時間：2023-09-08 17:12:23
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產(chǎn)業(yè)基金在他的規(guī)劃下扮演著一個十分重要的角色，渤海產(chǎn)業(yè)基金也因此被委以促天津產(chǎn)業(yè)繁榮之重任。但渤海產(chǎn)業(yè)基金的運作方式似乎仍然不甚明朗，這就很難協(xié)調(diào)各個股東的利益，而且其有限的資金規(guī)模如同杯水車薪。
運作方式并不明朗
渤海產(chǎn)業(yè)基金從一開始設(shè)立就反映出其運作方式并不明朗。
渤海產(chǎn)業(yè)基金的設(shè)立機制與國際市場的成熟做法相悖，渤海產(chǎn)業(yè)投資基金的發(fā)起過程是先找出資人，找到出資人發(fā)起結(jié)束后再去找基金的管理者。而按通行做法是先找到一個優(yōu)秀的基金管理團隊，再由這個團隊的力量去募集資金。而現(xiàn)在的一切都似乎本末倒置了。
經(jīng)國務(wù)院同意，國家發(fā)展和改革委員會、商務(wù)部批準，渤海產(chǎn)業(yè)投資基金和渤海產(chǎn)業(yè)投資基金管理公司成立，并在2006年12月30日在天津掛牌。渤海產(chǎn)業(yè)投資基金管理有限公司注冊資本金為2億元，中銀國際控股有限公司、天津泰達投資控股有限公司為主要股東，與基金全體出資人共同發(fā)起設(shè)立。
渤海產(chǎn)業(yè)投資基金管理公司注冊登記在天津濱海新區(qū)，董事長為中國銀行行長、中銀國際控股公司董事長李禮輝，總裁由中銀國際聘任的香港人士歐巍擔任。
渤海產(chǎn)業(yè)投資基金由全體出資人以契約方式發(fā)起設(shè)立，總規(guī)模200億元，基金以封閉方式運作，存續(xù)期十五年，對企業(yè)進行股權(quán)類投資。出資人是實力雄厚的金融企業(yè)和投資機構(gòu)，包括全國社會保障基金理事會、國家開發(fā)銀行、國家郵政局郵政儲匯局、天津市津能投資公司、中銀集團投資有限公司、中國人壽保險(集團)公司、中國人壽保險股份有限公司以及渤海產(chǎn)業(yè)投資基金管理有限公司。
當時，其一級募集資金60.8億元，記得后來天津市主管金融的副市長崔津渡表示，二期募資沒有面向自然人的安排，仍然是面向機構(gòu)投資者，但與首期的機構(gòu)投資者不是同一對象。
渤海產(chǎn)業(yè)投資基金從誕生之初就擔負著探索產(chǎn)業(yè)基金運行模式的重任，為產(chǎn)業(yè)投資基金管理辦法乃至今后的私募股權(quán)投資基金提供實踐經(jīng)驗。但我們卻從這只基金中，看到很多不明朗因素。其中包括基金的投資范圍的界定、投資人的選擇，甚至包括基金組織的架構(gòu)，都可見利益博弈的烙印。
業(yè)內(nèi)人士指出，國際上通行的私募股權(quán)投資基金的投資對象的劃分，是在投資實踐中自然形成的。而在中國，像政府部門現(xiàn)在這樣人為劃分“創(chuàng)業(yè)投資”或者“產(chǎn)業(yè)投資”，并擬定相應(yīng)的管理框架，“規(guī)范”地準入，并配套以相應(yīng)的政府扶持政策，可能在效果中更多地體現(xiàn)了政府對私募股權(quán)投資行業(yè)的強力介入。
不僅如此，《產(chǎn)業(yè)投資基金試點管理辦法》討論稿中稱，產(chǎn)業(yè)基金向特定機構(gòu)投資者以私募方式籌集資金，主要對未上市企業(yè)進行股權(quán)投資的集合投資方式。其特定機構(gòu)投資者包括五類主體：國有及國有控股企業(yè)；商業(yè)銀行、保險公司、證券公司以及其他金融機構(gòu)；全國社會保障基金理事會及社會保障基金或企業(yè)年金進行投資的法人受托機構(gòu)或投資管理人；以國家財政撥款為主要資金來源的企事業(yè)單位；發(fā)改委規(guī)定的其他特定機構(gòu)投資者。
政府牢掌項目支配權(quán)
渤海產(chǎn)業(yè)基金也是中國第一只契約型產(chǎn)業(yè)投資基金。有關(guān)人士認為，中瑞基金、中比基金都是公司型基金；渤海產(chǎn)業(yè)基金設(shè)計上結(jié)合信托和有限合伙制特點，采用創(chuàng)新的契約型。
根據(jù)國家發(fā)改委批復(fù)，渤海產(chǎn)業(yè)投資基金其投資限于對企業(yè)進行直接股權(quán)投資，即不能將資金投資于上市公司，不能進行非股權(quán)投資。渤海產(chǎn)業(yè)基金從設(shè)計之初投資范圍就被圈定。主要是濱海地區(qū)，后來在多次協(xié)調(diào)討論后，其投資范圍才被天津市政府放開到環(huán)渤海地區(qū)。其中投資濱海新區(qū)不少于50％。根據(jù)政府對該基金投資的框架性原則，基金投資于濱海新區(qū)的比例不得低于50％，同時投資于環(huán)渤海地區(qū)的比例不低于70％?？梢钥闯?，政府在產(chǎn)業(yè)基金的投資范圍和投資比例上有很大的干預(yù)。
另外據(jù)一些媒體披露，渤海產(chǎn)業(yè)投資基金可能投向濱海新區(qū)金融商貿(mào)業(yè)以及高新技術(shù)、現(xiàn)代冶金、空港物流、海洋及循環(huán)經(jīng)濟、海港物流、化學工業(yè)和休閑旅游等七大產(chǎn)業(yè)。但即使這樣也是不夠的，因為作為產(chǎn)業(yè)基金，它的管理人能力是第一位的，一開始就把管理人投資范圍限制住，不是好的市場化做法。不應(yīng)對產(chǎn)業(yè)基金的投資范圍有過多干預(yù)，渤海產(chǎn)業(yè)基金一大半都投入渤海地區(qū)，而且不少項目都由政府推薦指導(dǎo)，這不能算是市場化的做法。
產(chǎn)業(yè)投資基金投資與貸款等傳統(tǒng)的債權(quán)投資方式相比，一個重要差異為基金投資是權(quán)益性的，著眼點不在于投資對象當前的盈虧，而在于它們的發(fā)展前景和資產(chǎn)增值，以便能通過上市或出售獲得高額的資本利得回報。而現(xiàn)在等于是政府限定死了，在前期預(yù)先給產(chǎn)業(yè)基金設(shè)計好了發(fā)展藍圖。
如果天津這樣做的話，還會使我們面臨這樣一個難題：其他地方政府為了自己的目的，也申請搞區(qū)域性的產(chǎn)業(yè)基金，我們批不批呢？政府在給自己預(yù)埋雷區(qū)。
渤海產(chǎn)業(yè)基金的性質(zhì)決定了它若沒有政府支持，政府不推薦項目，它就根本難以投資合適的項目。判斷一個基金是否市場化運作的關(guān)鍵，是看它的基金管理人是否有自，能以基金性質(zhì)決定的判斷標準決定投哪些項目。渤海產(chǎn)業(yè)基金是因項目而設(shè)立的基金，政府給其推薦項目，在一定程度上失去了尋找項目的市場化談判能力。
據(jù)了解，在天津市政府的投資決策及政策指導(dǎo)下，在渤海產(chǎn)業(yè)基金公司成立前就初步推薦了包括空客天津項目、中石化煉化項目和濱海新區(qū)區(qū)內(nèi)交通建設(shè)等項目。并且天津市政府還承諾將推薦項目收益率不低于當?shù)谿DP增長率的好項目。與其說是政府推薦項目，不如說是政府在壟斷一些項目，似乎天津仍然沒有大開放的態(tài)勢。想在天津拓展金融市場，政府是第一道關(guān)。
我們可以在投資者分布上看出來，戴相龍曾經(jīng)的央行行長背景給渤海產(chǎn)業(yè)基金帶來了很大的優(yōu)勢。一位機構(gòu)投資者負責人甚至稱：“我們首先是沖著戴相龍去的，第二才是沖著天津去的?！敝袊莻€精英取向的社會，在對天津的規(guī)劃中不僅體現(xiàn)了國家的智慧，也能看出這位前央行行長的智慧。
在這樣的情況下，有最好的人，最好的項目，肯定可以捆綁出最優(yōu)秀的資源嗎？不一定。在某種程度上來講，這是一種資源壟斷，項目壟斷，其他的外來者將更難進入。
某資產(chǎn)管理公司一位人士抱怨說：“我們做了很多工作想?yún)⑴c到產(chǎn)業(yè)基金,但最后發(fā)現(xiàn)沒有我們的機會,參加的全都是國有背景的機構(gòu)?！狈鞘袌龌Y選的投資人容易導(dǎo)致與基金管理人的過多“摩擦”。
難當試點之重任
從目前的情況來看，渤海產(chǎn)業(yè)基金的確起到了一定的“示范”作用。因為近期已經(jīng)有多只地方政府牽頭的產(chǎn)業(yè)基金在排隊等待批文，他們想模仿渤海產(chǎn)業(yè)基金。從成立之初就被委以重任，還不如說從成立之初就被壓以重任。
對此，一位業(yè)內(nèi)人士頗為惋惜地說：“現(xiàn)在最大的問題是，監(jiān)管當局應(yīng)該認真反思一下，究竟哪些應(yīng)該審批，哪些不需要審批，需要誰來批，都要劃清界限?！痹谂c不批中，政府容易陷入被動。
有觀點認為，這是我國投融資體制改革創(chuàng)新的一個重大突破。在整個濱海試點的基礎(chǔ)上，確切地說，渤海產(chǎn)業(yè)投資基金是具有政府試點和開創(chuàng)的特征。對國內(nèi)投融資體制的改革，建立多層次資本市場的意義重大。而其備受矚目的深層原因恐怕在于，業(yè)內(nèi)均將其視為發(fā)展中國式私募基金的一次突破。
市場模式是在市場的磨練下修煉出來的，并不是說政府給個什么模式拿到市場中去試驗一下就可以成為市場模式的。目前渤海產(chǎn)業(yè)基金無論是從最初的設(shè)立到現(xiàn)在的運行都是非市場化的，政府的預(yù)期的確是好的，想通過渤海產(chǎn)業(yè)基金的運作，探索出產(chǎn)業(yè)基金的有效運作模式，為產(chǎn)業(yè)基金管理辦法及今后的私募股權(quán)基金的推出提供經(jīng)驗。
國家發(fā)改委財政金融司司長徐林表示，渤海產(chǎn)業(yè)基金的創(chuàng)新對它的發(fā)展也許是合適的，但從現(xiàn)在來看，它并不是一個成功的模式，與當初的設(shè)想有距離，不具有推廣意義。原本希望它可以提供更多的普遍適用規(guī)則，但現(xiàn)在產(chǎn)業(yè)基金辦法中的很多規(guī)定只能仍是憑設(shè)想去設(shè)計，因此，希望推出更多類型的產(chǎn)業(yè)投資基金，包括公司制、有限合伙制的，以總結(jié)更多的經(jīng)驗來解決產(chǎn)業(yè)基金辦法在制定過程中遇到的問題。
