn)值不小于零時(shí)，才有可能接受該方案，而證券投資方案的凈現(xiàn)值一般為零。
(3)由于證券市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)性遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于產(chǎn)品市場(chǎng)，使得證券市場(chǎng)能夠迅速達(dá)到競(jìng)爭(zhēng)性均衡狀態(tài)，因此，證券投資的平均租金高于零；而產(chǎn)品市場(chǎng)或者因?yàn)榇嬖趬艛嗪凸杨^，或者因?yàn)槟硞€(gè)或某些企業(yè)的創(chuàng)新而使得該行業(yè)調(diào)整到競(jìng)爭(zhēng)性均衡狀態(tài)還需要一定的時(shí)間，所以固定資產(chǎn)投資可以賺取經(jīng)濟(jì)租金。
三、原因分析
1．從資本資產(chǎn)定價(jià)模型的角度來(lái)看。上面的分析似乎表明固定資產(chǎn)決策和證券投資決策是兩種截然不同的決策類(lèi)型，其實(shí)并非如此，兩者實(shí)際上都使用資本資產(chǎn)定價(jià)模型來(lái)量化風(fēng)險(xiǎn)。
威廉•夏普1964年開(kāi)創(chuàng)的資本資產(chǎn)定價(jià)模型(CapitalAssetPricingModel，簡(jiǎn)稱(chēng)CAPM)被認(rèn)為是財(cái)務(wù)管理學(xué)形成和發(fā)展中最重要的里程碑，它的出現(xiàn)第一次使人們能夠?qū)︼L(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行定量分析。這一模型為：
Kj=Rf+βj(Km—Rf)。
式中：Kj表示第j種股票或第j種證券組合的必要報(bào)酬率；Rf代表無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率；βj表示第j種股票或第j種證券組合的β系數(shù)；Km表示所有股票或所有證券的平均報(bào)酬率。
可見(jiàn)，資本資產(chǎn)定價(jià)模型簡(jiǎn)單、直觀地揭示了證券的期望報(bào)酬率與風(fēng)險(xiǎn)之間的關(guān)系。
例：當(dāng)前的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率為6％，市場(chǎng)平均報(bào)酬率為12％，A項(xiàng)目的預(yù)期股權(quán)現(xiàn)金流量風(fēng)險(xiǎn)大，其值β為1．5；B項(xiàng)目的預(yù)期股權(quán)現(xiàn)金流量風(fēng)險(xiǎn)小，其β值為0．75，則：
A項(xiàng)目的必要報(bào)酬率=6％+1．5×(12％—4％)=18％
B項(xiàng)目的必要報(bào)酬率=6％+0．75×(12％—4％)=12％
因此，資本資產(chǎn)定價(jià)模型是證券投資分析的直接工具，應(yīng)用資本資產(chǎn)定價(jià)模型可以直接預(yù)測(cè)證券投資組合的期望報(bào)酬率；而在固定資產(chǎn)投資決策中，資本資產(chǎn)定價(jià)模型同樣發(fā)揮作用，即可以用于估計(jì)固定資產(chǎn)投資方案的機(jī)會(huì)成本，固定資產(chǎn)投資方案的風(fēng)險(xiǎn)越大，資金的機(jī)會(huì)成本也就越大。如果固定資產(chǎn)投資方案的凈現(xiàn)值大于零，就說(shuō)明該固定資產(chǎn)投資方案的期望報(bào)酬率大于資金的機(jī)會(huì)成本。
因此，無(wú)論是固定資產(chǎn)投資決策還是證券投資，資本資產(chǎn)定價(jià)模型都是一個(gè)有效的工具，所不同的是，在證券投資決策中，資金的機(jī)會(huì)成本就是該證券投資的期望報(bào)酬率；在固定資產(chǎn)投資決策中，用估計(jì)的資金機(jī)會(huì)成本作為折現(xiàn)率對(duì)固定資產(chǎn)投資方案的預(yù)期現(xiàn)金流量進(jìn)行折現(xiàn)，計(jì)算其凈現(xiàn)值，并根據(jù)計(jì)算結(jié)果的大小對(duì)投資方案作出取舍。
2．從經(jīng)濟(jì)租金和有效資本市場(chǎng)假說(shuō)的角度來(lái)看。
證券投資是狹義的投資，是指企業(yè)或個(gè)人購(gòu)買(mǎi)有價(jià)證券，借以獲得收益的行為。在證券投資過(guò)程中，如何做到最大限度的認(rèn)識(shí)、計(jì)量和規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)一直是證券投資行業(yè)永恒的研究課題。統(tǒng)計(jì)方法作為經(jīng)過(guò)多少年來(lái)不斷印證和完善的實(shí)用理論，已逐漸被應(yīng)用于各行各業(yè)。運(yùn)用科學(xué)的統(tǒng)計(jì)方法，用數(shù)字來(lái)說(shuō)話，是避免證券投資中拍腦袋做決策的有效輔助工具。
（一）證券投資風(fēng)險(xiǎn)的相關(guān)概念
1.證券投資風(fēng)險(xiǎn)的定義及特點(diǎn)。證券投資風(fēng)險(xiǎn)指因未來(lái)的信息不完全或不確定而未來(lái)帶來(lái)投資經(jīng)濟(jì)損失的可能性。不僅包含可能給人們帶來(lái)的直接損失，還包括可能帶來(lái)的相對(duì)損失以及潛在損失。
而證券投資風(fēng)險(xiǎn)通常表現(xiàn)出一下幾點(diǎn)常見(jiàn)的特性：
a.普遍性和客觀性。即證券投資風(fēng)險(xiǎn)是伴隨著投資活動(dòng)客觀普遍存在的。
b.偶然性和必然性。即證券投資風(fēng)險(xiǎn)存在著大量風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生的必然性，與某具體風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生的偶然情況。
c.可變性。即證券投資風(fēng)險(xiǎn)并不是一成不變的，隨著投資活動(dòng)進(jìn)行有可能風(fēng)險(xiǎn)會(huì)轉(zhuǎn)移、縮小或擴(kuò)大。
d.多樣性。即證券投資風(fēng)險(xiǎn)隨著各式各樣投資活動(dòng)的進(jìn)行常伴隨著多變的風(fēng)險(xiǎn)。
e.可防范性。即盡管證券投資風(fēng)險(xiǎn)是客觀存在的，同時(shí)又帶有不確定性，甚至達(dá)到一定程度后更具危害性，但我們?nèi)匀豢梢圆扇∫欢ǖ姆椒▉?lái)防范和規(guī)避證券投資風(fēng)險(xiǎn)，盡可能避免或減小風(fēng)險(xiǎn)帶來(lái)的損失和危害。
2.證券投資風(fēng)險(xiǎn)的分類(lèi)。不同的維度，證券投資風(fēng)險(xiǎn)可以分為多種。根據(jù)導(dǎo)致證券投資風(fēng)險(xiǎn)的原因是否與投資活動(dòng)相關(guān)，可將風(fēng)險(xiǎn)分為經(jīng)濟(jì)證券投資風(fēng)險(xiǎn)和心理證券投資風(fēng)險(xiǎn)。證券投資所要考慮的風(fēng)險(xiǎn)主要是經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)，經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)來(lái)源于證券發(fā)行主體的變現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)、違約風(fēng)險(xiǎn)以及證券市場(chǎng)的利率風(fēng)險(xiǎn)和通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)等。
根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)的性質(zhì)是否關(guān)系全局由共同因素導(dǎo)致，我們可將證券投資風(fēng)險(xiǎn)分為系統(tǒng)性證券投資風(fēng)險(xiǎn)和非系統(tǒng)性證券投資風(fēng)險(xiǎn)。證券投資的總風(fēng)險(xiǎn)即為系統(tǒng)性證券投資風(fēng)險(xiǎn)和非系統(tǒng)性證券投資風(fēng)險(xiǎn)的總和。其中，系統(tǒng)性證券投資風(fēng)險(xiǎn)是由某種全性活同性因素引起的收益降低或產(chǎn)生預(yù)期投資損失的可能性。由于該種風(fēng)險(xiǎn)難以通過(guò)不同證券組合等方式進(jìn)行回避和消除，因而又稱(chēng)為不可分散風(fēng)險(xiǎn)活不可回避風(fēng)險(xiǎn)。如，通貨膨脹或者政府政策帶來(lái)的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，信貸利率風(fēng)險(xiǎn)等都屬于系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。非系統(tǒng)性證券投資風(fēng)險(xiǎn)就與系統(tǒng)性證券投資風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)應(yīng)。非系統(tǒng)性證券投資風(fēng)險(xiǎn)則多是由于投資公司自身等某種個(gè)別原因?qū)е碌氖找娼档突虍a(chǎn)生預(yù)期投資損失的可能性。這類(lèi)風(fēng)險(xiǎn)主要表現(xiàn)出個(gè)別性、具體性和突發(fā)性等，可能是一個(gè)獨(dú)特事件，但又關(guān)系證券投資活動(dòng)的成敗。但由于這種風(fēng)險(xiǎn)通常是個(gè)別因素導(dǎo)致，通常及時(shí)排查可以避免。因而非系統(tǒng)證券投資風(fēng)險(xiǎn)又稱(chēng)之為可分散或可回避風(fēng)險(xiǎn)。
二、如何在證券投資風(fēng)險(xiǎn)管理中應(yīng)用統(tǒng)計(jì)方法
（一）量化統(tǒng)計(jì)在證券投資風(fēng)險(xiǎn)管理中得到廣泛應(yīng)用