（云南金馬機械總廠 云南·昆明）
摘要：本文從政府基金的發(fā)展現(xiàn)狀和性質(zhì)特點出發(fā)，分析政府引導(dǎo)基金（母基金）及新興產(chǎn)業(yè)創(chuàng)業(yè)投資基金的政策依據(jù)及實施框架，對政府基金在運作、管理過程中存在的主要風險進行了分析，并提出打造基金統(tǒng)一運作平臺、建立一體化金融服務(wù)體系，完善監(jiān)督約束機制，建立社會效益與經(jīng)濟效益相結(jié)合的激勵機制和加強相關(guān)配套政策措施等建議。
關(guān)鍵詞 ：政府基金；運行模式；風險
一、政策背景及發(fā)展現(xiàn)狀
通過設(shè)立政府引導(dǎo)基金或創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金來吸引社會資本，支持新興創(chuàng)業(yè)型中小企業(yè)發(fā)展，是近年來我國地方政府的普遍舉措。2008年10月獲國務(wù)院批準并以國務(wù)院辦公廳名義，由國務(wù)院辦公廳轉(zhuǎn)發(fā)《關(guān)于創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金規(guī)范設(shè)立與運作的指導(dǎo)意見》（[2008]116號）出臺后，各級地方政府設(shè)立引導(dǎo)基金及規(guī)范運作有了操作指南。自此，國家與地方政府設(shè)立創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金成為熱潮。
截至2014年底，僅就新興產(chǎn)業(yè)創(chuàng)業(yè)投資基金而言，在全國29個省（區(qū)、市）共設(shè)立213只，規(guī)模達到570億元，引導(dǎo)帶動地方政府、社會資本等投入3000億元，中央財政資金實現(xiàn)了杠桿放大效應(yīng)，扶植創(chuàng)新型企業(yè)約3000家。然而，在取得以上成績的同時，基金運作中存在的問題也不容忽視，由于運營主體不規(guī)范、不專業(yè)，導(dǎo)致部分財政資金長期閑置。
今年初國務(wù)院常務(wù)會議研究決定，大幅度增加國家新興產(chǎn)業(yè)創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金的數(shù)量和規(guī)模助力國家實體經(jīng)濟創(chuàng)業(yè)、創(chuàng)新和產(chǎn)業(yè)升級。會議明確，中央基建投資、中央財政戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展等專項資金將合并使用，發(fā)揮政府資金四兩撥千斤的杠桿作用，吸引有實力的企業(yè)以及金融機構(gòu)等社會民間資本，形成總規(guī)模400億的新興產(chǎn)業(yè)創(chuàng)投基金。
在這一背景下，基于政府引導(dǎo)基金和新興產(chǎn)業(yè)創(chuàng)業(yè)投資基金科學管理、規(guī)范運行的視角，分析政府引導(dǎo)基金和新興產(chǎn)業(yè)創(chuàng)業(yè)投資基金的政策依據(jù)及實施框架，對政府引導(dǎo)基金運作中存在的主要風險及成因進行分析，具有重要意義。探索提高政府引導(dǎo)基金的資金使用效率和規(guī)范性的途徑，成為各級政府以及各級政府引導(dǎo)基金管理機構(gòu)普遍關(guān)注的問題。
二、政府引導(dǎo)基金（母基金）及創(chuàng)業(yè)投資基金的宗旨及運作框架
1．政府引導(dǎo)基金（即母基金）的運作框架
政府引導(dǎo)基金作為母基金，一般可以通過階段參股、融資擔保、跟進投資及其他方式來運作，本身不直接從事創(chuàng)業(yè)投資業(yè)務(wù)。是由政府設(shè)立的政策性基金，按市場化方式運作，宗旨是引導(dǎo)社會資金進入創(chuàng)業(yè)投資領(lǐng)域，發(fā)揮財政資金的杠桿放大效應(yīng)，來扶持創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)的發(fā)展。其運作方式如圖1。
2．政府新興產(chǎn)業(yè)創(chuàng)業(yè)投資基金的定位及實施框架
（1）政府新興產(chǎn)業(yè)創(chuàng)業(yè)投資基金的定位。政府創(chuàng)業(yè)投資基金是按照“市場運作、政府引導(dǎo)、規(guī)范管理、鼓勵創(chuàng)新”的原則，中央財政引導(dǎo)資金與地方政府資金、社會資本共同發(fā)起設(shè)立，存續(xù)期一般7-10年，主要投資于戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)和高技術(shù)產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域處于初創(chuàng)期、早中期的創(chuàng)新型中小企業(yè)。隨著企業(yè)發(fā)展壯大，適時通過公開發(fā)行股票上市（IPO）、并購或股權(quán)轉(zhuǎn)讓等方式，實現(xiàn)出資人投資退出并獲得收益。
立足拓展直接融資渠道，發(fā)揮創(chuàng)投引導(dǎo)資金“四兩撥千斤”的作用。中央財政引導(dǎo)資金通過參股創(chuàng)業(yè)投資基金方式，積極引導(dǎo)地方政府資金、社會資金參與創(chuàng)業(yè)投資，有效帶動社會投資機構(gòu)、銀行等金融機構(gòu)的投向，實現(xiàn)“四兩撥千斤”的杠桿放大效應(yīng)。
（2）政府新興產(chǎn)業(yè)創(chuàng)業(yè)投資基金的實施框架。新興產(chǎn)業(yè)創(chuàng)投計劃的中央財政引導(dǎo)資金委托專業(yè)管理機構(gòu)代行出資人職責，參股設(shè)立的創(chuàng)業(yè)投資基金由專業(yè)管理團隊按市場化方式進行管理，政府部門不得干預(yù)其日常投資運營和管理。面向創(chuàng)新型中小企業(yè)，專業(yè)管理團隊利用其市場、技術(shù)、管理等方面優(yōu)勢量身定做增值服務(wù)，全面協(xié)助被投企業(yè)提升自主創(chuàng)新能力、資源整合能力、市場融資能力、營銷管理能力和戰(zhàn)略發(fā)展能力，完善治理結(jié)構(gòu)，促進創(chuàng)新優(yōu)勢轉(zhuǎn)化為現(xiàn)實生產(chǎn)力，實現(xiàn)共同成長。新興產(chǎn)業(yè)創(chuàng)投計劃參股基金的管理框架如圖2所示。新興產(chǎn)業(yè)創(chuàng)投基金實行市場化運作、專業(yè)化管理，收益分配實行先回本后分紅。
三、政府引導(dǎo)基金存在的主要風險
1．政府基金管理辦法不夠完善
（1）全國很多地方政府都先后出臺了地方性的政府基金的管理辦法，但是普遍都欠缺因地制宜的制度設(shè)計，應(yīng)當依據(jù)引導(dǎo)基金的不同種類來制定不同的、規(guī)范的、全面的、操作性強的管理辦法，缺乏科學明晰的績效評價標準，導(dǎo)致存在引導(dǎo)基金的運作、管理情況不佳的狀況。
于2008年10月獲國務(wù)院批準并以國務(wù)院辦公廳名義的《關(guān)于創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金規(guī)范設(shè)立與運作的指導(dǎo)意見》（[2008]116號）出臺，全國各省、自治區(qū)、直轄市引導(dǎo)基金的發(fā)起設(shè)立及規(guī)范運作有了操作指南。該“指導(dǎo)意見”中參股階段的規(guī)定，引導(dǎo)基金不參與子基金的日常管理，不能成為第一大股東，認購比例一般不超過25%，僅是充當出資占股角色。實際操作中，大多數(shù)引導(dǎo)基金均貼近這一最高標準，出現(xiàn)了同質(zhì)化的現(xiàn)象。但是我國各地區(qū)創(chuàng)業(yè)投資環(huán)境和產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟并不平衡，在發(fā)展優(yōu)良地區(qū)（如上海，北京），這樣的實際出資比例超過了創(chuàng)業(yè)企業(yè)的預(yù)期；而對于那些欠發(fā)達地區(qū)（如云南），出資比例往往達不到創(chuàng)業(yè)投資機構(gòu)的預(yù)期，從而導(dǎo)致了合作的失敗。本文建議應(yīng)根據(jù)各地區(qū)自己的創(chuàng)業(yè)投資環(huán)境，確定適合的比例或者政策規(guī)定，不應(yīng)完全同一。
（2）股權(quán)投資政府引導(dǎo)基金存在約定固定的回報率的做法，有名股實債的嫌疑。為了有效解決以下問題，因此明確要求“引導(dǎo)基金應(yīng)以獨立事業(yè)法人的形式”設(shè)立是非常有必要的：一是引導(dǎo)基金的設(shè)立、運營的宗旨是不以營利為目的，屬于政策性范疇的政府基金，而并非是商業(yè)性質(zhì)的基金，有必要明確引導(dǎo)基金的“事業(yè)”性質(zhì)。二是必須賦予引導(dǎo)基金獨立法人資格，從而獨立地對外行使權(quán)利并承擔義務(wù)和責任。三是為了將引導(dǎo)基金納入公共財政體系，也有必要明確其“事業(yè)”的性質(zhì)。
目前，已成立的政府引導(dǎo)基金多數(shù)都委托給政府部門下設(shè)的事業(yè)單位或者是國有公司。這樣政府引導(dǎo)基金的投資回報會直接影響到該單位的利潤收益，他們在尋找創(chuàng)投基金時除了考慮風險、項目基本情況、政策扶持范圍的同時，還有一個重要考慮事項，即能夠得到不低于銀行同期貸款利率的固定回報率。但是所投基金的合作協(xié)議如果明確約定固定收益率，且該收益與所投項目的實際財務(wù)經(jīng)營狀況無關(guān)的，就有名股實債的嫌疑。
2．多層結(jié)構(gòu)，委托人對人監(jiān)控不足