隨著統(tǒng)計(jì)科學(xué)中量化理論研究結(jié)果的不斷深化，與此同時(shí)，Markowitz的證券投資組合理論在實(shí)際證券投資活動(dòng)中的應(yīng)用也日益廣泛，理論也逐漸完善起來(lái)。時(shí)至今日，Markowitz的證券投資組合理論隨著實(shí)例中驗(yàn)證加之投資者對(duì)防范投資風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)的加強(qiáng)已經(jīng)成為現(xiàn)代證券投資風(fēng)險(xiǎn)管理中的一項(xiàng)重要工具。后又有美國(guó)斯坦福大學(xué)教授劉遵義運(yùn)用比較、數(shù)量分析和模糊綜合評(píng)判等方法，對(duì)證券投資風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行了量化研究。實(shí)踐證明，雖然主要運(yùn)用于指導(dǎo)決策的手段偏好于個(gè)人投資，但通過(guò)組合理論和其他技術(shù)分析進(jìn)行量化的統(tǒng)計(jì)工具逐漸被認(rèn)同，逐漸變?yōu)槔硇酝顿Y規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的一般常用形式。定量統(tǒng)計(jì)對(duì)于證券投資活動(dòng)中客觀存在的依賴關(guān)系進(jìn)行了梳理，也鞏固了證券投資決策和管理的壁壘。處理好各種投資活動(dòng)和行為中潛在的風(fēng)險(xiǎn)對(duì)于活動(dòng)的成敗起到至關(guān)重要的作用。
（二）均值-方差模型應(yīng)用于證券投資風(fēng)險(xiǎn)管理
除定量分析外，根據(jù)常見(jiàn)的證券投資活動(dòng)又結(jié)合統(tǒng)計(jì)分析方法逐漸演變出了一些特定的實(shí)用模型。均值-方差模型便是其中之一。均值-方差模型主要適合于投資者根據(jù)證券的期望收益率估測(cè)證券組合風(fēng)險(xiǎn)，投資者僅依靠證券的風(fēng)險(xiǎn)和收益來(lái)做決策，追求投資收益最大化，相應(yīng)區(qū)間風(fēng)險(xiǎn)最小化的投資活動(dòng)中。
該模型不僅適用于散戶，值得注意的是同樣適用于大規(guī)模的投資決策，尤其是投資基金決策時(shí)。
該模型的意義就在于在滿足預(yù)期收益率情況下，使得組合證券投資的風(fēng)險(xiǎn)降低到最低。隨著參與投資證券活動(dòng)種類(lèi)的增多，組合證券投資的優(yōu)勢(shì)也隨之凸顯，證券投資風(fēng)險(xiǎn)也就越來(lái)越小。
（三）資本資產(chǎn)定價(jià)模型應(yīng)用于證券投資風(fēng)險(xiǎn)管理
資本資產(chǎn)定價(jià)模型也是有特定適用類(lèi)型的一種統(tǒng)計(jì)方法與證券投資風(fēng)險(xiǎn)管理相結(jié)合的實(shí)際應(yīng)用模型。該種模型適用于投資者較多，且都支持一個(gè)相同周期投資項(xiàng)目，且只關(guān)心本項(xiàng)投資活動(dòng)計(jì)劃周期內(nèi)的收益情況，同時(shí)投資者只能公開(kāi)交易，市場(chǎng)環(huán)境無(wú)摩擦的投資情況下。
該種定價(jià)模型的意義就在于可以根據(jù)分析的結(jié)果區(qū)分證券類(lèi)型，從而采取相應(yīng)行動(dòng)。當(dāng)為進(jìn)攻型證券時(shí)，系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)高，但市場(chǎng)證券組合收益率呈現(xiàn)快升快降形勢(shì)。因此，當(dāng)市場(chǎng)看漲時(shí)要買(mǎi)入。當(dāng)為防御型證券時(shí)，系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)雖然低，但收益率也呈現(xiàn)慢升慢降形勢(shì)。因此，當(dāng)市場(chǎng)看跌時(shí)要買(mǎi)入。當(dāng)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)等同于市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，則購(gòu)入證券漲勢(shì)與市場(chǎng)趨勢(shì)一致，需要根據(jù)市場(chǎng)情況行動(dòng)。
無(wú)論哪種統(tǒng)計(jì)分析方法，共同目的只有一個(gè)即幫助投資人認(rèn)清證券投資的風(fēng)險(xiǎn)，正確的評(píng)估當(dāng)前投資行為的風(fēng)險(xiǎn)水平，及時(shí)采取相應(yīng)的規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)行動(dòng)，從而確保投資活動(dòng)的收益。
由于國(guó)內(nèi)證券市場(chǎng)過(guò)去一直沒(méi)有買(mǎi)空機(jī)制，缺乏進(jìn)行對(duì)沖和套利的股指期貨和股票期權(quán)等金融衍生工具，相關(guān)法律對(duì)私募基金的缺失，這些都使國(guó)內(nèi)的私募證券投資基金演化過(guò)度到如喬治·索羅斯(GeorgeSoros)的量子基金(QuantumGroup)困難重重。雖然近期推出的《證券公司融資融券業(yè)務(wù)試點(diǎn)管理辦法》和即將推出的股指期貨都將拉近我國(guó)私募證券投資基金與對(duì)沖基金的距離，但是目前法律法規(guī)對(duì)我國(guó)私募證券投資基金的資金運(yùn)作在以下方面還存在相當(dāng)?shù)南拗啤?/p>
一、金融期貨和賣(mài)空機(jī)制的缺失使私募證券投資基金無(wú)從對(duì)沖證券市場(chǎng)的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)
海外之所以將此類(lèi)投資于證券及其衍生工具的私募型基金稱(chēng)之為對(duì)沖基金；是因?yàn)檫@些基金在最初都采取了對(duì)沖的交易方式規(guī)避市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，隨著時(shí)間的推移，今天我們所謂的對(duì)沖基金并非都采取對(duì)沖手段，但如果完全不能進(jìn)行對(duì)沖交易的私募證券投資基金也很難稱(chēng)得上是對(duì)沖基金。建立投資組合可以降低非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，卻不可以消減系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。目前我國(guó)股市價(jià)格波動(dòng)幅度大，系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)約占市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的65%，而美國(guó)等發(fā)達(dá)國(guó)家大部分只占30%，因此，對(duì)國(guó)內(nèi)股票的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行對(duì)沖十分必要與迫切。在債券市場(chǎng)上，由于國(guó)內(nèi)還未實(shí)行利率市場(chǎng)化，債券的收益率波動(dòng)較小，還未形成對(duì)債券類(lèi)對(duì)沖工具的強(qiáng)烈需求，但是利率市場(chǎng)化是中國(guó)金融開(kāi)放與創(chuàng)新的必然趨勢(shì)，對(duì)這方面工具的需求也將日益暴露出來(lái)。由于缺乏金融期貨等對(duì)沖工具及賣(mài)空機(jī)制，國(guó)內(nèi)的私募證券投資基金只能在單邊上升市場(chǎng)中獲利，而在證券市場(chǎng)的單邊下降趨勢(shì)中無(wú)法規(guī)避系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)帶來(lái)的損失，不能如同海外對(duì)沖基金一樣，在雙邊市中同時(shí)獲利。表1對(duì)不同類(lèi)型對(duì)沖基金的波動(dòng)率進(jìn)行了比較。
從表1可以看出，采用了對(duì)沖交易規(guī)避證券市場(chǎng)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的對(duì)沖基金，除做空傾向基金和新興市場(chǎng)基金外，其他的收益波動(dòng)性都遠(yuǎn)不及標(biāo)準(zhǔn)普爾指數(shù)基金，而它們的Sharpe指數(shù)卻基本高于標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)基金。
圖1是CreditSuisse／Tremont對(duì)沖基金指數(shù)公司對(duì)全球?qū)_基金歷史收益率的一個(gè)統(tǒng)計(jì)，圖表中同時(shí)反映了標(biāo)準(zhǔn)普爾
由圖1可以看出全球?qū)_基金的收益率雖然沒(méi)有明顯優(yōu)于標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)，而且在1998年到2002年之間還低于普爾指數(shù)，但是從1999年開(kāi)始卻優(yōu)于道瓊斯全球指數(shù)，且它的波動(dòng)性遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)與道瓊斯全球指數(shù)。
由于不同投資者和基金經(jīng)理人的風(fēng)險(xiǎn)偏好和投資策略不同，目前海外就對(duì)沖基金種類(lèi)愈加細(xì)分，有許多種類(lèi)的對(duì)沖基金與國(guó)內(nèi)私募證券投資基金一樣不采用對(duì)沖手段控制投寸、鎖定風(fēng)險(xiǎn)。不同的是，國(guó)內(nèi)的私募證券投資基金長(zhǎng)期以來(lái)受制于缺乏可用以對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)的賣(mài)空機(jī)制和金融工具，如股指期貨和債券期貨等，無(wú)論私募基金欲采取何種投資策略，在客觀上都不允許其對(duì)證券組合的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行對(duì)沖。圖2是2001年7月底到2006年12月底國(guó)內(nèi)私募證券投資基金收益率與新華富時(shí)A指的比較。