（1）在對基金管理公司的選擇過程中，作為政府引導(dǎo)基金受托管理方即事業(yè)單位的管理主體，負責引導(dǎo)基金的日常管理，具有明顯的行政色彩，不具備專業(yè)的投資、金融知識，不具備資本運作能力，難以辨識優(yōu)秀的社會基金管理公司，給引導(dǎo)基金的規(guī)范運作帶來很大困難和風險。
（2）政府基金受托管理的事業(yè)單位或國有企業(yè)職能受限、投后管理執(zhí)行難。政府引導(dǎo)基金通過事業(yè)單位作為受托管理方，必須保證政府基金整個資金在使用過程中的安全性，防止企業(yè)資金使用不規(guī)范導(dǎo)致國有資產(chǎn)流失。但在云南省九只政府引導(dǎo)基金的投后走訪中不難發(fā)現(xiàn)，基于“政府不能不預(yù)，但干預(yù)不能過多”的原則，在政府創(chuàng)業(yè)投資基金的投資項目遴選程序中，政府委托的事業(yè)單位雖然作為基金合伙人之一，具有一票否決權(quán)，但僅局限于審核所投項目的合規(guī)合法。
第一，由于兩者的信息不對稱，政府在整個過程中處于信息弱勢地位，即使通過第三方律師事務(wù)所或會計師事務(wù)所進行盡職調(diào)查，也很難全面了解政府引導(dǎo)基金所投私募基金或創(chuàng)投基金所投項目企業(yè)的全面情況，這樣引導(dǎo)基金在投放過程中的投資風險大大增加。
第二，由于參股企業(yè)過多，管理任務(wù)繁重，且政府管理部門的人員編制不到位，部分是僅由1名在編人員兼職代管，政府引導(dǎo)基金或創(chuàng)投基金大多由政府受托管理部門的下屬事業(yè)單位作為出資人進行基金投資運作，僅依靠股東身份，難免遇到部分企業(yè)不予配合、管理難，執(zhí)行難的問題。
第三，部分基金還存在間接投資，即通過政府引導(dǎo)基金或創(chuàng)投基金投資某公司，再由該子公司投資到目標項目，甚至更長的投資鏈，簡單通過政府引導(dǎo)基金或創(chuàng)投基金的資金往來無法掌握所投項目的情況，雖然政府引導(dǎo)基金或創(chuàng)投基金的政府受托管理方有知情權(quán)，有權(quán)獲得基金管理社會機構(gòu)將提供給投資決策委員會成員或者基金相關(guān)權(quán)力機構(gòu)相同的項目材料，并有權(quán)提出質(zhì)詢，但是完全依靠基金的社會管理團隊提供信息，政府基金的投后管理將難以開展。
（3）受托管理國家創(chuàng)業(yè)投資基金社會基金管理公司只投入少量資金，且缺乏對管理公司的約束考核及績效評估，基金的資金安全存在風險，國有資產(chǎn)的保值增值缺少保障。受托管理國家創(chuàng)業(yè)投資基金的社會基金管理公司一般只規(guī)定該機構(gòu)實際出資額不低于基金發(fā)行總規(guī)模的1%。無論該基金投資的項目發(fā)展如何，該管理機構(gòu)負責引導(dǎo)基金的日常管理與運作。而且在項目的選擇上占有主導(dǎo)優(yōu)勢，一般項目投資決策委員會成員一般由基金合伙人會議推薦，社會基金管理公司決定，基本上有一半成員是基金的社會基金管理公司的人，項目的選擇上基本由社會基金管理公司決定，政府受托管理方只是對項目是否符合相關(guān)法律、法規(guī)、托管協(xié)議等政策進行審核。因此，基金的投資去向可能是社會基金管理公司的關(guān)聯(lián)企業(yè)，甚至是社會基金管理公司的全資子公司。這樣的話不能體現(xiàn)出財政出資對民間資金的引導(dǎo)作用，形成新的不正當壟斷，資金的安全及國有資產(chǎn)的保值增值問題沒有切實保障，缺乏對管理公司的約束考核及績效評估，
四、思考與建議
l．打造基金統(tǒng)一運作平臺、建立—體化金融服務(wù)體系
（1）一方面為了使有限資金的使用效率及效益更大的發(fā)揮出來，應(yīng)對目前多頭管理、各自為政的局面做出適當?shù)恼{(diào)整，由統(tǒng)一的平臺進行統(tǒng)一管理，有利于落實中央財政扶持政策，整合省級財政資金，形成合力，并積極吸納、引導(dǎo)社會資本壯大充實引導(dǎo)基金和創(chuàng)投基金的資金池。另一方面為了增強各類創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金及專項資金的聯(lián)動性、保證運作方式的一致性、提升基金管理的專業(yè)性，建議成立統(tǒng)一的承接平臺和受托管理機構(gòu)，將各級創(chuàng)業(yè)引導(dǎo)基金和專項資金進行統(tǒng)籌管理。
（2）通過統(tǒng)一平臺的搭建，解決創(chuàng)業(yè)投資領(lǐng)域人才失靈的現(xiàn)狀，有效提高引導(dǎo)基金的運作和管理水平。政府引導(dǎo)基金的運作不同于一般的行政管理和投資營運活動，從事這一領(lǐng)域，應(yīng)當具備深厚的道德修養(yǎng)、專業(yè)素養(yǎng)以及豐富的經(jīng)濟管理和金融知識。搭建統(tǒng)一的平臺，有利于培養(yǎng)這樣的專業(yè)人才。因此，應(yīng)大力選拔、培養(yǎng)合格的政府引導(dǎo)基金運作管理人才，建立了一支專業(yè)的管理團隊，使得基金管理工作更加專業(yè)、規(guī)范、高效，解決創(chuàng)業(yè)投資領(lǐng)域人才失靈的現(xiàn)狀，有效提高引導(dǎo)基金的運作和管理水平，以此來促進政府引導(dǎo)基金這一項工程的順利開展。
2.完善監(jiān)督約束機制
（1）采用公開招投標方式選擇專業(yè)基金管理公司。政府將引導(dǎo)基金通過下屬事業(yè)單位委托給社會上專業(yè)的基金管理公司運作，并簽署委托協(xié)議，整個過程應(yīng)通過公開招投標，嚴格審查社會上的基金管理公司的資質(zhì)和經(jīng)驗，杜絕暗箱操作和獨斷專行。
（2）建立健全政府基金運行過程中相關(guān)事項披露制度。建議公開政府引導(dǎo)基金選擇投資合作的創(chuàng)業(yè)投資子基金的標準，項目甄選方式和遴選程序，基金的收益分配方式，“母基金及子基金”的資金來源和資金規(guī)模，創(chuàng)業(yè)投資基金投資的企業(yè)項目情況如投資的產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域和地域、被投項目企業(yè)的發(fā)展等，政府資金的退出方式和退出收益等。以上有關(guān)內(nèi)容必須按規(guī)定程序，保證不泄露合作創(chuàng)投機構(gòu)、子基金、投資企業(yè)的商業(yè)機密前提下，通過期刊雜志、互聯(lián)網(wǎng)絡(luò)、報紙等公眾媒體向社會公開。引導(dǎo)基金信息建立健全披露制度，需要不斷地完善和規(guī)范信息公開制度，有效監(jiān)督和約束運作過程中的關(guān)鍵環(huán)節(jié)，應(yīng)成為政府引導(dǎo)基金管理機構(gòu)強制性的法定義務(wù)，從而更好地保障公民的知情權(quán)。
（3）保證投資管理、決策過程科學民主。引導(dǎo)基金的投資管理應(yīng)當建立專家組和評審委員會獨立評審、理事會獨立決策、事業(yè)單位管理三者主體獨立執(zhí)行的機制，并建立評審、決策與方案實施公示制度。首先，建議評審委員會成員由政府部門相關(guān)的人員、風險投資行業(yè)協(xié)會自律組織的代表以及社會或高校專家組成，所有參與的成員人數(shù)總和必須是單數(shù)且必須遵循回避原則。另外，應(yīng)以行業(yè)自律組織的代表和專家為主要成員，這部分的參與人數(shù)應(yīng)達到參與評審總?cè)藬?shù)的半數(shù)以上。其次，理事會根據(jù)評委會結(jié)果，對引導(dǎo)基金投資合作的創(chuàng)業(yè)投資子基金進行獨立表決，獨立決策，行使引導(dǎo)基金的法人權(quán)益并承擔相應(yīng)的義務(wù)。
（4）明確監(jiān)管職能，各負其責。銀行作為引導(dǎo)基金的資金托管機構(gòu)，政府引導(dǎo)基金的資金交給銀行托管，簽訂托管協(xié)議，銀行根據(jù)出資到位情況、投資計劃和引導(dǎo)基金政府受托管理事業(yè)單位的指令，采取階段評估基礎(chǔ)上的分批放款方式；財政部門對基金預(yù)算進行審查，將其納入公共財政考核評價體系；引導(dǎo)基金的政府部門受托管理方，必須保證引導(dǎo)基金資金安全性，防止資金使用不規(guī)范導(dǎo)致國有資產(chǎn)流失；創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)的備案部門作為業(yè)務(wù)指導(dǎo)部門，應(yīng)該確保所投項目符合相關(guān)法律法規(guī)，符合引導(dǎo)基金設(shè)立的初衷，符合其產(chǎn)業(yè)及地域政策，監(jiān)督引導(dǎo)基金參股的創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)把資金主要投向高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)和處于初創(chuàng)期和種子期的企業(yè)；審計部門作為事中、事后監(jiān)督部門，定期對政府引導(dǎo)基金進行全面審計。
3．建立社會效益與經(jīng)濟效益相結(jié)合的激勵機制和加強相關(guān)配套政策等措施
（1）項目投資績效考核。引導(dǎo)基金不以盈利為目的，資金的最終投向大多是處于初創(chuàng)期、早中期的企業(yè)，這樣的投資風險大、投資回收周期較長?？梢娫诳己苏鸬耐顿Y績效時，不能簡單地以盈利狀況作為標準，而應(yīng)以引導(dǎo)基金帶動創(chuàng)業(yè)投資的規(guī)模、推動上市項目的數(shù)量、對新一代信息技術(shù)、節(jié)能環(huán)保、生物技術(shù)、新材料新能源、高端設(shè)備等戰(zhàn)略性產(chǎn)業(yè)的企業(yè)投資規(guī)模，對當?shù)貏?chuàng)業(yè)初期、早中期的企業(yè)扶持情況，申請專利及推動科技成果轉(zhuǎn)化的數(shù)量、推動戰(zhàn)略性新興企業(yè)發(fā)展壯大的數(shù)量、政府基金退出的收益、促進當?shù)鼐蜆I(yè)情況、退出后企業(yè)的狀況等為標準進行評價。
（2）建立靈活的退出機制、提升政府資本使用效率。為了規(guī)避創(chuàng)業(yè)投資在退出階段的風險，政府應(yīng)根據(jù)實際情況，建立健全完善的退出機制，明確退出時間、退出方式、退出受讓對象以及退出價格等，并在《引導(dǎo)基金管理辦法》中予以規(guī)范，同時對于可以預(yù)料到的風險，應(yīng)通過合同中的協(xié)議條款進行防范。對創(chuàng)業(yè)企業(yè)其他股東受讓引導(dǎo)基金股權(quán)的作價原則、轉(zhuǎn)讓方式予以明確，以便在投資協(xié)議中先行約定，便捷轉(zhuǎn)讓。同時，建議在投資協(xié)議中明確各類保障條款，以便引導(dǎo)基金在完成對企業(yè)發(fā)展初期的扶持后退出。
（3）創(chuàng)業(yè)投資的發(fā)展，離不開稅收優(yōu)惠方面的鼓勵措施。為打破國有資本參與創(chuàng)業(yè)投資的政策障礙，國家出臺了《關(guān)于豁免國有創(chuàng)業(yè)投資機構(gòu)和國有創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金國有股轉(zhuǎn)持義務(wù)有關(guān)問題的通知》（財企[2010]278號），實施了允許符合條件的國有創(chuàng)業(yè)投資機構(gòu)和國有創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金，投資于未上市創(chuàng)新型企業(yè)形成的國有股，申請豁免國有股轉(zhuǎn)持義務(wù)的配套性政策。此外，新興產(chǎn)業(yè)創(chuàng)投計劃參股設(shè)立的創(chuàng)業(yè)投資基金享受《關(guān)于促進創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)所得稅優(yōu)惠問題的通知》（財稅[2007]31號）、《關(guān)于實施創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)所得稅優(yōu)惠問題的通知》（國稅發(fā)[2009]87號）規(guī)定的相關(guān)稅收優(yōu)惠政策。
創(chuàng)業(yè)投資的發(fā)展，離不開稅收優(yōu)惠方面的鼓勵措施，要形成良好的投資環(huán)境，不但要完善稅收政策，而且要加大稅收的優(yōu)惠力度。目前，我國應(yīng)加大稅收優(yōu)惠，充分借鑒國外成功經(jīng)驗，如免征稅、少征稅、延期征稅、消除雙重征稅等，完善對創(chuàng)業(yè)投資參與者的稅收優(yōu)惠政策，降低稅收優(yōu)惠門檻，從而吸引更多的社會資本流人。
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私募證券投資是經(jīng)濟金融發(fā)展的必然產(chǎn)物，面對著國內(nèi)流動性過剩、融資格局不規(guī)范、資本市場層次不足、中小企業(yè)融資難度大等情況，加大對私募股權(quán)投資基金的研究力度意義重大。在分析當前國內(nèi)私募投資基金發(fā)展基本情況及主要問題以后，借鑒國外發(fā)達國家成熟的私募股權(quán)投資基金發(fā)展經(jīng)驗與運作、監(jiān)管模式，結(jié)合我國的實際情況，以求在經(jīng)濟快速發(fā)展與資本市場發(fā)展不平衡的背景下，積極探索我國私募投資基金的設(shè)立及運作機制，結(jié)合我國國情建立完善的監(jiān)管制度，創(chuàng)設(shè)良好的政策法律環(huán)境，制定相應(yīng)措施，為我國私募投資基金的長遠發(fā)展提供有力保障。
一、私募投資基金的概念與種類
（一）私募投資基金的概念
通過一百余年的發(fā)展，證券投資基金作為一種投資籌資工具，在國際資本市場與貨幣市場應(yīng)用比較廣泛。在國際資本市場中，按照資金募集方法的差異，投資基金主要包括公募投資基金與私募投資基金兩種，其中前者以公開的方式將投資基金募集起來，而后者是與公募投資基金相對的，從現(xiàn)行證券法律條款來看，尚缺少明確的定義。從夏斌的“中國私募基金報告”和《中華人民共和國投資基金法》相關(guān)信息可知，私募投資基金通過建立專門的投資基金，主要采取非公開方式，向機構(gòu)投資者、個人投資者等募集資金。因為只有在基金管理人員和投資者私下協(xié)商以后，才能銷售或贖回私募投資基金，所以《中華人民共和國投資基金法》中也將其定義為向特定對象募集的基金。
（二）私募投資基金的種類
當前，國際金融領(lǐng)域在對私募投資基金作出分類時，主要根據(jù)實際投資對象進行。由于投資對象存在差異，主要分為私募產(chǎn)業(yè)投資基金、私募證券投資基金、私募期貨投資基金以及私募認股權(quán)證基金。根據(jù)實際投資對象，主要分為股票投資、債券投資以及貨幣市場工具投資，與之對應(yīng)的包括股票投資基金和債券投資基金，其中前者分為價值型投資、成長型投資、平衡型投資以及博弈與操縱型投資，與之對應(yīng)的包括價值型投資基金和成長型投資基金。而后者有著良好的流動性，便于投資管理，可以獲得較高的收益率。
二、我國私募投資基金的發(fā)展歷程
在我國現(xiàn)行法律體系里面，缺乏對私募證券投資基金的準確定義，然而從實際市場來看，地下私募基金已經(jīng)具備私募證券投資基金的特點，在其規(guī)模以及對證券市場的影響上，逐步形成了一個巨大的力量。
從國內(nèi)外學者研究成果來看，在我國私下私募基金興起與發(fā)展的過程中，主要經(jīng)歷了以下三個時期：
一是1993年-1994年，證券公司由經(jīng)濟業(yè)務(wù)逐步發(fā)展為承銷業(yè)務(wù)，相應(yīng)的需要定向吸引固定的客戶，時間一長就形成一種非正規(guī)信托關(guān)系，證券公司角色也出現(xiàn)了變化，即大客戶把資金交與證券公司，委托其投資。這些資金一般都會發(fā)展為隱秘的“一級市場基金”。
二是1997年-1998年，該時期一級市場極為活躍，上市公司把在股市中集資的閑置資金交與主承銷商，委托其投資。此時形成的地下私募基金與嚴格意義上的私募基金更為接近，同時基本以公司的形式存在。由《公司法》可知，企業(yè)只有少數(shù)資產(chǎn)才能在股市投資，投資咨詢公司僅僅提供一些簡單的咨詢服務(wù)。
三是1999年以后，因為投資管理公司眾多，很多證券公司員工選擇跳槽，尤其是在這一年出來的很多證券資深員工，因為有著豐富的專業(yè)知識，通過對市場營銷技巧的合理運用，在進入投資管理公司以后，為市場帶來了極大的反響。同時這一年國家允許綜合類券商開展資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)，接受委托實行對現(xiàn)金、國債及上市證券的管理。由地下秘密活動逐步變?yōu)榈厣瞎_操作以后，券商間的競爭也越來越白熱化。
三、私募基金的證券投資運作方式
中國現(xiàn)有私募證券投資基金一般由銀行銀行、證券公司、信托投資公司、投資咨詢公司、投資顧問公司、投資管理公司以及個人等通過代客理財?shù)姆椒ɑI集資金，同時負責資金的運作。上市公司募集的資金、民營企業(yè)資金、國有企業(yè)資金以及個人資金等是資金主要來源。
由于投資方向的不同，主要有一級市場申購基金和二級市場投資基金。其中前者由銀行和證券公司將大眾投資資金集合起來，將私下購來的個人股東賬戶利用起來，以批量申購新股的方式，賺得無風險的新股，同時對平均收益率基金進行申購。該基金無保底條款，投資方向與運作方法比較明確，新股里面已經(jīng)簽賣的收益能夠?qū)崟r轉(zhuǎn)到客戶個人賬戶中，客戶能夠?qū)崟r中止委托，非常靈活?；鹗找姘?0%的比例作為一級市場申購基金管理者收益，二級市場投資基金為投資到二級市場股票的基金，通常采取固定比例分紅、保本保息分紅等合作形式，保本收益率至少為10%。
二級市場投資基金運作形式如下：
（1）委托者自行開戶，之后為受托者授權(quán)，讓其全權(quán)負責運作，委托者負責保管資金帳戶，受托者負責管理股票帳戶，期限至少為半年。委托的過程中，委托者能夠隨時對賬戶中市值進行查詢，不過無法取款，主要在券商資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)中應(yīng)用。
（2）由委托者和受委托一起出資成立合資公司，根據(jù)投資公司的名義來運作。
（3）委托者自行開戶，受托者一般按照10%的比例將股票或保證金存入委托者帳戶中，充當?shù)盅?，受托者得到委托者委托以后，全?quán)負責操作，委托者負責監(jiān)控。在市值下跌至規(guī)定比例后，受托者必須繳納一定保證金，不然由委托者強行平倉。
（4）委托人自行開戶，并接受受托者的投資咨詢服務(wù)，收益率以口頭方式約定，委托人要繳納一定數(shù)額的咨詢費，受托者獲得券商的返傭，該方式在證券投資咨詢公司比較適用。二級市場投資基金通常有保底收益率，約為10%-12%。
四、私募投資基金的利與弊
（一）私募投資基金的正面影響
由于私募基金隨著市場化的發(fā)展而出現(xiàn)，如果在法律上承認這種地下機構(gòu)投資者活動，為其提供良好的發(fā)展環(huán)境，不僅有利于減少交易成本和抵御金融風險，還能夠推動我國證券市場的進一步發(fā)展。一是與國內(nèi)金融資產(chǎn)結(jié)構(gòu)變化相適應(yīng)，并滿足實際市場需要，私募基金將促進我國經(jīng)濟的發(fā)展；二是私募基金的出現(xiàn)，將加快培育成熟理性的機構(gòu)投資者；三是私募資金憑借其產(chǎn)權(quán)基礎(chǔ)，可以變?yōu)槲覈C券市場制度及產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)改革中的主體之一；四是有助于穩(wěn)定市場，抑制過度投機行為；五是在私募基金的形成與發(fā)展期間，加快了我國證券市場的國際化進程，有利于應(yīng)對WTO下的考驗，并跟上世界經(jīng)濟全球化進程；六是可以實現(xiàn)國內(nèi)證券市場和證券投資基金市場監(jiān)管效率的提升；綜上所述，私募基金的合法化、規(guī)范化發(fā)展，有利于我國基金市場的進一步發(fā)展。