和海外的情況相同，國(guó)內(nèi)私募證券投資基金收益率的波動(dòng)性也小于大盤(pán)指數(shù)，但是，由于國(guó)內(nèi)私募證券投資基金缺乏海外對(duì)沖基金規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的對(duì)沖工具，因此其較海外對(duì)沖基金經(jīng)受著更大的波動(dòng)性，同時(shí)，當(dāng)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)到來(lái)時(shí)只能被動(dòng)地接受損失。
2006年推出的《證券公司融資融券業(yè)務(wù)試點(diǎn)管理辦法》和即將問(wèn)世的滬深300股指期貨，填補(bǔ)了國(guó)內(nèi)無(wú)對(duì)沖機(jī)制和對(duì)沖金融工具的空白。國(guó)內(nèi)私募證券投資基金可以通過(guò)向證券公司辦理融資融券業(yè)務(wù)以對(duì)沖基金資產(chǎn)中的部分股票、共同基金和債券的風(fēng)險(xiǎn)頭寸，滬深300股指期貨的推出使我們?yōu)樗侥甲C券投資基金中的部分成分股票的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行對(duì)沖成為的可能。由于國(guó)債“327”事件，國(guó)內(nèi)的債券期貨遲遲未再推出，因此，近期想要為私募證券投資基金中債券的利率風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行對(duì)沖只能通過(guò)融資融券。無(wú)疑，融資融券和金融期貨的陸續(xù)推出，通過(guò)允許讓私募證券投資基金中部分種類(lèi)金融資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行對(duì)沖，使國(guó)內(nèi)的私募證券投資基金逐步向真正的對(duì)沖基金演進(jìn)。
二、不完全的賣(mài)空機(jī)制使私募證券投資基金難以發(fā)揮對(duì)沖基金的高杠桿效用
從組織形式上來(lái)劃分，我國(guó)目前的私募證券投資基金主要有三種類(lèi)型。一種是契約型，主要是指通過(guò)契約的形式維系各參與人之間的關(guān)系的私募基金形式。另一種是合伙型，通過(guò)投資者和管理者的共同出資，形成合伙性質(zhì)的組織形式來(lái)運(yùn)作。再一種是公司型，是通過(guò)按《公司法》成立的投資公司來(lái)協(xié)調(diào)各參與人之間關(guān)系的私募基金形式。在《證券公司融資融券業(yè)務(wù)試點(diǎn)管理辦法》出臺(tái)前，以上三種形式的私募證券投資基金都難以通過(guò)向其他金融機(jī)構(gòu)融資來(lái)放大自身的投資杠桿倍數(shù)。契約型的私募證券投資基金只能以個(gè)人名義向銀行申請(qǐng)貸款，但是，目前國(guó)內(nèi)商業(yè)銀行對(duì)個(gè)人除開(kāi)立了住房、汽車(chē)、消費(fèi)和助學(xué)貸款外，只允許個(gè)人以憑證式國(guó)債做質(zhì)押貸款。對(duì)于合伙與公司型的企業(yè)法人，目前國(guó)內(nèi)商業(yè)銀行對(duì)其通過(guò)不動(dòng)產(chǎn)的抵押和動(dòng)產(chǎn)的質(zhì)押來(lái)發(fā)放貸款，如憑證式國(guó)債、股權(quán)和股票的質(zhì)押貸款。但是對(duì)于經(jīng)營(yíng)高風(fēng)險(xiǎn)的私募證券投資基金法人來(lái)說(shuō)，其很難滿足銀行的其他要求，因此，合伙與公司型的私募證券投資基金法人要獲得銀行貸款以進(jìn)行杠桿投資在現(xiàn)行的法律制度框架下幾乎是不可能的。2005年，Van對(duì)沖基金國(guó)際顧問(wèn)公司統(tǒng)計(jì)了截至2004年底各種不同類(lèi)型對(duì)沖基金，在投資過(guò)程中通過(guò)賣(mài)空交易使用杠桿放大倍數(shù)的程度，調(diào)查的結(jié)果如表2所示。
由表2可以看出，海外對(duì)沖基金通過(guò)賣(mài)空機(jī)制使用杠桿的倍數(shù)一般在兩倍以下，但也有30%的對(duì)沖基金的杠桿倍數(shù)在兩倍以上。根據(jù)《融資融券試點(diǎn)交易實(shí)施細(xì)則》，投資者融資買(mǎi)入證券和融券賣(mài)出時(shí)，保證金比例都不得低于50%，這一細(xì)則將國(guó)內(nèi)私募證券投資基金的杠桿倍數(shù)控制在兩倍以下，限制了基金根據(jù)自身投資策略縮放杠桿倍數(shù)的自由度。考慮到國(guó)內(nèi)對(duì)證券公司開(kāi)展融資融券業(yè)務(wù)仍處于試點(diǎn)起步階段，隨著證券公司控制風(fēng)險(xiǎn)能力的增強(qiáng)，業(yè)務(wù)發(fā)展的成熟，保證金比率有可能逐步下降，國(guó)內(nèi)私募證券投資基金的可控杠桿倍數(shù)將放大。
三、資本項(xiàng)目的不完全開(kāi)放使國(guó)內(nèi)私募證券投資基金難以涉足國(guó)際金融市場(chǎng)
在我國(guó)的資本項(xiàng)目還沒(méi)有對(duì)外完全開(kāi)放之前，唯一能以境內(nèi)資本合法投資海外資本市場(chǎng)的也只有合資格境內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者(QualifiedDomesticnstitutionalInvestors，QDII)，目前獲批的機(jī)構(gòu)只有商業(yè)銀行、保險(xiǎn)公司、基金公司和全國(guó)社?；稹?guó)內(nèi)經(jīng)營(yíng)私募證券投資基金的機(jī)構(gòu)短期內(nèi)要想合法涉足海外資本市場(chǎng)幾乎不可能。而在美國(guó)等一些發(fā)達(dá)金融市場(chǎng)中，正是由于開(kāi)放的資本項(xiàng)目，才會(huì)產(chǎn)生游走于國(guó)際資本市場(chǎng)的索羅斯的量子基金和堅(jiān)持在全球金融市場(chǎng)進(jìn)行價(jià)值投資的巴菲特。圖3是Van對(duì)沖基金國(guó)際顧問(wèn)公司對(duì)1995年到2004年國(guó)際對(duì)沖基金種類(lèi)占比的統(tǒng)計(jì)。
圖3中全球宏觀型對(duì)沖基金和新興市場(chǎng)型對(duì)沖基金都是主要將投資定位于全球金融市場(chǎng)的對(duì)沖基金，且其他類(lèi)型的對(duì)沖基金對(duì)海外資本市場(chǎng)的投資比例也不可小覷。只能投資于國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)的私募證券投資基金，受一國(guó)經(jīng)濟(jì)、政治和法律法規(guī)的影響較大，無(wú)法通過(guò)分散投資于不同市場(chǎng)規(guī)避這些風(fēng)險(xiǎn)。不完全開(kāi)放的資本市場(chǎng)也是障礙國(guó)內(nèi)私募證券投資基金成為真正的對(duì)沖基金的一道門(mén)檻。
四、法律法規(guī)的空白不能保障國(guó)內(nèi)私募證券投資基金與海外對(duì)沖基金相同的合法地位
1949年，世界上第一只對(duì)沖基金在美國(guó)誕生，半個(gè)多世紀(jì)后，美國(guó)依然是世界上對(duì)沖基金經(jīng)營(yíng)最活躍、法律法規(guī)最健全的國(guó)家之一。在美國(guó)，并沒(méi)有通過(guò)專(zhuān)門(mén)針對(duì)對(duì)沖基金的法律，而是利用涉及投資行業(yè)的多項(xiàng)法律法規(guī)中的豁免條款給予其合法地位與相應(yīng)監(jiān)管的，即滿足豁免條款的對(duì)沖基金可以免于如在證券交易委員會(huì)注冊(cè)登記及向公眾披露基金信息等一系列共同基金必須遵守的條款。這些豁免條款主要包括對(duì)投資者的人數(shù)、資格及銷(xiāo)售渠道的限制。涉及規(guī)范與保護(hù)對(duì)沖基金的美國(guó)法律主要有1933年的證券法、1940年的投資公司法和投資顧問(wèn)法、1997年的稅收減免法案、1936年制定，1974年修訂的商品交易法及各州的藍(lán)天法等。
在國(guó)內(nèi)，有關(guān)證券投資的所有法律法規(guī)都沒(méi)有對(duì)私募基金給予明確規(guī)定，2003年頒布的《基金法》也只是在附則中提到“基金管理公司或者國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)的其他機(jī)構(gòu)，向特定對(duì)象募集資金或者接受特定對(duì)象財(cái)產(chǎn)委托從事證券投資活動(dòng)的具體管理辦法，由國(guó)務(wù)院根據(jù)本法的原則另行定?！边@雖然給國(guó)內(nèi)私募證券投資基金的合法化留足了空間，但是仍然讓其游離在合法與不合法的灰色地帶。2005年之后，國(guó)內(nèi)出現(xiàn)的與信托投資公司合作推出的證券投資集合資金信托是依照有關(guān)法規(guī)設(shè)計(jì)運(yùn)行的一種私募證券投資基金模式。這種模式最大的特點(diǎn)是解決了客戶資金安全的問(wèn)題。作為資金信托產(chǎn)品，其由信托公司(信用受托、投資監(jiān)管)、證券公司(專(zhuān)項(xiàng)證券賬戶監(jiān)管)、商業(yè)銀行(專(zhuān)項(xiàng)資金監(jiān)管)、地方銀監(jiān)局四方進(jìn)行監(jiān)管。正常的交易操作程序分為研究決策、下單交易、資金清算、利潤(rùn)分配等幾個(gè)環(huán)節(jié)，這些環(huán)節(jié)分配到不同的法人主體去做，互相制約。雖然效率低一些，但是卻可以有效地防范道德風(fēng)險(xiǎn)。由于這種機(jī)制很好地解決于信用風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題，投資者資金安全有保證。實(shí)際上，在這種私募基金信托中，信托公司的角色已發(fā)生變化，在以往的證券信托計(jì)劃中，信托公司既做受托人，又做投資者，在操作中難免會(huì)出現(xiàn)利益輸送問(wèn)題。而現(xiàn)在，信托只承擔(dān)受托人和信托結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)工作，把投資者角色讓給了專(zhuān)業(yè)私募基金經(jīng)理。信托公司的定位也從以往的操盤(pán)者，變身為某種意義上的監(jiān)管者。這些信托產(chǎn)品基本是按照海外對(duì)沖基金模式來(lái)設(shè)計(jì)和操作的，現(xiàn)在只缺沽空交易。將來(lái)國(guó)內(nèi)股指期貨推出后，就有沽空手段了，這樣將成為完整的對(duì)沖基金。