（二）私募投資基金的負面影響
當前，私募投資基金存在如下負面影響：一是中國私募投資基金缺少相應(yīng)法律規(guī)范，無法給與其限制和支持，其運作時經(jīng)常與法律法規(guī)出現(xiàn)抵觸；二是在一級市場新股申購高收益率與二級市場私募基金、委托理財高保底收益率影響下，在股市進入了很多銀行信貸資金，對金融秩序帶來了嚴重破壞；三是二級市場私募基金和證券市場存在的違法違法行為，破壞了證券市場的正常秩序，導(dǎo)致市場的價值投資理念出現(xiàn)扭曲；四是私募基金在膨脹過程中造成的風險，最終會增加證券市場的系統(tǒng)性風險，為社會信用基礎(chǔ)帶來嚴重危害。
因此，政府要盡快歸整私募證券投資基金的無序狀態(tài)，確保其處在正常軌道上發(fā)展，并讓其合法化，只有這樣才能促進我國證券市場的發(fā)展。
五、發(fā)展私募投資基金的相關(guān)建議
（一）賦予私募投資基金的合法地位
由上文分析可知，發(fā)展私募基金的利遠遠大于其弊，不論是國內(nèi)還是國外，加快私募基金的發(fā)展都有重要意義，讓私募基金合法化，讓其有法可依，這樣才能滿足當前市場需求。要在立法上規(guī)定私募基金，盡快將私募投資基金和相關(guān)法律法規(guī)關(guān)系協(xié)調(diào)好。
（二）建立適合國情的監(jiān)管體制
只有加強監(jiān)管，才能保證市場的規(guī)范發(fā)展，若是自行募集基金，則需要解決監(jiān)管問題，比如資格審查條件、信息披露程度、風險提示、監(jiān)管職責的確定等。如果讓證監(jiān)會負責監(jiān)管，那么監(jiān)管力度應(yīng)和公募基金區(qū)別開來。私募基金信息披露不需要面對社會，只需要面對監(jiān)管部門及投資者，監(jiān)管部門要實時了解基金運作狀況，投資者可以實時了解基金投資和資產(chǎn)的具體情況。不包括特定事件必須進行信息披露的，要限制資金運作和資產(chǎn)情況披露的頻率和時間。
關(guān)鍵詞 信托公司 經(jīng)營風險 監(jiān)督體系
中圖分類號：F832.49 文獻標識碼：A
一、制定科學的決策機制和經(jīng)營規(guī)程
信托公司應(yīng)該從整體上制定一套科學有據(jù)、條理周密、操作可行的信托經(jīng)營管理配套制度。建立對經(jīng)營方向、業(yè)務(wù)選擇、資金集合及投資、貸款等方面的科學決策程序；成立內(nèi)部的決策委員會和外部的專家咨詢委員會，以增強決策的前瞻性、科學性和可行性；依據(jù)信托業(yè)務(wù)的不同內(nèi)容和特點，分別制定對資金類信托、動產(chǎn)及不動產(chǎn)信托、知識產(chǎn)權(quán)信托及財產(chǎn)管理、見證擔保、外匯業(yè)務(wù)等方面的具體運作規(guī)程，加強對法規(guī)政策的依托和運用，逐步向規(guī)范化、標準化靠攏，形成有中國特色的信托經(jīng)營模式。
二、建立多元化的運營平臺，降低經(jīng)營風險
信托公司必須通過投資參股的形式，有計劃地涉足基金管理、保險等領(lǐng)域，搭建全方位的資產(chǎn)管理平臺。針對信托機構(gòu)面廣，業(yè)務(wù)種類豐富及運作方式多樣化的特點，信托公司比以往任何時候更加重視風險的防范和控制。為此，信托機構(gòu)應(yīng)落實信托資產(chǎn)負債管理的具體要求，改進信托財務(wù)核算和管理方式，對委托人的資金、財產(chǎn)實行單戶立賬、分別核算、跟蹤監(jiān)控。做好資金運行、財務(wù)結(jié)構(gòu)、盈虧動態(tài)的預(yù)警預(yù)報及應(yīng)變準備，將金融風險、企業(yè)風險、信用風險降低到最小程度。
（一）在市場營銷方面。
在信托投資公司發(fā)展初期，建立理財服務(wù)中心和市場拓展部，一方面由營銷經(jīng)理和市場拓展人員主動走出去，拓展市場，開發(fā)客戶，推銷公司產(chǎn)品；另一方面通過營銷人員和新聞媒體的宣傳和推薦，在理財服務(wù)中心設(shè)立理財專家工作室，開展日常業(yè)務(wù)，使公司形成一個動靜結(jié)合，進出有序的營銷體系。同時信托投資公司可以先以本市和周邊省市為營銷范圍，逐步覆蓋本地區(qū)并進一步輻射全國，在信托機構(gòu)打破行政分割，劃分全國市場份額的第一時間占得先機，在本地區(qū)乃至國內(nèi)有一定的地位后，信托公司最終目標是參與國際競爭。既可以采取設(shè)立代表處、分支機構(gòu)等方式獨立擴張；還可以通過國內(nèi)外同業(yè)，按照市場原則建立緊密或半緊密的戰(zhàn)略合作伙伴關(guān)系，通過代銷、分銷等方式，優(yōu)勢互補。在營銷手段、渠道和載體的選擇過程中，應(yīng)組合運用傳統(tǒng)手段和現(xiàn)代技術(shù)，在充分運用各種媒體進行信托業(yè)務(wù)和信托知識宣傳以及通過營銷人員進行推薦的同時，深入研究和開發(fā)電子商務(wù)的銷售功能，通過電子網(wǎng)絡(luò)，針對高端客戶和中產(chǎn)階級進行營銷手段的創(chuàng)新，從而提高營銷效率，降低營銷成本，提升公司的現(xiàn)代企業(yè)形象。
（二）在業(yè)務(wù)定位方面。
由于財產(chǎn)管理業(yè)務(wù)是信托業(yè)的基本功能，信托投資公司應(yīng)回歸本業(yè)。即以本地區(qū)的經(jīng)濟建設(shè)為核心，以資金信托為手段，全面迅速的形成信托投資公司的核心盈利模式。
1、財產(chǎn)管理業(yè)務(wù)。
（1）構(gòu)建實業(yè)投資領(lǐng)域信托產(chǎn)品體系。
隨著我國改革開放的深入和國民經(jīng)濟高速穩(wěn)定的增長，各個地區(qū)巨大的經(jīng)濟總量和大量收益穩(wěn)定的存量資產(chǎn)的變現(xiàn)需求，及其收益穩(wěn)定現(xiàn)金流充足的特點，必然會形成信托投資公司信托業(yè)務(wù)的重要業(yè)務(wù)領(lǐng)域和主要利潤來源。管理產(chǎn)業(yè)基金或創(chuàng)業(yè)基金，接受各種以實業(yè)投資為方向的專業(yè)資金信托，是信托業(yè)樹立信托品牌、提高信托市場占有率的途徑，也是與實業(yè)經(jīng)濟的最佳結(jié)合點。信托業(yè)應(yīng)盡快推出以高速公路、橋梁收費權(quán)或經(jīng)營權(quán)等為投向的專項資金信托等。此類以投資于實業(yè)經(jīng)濟方向的專業(yè)資金信托，其他金融機構(gòu)無法涉足，是信托投資公司提高信托市場占有率的捷徑，也是與實業(yè)經(jīng)濟的最佳結(jié)合點。
（2）逐步推出并迅速擴大個人資金信托業(yè)務(wù)規(guī)模。
目前我國由于政策因素，個人資金信托業(yè)務(wù)始終發(fā)展緩慢，而我國居民儲蓄規(guī)模巨大并且回報率十分低下，因此信托業(yè)應(yīng)該抓住這一機遇，大規(guī)模推出個人資金集合信托和個人財產(chǎn)管理信托，充分發(fā)揮信托投資公司專家理財?shù)膬?yōu)勢，迅速擴大信托投資公司的影響，擴大市場占有份額，確立長期競爭的優(yōu)勢，確保公司業(yè)務(wù)開展所需資金有充足的來源保障。
（3）全面介入證券領(lǐng)域的資金業(yè)務(wù)競爭。
在證券投資基金業(yè)務(wù)和資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)方面，由于政策因素和體制因素，一些基金管理公司和證券公司已占得優(yōu)勢，并且競爭激烈。但這一領(lǐng)域同時具有開放度高，拓展空間廣闊、進入成本低的特點，因此信托投資公司應(yīng)該以戰(zhàn)略眼光，以后發(fā)建立的制度和人才優(yōu)勢作為參與競爭的立足點?，F(xiàn)階段證券公司、基金管理公司、投資理財業(yè)務(wù)集中在股票市場，而低風險收益型的證券投資領(lǐng)域還是一個空白，信托投資公司應(yīng)突出自身的特色，系統(tǒng)推出各種收益型信托品種，如國債投資基金、貨幣市場投資基金等，在管理各種退休年金、公益性資金上開辟市場，形成獨特的“雙低型”信托產(chǎn)品體系，逐步樹立在該領(lǐng)域的品牌和信譽，從而在證券投資市場上占據(jù)一席之地。
2、投資基金業(yè)務(wù)。
改革開放激蕩30年，彈指一揮間。而靈活、激進、創(chuàng)造力無窮的民間資本，不僅積淀下了足以推動中國經(jīng)濟發(fā)展的巨大財富，更形成了特定的文化和思維模式。在面對急速發(fā)展而暴露出的諸如增值速度減慢、經(jīng)營模式受束縛、投資方向變得迷茫等種種問題以及整體經(jīng)濟面臨轉(zhuǎn)型、提升的大背景下，中國民間投資群，也在對前景眾多選擇的徘徊中，在當初的澎湃回歸于對自身的拷問后，積極尋找新的發(fā)展支點。
如何促進民間資本正確投資,引導(dǎo)民間資本的有序流動,是當今社會經(jīng)濟發(fā)展所必然要思考的問題。其原因并不僅僅因為中國的各個產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域已經(jīng)成為國際資本的“蠶食”目標，更重要的是民間資本發(fā)展過程的自主需要。在我國，民間充裕的資本，多數(shù)時候都是以借貸、私下募資、股權(quán)擴充、合伙創(chuàng)業(yè)等途徑來達到快速積累的目的，我們把這稱之為“自由民間資本管理方式”。隨著現(xiàn)資管理理念的深入和運用，國際通行的私募基金管理方式逐漸被引入我國民間投融資體系。
私募基金:民間資本下一個熱潮？