【關(guān)鍵詞】高校 證券投資學(xué) 課程建設(shè) 比較
【中圖分類(lèi)號(hào)】G【文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼】A
【文章編號(hào)】0450-9889（2012）12C-0074-03
隨著我國(guó)資本市場(chǎng)的進(jìn)一步發(fā)展，證券市場(chǎng)在整個(gè)金融市場(chǎng)的地位日益重要。而作為專(zhuān)門(mén)研究證券市場(chǎng)的證券投資學(xué)課程，承擔(dān)起了證券知識(shí)普及以及證券投資專(zhuān)業(yè)人才培養(yǎng)的重任，并已成為高校財(cái)經(jīng)類(lèi)核心課程、教育部確定的21世紀(jì)高校金融學(xué)專(zhuān)業(yè)的主干課程之一。
然而，不同類(lèi)型高校的證券投資學(xué)課程建設(shè)也不盡相同。高校一般分為研究型大學(xué)、教學(xué)研究型大學(xué)、教學(xué)型大學(xué)。根據(jù)類(lèi)型不同，大學(xué)的基本使命——人才培養(yǎng)、學(xué)術(shù)研究、社會(huì)服務(wù)的側(cè)重點(diǎn)也不同：研究型大學(xué)主要是以科研為主；教學(xué)研究型大學(xué)在兼顧研究使命的同時(shí)關(guān)注教學(xué)工作；而教學(xué)型大學(xué)則以教學(xué)為核心使命，兼顧科學(xué)研究，但研究層次和方向以應(yīng)用為主。因此，證券投資學(xué)課程建設(shè)在不同類(lèi)型的高校也就顯示其不同之處。
一、研究型大學(xué)本科證券投資學(xué)課程建設(shè)
研究型大學(xué)主要是以科研為主，其人才培養(yǎng)的目標(biāo)是培養(yǎng)為社會(huì)作出較大貢獻(xiàn)的精英人才。在國(guó)外，大部分著名大學(xué)的本科生具有舉足輕重的地位，如哈佛大學(xué)本科生院具有至高無(wú)上的榮譽(yù)。哈佛大學(xué)文理學(xué)院院長(zhǎng)亨利·羅索夫斯基描述得很直接： 在傳統(tǒng)哈佛人的眼里，哈佛的真正兒女只能是本科畢業(yè)生，一個(gè)研究生學(xué)位頂多只能給予一種旁系親屬的地位，只是募集基金時(shí)另當(dāng)別論。國(guó)內(nèi)著名大學(xué)的本科生也同樣如此，目前一些著名研究型大學(xué)非常重視本科生教育，讓最有水平的教師上教學(xué)第一線，使最有水平的教師通過(guò)教學(xué)不僅傳授知識(shí)，而且把自己進(jìn)行研究工作的經(jīng)驗(yàn)、提出和解決問(wèn)題的意識(shí)與方法滲透到教學(xué)中。如清華大學(xué)的物理學(xué)家楊振寧、南開(kāi)大學(xué)的數(shù)學(xué)大師陳省身、北京大學(xué)的經(jīng)濟(jì)學(xué)家兼物理學(xué)家陳平教授都曾上過(guò)本科班學(xué)生的課程。
研究型大學(xué)與普通大學(xué)相比，擁有普通大學(xué)無(wú)法企及的科研優(yōu)勢(shì)和教育資源，如相對(duì)充足的辦學(xué)經(jīng)費(fèi)、高水平的實(shí)驗(yàn)室、完備的科研設(shè)施、研究水平較高的科研團(tuán)隊(duì)、較優(yōu)的師資力量、良好的生源等眾多優(yōu)勢(shì)。特別是在教學(xué)資源方面，通常匯集社會(huì)名流、企業(yè)精英甚至學(xué)術(shù)大師到學(xué)校上課、舉辦講座和參加活動(dòng)，營(yíng)造有利于培養(yǎng)學(xué)生國(guó)際視野、競(jìng)爭(zhēng)能力和較高綜合素質(zhì)的環(huán)境與條件，而這些有利條件為研究型大學(xué)提供優(yōu)質(zhì)課程，實(shí)施高質(zhì)量教學(xué)打下了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。體現(xiàn)在證券投資學(xué)課程建設(shè)方面，該課程顯示出以下特點(diǎn)：
（一）課程目標(biāo)。在教學(xué)中，強(qiáng)調(diào)學(xué)生對(duì)證券投資基本知識(shí)的把握和對(duì)基本原理的系統(tǒng)掌握，并動(dòng)態(tài)跟蹤證券投資領(lǐng)域的最新進(jìn)展，注重理論體系的全面完整，強(qiáng)調(diào)培養(yǎng)學(xué)生思考型學(xué)習(xí)與研究型學(xué)習(xí)的習(xí)慣與能力。
（二）教學(xué)內(nèi)容設(shè)計(jì)。證券投資學(xué)課程內(nèi)容主要包括：證券投資的基礎(chǔ)知識(shí)、基本分析、技術(shù)分析、風(fēng)險(xiǎn)與收益等證券投資基本理論。研究型大學(xué)在本課程教學(xué)內(nèi)容中，注重基礎(chǔ)知識(shí)、基本原理等理論內(nèi)容的教學(xué)，而對(duì)實(shí)踐教學(xué)一般涉及較少或不涉及。如中國(guó)人民大學(xué)吳曉求教授主編的《證券投資學(xué)》授課的課時(shí)分配中（見(jiàn)表1），總課時(shí)為54節(jié)，基礎(chǔ)知識(shí)、基本分析與組合管理分別占總課時(shí)的37%、24%與28%，三個(gè)部分的內(nèi)容合計(jì)占總課時(shí)約90%，對(duì)實(shí)際操作起直接作用的技術(shù)分析僅4個(gè)課時(shí)，占總課時(shí)的7%。而在實(shí)際教學(xué)中，不同的教師有不同的理解，有些教師甚至不上技術(shù)分析，認(rèn)為技術(shù)分析不需要在大學(xué)的課堂上進(jìn)行教學(xué)，這在典型的研究型大學(xué)中持此觀點(diǎn)的教師較多，如北京大學(xué)、南開(kāi)大學(xué)等。
資料來(lái)源：中國(guó)人民大學(xué)吳曉求主編教材《證券投資學(xué)》課件?；局R(shí)包括證券投資工具、證券市場(chǎng)及監(jiān)管、資產(chǎn)定價(jià)理論的發(fā)展；組合管理包括證券組合管理、風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的定價(jià)及投資組合管理業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)。
造成這一認(rèn)識(shí)的另外原因是，研究型大學(xué)的本科與研究生教育之間有緊密的聯(lián)系，本科生讀研比較較高，如中國(guó)人民大學(xué)本碩連讀的比例就高達(dá)三分之一。本科生教育與研究生教育的有機(jī)銜接產(chǎn)生了許多教學(xué)上的優(yōu)勢(shì)，使專(zhuān)業(yè)教育的重心上移，使得他們比較注重理論知識(shí)的教學(xué)。
（三）理論課程特色。研究型大學(xué)在理論教學(xué)上，力求全面、完整、嚴(yán)密，使學(xué)生系統(tǒng)接受本課程的理論教育，注重理論分析的力度和深度。對(duì)涉及證券投資技術(shù)與技巧分析時(shí)，一般講授較少，或略微提及，或在理論上只側(cè)重于理論方法的闡釋?zhuān)诶碚搶哟紊象w現(xiàn)出一門(mén)學(xué)科的特點(diǎn)和要求。同時(shí)，注意吸收學(xué)科最新成果，將國(guó)內(nèi)外證券市場(chǎng)的發(fā)展動(dòng)態(tài)及最新成果，及時(shí)補(bǔ)充到課程教學(xué)中，將傳統(tǒng)理論與現(xiàn)論進(jìn)展有機(jī)結(jié)合起來(lái)。相當(dāng)部分的研究型大學(xué)還注意與金融相關(guān)學(xué)科如金融經(jīng)濟(jì)學(xué)、金融工程學(xué)、風(fēng)險(xiǎn)管理等理論知識(shí)以及數(shù)理統(tǒng)計(jì)方法的交叉融合。
（四）教學(xué)方法和手段。教學(xué)方式主要以課堂講授為主，輔以多媒體教學(xué)手段和課后較高的作業(yè)要求。例如，針對(duì)證券市場(chǎng)出現(xiàn)的熱點(diǎn)問(wèn)題，課后布置的作業(yè)思考題通常具有一定的深度，需要學(xué)生查閱較多資料研究完成。通常教師會(huì)要求學(xué)生閱讀國(guó)內(nèi)外有關(guān)證券投資的文獻(xiàn)資料，以及閱讀投資大師的投資理念和方法；而有些教師會(huì)讓學(xué)生根據(jù)宏觀經(jīng)濟(jì)、產(chǎn)業(yè)發(fā)展和上市公司財(cái)務(wù)和價(jià)值分析等基本面撰寫(xiě)上市公司研究報(bào)告并在課堂上匯報(bào)自己的研究成果，體現(xiàn)了在本科階段就開(kāi)始鍛煉學(xué)生的研究能力這一教學(xué)模式。但是，對(duì)實(shí)踐教學(xué)則涉及較少或不涉及，一般由學(xué)生根據(jù)自己情況酌情而定。
二、教學(xué)研究型大學(xué)證券投資學(xué)課程建設(shè)
教學(xué)研究型大學(xué)應(yīng)培養(yǎng)知識(shí)面寬、應(yīng)變能力強(qiáng)、具有一定的復(fù)合知識(shí)、有開(kāi)拓精神和研究潛力的專(zhuān)業(yè)人才，力求做到在開(kāi)展本科層次的理論教學(xué)基礎(chǔ)上，注重把理論知識(shí)運(yùn)用到實(shí)踐中，重視對(duì)應(yīng)用能力和創(chuàng)新能力的培養(yǎng)。并據(jù)此構(gòu)建體現(xiàn)理論和實(shí)踐相結(jié)合的教學(xué)體系，編制體現(xiàn)“基礎(chǔ)扎實(shí)、能力強(qiáng)、素質(zhì)高，具有創(chuàng)新潛能和協(xié)作精神”的人才培養(yǎng)計(jì)劃，科學(xué)安排實(shí)踐教學(xué)環(huán)節(jié)的內(nèi)容，合理增加實(shí)踐性教學(xué)在教學(xué)計(jì)劃中的比重。因此，其證券投資學(xué)課程建設(shè)顯示出如下特點(diǎn)：