當一種管理方式伴隨一個產(chǎn)業(yè)迅速發(fā)展時，必定是社會需求快速膨脹使然。通常每個國家的投融資體系，都是放在金融監(jiān)管體系之內(nèi)的，無論是銀行、信貸、證券、保險、典當?shù)?都是以國家資本和大型合法合規(guī)的集團資本為主構(gòu)架投融資體系，除此以外，則可能產(chǎn)生違背法律法規(guī)的地下錢莊，或其他通過非法集資等超出法律底線的途徑、違規(guī)運作的資金組合。法律底線的存在,制約了民間資本自由走向規(guī)范途徑。這并非只發(fā)生在中國，全世界都不例外。但大量民間資本以游資的方式自由流動，不能有效地納入國家投融資體系內(nèi)進行監(jiān)管，會給國家經(jīng)濟體系和金融體系帶來無窮的風險與后患。私募基金的管理方式幾乎可以用“應(yīng)運而生”來形容，其在國際上逐步試行、推廣、流行、規(guī)范也是順勢而為。
私募股權(quán)投資基金在我國又稱為“產(chǎn)業(yè)投資基金”，它最早起源于美國。20世紀40年代末，美國出現(xiàn)大量新興中小企業(yè)，“創(chuàng)業(yè)投資基金”誕生;后來，“創(chuàng)業(yè)”的概念擴展到“創(chuàng)造新企業(yè)和老企業(yè)再創(chuàng)業(yè)”，由此出現(xiàn)了“企業(yè)并購基金”。當創(chuàng)業(yè)投資基金在80年代傳入亞洲后，又出現(xiàn)了專門投資于基礎(chǔ)設(shè)施項目的“基礎(chǔ)設(shè)施投資基金”。經(jīng)過不斷演變，這幾類基金形式組成了現(xiàn)在所謂“產(chǎn)業(yè)投資基金”概念的外延。 2006年9月，中國人民銀行副行長吳曉靈在中國私募股本市場國際研討會上發(fā)言稱:“私募股權(quán)投資基金是把富人的錢籌集在一起，投資于未上市的股權(quán)”，她的表述是對私募股權(quán)投資基金(Private Equity Investment，PE)的典型性描述。私募股權(quán)投資在交易實施過程中附帶考慮了將來的退出機制，即通過上市、并購或管理層回購等方式，出售持股并獲利。
私募證券投資基金是證券投資基金的一種集合證券投資方式。它通過發(fā)行基金單位，匯集投資者的資金，由基金管理人管理和運用這筆資金，從事股票、債券等有價證券投資。投資者與基金利益共享、風險共擔。封閉式基金和開放式基金是證券投資基金的兩種基本運作方式。私募則意味著這類基金以有限合伙人方式,只能通過私下定向募集股份。
私募股權(quán)投資基金與私募證券基金的區(qū)別在于私募股權(quán)投資相對于“公眾股權(quán)”,私募股權(quán)投資基金主要投資于未上市的公司股權(quán),這里的“私募”指的是所投資公司為未上市的“私”有公司;而私募證券基金主要是指通過私募形式，向投資者籌集資金進行管理并投資于證券市場(多為公共二級市場)的基金，主要區(qū)別于共同基金（mutual fund）等公募基金。私募證券基金的投資產(chǎn)品，是以二級市場債權(quán)等流動性遠高于未上市企業(yè)股權(quán)的有價證券為投資對象。在美國,私募股權(quán)市場出現(xiàn)于1945年,參與其中的各家基金表現(xiàn)始終超過美國私募證券投資市場的參與者。
民資私募基金的發(fā)展趨勢
資本流動的實質(zhì)在于保值和增值，資本流動方向以產(chǎn)業(yè)投資為基石、以市場投資為導(dǎo)向。目前，國家大力提倡民間資本進入產(chǎn)業(yè)投資領(lǐng)域，鼓勵和引導(dǎo)民間投資進入資本投資市場，為民間投資開拓了全新的局面，為民間投資指明了正確的方向。未來的民間資本，必將以合伙制私募基金的形式長久存在和發(fā)展下去。以下三個方面不可避免地成為近階段民間資本家需要慎重思考的重點:
首先，整合產(chǎn)業(yè)將形成細分產(chǎn)業(yè)鏈中的產(chǎn)業(yè)龍頭，搶占這些行業(yè)龍頭，為產(chǎn)業(yè)投資基金的發(fā)展鋪路搭橋。無論是傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)，還是現(xiàn)代高科技產(chǎn)業(yè)，都有自身發(fā)展的空間。國際私募基金的投資行為中, 英聯(lián)、霸菱投資了蒙牛、李寧，華平基金給國美投資1.5億美元等，都是以傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)為主;聯(lián)想控股為實際投資人的廣源傳媒，是一家生產(chǎn)3G通信列車電視技術(shù)為主的高科技企業(yè)，獲美國私募股本基金蓮花注資1600萬美元。
其次，融合資本，梳理民間資金流動方向，倡導(dǎo)先行理念，為證券投資基金的創(chuàng)立積蓄力量。以高科技產(chǎn)業(yè)為主導(dǎo)的中星資本在對青島軟控（002073）實施了五年的輔導(dǎo)和支持后，已使后者在深圳中小企業(yè)板成功掛牌上市;浙江的網(wǎng)盛科技也以“中國第一概念股”成功登錄資本市場?？梢娮C券市場是民間資本流動的重要領(lǐng)域。索羅斯在1995年投資海南航空約2400萬美元，取得14.8%股權(quán)后，又于2005年10月對中國海南航空增加投資2500萬美元。
最后，有效跨接，把握產(chǎn)業(yè)與市場的良性互動，規(guī)范出入制度，全面服務(wù)于產(chǎn)業(yè)投資市場和證券投資市場的對接。 被稱之為“美國總統(tǒng)基金”的凱雷投資集團, 管理著總額超過 89 億美元的資產(chǎn)，旗下共有 26 個基金產(chǎn)品。按照計劃,凱雷收購徐工機械50%的股權(quán),徐工機械則持有徐工科技19367.94萬股國有法人股，并通過控股子公司徐州重工持有徐工科技4103.15萬股境內(nèi)法人股，合計約23471萬股，約占徐工科技總股本的43％,僅僅通過徐工科技的10送3.1的股改對價方案,凱雷投資集團就可以獲得直接賬面價值1.8億人民幣。
若按照凱雷投資對徐工科技的下一步包裝上市計劃,一旦徐工機械在美國證券市場成功上市,其產(chǎn)業(yè)投資與證券投資的市場對接,就使凱雷獲得更大的投資收益。
目前我國民間資本正走在由混沌向有序的進程中。一些先知先覺的民營資本集團和民間資本倡導(dǎo)者，已經(jīng)從引導(dǎo)和梳理民間資金流的進程中,發(fā)展和壯大了自己。但發(fā)展和壯大以后的民營集團，也遇到了發(fā)展過程不可避免的困擾:資金流下一步的流向與歸宿在哪里? 民間資本如果僅僅停留在炒作概念層面，盡管很熱，卻始終都不可能得到政策的明確保障。對于個人而言缺乏事業(yè)的基礎(chǔ)，而對于監(jiān)管層則談不上有序和規(guī)范。
關(guān)鍵詞：產(chǎn)業(yè)投資信托；產(chǎn)業(yè)投資基金；信托公司
中圖分類號：F830.8文獻標識碼：A文章編號：1674-2265（2008）09-0029-04
2007年初，《信托公司管理辦法》與《信托公司集合資金信托計劃管理辦法》相繼出臺，預(yù)示著信托公司功能定位的重大轉(zhuǎn)變。今后，信托公司將從融資管理業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)向投資管理業(yè)務(wù)，真正回歸“受人之托、代人理財”的功能本位。在今后的信托業(yè)務(wù)開展中，產(chǎn)業(yè)投資信托作為產(chǎn)業(yè)投資基金的一種組織形式，將成為信托公司的重要業(yè)務(wù)之一，并成為其他創(chuàng)新業(yè)務(wù)發(fā)展的基礎(chǔ)平臺。本文在借鑒國外產(chǎn)業(yè)投資基金發(fā)展經(jīng)驗的基礎(chǔ)上，對我國信托公司發(fā)展產(chǎn)業(yè)投資信托業(yè)務(wù)進行了探討。
一、國外產(chǎn)業(yè)投資基金發(fā)展模式分析
（一）產(chǎn)業(yè)投資基金的組織模式分析
1. 公司型基金。公司型基金依《公司法》成立，通過發(fā)行基金股份將集中起來的資金進行廣泛投資。公司型投資基金在組織形式上與股份有限公司類似?；鸸举Y產(chǎn)為投資者（股東）所有，由股東選舉董事會，由董事會選聘基金管理公司，基金管理公司負責管理基金業(yè)務(wù)。
2. 信托基金（契約型）。信托基金是指依據(jù)信托契約，通過發(fā)行受益憑證而組建的投資基金。這類基金通常由基金管理人、基金托管人和基金投資人三方共同訂立一個信托投資契約：基金管理人是基金的發(fā)起人，通過發(fā)行受益憑證將資金籌集起來組成信托財產(chǎn)，并根據(jù)信托契約進行投資；基金托管人依據(jù)信托契約負責保管信托財產(chǎn)；基金投資人即受益憑證的持有人，根據(jù)信托契約分享投資成果，三方之間依托的主要為“信托―受托”關(guān)系。
3. 有限合伙型基金。有限合伙企業(yè)通常有兩類合伙人組成：普通合伙人（General Partner）和有限合伙人（Limited Partner）。普通合伙人通常是資深的基金管理人，負責管理合伙企業(yè)的投資，對合伙企業(yè)的債務(wù)承擔無限責任，從而把基金管理者的責任與基金的投資效益緊密聯(lián)系起來；有限合伙人主要是機構(gòu)投資者，是投資資金的主要提供者，不參與合伙企業(yè)的日常管理，故以投入的資金為限對基金的虧損和債務(wù)承擔責任，從而為投資者所承擔的風險設(shè)置了一個上限?；鸶鞣絽⑴c者通過合伙協(xié)議可以規(guī)定基金的經(jīng)營年限、投資承諾的分階段履行以及實行強制分配政策等。
與契約型和有限合伙型相比，以獨立董事為特征的公司型組織模式更有利于保護投資者利益，但也有其不利因素：一是增加了監(jiān)督成本。監(jiān)督成本有董事的薪酬和為董事決策提供信息的成本、集體決策的成本、基金管理人為了自身利益影響決策的各種成本、集體決策的成本等。二是降低了效率。董事為了免除自身的責任可能濫用監(jiān)督權(quán)從而導(dǎo)致效率降低。而契約型組織模式也可以通過強化持有人在選擇管理人中的作用、改善基金管理公司的董事會結(jié)構(gòu)、強化托管人的監(jiān)督功能等方式達到保護投資者利益的功效。因此，契約型基金也占有一定比例的市場份額。有限合伙型組織模式則不僅可以免繳企業(yè)所得稅，而且其制度本身就存在業(yè)績激勵機制，因而在實踐中極具優(yōu)勢。
在美國，1980年有限合伙企業(yè)形式的產(chǎn)業(yè)投資基金已占整個產(chǎn)業(yè)投資基金市場的40%，到1994年有限合伙企業(yè)進一步增加到了81.4%，逐步成為美國產(chǎn)業(yè)投資基金最主要的組織形式。最近美國對按企業(yè)組織形式不同實行不同稅賦的制度進行改革之后，由于公司型產(chǎn)業(yè)投資基金只要把收益分配給股東，由股東繳納所得稅，基金就可以免征企業(yè)所得稅，而有限合伙型投資基金逐步失去稅收上的優(yōu)勢，所以公司型投資基金又迅速增加。在歐洲和日本，由于民族習俗和政策導(dǎo)向的原因，公司型基金一直占據(jù)重要地位。
（二）產(chǎn)業(yè)投資基金的籌資模式分析
在美國產(chǎn)業(yè)投資基金的發(fā)展中，最初的資金來源以富有個人為主，一度占到投資結(jié)構(gòu)的60%左右。以后有限合伙制出現(xiàn)，機構(gòu)資金開始進入，資金來源中個人的投資比重不斷減少。1978―1981年美國國會連續(xù)通過了5個重要法案，允許養(yǎng)老基金介入風險投資，導(dǎo)致了風險投資活動的機構(gòu)化，并由此確定了有限合伙制度在風險投資領(lǐng)域的主導(dǎo)地位。1997年美國產(chǎn)業(yè)投資基金的資金來源中，養(yǎng)老基金占比高達40%，其他分別為：企業(yè)公司30%、個人13%、捐贈基金9%、銀行和保險公司1%。但從近年的發(fā)展趨勢看，公司企業(yè)和個人的出資比例正在迅速上升。
歐洲和日本的產(chǎn)業(yè)投資基金資金來源與美國相比有明顯的差別，銀行是其資金的主要來源。歐洲國家中，只有在英國退休金成為產(chǎn)業(yè)投資基金的主要來源之一。在日本，金融機構(gòu)和大公司（企業(yè)集團）分別占了產(chǎn)業(yè)投資基金資金來源的46%和37%，而個人僅占7%。銀行的投資條件比較苛刻，且資金投資的長期穩(wěn)定性不如退休金，加之銀行投資實際上是風險貸款，其作用遠不及權(quán)益性投資。歐洲和日本產(chǎn)業(yè)投資基金來源上的缺陷在一定程度上阻礙了其自身的發(fā)展。究其根本，這是金融體制不同的必然結(jié)果，體現(xiàn)了以美、英為代表的“證券市場中心”模式與以歐、日為代表的“銀行中心”模式的區(qū)別。
私募股權(quán)基金的籌集通常采用資金承諾方式。基金管理公司在設(shè)立時并不一定要求所有合伙人投入預(yù)定的資本額，而是要求投資者給予承諾。當管理者發(fā)現(xiàn)合適的投資機會時，他們只需要提前一定的時間通知投資者。這存在一定的風險，如果投資者未能及時投入資金，他們按照協(xié)議將會被處以一定的罰金。因此，基金宣稱的籌集資本額只是承諾資本額，并非實際投資額或者持有的資金數(shù)額。
在實際的籌資活動中，基金有一定的籌集期限。當期限滿時，基金會宣布認購截止。同一個基金可能會有多次認購截止日，但一般不超過3次。實踐中，基金可能會雇傭機構(gòu)來進行籌資活動。
（三）產(chǎn)業(yè)投資基金的投資模式分析
1. 產(chǎn)業(yè)投資基金的投資對象與投資方式。從投資產(chǎn)業(yè)看，美國產(chǎn)業(yè)投資基金的重點是高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)，約占總投資額的70%以上，而歐洲對高科技產(chǎn)業(yè)的投資則不足20%，日本對高科技產(chǎn)業(yè)的投資比例也不高。
從投資對象與階段看，美國的產(chǎn)業(yè)投資基金主要投向中小科技企業(yè)，并主要集中在企業(yè)的初創(chuàng)及早期階段，而日本、歐洲情況相反，主要投資或收購一些已經(jīng)形成規(guī)模的企業(yè)，對企業(yè)創(chuàng)業(yè)早期的投資比例極小。
從投資方式看，美國的產(chǎn)業(yè)投資基金以股權(quán)投資（尤其以可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股和可轉(zhuǎn)換債券）為主，投資的目的并不在于獲取近期的財務(wù)利潤，而是待企業(yè)進入成長期或成熟期股本增值后通過股權(quán)轉(zhuǎn)讓一次性獲取中長期高額回報，并且在進行股權(quán)投資的同時還投入經(jīng)營管理、市場信息等社會資源，諸如參與董事會和監(jiān)事會，提供技術(shù)、經(jīng)營策略、市場信息、人才引進與培訓等方面的支持。而日本、歐洲等國主要沿襲銀行風險貸款的做法，對目標企業(yè)提供資金支持，但并不積極介入或支持目標企業(yè)的經(jīng)營管理。由這種風險貸款派生的投資方式主要有兩種：一種是直接投資形式；另一種是銀行不直接向企業(yè)投資，而是由一家私人投資公司向銀行申請貸款的形式。這種投資方式類似于美國小企業(yè)管理局的運作方式。
2. 產(chǎn)業(yè)投資基金的激勵與約束機制。在歐美基金中，基金管理人一般會出資1%左右。管理人出資份額越高，往往投資者信心越高。基金管理人除了獲得管理費之外，還會獲得分紅。在這種激勵機制之下，基金管理人有很強的動力去追求最大利潤。另一方面，私募股權(quán)基金的存續(xù)期間一般在15年以下?；鸸芾砣擞锌赡茉谠谢鹕形吹狡谥熬捅仨氈匦氯谫Y成立新的基金。在融資過程中，基金管理人的聲譽和歷史業(yè)績非常重要。這種約束機制也是產(chǎn)業(yè)投資基金在沒有嚴格監(jiān)管情況下，仍然健康成長的重要原因。
（四）產(chǎn)業(yè)投資基金的退出模式分析
1. 首次公開發(fā)行（IPO）。IPO是美國創(chuàng)業(yè)資本最常用的退出方式之一。根據(jù)美國2002年產(chǎn)業(yè)基金的退出渠道統(tǒng)計，大約29.9%的創(chuàng)業(yè)資本采取這種退出方式。公開上市有其明顯的優(yōu)點：一是表明公司取得了較好的業(yè)績，監(jiān)管機構(gòu)、投資銀行對公司的業(yè)績和發(fā)展前景有了一種確認，從而使基金管理公司也獲得較好的聲譽；二是包括投資基金在內(nèi)的投資者可以獲得豐厚的資本收益。
2. 并購（M&A）。并購指產(chǎn)業(yè)投資家把所投資的公司賣給另一家公司或與另一家公司合并，同時換回收購方的股票、債券（票據(jù)）或現(xiàn)金。如果收購方作為對產(chǎn)業(yè)投資家和其他股東的主要支付方，根據(jù)美國法律，這筆交易就可以被認為是免稅的重組交易（Tax-free Reorganization）。根據(jù)美國2002年產(chǎn)業(yè)基金的退出渠道統(tǒng)計，大約30.3%的產(chǎn)業(yè)資本選擇這種退出方式。
3. 管理層收購和公司回購。管理層收購（MBO）是指企業(yè)管理層通過外部融資購買產(chǎn)業(yè)資本家持有的公司股份，現(xiàn)在有些公司還通過建立員工持股計劃（ESOP）來購買公司的股份。此外產(chǎn)業(yè)資本家通過運用“買股期權(quán)”實現(xiàn)公司股權(quán)向管理層的出售?；刭徶饕侵腹居昧舸媸找尜徺I公司發(fā)行在外的股份。根據(jù)美國2002年產(chǎn)業(yè)基金的退出渠道統(tǒng)計，大約2%的產(chǎn)業(yè)資本選擇了這種退出方式。
4.被投資企業(yè)的清算。被投資企業(yè)的清算是一種被動退出渠道。清算方式有三種：解散清算、自然清算和破產(chǎn)清算。根據(jù)美國2002年產(chǎn)業(yè)基金的退出渠道統(tǒng)計，以清算方式退出的投資大約占產(chǎn)業(yè)投資基金總投資額的32.8%，以這種方式僅能收回投資的64%。
此外，尋找新的產(chǎn)業(yè)投資人也是產(chǎn)業(yè)資本退出的一個有效渠道。根據(jù)美國2002年產(chǎn)業(yè)基金的退出渠道統(tǒng)計，大約5%的產(chǎn)業(yè)資本選擇了這種退出方式。
二、中國產(chǎn)業(yè)投資基金發(fā)展環(huán)境分析
與發(fā)達國家相比，我國產(chǎn)業(yè)投資基金處于發(fā)展的幼年時期。但隨著經(jīng)濟體制改革的不斷深入，我國產(chǎn)業(yè)投資基金的發(fā)展環(huán)境也日漸改善。
（一）法律環(huán)境
隨著近年來其他法律法規(guī)的出臺和修訂，我國產(chǎn)業(yè)投資基金面臨的法律環(huán)境已有所改善。如《合伙企業(yè)法》明確了有限合伙企業(yè)的法律地位；《信托法》、《信托公司管理辦法》、《信托公司集合資金信托計劃管理辦法》則為產(chǎn)業(yè)投資信托業(yè)務(wù)提供了法律依據(jù)。因此，雖然產(chǎn)業(yè)投資基金管理辦法仍未出臺，但其他法律法規(guī)也為準產(chǎn)業(yè)投資基金的成立提供了間接法律支持。
（二）資本市場環(huán)境
產(chǎn)業(yè)投資基金的發(fā)展與資本市場息息相關(guān)，資本市場不僅為產(chǎn)業(yè)投資基金提供資金來源，而且也是產(chǎn)業(yè)投資基金實現(xiàn)資本退出的重要渠道。
1. 從融資角度看，隨著國民經(jīng)濟持續(xù)穩(wěn)定地增長，以及收入分配制度的改革，居民收入不斷上升，個人財富不斷積累，富裕人群和中產(chǎn)階層逐步崛起。他們投資性動機和增值性需求較強，傾向財富管理等方面的產(chǎn)品和服務(wù)。產(chǎn)業(yè)投資基金的出現(xiàn)，豐富了我國富有個人的投資選擇，存在巨大的潛在市場需求。同時，機構(gòu)投資者投資產(chǎn)業(yè)投資基金的政策管制逐漸放寬，資金供給渠道將逐步拓寬。
2. 從資本退出角度看，近年來，我國資本市場體制改革取得了顯著成效，資本市場進入新的發(fā)展階段。在股權(quán)分置改革過程中，市場上頻繁出現(xiàn)了借殼上市、換股收購等資產(chǎn)運作模式，為產(chǎn)業(yè)投資基金退出提供了借鑒。但我國IPO核準程序要求過嚴、多層次資本市場建設(shè)滯后、金融工具單一等問題仍然存在，妨礙了產(chǎn)業(yè)投資基金的成功退出。從長期來看，我國資本市場將逐步走向成熟，產(chǎn)業(yè)投資基金實現(xiàn)成功退出的障礙會越來越少。
（三）人才環(huán)境