（一）課程目標(biāo)。通過(guò)本課程的學(xué)習(xí)，學(xué)生掌握有關(guān)證券投資方面的基本知識(shí)，重點(diǎn)掌握證券投資與分析的基本方法，并能夠?qū)⑺鶎W(xué)的理論知識(shí)和分析方法運(yùn)用于實(shí)踐中。與研究型大學(xué)相比，提出了實(shí)踐教學(xué)的重要性，而理論要求則相對(duì)降低，力求做到本科層次的理論教學(xué)，沒(méi)有研究型大學(xué)提出的在理論內(nèi)容上要求全面、完整與嚴(yán)密。
（二）教學(xué)內(nèi)容設(shè)計(jì)。在教學(xué)研究型大學(xué)此門(mén)課程教學(xué)內(nèi)容中，既注重基礎(chǔ)知識(shí)、基本原理等理論教學(xué)，也注重實(shí)踐教學(xué)。以東北財(cái)經(jīng)大學(xué)證券投資學(xué)精品課程為例，在課時(shí)分配中（見(jiàn)表2），理論課總課時(shí)為54節(jié)，基礎(chǔ)知識(shí)、投資分析與市場(chǎng)監(jiān)管分別占理論課總課時(shí)的52%、30%與18%。其中技術(shù)分析課時(shí)約4節(jié)，占總課時(shí)的7%，技術(shù)分析已真正作為課堂教學(xué)的一部分。在理論課程開(kāi)設(shè)的同時(shí)，開(kāi)設(shè)了模擬實(shí)驗(yàn)課程。實(shí)驗(yàn)的方式主要以模擬操作為主，通過(guò)證券交易過(guò)程的模擬，了解進(jìn)行證券投資的條件、步驟及主要的手續(xù)，運(yùn)用理論課所學(xué)的證券投資基分析、技術(shù)分析、模型分析等方法分析預(yù)測(cè)證券行情。
資料來(lái)源：東北財(cái)經(jīng)大學(xué)證券投資學(xué)精品課程網(wǎng)站。投資分析包括基本分析、技術(shù)分析、風(fēng)險(xiǎn)與收益、組合分析、資本資產(chǎn)定價(jià)模型、效率及績(jī)效評(píng)價(jià)；模擬實(shí)驗(yàn)教學(xué)為6課時(shí)，學(xué)生模擬實(shí)驗(yàn)一個(gè)月。
（三）理論課程特色。教學(xué)研究型大學(xué)在理論教學(xué)上也基本要求全面、完整，使學(xué)生系統(tǒng)接受本課程的理論教育，但在理論分析的力度和深度上沒(méi)有研究型大學(xué)的要求高。如作為教學(xué)研究型的東北財(cái)經(jīng)大學(xué)，證券投資學(xué)課程的投資分析部分除包括了基本分析、技術(shù)分析外，還包括了風(fēng)險(xiǎn)與收益、組合分析、資本資產(chǎn)定價(jià)模型、效率及績(jī)效評(píng)價(jià)等投資理論，但其占理論總課時(shí)的比例也只有30%。而中國(guó)人民大學(xué)證券投資學(xué)課程中的的組合管理就占總課時(shí)的比例達(dá)28%，如加上基本分析和技術(shù)分析的內(nèi)容，則這一比例將達(dá)到59%。在這一類(lèi)型大學(xué)的理論教學(xué)中，鮮見(jiàn)提出要與金融相關(guān)學(xué)科以及數(shù)理統(tǒng)計(jì)方法交叉融合。
（四）實(shí)踐課程特色。為更好地適應(yīng)社會(huì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的需要，培養(yǎng)更多創(chuàng)新型、實(shí)用型人才，目前，全國(guó)許多財(cái)經(jīng)類(lèi)院校都已建立起以多媒體和網(wǎng)絡(luò)為代表的現(xiàn)代信息技術(shù)為核心的現(xiàn)代教學(xué)環(huán)境。如購(gòu)置證券投資學(xué)課程的實(shí)驗(yàn)教學(xué)軟件“世華金融家”、“國(guó)泰安”等教學(xué)系統(tǒng)進(jìn)行實(shí)驗(yàn)教學(xué)，一改傳統(tǒng)的教學(xué)方式，成為此課程的一個(gè)重要教學(xué)特色。實(shí)驗(yàn)教學(xué)軟件“世華金融家”、“國(guó)泰安”等教學(xué)系統(tǒng)均可以通過(guò)衛(wèi)星接收系統(tǒng)得到滬、深股市和國(guó)際證券市場(chǎng)的即時(shí)財(cái)經(jīng)資訊，并可通過(guò)模擬交易系統(tǒng)實(shí)現(xiàn)股票、期貨、外匯的實(shí)盤(pán)模擬交易。
教學(xué)研究型大學(xué)也基本都建立了多媒體和網(wǎng)絡(luò)為代表的現(xiàn)代信息技術(shù)為核心的現(xiàn)代教學(xué)環(huán)境，在實(shí)驗(yàn)教學(xué)上均有一定量的課時(shí)安排，同時(shí)實(shí)行實(shí)驗(yàn)室開(kāi)放或校園局網(wǎng)等。學(xué)生通過(guò)證券模擬實(shí)驗(yàn)，學(xué)會(huì)閱讀分析證券資訊，正確使用證券分析軟件，掌握基本分析與技術(shù)分析的要領(lǐng)，熟悉證券交易的基本流程。
為了使學(xué)生對(duì)證券投資業(yè)務(wù)有更直觀的認(rèn)識(shí)，有些高校還安排學(xué)生到各類(lèi)金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行實(shí)習(xí)，接受行業(yè)專(zhuān)家的指點(diǎn)，與行業(yè)工作人員進(jìn)行交流。
（五）教學(xué)方法和手段。與研究型大學(xué)一樣，教學(xué)研究型大學(xué)也主要以課堂講授為主，輔以多媒體教學(xué)手段。但基于證券投資學(xué)是一門(mén)理論性、實(shí)踐性、技術(shù)性和操作性都比較強(qiáng)的課程的特點(diǎn)，教學(xué)研究型大學(xué)本門(mén)課程的教學(xué)逐步改變了從理論到理論的做法，采用了案例教學(xué)、實(shí)驗(yàn)教學(xué)等新的教學(xué)方法。特別是在實(shí)驗(yàn)教學(xué)的方面，利用證券投資實(shí)驗(yàn)教學(xué)軟件進(jìn)行模擬操作，使學(xué)生加深對(duì)所學(xué)的證券投資基本理論的理解，對(duì)學(xué)生應(yīng)用所學(xué)理論解決實(shí)際問(wèn)題，鍛煉實(shí)際動(dòng)手能力提供有利條件。
不少教學(xué)研究型大學(xué)進(jìn)行了證券投資學(xué)精品課程的建設(shè)，并使用精品課程網(wǎng)站資源進(jìn)行了教學(xué)。如課程的教學(xué)課件、教學(xué)大綱、教學(xué)計(jì)劃、思考題、重點(diǎn)難點(diǎn)、參考文獻(xiàn)等均放到網(wǎng)上，由學(xué)生上網(wǎng)直接查閱學(xué)習(xí)。
三、教學(xué)型大學(xué)證券投資學(xué)課程建設(shè)
教學(xué)型大學(xué)的基本定位是，服務(wù)地區(qū)經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展需要，以本科教育為主，建設(shè)有特色的“教學(xué)型”高校。在辦學(xué)特色定位上，綜合考慮學(xué)校的辦學(xué)指導(dǎo)思想、服務(wù)方向、區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展對(duì)人才需求的特殊性，以及學(xué)校所面臨的社會(huì)環(huán)境、學(xué)術(shù)背景。在培養(yǎng)目標(biāo)定位上，以培養(yǎng)應(yīng)用型人才為主。服務(wù)定位主要考慮有效地發(fā)揮服務(wù)社會(huì)的職能，解決基層第一線的問(wèn)題，為基層第一線帶來(lái)直接的經(jīng)濟(jì)效益。因此，教學(xué)型大學(xué)的證券投資學(xué)課程建設(shè)顯示出如下的特點(diǎn)：
（一）課程目標(biāo)。學(xué)生通過(guò)本課程的學(xué)習(xí)，基本掌握證券市場(chǎng)的基礎(chǔ)知識(shí)、基礎(chǔ)理論和基本技能，具有一定的證券市場(chǎng)分析能力，能初步應(yīng)用所學(xué)理論知識(shí)于證券實(shí)踐中，解決證券投資中的一些基本問(wèn)題。與教學(xué)研究型相比，更強(qiáng)調(diào)實(shí)踐教學(xué)，提出了基本技能的培養(yǎng)，但其理論要求進(jìn)一步降低。
（二）教學(xué)內(nèi)容設(shè)計(jì)。在教學(xué)型大學(xué)的證券投資學(xué)課程教學(xué)內(nèi)容中，注重基礎(chǔ)知識(shí)與基本原理的教學(xué)，同時(shí)加大對(duì)實(shí)踐環(huán)節(jié)的教學(xué)，“多媒體課件+原理與方法講解+討論與案例分析”的理論性、應(yīng)用性教學(xué)與“實(shí)時(shí)行情接收+資訊分析+模擬投資+實(shí)地考察與現(xiàn)場(chǎng)觀摩”的實(shí)踐性教學(xué)相結(jié)合的模式基本形成。以湖北經(jīng)濟(jì)學(xué)院證券投資學(xué)精品課程為例，在課時(shí)分配中（見(jiàn)表3），理論課總課時(shí)為54節(jié)，基礎(chǔ)知識(shí)、基本分析，技術(shù)分析、投資理論分別占理論課總課時(shí)的52%、11%、15%、22%，其中技術(shù)分析課時(shí)增加到8節(jié)，技術(shù)分析已作為課堂理論教學(xué)的一個(gè)較為重要的部分。與教學(xué)研究型大學(xué)類(lèi)似，在理論課程開(kāi)設(shè)的同時(shí)，開(kāi)設(shè)了證券實(shí)驗(yàn)課程。實(shí)驗(yàn)的基本方式仍是模擬投資，但安排的課時(shí)已明顯增加，實(shí)驗(yàn)的項(xiàng)目更加貼近市場(chǎng)。另外，也組織學(xué)生到證券公司、期貨公司或上市公司等實(shí)習(xí)基地進(jìn)行實(shí)踐。
資料來(lái)源：湖北經(jīng)濟(jì)學(xué)院證券投資學(xué)精品課程網(wǎng)站?；局R(shí)包括證券投資工具、證券市場(chǎng)及監(jiān)管；投資理論包括證券價(jià)格、收益與風(fēng)險(xiǎn)、現(xiàn)資理論。
（三）理論課程特色。給學(xué)生講授較為完整的內(nèi)容體系，闡釋證券投資的基本知識(shí)、基本原理和基本方法，使學(xué)生建立起證券投資理論思維框架。在理論分析的力度和深度上，比教學(xué)研究型大學(xué)的要求又有所降低。在實(shí)際教學(xué)中，許多地方院校對(duì)收益與風(fēng)險(xiǎn)、組合管理等投資理論較少涉及，這是教學(xué)型大學(xué)在理論教學(xué)中應(yīng)該補(bǔ)充的內(nèi)容。
（四）實(shí)踐課程特色。教學(xué)型大學(xué)普遍加強(qiáng)了實(shí)踐課程教學(xué)。實(shí)踐課程教學(xué)基本形成了通過(guò)實(shí)驗(yàn)課、建設(shè)校外實(shí)習(xí)基地以及開(kāi)展課外實(shí)踐活動(dòng)三種途徑實(shí)現(xiàn)。在校內(nèi)建設(shè)證券模擬實(shí)驗(yàn)室等，使學(xué)生在實(shí)習(xí)前便了解證券交易的基本情況，初步進(jìn)行證券行業(yè)第一線所需人才實(shí)踐技能的訓(xùn)練；在校外與證券公司、期貨公司建立了校外教學(xué)實(shí)習(xí)基地，強(qiáng)化實(shí)踐教學(xué)環(huán)節(jié)，提高學(xué)生的專(zhuān)業(yè)實(shí)踐能力；還經(jīng)常組織學(xué)生參加各種類(lèi)型的證券投資模擬大賽等課外實(shí)踐活動(dòng)。
而在實(shí)驗(yàn)教學(xué)方面，實(shí)驗(yàn)課時(shí)通常比教學(xué)研究型大學(xué)有相當(dāng)大幅度的提高，湖北經(jīng)濟(jì)學(xué)院證券投資學(xué)課程的實(shí)驗(yàn)課時(shí)只有10學(xué)時(shí)，相當(dāng)多的教學(xué)型大學(xué)實(shí)驗(yàn)課時(shí)遠(yuǎn)不止10學(xué)時(shí)，如貴州財(cái)經(jīng)大學(xué)為24課時(shí)，廣西財(cái)經(jīng)學(xué)院至少32課時(shí)。之所以安排大量的實(shí)驗(yàn)課時(shí)，是因?yàn)橐囵B(yǎng)學(xué)生對(duì)基本理論知識(shí)的應(yīng)用能力與基本操作技能，通過(guò)設(shè)計(jì)實(shí)驗(yàn)項(xiàng)目和證券實(shí)驗(yàn)室投資模擬操作，將課堂教學(xué)內(nèi)容與證券投資實(shí)踐相結(jié)合，增強(qiáng)學(xué)生學(xué)習(xí)的趣味性和感性認(rèn)識(shí)，激發(fā)學(xué)生學(xué)習(xí)的主動(dòng)性和創(chuàng)新能力。
通過(guò)實(shí)踐課程教學(xué)，學(xué)生分析問(wèn)題、解決問(wèn)題的能力得到提升，不少學(xué)生對(duì)于證券投資分析及投資實(shí)戰(zhàn)操作，產(chǎn)生了較為濃厚的興趣。一部分學(xué)生具備了較強(qiáng)的市場(chǎng)研判和投資決策的能力，其中有些學(xué)生參加全國(guó)大學(xué)生證券模擬大賽取得良好的成績(jī)，而有些學(xué)生通過(guò)考試取得了證券從業(yè)的部分資格。
（五）教學(xué)方法和手段。教學(xué)型大學(xué)基本形成了“多媒體課件+原理與方法講解+討論與案例分析”的理論性、應(yīng)用性教學(xué)與 “實(shí)時(shí)行情接收+資訊分析+模擬投資+實(shí)地考察與現(xiàn)場(chǎng)觀摩”的實(shí)踐性教學(xué)相結(jié)合的模式。實(shí)踐性教學(xué)比教學(xué)研究型大學(xué)有了更為具體而豐富的內(nèi)容，設(shè)計(jì)了跟理論課程相對(duì)于的實(shí)驗(yàn)項(xiàng)目，甚至緊密聯(lián)系證券行情的變化，在實(shí)驗(yàn)項(xiàng)目上不斷跟進(jìn)和完善。與教學(xué)研究型大學(xué)類(lèi)似，也積極開(kāi)展了精品課程建設(shè)，利用精品課程網(wǎng)站資源進(jìn)行了教學(xué)。
總之，在高等教育大眾化發(fā)展的今天，必然要求大學(xué)的層次、類(lèi)別和培養(yǎng)目標(biāo)的多樣化。既需要承擔(dān)學(xué)術(shù)型的研究型大學(xué)以及教學(xué)研究型大學(xué)，也需要能夠滿足更多人接受高等教育、提升所在地區(qū)社會(huì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的教學(xué)型大學(xué)。不同高校層次滿足社會(huì)對(duì)人才的不同要求，并不代表其辦學(xué)水平質(zhì)量的高低。因此，對(duì)于數(shù)量較多的地方教學(xué)型本科院校，證券投資學(xué)課程建設(shè)應(yīng)合理定位，從其所在地區(qū)的實(shí)際出發(fā)，以重點(diǎn)解決本地區(qū)證券業(yè)發(fā)展中所需要的應(yīng)用型人才為主，承擔(dān)起提升所在地區(qū)證券業(yè)發(fā)展水平的重任。
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一、工薪階層的經(jīng)濟(jì)特點(diǎn)分析
工薪階層是指以獲得工作單位相對(duì)固定的勞動(dòng)報(bào)酬為主要收入來(lái)源的經(jīng)濟(jì)群體。他們有著比較相似的經(jīng)濟(jì)特點(diǎn)，主要表現(xiàn)在：（一）收入來(lái)源相對(duì)單一。對(duì)工薪階層來(lái)說(shuō)，收入主要有兩個(gè)來(lái)源——工作收入和理財(cái)收入。由于目前大部分工薪階層的理財(cái)觀念比較傳統(tǒng)，加之我國(guó)整體理財(cái)?shù)臈l件不夠成熟，理財(cái)收入相當(dāng)有限。相比而言，工作收入在工薪階層的經(jīng)濟(jì)來(lái)源中仍占有較大的比重，也是他們理財(cái)?shù)闹匾A(chǔ)，更是工薪階層在進(jìn)行證券投資時(shí)所要考慮的現(xiàn)實(shí)條件。（二）投資理念相對(duì)趨同。目前的工薪階層大多對(duì)社會(huì)發(fā)展的未來(lái)趨勢(shì)有諸多近憂遠(yuǎn)慮。他們認(rèn)為自己的工作前景、子女未來(lái)教育、父母養(yǎng)老送終、健康身體的保障等方面都存在比較多的不確定因素，這樣的生活狀況決定了他們對(duì)資金的變現(xiàn)能力、貨幣的流動(dòng)性等方面有較多要求，投資的基本目標(biāo)比較一致。（三）消費(fèi)方式相對(duì)多元化。根據(jù)馬斯洛的需求層次論，工薪階層在基本生存需要上有所滿足的前提下，開(kāi)始更多地關(guān)注能實(shí)現(xiàn)提升生活質(zhì)量、改善消費(fèi)品位的相關(guān)項(xiàng)目。他們不僅對(duì)旅游、健身、美容、娛樂(lè)等方面有普遍追求，而且對(duì)教育、房產(chǎn)、汽車(chē)、人際關(guān)系的維系有較大的差異性支出，所以在能使有限的經(jīng)濟(jì)收入用于實(shí)現(xiàn)更大的效用水平方面的證券投資策略組合方面也會(huì)有不同的要求。（四）家庭整體承受風(fēng)險(xiǎn)能力相對(duì)有限。在現(xiàn)行的社會(huì)保障機(jī)制作用下，考慮到工薪階層受工作年限與經(jīng)濟(jì)條件的制約，工薪階層在各方面的風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)依舊比較大。但結(jié)合我國(guó)目前證券投資市場(chǎng)的發(fā)展?fàn)顩r來(lái)分析，可知工薪階層在進(jìn)行證券投資時(shí)很難保證有確定的高收益，所以他們?cè)谡嬲媾R風(fēng)險(xiǎn)時(shí)往往會(huì)顯得手足無(wú)措，應(yīng)對(duì)不暇。從這種角度上來(lái)看，在工薪階層的證券投資策略分析中還要加入更多的社會(huì)與制度的影響因素作為變量分析。（五）適宜進(jìn)行證券投資的工薪階層行業(yè)相對(duì)集中。雖然工薪階層本身是一個(gè)覆蓋面相當(dāng)廣泛的概念，但由于收入水平的差距較大，并不是所有的工薪階層都可以進(jìn)行證券投資。根據(jù)我國(guó)歷年的行業(yè)收入水平排名情況來(lái)看，金融業(yè)、電信業(yè)、汽車(chē)業(yè)、石油業(yè)等行業(yè)的從業(yè)人員有較高的收入，可以考慮進(jìn)行適度的證券投資。同時(shí)，公務(wù)員、教師、醫(yī)生、外企職員、企業(yè)中高級(jí)管理人員等職業(yè)都可以考慮參與證券投資活動(dòng)。本文中將主要以工薪階層的這些有證券投資愿望與能力的人員為分析對(duì)象。
二、證券投資策略的基本產(chǎn)品分析
證券投資是指投資者將資金投放于有價(jià)證券上以獲取一定收益的行為。證券投資的主要形式為股票投資、債券投資、基金投資等等。證券投資策略即指投資者在進(jìn)行證券投資前應(yīng)當(dāng)掌握的行動(dòng)方針和謀略，在對(duì)總體策略定位的基礎(chǔ)上,還可以詳細(xì)確定市場(chǎng)策略、行業(yè)策略、公司策略、期限策略、組合策略等。其具體的表現(xiàn)形式往往是按不同的比例對(duì)多種不同風(fēng)險(xiǎn)與收益狀況的證券投資工具進(jìn)行有機(jī)組合。可見(jiàn)對(duì)各種證券投資的產(chǎn)品進(jìn)行簡(jiǎn)單的分析與比較是制定合適的證券投資策略的必然要求。
從概念上看，廣義的證券包括商品證券（如提貨單、購(gòu)物券等）、貨幣證券（如支票、商業(yè)票據(jù)等）以及資本證券（如股票、債券、基金等）。狹義的證券僅指資本證券，它們是代表對(duì)一定資本所有權(quán)和收益權(quán)的投資憑證。在本文中涉及的證券投資工具主要根據(jù)后者界定。股票是典型的風(fēng)險(xiǎn)投資工具，其最主要的特點(diǎn)是高風(fēng)險(xiǎn)高回報(bào)。在我國(guó)目前股票市場(chǎng)還不夠成熟與規(guī)范的情況下，選擇股票為主要證券投資工具的投資者需要以足夠的時(shí)間與專(zhuān)業(yè)知識(shí)為保證，還要有較充裕的資金和較強(qiáng)的心理承受力?？紤]到目前我國(guó)股票市場(chǎng)整體行情有復(fù)蘇跡象，并且股票的可選空間較大，投資機(jī)會(huì)較多，在證券投資策略中可以適當(dāng)調(diào)整績(jī)優(yōu)股的比重以滿足不同風(fēng)險(xiǎn)偏好的投資者。債券品種比較豐富，一般都有收益與風(fēng)險(xiǎn)適中的特點(diǎn)。其中比較常見(jiàn)的有國(guó)債、企業(yè)債券與地方債券及某些根據(jù)特殊需要發(fā)行的債券。相對(duì)而言，工薪階層比較了解與愿意購(gòu)買(mǎi)的主要債券產(chǎn)品是國(guó)債和有一定收益保證的企業(yè)債券。尤其是前者，因?yàn)槠湎鄬?duì)存款而言具有免稅與收益較高的優(yōu)勢(shì)，相對(duì)股票而言又具有較好信用保證與較強(qiáng)社會(huì)信譽(yù)等特點(diǎn)，往往是深受工薪階層歡迎的證券投資品種，也有“金邊債券”之稱(chēng)?；鹗墙鼛啄臧l(fā)展起來(lái)的投資產(chǎn)品。根據(jù)不同標(biāo)準(zhǔn)可以進(jìn)行多種分類(lèi)，其中股票型基金收益率比較高，一般在8％左右，適合1年期以上的投資；債券基金一般年收益率分別在2%和2.4%左右，收益穩(wěn)定，本金較安全，可以確定比較自由的投資期，但考慮到其相應(yīng)費(fèi)用與持有期時(shí)間有關(guān)，在沒(méi)有找到更好的替代品前，可以適當(dāng)延長(zhǎng)投資時(shí)間；貨幣基金是短期低風(fēng)險(xiǎn)理財(cái)產(chǎn)品，收益率波動(dòng)幅度不大，是銀行儲(chǔ)蓄的良好“替代品”，適合短期投資，也可以作為一種過(guò)渡型投資品種。
三、工薪階層的證券投資策略分析
工薪階層在激烈的投資過(guò)程中都希望避免或分散較大的投資風(fēng)險(xiǎn)，并達(dá)到較高的預(yù)期收益，所以正確選擇和運(yùn)用適宜自身情況的證券投資策略具有很重要的意義。在設(shè)計(jì)工薪階層的證券投資策略時(shí)，要顧及諸多因素，比如工薪者的收入水平、消費(fèi)情況、投資理念、生活區(qū)域、職業(yè)特點(diǎn)、行業(yè)前景、年齡階段、家庭構(gòu)成、性格類(lèi)型等等，不一而足。下文主要從工薪階層的不同生命周期、家庭階段、風(fēng)險(xiǎn)偏好、收入水平幾方面簡(jiǎn)單地制定其對(duì)應(yīng)的證券投資策略。
（一）以不同生命周期分類(lèi)分析
美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家弗朗科.莫迪利安尼在生命周期消費(fèi)理論中，強(qiáng)調(diào)人們會(huì)在人生相當(dāng)長(zhǎng)的時(shí)間范圍內(nèi)計(jì)劃生活的消費(fèi)支出，并達(dá)到在整個(gè)生命周期內(nèi)的消費(fèi)情況最優(yōu)配置。由于人們的收入在滿足消費(fèi)之余主要可以用于儲(chǔ)蓄與投資，所以該理論在為工薪階層制定證券投資策略時(shí)有較強(qiáng)的借鑒意義。生命周期消費(fèi)理論提出年輕人家庭收入較少，消費(fèi)支出水平普遍高于經(jīng)濟(jì)收入水平，在此階段多以負(fù)債消費(fèi)為主，即便有一定剩余資金，也主要用于未來(lái)投資資本的原始積累，可以不要過(guò)多地考慮證券投資策略。當(dāng)然，為了鼓勵(lì)年輕人進(jìn)行必要的資金貯備，可以建議他們采取定期定額方式購(gòu)買(mǎi)貨幣型基金，或采取相對(duì)保守的投資策略，相信一定時(shí)期的累積可以為下一個(gè)生命周期的證券投資提供比較充足的資金和更為豐富的投資經(jīng)驗(yàn)。隨著人們進(jìn)入中年階段，收入水平日益增長(zhǎng)，收入會(huì)多于消費(fèi)，經(jīng)濟(jì)能力和生活方式上都趨于穩(wěn)定。保證提供子女教育的經(jīng)費(fèi)和贍養(yǎng)父母的資金是現(xiàn)階段工薪階層主要需考慮的問(wèn)題，著手準(zhǔn)備投資保值與增值計(jì)劃成為必然的投資選擇。此階段的工薪者可以考慮每月將剩余收入的20%投向較有風(fēng)險(xiǎn)的投資或股票，40%購(gòu)買(mǎi)各項(xiàng)平衡型基金或其他較為穩(wěn)定型基金，20%購(gòu)買(mǎi)新型證券投資產(chǎn)品或選擇其他理財(cái)或投資工具，10%作為保險(xiǎn)資金，另10%作為緊急備用金或儲(chǔ)蓄費(fèi)用。由于他們有較強(qiáng)的風(fēng)險(xiǎn)承受能力，應(yīng)該以進(jìn)取型投資風(fēng)格為主，力求投資品種多樣化，投資思路開(kāi)闊化。等到工薪者進(jìn)入老年階段，他們收入水平相對(duì)消費(fèi)需要又會(huì)略顯不足，但由于有中年階段的投資與理財(cái)?shù)难a(bǔ)充收入，仍有制定證券投資策略的必要。鑒于老年工薪者幾乎沒(méi)有提高經(jīng)濟(jì)收入的發(fā)展空間，風(fēng)險(xiǎn)承受能力也越來(lái)越低，生活需求相對(duì)簡(jiǎn)單，對(duì)養(yǎng)老資金的安全性、保值增值性考慮較多，所以證券投資策略應(yīng)該以投資收益穩(wěn)妥、有底線保證為首選目標(biāo)，盡量少選擇風(fēng)險(xiǎn)性、激進(jìn)性投資工具，以避免養(yǎng)老費(fèi)用的損失。一般每月可以將多余收入的30%投向平衡型基金，40%購(gòu)買(mǎi)國(guó)債，20%購(gòu)買(mǎi)貨幣型基金，10%進(jìn)行儲(chǔ)蓄。這種組合既能對(duì)老年工薪者的資金有一定收益保障，緩解通貨膨脹或其他經(jīng)濟(jì)因素可能造成的消極影響，也能有效降低風(fēng)險(xiǎn)程度，有利于老年工薪者的身心健康，減輕他們的心理與經(jīng)濟(jì)壓力?？傮w而言，不論身處生命周期的哪個(gè)階段，都要有居安思危，未雨綢繆的意識(shí)，不要低估長(zhǎng)期投資的升值能力，要盡早形成證券投資的意識(shí)并選擇自己比較熟悉與感興趣的產(chǎn)品。
（二）以不同家庭階段分類(lèi)分析
根據(jù)家庭所處的階段，一般可以劃分為單身打拼期（一人）、家庭形成期（兩人）、家庭建設(shè)期（三人以上）、家庭成熟期（子女進(jìn)入非義務(wù)教育階段）、家庭細(xì)分期（子女開(kāi)始獨(dú)立生活）等類(lèi)型。為了簡(jiǎn)單起見(jiàn)，也有理財(cái)專(zhuān)家將其劃分為青年家庭、中年家庭和老年家庭。但因?yàn)樵诒疚闹幸呀?jīng)有對(duì)處于不同生命周期的工薪階層的證券投資策略分析，在此還是主要側(cè)重于前一種分類(lèi)標(biāo)準(zhǔn)下的具體分析。1、單身打拼期的工薪階層，往往因?yàn)閷?duì)于創(chuàng)建事業(yè)與組建家庭的考慮比較多，主要資金大多形成對(duì)自身和工作或感情的投資，所以在證券投資方面的考慮還處于“心有余而力不足”的階段。當(dāng)然，如果有其他外來(lái)資本，又有較多時(shí)間與精力學(xué)習(xí)證券投資方面的新知識(shí)，也不排除“借雞生蛋”的獲益。鑒于這種情況尚不是主流趨勢(shì)，在本文中不必過(guò)多涉及。2、家庭形成期的工薪階層可以合二人之力共同參與證券投資，在資金方面相比單身打拼期的工薪階層有所增加，投資觀念也逐漸形成，對(duì)于培育下一代、開(kāi)展家庭建設(shè)、完善家庭設(shè)備等方面的考慮還有較大的彈性，所以可以設(shè)定比較靈活、主動(dòng)的證券投資策略，在風(fēng)險(xiǎn)較高、收益也較大的證券投資品種要多加關(guān)注，適當(dāng)增加其在證券投資中的比重以實(shí)現(xiàn)增值型投資目標(biāo)，同時(shí)也要增加適當(dāng)?shù)惋L(fēng)險(xiǎn)或無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的投資品種達(dá)到保證基本收入的目標(biāo)。在對(duì)日常生活水平不會(huì)造成較大影響的前提下，可以用家庭成員中一方的資金大膽嘗試多種證券投資手段，并放松心態(tài)，強(qiáng)化投資的積極與進(jìn)步意識(shí)。3、處于家庭建設(shè)期的工薪階層無(wú)論在經(jīng)濟(jì)還是精力上都比家庭形成期的工薪者要更顯緊張，但因?yàn)槟挲g或工作經(jīng)驗(yàn)等原因，投資理念更趨理性與成熟，所以在開(kāi)源節(jié)流的途徑選擇上也有了更多的方法。在發(fā)展自身的同時(shí)，要對(duì)小孩養(yǎng)育與培育的費(fèi)用有充分的估計(jì)，同時(shí)在證券投資工具的選擇上要集中于比較擅長(zhǎng)與熟悉的幾種工具上，不必過(guò)于分散。當(dāng)然，相對(duì)而言，如果已經(jīng)有了證券投資的心得，還可以適當(dāng)?shù)娜谫Y投入比較有把握的證券產(chǎn)品上。4、處于家庭成熟期的工薪者，一方面事業(yè)發(fā)展進(jìn)入上升期，工作比較繁忙，投資的跟蹤時(shí)間相對(duì)較少；另一方面家庭規(guī)模比較確定，在經(jīng)濟(jì)收入與支出方面都比較清晰，對(duì)未來(lái)安排與生活定位比較明了，投資的目標(biāo)比較明確。此階段家庭的主要開(kāi)支是小孩的后續(xù)教育經(jīng)費(fèi)、夫妻雙方的事業(yè)發(fā)展經(jīng)費(fèi)、日常的醫(yī)療保健經(jīng)費(fèi)等項(xiàng)目。所以應(yīng)該以溫和進(jìn)取型投資風(fēng)格為主，可以在扣除日常消費(fèi)支出后，先將比較固定的存款轉(zhuǎn)換成較有保障的國(guó)債或基金，以保證孩子上大學(xué)的費(fèi)用，剩余的零散資金投入貨幣市場(chǎng)基金及保險(xiǎn)。在投資產(chǎn)品期限與種類(lèi)的選擇上，可以與小孩受教育的階段性費(fèi)用支出相對(duì)應(yīng)，形成一個(gè)中長(zhǎng)期(2年以上)的證券投資策略，目標(biāo)年收益率要在通貨膨脹率的兩倍以上，并形成長(zhǎng)期理財(cái)習(xí)慣。5、當(dāng)工薪階層進(jìn)入家庭細(xì)分期時(shí)，如果不要額外負(fù)擔(dān)子女們?cè)诮?jīng)濟(jì)方面的要求，又沒(méi)有更多消費(fèi)支出方面的增加項(xiàng)目，可以在證券投資的長(zhǎng)期策略基礎(chǔ)上，增加部分短期與中期投資品種，以提高投資的預(yù)期收益率，并能更主動(dòng)地抓住更多的良好投資機(jī)會(huì)。當(dāng)然，在中國(guó)傳統(tǒng)的家庭模式中，在此階段的工薪者可能要隨時(shí)應(yīng)對(duì)子女們?cè)谑聵I(yè)與家庭發(fā)展等方面的追加資本投入需求，所以還是要準(zhǔn)備部分流動(dòng)性較強(qiáng)的證券投資產(chǎn)品提高資金的變現(xiàn)能力?？傮w而言，目前我國(guó)工薪階層在不同家庭階段，都要先保證實(shí)現(xiàn)家庭經(jīng)濟(jì)基本功能，再顧及證券投資的增值功能，切忌本末倒置，舍本逐末。
（三）以不同風(fēng)險(xiǎn)偏好分類(lèi)分析
證券投資中的風(fēng)險(xiǎn)主要有市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、形勢(shì)風(fēng)險(xiǎn)、行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、管理風(fēng)險(xiǎn)、通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)、利率風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)等等。一般而言，風(fēng)險(xiǎn)偏好類(lèi)型的確定主要取決于投資者的年齡、收入、性別、經(jīng)歷和個(gè)性等具體因素。比如，年齡較小的人不怕失敗，所以多為風(fēng)險(xiǎn)趨向型投資者，隨著年齡的增加，對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)的態(tài)度逐漸表現(xiàn)為中立型甚至規(guī)避型；收入越高的人們能承受的風(fēng)險(xiǎn)往往比較高，相比而言，收入偏低的人群對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)大多有回避的傾向。通常認(rèn)為男性趨于冒險(xiǎn)、女性趨于保守，但也有人認(rèn)為隨著現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)生活中男女承擔(dān)社會(huì)角色的互換及女性在理財(cái)中的重要地位，部分女性也呈風(fēng)險(xiǎn)愛(ài)好型；一般人生經(jīng)歷比較豐富的個(gè)體屬風(fēng)險(xiǎn)趨向型，而經(jīng)歷比較簡(jiǎn)單順利的個(gè)體屬于風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避型，自然也有其他因素可能會(huì)影響他們?cè)诓煌闆r下的風(fēng)險(xiǎn)選擇?？傮w而言，工薪階層中大部分人員屬于風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避型和風(fēng)險(xiǎn)中立型，對(duì)證券投資風(fēng)險(xiǎn)的整體承受能力相當(dāng)有限。只有在對(duì)工薪階層的風(fēng)險(xiǎn)狀態(tài)基本了解的前提下，才能選擇各自適合的證券投資策略。一般而言，對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)趨向型的工薪投資者可以增加證券投資新品種的比重，因?yàn)橥庐a(chǎn)品在高風(fēng)險(xiǎn)的后面也隱含高收益。對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)中立型的工薪階層可以采取在高、中、低風(fēng)險(xiǎn)型的不同投資工具中設(shè)置不同比例以達(dá)到趨利避害的效果，當(dāng)然也可以將資金主要投入風(fēng)險(xiǎn)中等的債券和混合型基金上，這樣可以集中精力，深入分析比較集中的品種，從而獲取更高收益。而風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避型的投資者一方面可以采取購(gòu)買(mǎi)國(guó)庫(kù)券、債券基金、貨幣基金為主的簡(jiǎn)單投資方式，另一方面也可以根據(jù)各種年度報(bào)道與評(píng)比結(jié)果，選擇有較好社會(huì)與經(jīng)濟(jì)效益的證券公司、基金公司、銀行等各種金融機(jī)構(gòu)，進(jìn)行集合型證券投資。相對(duì)而言，由于貨幣市場(chǎng)基金與其他低風(fēng)險(xiǎn)理財(cái)產(chǎn)品相比較，在收益率相當(dāng)?shù)那闆r下，在投資門(mén)檻和流動(dòng)性方面具備明顯優(yōu)勢(shì)，可以滿足偏好低風(fēng)險(xiǎn)理財(cái)產(chǎn)品的投資者對(duì)資金的高流動(dòng)性和對(duì)收益的穩(wěn)定性的綜合要求，分析人士指出，貨幣市場(chǎng)基金將繼續(xù)成為這部分人群的首選理財(cái)工具。當(dāng)然，隨著人們對(duì)基金市場(chǎng)的熟悉，指數(shù)型基金、混合型基金均可以成為低風(fēng)險(xiǎn)的證券投資產(chǎn)品。由于工薪者處于不同境遇時(shí)，也可能改變風(fēng)險(xiǎn)偏好，所以要在對(duì)自己的投資意愿有足夠了解的前提下選擇合適的證券投資策略。
（四）以不同收入水平分類(lèi)分析
雖然同為工薪階層，但收入水平還是有較大差異。比如以湖南省2005年的工資水平為標(biāo)準(zhǔn)，據(jù)統(tǒng)計(jì)資料顯示，當(dāng)年在職人員的平均月工資水平為1503元。以此為標(biāo)準(zhǔn)，比平均線低20%，但高于當(dāng)?shù)刈畹凸べY水平的工薪者可以認(rèn)為是低收入群體。而高出平均水平一定值的工薪階層可歸為高收入群體。低收入者一般會(huì)采用比較傳統(tǒng)與保守的方法進(jìn)行證券投資，比如購(gòu)買(mǎi)國(guó)庫(kù)券是他們選擇的主要證券投資方式。中等收入的工薪階層一般投資觀念傳統(tǒng)，家庭理財(cái)要求絕對(duì)穩(wěn)健。建議每月做好支出計(jì)劃，除正常開(kāi)支外，可將剩余部分分成若干份進(jìn)行重點(diǎn)證券投資產(chǎn)品的投資理財(cái)，切忌廣而全，頻繁交易。對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)較大的股票市場(chǎng)，考慮到工薪階層的風(fēng)險(xiǎn)承受能力較弱，專(zhuān)業(yè)知識(shí)也相對(duì)匱乏，可以不做重點(diǎn)考慮。保險(xiǎn)、基金和國(guó)債等投資產(chǎn)品仍是該收入水平工薪階層的主要選擇。至于高收入工薪階層的證券投資策略中，可以考慮將大部分資金用于進(jìn)攻型投資，更大地發(fā)揮“錢(qián)生錢(qián)”的功能。考慮到風(fēng)險(xiǎn)因素，“攻”的資金中又可以分為“穩(wěn)攻”和“強(qiáng)攻”兩部分。對(duì)于穩(wěn)攻部分，有一定投資理財(cái)概念的人可以選擇購(gòu)買(mǎi)一些市場(chǎng)波動(dòng)度較小、預(yù)期報(bào)酬較穩(wěn)健的證券產(chǎn)品，如混合型基金、大型藍(lán)籌股等，力求年收益率達(dá)到5%-10%的水平；強(qiáng)攻部分則為某些高風(fēng)險(xiǎn)高收益發(fā)證券產(chǎn)品組合?？梢钥紤]在專(zhuān)業(yè)理財(cái)規(guī)劃師的指點(diǎn)下，將部分資金投入各類(lèi)預(yù)期收益率較高的股票上。在證券投資中，既要有對(duì)單個(gè)股票和債券、基金行情的把握，又要具有投資組合的理念，以適度分散投資來(lái)降低風(fēng)險(xiǎn)。總體而言，在為工薪階層制定證券投資策略時(shí)，要更多地關(guān)注他們的不同需求目的以及對(duì)不同價(jià)格與風(fēng)險(xiǎn)類(lèi)型產(chǎn)品的需求彈性，從而在保障他們現(xiàn)有資產(chǎn)與生活水平不受影響的情況下，實(shí)現(xiàn)未來(lái)資產(chǎn)價(jià)值與質(zhì)量的提升。
也就是說(shuō)，工薪階層不論是屬于上述哪種類(lèi)型或階段，在進(jìn)行證券投資時(shí)，都要具體狀況具體對(duì)待，并綜合考慮以上因素進(jìn)行抉擇。當(dāng)然，工薪階層的證券投資策略也有共通之處。一旦工薪者決定了要進(jìn)行證券投資，就應(yīng)努力作到以下四點(diǎn)來(lái)保證策略生效。（一）制定具體可行的各期目標(biāo)。在人生的不同階段有不同的計(jì)劃，根據(jù)自己的具體情況與經(jīng)濟(jì)實(shí)力，確定在不同年齡與時(shí)期的投資目標(biāo)，并在達(dá)到預(yù)期收益水平時(shí)要適時(shí)收手，重新選擇下一個(gè)目標(biāo)。
（二）遵照投資理財(cái)?shù)幕疽?guī)律?？傮w上工薪階層進(jìn)行證券投資策略時(shí)要本著“終身快樂(lè)”的原則，也就是要盡量作到“抓住今天的快樂(lè)，規(guī)避明天的風(fēng)險(xiǎn)，追逐未來(lái)生活的更加幸?！痹瓌t。在具體選擇投資品種時(shí)，要遵循“不要把所有雞蛋都放在同一個(gè)籃子里”的原則。（三）確定詳細(xì)周全的步驟。作為普通的工薪階層，最好要制訂具體的投資步驟，逐步有效的拓寬投資渠道，增加各層次的投資品種，最終實(shí)現(xiàn)自己的投資理想。（四）制定穩(wěn)中求變的策略。投資策略的適應(yīng)性與創(chuàng)新性是決定投資成敗的重要因素。投資策略有很多，關(guān)鍵是要尋找適合自己的投資策略，并在投資實(shí)踐中不斷反思與修正。工薪階層如果能真正理解與掌握以上四點(diǎn)，在找到適合自己的證券投資策略基礎(chǔ)上，加強(qiáng)對(duì)策略的落實(shí)與調(diào)整，在投資理財(cái)?shù)牡缆飞媳厝挥休^好的收益。