來自清科的數(shù)據(jù)顯示，截至2006年，全國共有43家產(chǎn)業(yè)投資基金，其中本土基金6家，外資基金37家。外資基金比較活躍的有高盛資本伙伴基金、凱雷集團、漢鼎亞太、華平資本與GIC Group等，本土基金比較活躍的有亞商資本、鼎暉國際、弘毅投資等。上述基金為產(chǎn)業(yè)投資基金知識在我國的普及起到了巨大推動作用，也為我國產(chǎn)業(yè)投資基金的發(fā)展培養(yǎng)了寶貴的人才。
三、發(fā)展產(chǎn)業(yè)投資信托―信托公司的現(xiàn)實選擇
產(chǎn)業(yè)投資信托是指以信托公司作為受托人，借助信托計劃發(fā)行，將特定委托人的資金集合形成一定規(guī)模的信托資產(chǎn)，交由專業(yè)投資管理人進行未上市公司股權(quán)投資和提供經(jīng)營管理服務(wù)，獲取收益后由受益人按照信托合同約定分享的一種投資工具。從上述定義看，其實產(chǎn)業(yè)投資信托與信托契約型產(chǎn)業(yè)基金類似，是產(chǎn)業(yè)投資基金的一種組織形式。目前，產(chǎn)業(yè)投資基金尚處于試點階段，市場準入條件較高，而且政府主導(dǎo)性強，信托公司很難直接介入產(chǎn)業(yè)投資基金業(yè)務(wù)。鑒于產(chǎn)業(yè)投資信托與契約型產(chǎn)業(yè)投資基金類似，信托公司可以通過發(fā)展產(chǎn)業(yè)投資信托業(yè)務(wù)達到曲線介入產(chǎn)業(yè)投資基金業(yè)務(wù)的目的，在取得一定的投資業(yè)績與投資經(jīng)驗后，再申請設(shè)立產(chǎn)業(yè)投資基金。
（一）募集方式
《信托公司集合資金信托計劃管理辦法》規(guī)定，信托公司設(shè)立集合資金信托計劃，只能面向合格投資者（即機構(gòu)投資者與富有個人），因此，產(chǎn)業(yè)投資信托天然是私募的。以私募方式設(shè)立信托，投資者與投資管理人之間的關(guān)系便主要是一種基于相互了解和信任而達成的委托―或授信關(guān)系，信托運作壓力相對較小，也較少受制于國家主管機關(guān)的監(jiān)管。
（二）交易方式
國外的機構(gòu)投資者通常先承諾給投資管理人一定金額的資金，但并非一次付，而是分批交付。投資管理人在實際操作中也不會取用所有已承諾資金，如果不能把全部資金投資出去，投資回報率就會受到稀釋，降低的投資回報率將嚴重影響到他們下一次的資金募集。同時，產(chǎn)業(yè)投資信托多為長期投資，資金沉淀時間較長，如果遭遇集中贖回的情況，信托就無法應(yīng)付，即使能夠支撐現(xiàn)有的投資項目，也會因為贖回導(dǎo)致流動資金不足而喪失很多的投資機會。因此，產(chǎn)業(yè)投資信托不宜采用完全開放式，最好采取前開后閉式。當投資管理人需要增加資金供給時，適時實行前端（購買端）開放，但后端（贖回端）最好封閉，以防流動性危機。
（三）管理模式及產(chǎn)品設(shè)計
出于對激勵機制與約束機制的考慮，筆者在此提出兩種管理模式。無論哪種管理模式，邀請與產(chǎn)業(yè)投資信托理念相適應(yīng)的高級專業(yè)人士加盟以及高級專業(yè)團隊的確定都是最重要的，可以說，他們決定了產(chǎn)業(yè)投資信托運作的成敗。此外，還需要設(shè)計一定的激勵與約束機制，來保證各方的利益。
1. 信托公司作為投資管理人。（1）選擇高級專業(yè)人士作為信托經(jīng)理，要求具有投資目標行業(yè)專業(yè)知識、項目資源和社會資源，熟悉資本運作和企業(yè)管理。（2）信托經(jīng)理與信托公司共同主導(dǎo)高級專業(yè)團隊的搭建。（3）信托產(chǎn)品采取結(jié)構(gòu)分級設(shè)計，一般投資者為優(yōu)先受益人，信托公司為次級受益人，信托經(jīng)理為劣后受益人。在信托產(chǎn)品收益率超過優(yōu)先收益率時，超額收益由三方按設(shè)定比例共享，從大到小依次為信托經(jīng)理、信托公司、一般投資者。這種管理模式及產(chǎn)品設(shè)計基本可以達到激勵與約束要求，但也存在兩個問題：一是信托經(jīng)理違背信托計劃文件、處理信托事務(wù)不當而信托公司未能及時制止時，信托公司將因此而面臨一般投資者的索賠；二是由于信托公司的體制原因，信托經(jīng)理及專業(yè)團隊的薪酬體系很難獨立于信托公司之外。
2.信托公司與高級專業(yè)人士成立合伙型投資管理公司，管理信托資產(chǎn)。（1）選擇高級專業(yè)人士作為普通合伙人，信托公司作為有限合伙人，成立投資管理有限合伙公司。要求普通合伙人具有投資目標行業(yè)專業(yè)知識、項目資源和社會資源，熟悉資本運作和企業(yè)管理。（2）以普通合伙人為主，信托公司為輔，搭建高級專業(yè)團隊。（3）信托產(chǎn)品采取結(jié)構(gòu)分級設(shè)計，一般投資者為優(yōu)先受益人，投資管理公司為次級受益人。在信托產(chǎn)品收益率超過優(yōu)先收益率時，投資管理公司按約定比例分享業(yè)績提成。這種管理模式及產(chǎn)品設(shè)計基本上避免了第一種模式的問題，比較理想地降低了委托―成本。
（四）運作程序
科學的運作程序是產(chǎn)業(yè)投資信托良好運作的保證。產(chǎn)業(yè)投資信托應(yīng)該嚴格按照一般產(chǎn)業(yè)投資基金的運作程序運作，其運作過程可分為籌資過程、投資過程和退出過程，而投資過程又有交易發(fā)起和篩選、評估、交易設(shè)計、投資后管理四個階段（見圖1）。
（五）運營管理機制
信托公司應(yīng)該按照國家有關(guān)法律、法規(guī)和國際通行的經(jīng)營管理慣例，結(jié)合中國現(xiàn)行的投融資體制，通過制定一整套管理制度，以及一系列協(xié)議、合同、章程等法律文件的形式，建立一個職責分明、相互監(jiān)督、安全有效的產(chǎn)業(yè)投資信托運作機制，實現(xiàn)受托人、投資管理人與托管人的相互制衡，以保證投資者的安全投資與投資回報。
參考文獻：
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[3]北京大學金融系課題組：《國外產(chǎn)業(yè)投資基金研究系列》。
[ 關(guān)鍵詞 ] 基金 開放式基金 風險
一、開放式基金定義
開放式基金是指基金發(fā)行總額不固定,基金單位總數(shù)隨時增減,投資者可以按基金的報價在基金管理人確定的營業(yè)場所申購或者贖回基金單位的一種基金。
開放式基金在國外又稱共同基金,它和封閉式基金共同構(gòu)成了基金的兩種基本運作方式。封閉式基金有固定的存續(xù)期,期間基金規(guī)模固定,一般在證券交易場所上市交易,投資者通過二級市場買賣基金單位。而開放式基金是指基金規(guī)模不固定,基金單位可隨時向投資者出售,也可應(yīng)投資者要求買回的運作方式。開放式基金可根據(jù)投資者的需求追加發(fā)行,也可按投資者的要求贖回。對投資者來說,既可以要求發(fā)行機構(gòu)按基金的現(xiàn)期凈資產(chǎn)值扣除手續(xù)費后贖回基金,也可再買入基金,增持基金單位份額。
二、開放式基金與封閉式基金的主要區(qū)別
1.基金規(guī)模的可變性不同。
封閉式基金均有明確的存續(xù)期限(我國為不得少于5年),在此期限內(nèi)已發(fā)行的基金單位不能被贖回。雖然特殊情況下此類基金可進行擴募,但擴募應(yīng)具備嚴格的法定條件。因此,在正常情況下,基金規(guī)模是固定不變的。而開放式基金所發(fā)行的基金單位是可贖回的,而且投資者在基金的存續(xù)期間內(nèi)也可隨意申購基金單位,導(dǎo)致基金的資金總額每日均不斷地變化。換言之,它始終處于“開放”的狀態(tài)。這是封閉式基金與開放式基金的根本差別。
2.基金單位的買賣方式不同。
封閉式基金發(fā)起設(shè)立時,投資者可以向基金管理公司或銷售機構(gòu)認購;當封閉式基金上市交易時,投資者又可委托券商在證券交易所按市價買賣。而投資者投資于開放式基金時,他們則可以隨時向基金管理公司或銷售機構(gòu)申購或贖回。
3.基金單位的買賣價格形成方式不同。
封閉式基金因在交易所上市,其買賣價格受市場供求關(guān)系影響較大。當市場供小于求時,基金單位買賣價格可能高于每份基金單位資產(chǎn)凈值,這時投資者擁有的基金資產(chǎn)就會增加;當市場供大于求時,基金價格則可能低于每份基金單位資產(chǎn)凈值。而開放式基金的買賣價格是以基金單位的資產(chǎn)凈值為基礎(chǔ)計算的,可直接反映基金單位資產(chǎn)凈值的高低。在基金的買賣費用方面,投資者在買賣封閉式基金時與買賣上市股票一樣,也要在價格之外付出一定比例的證券交易稅和手續(xù)費;而開放式基金的投資者需繳納的相關(guān)費用(如首次認購費、贖回費)則包含于基金價格之中。一般而言,買賣封閉式基金的費用要高于開放式基金。
4.基金的投資策略不同。
由于封閉式基金不能隨時被贖回,其募集得到的資金可全部用于投資,這樣基金管理公司便可據(jù)以制定長期的投資策略,取得長期經(jīng)營績效。而開放式基金則必須保留一部分現(xiàn)金,以便投資者隨時贖回,而不能盡數(shù)地用于長期投資。一般投資于變現(xiàn)能力強的資產(chǎn)。
三、我國開放式基金的主要風險
雖然現(xiàn)在基金投資方式已經(jīng)被人們所廣泛的接受,但是我們應(yīng)該在投資時充分的認識其存在的主要風險。并以此為依據(jù),在進行個人理財投資時進行風險的規(guī)避。
1.贖回風險
相對于其他發(fā)達國家來說,我國開放式基金的成立時間比較短,到目前為止還沒有出現(xiàn)嚴重的那一應(yīng)付贖回壓力的先例,但是我國開放式基金面臨的贖回風險市局對不能夠忽視的。通過觀察我國發(fā)行時間比較早的幾只基金來看,我們可以很清楚的發(fā)現(xiàn),開放式基金的贖回風險已經(jīng)開始凸顯了。我們知道,開放式基金由于封閉式基金的一個重要的表現(xiàn)就在于它的申購性和可贖回性,這兩個特性在很大程度上提高了基金的成長性和流通性,但是在開放式基金具備充分的流動性的同時,也為其帶來了巨大的贖回風險。由于開放式基金要保持其流動性所以就必須備有充足的基金資產(chǎn),即擁有足夠的資金流隨時應(yīng)付投資者的贖回需要,保證資產(chǎn)及時變現(xiàn),以彌補資金之不足。但在實際運作中,種種原因使得基金流動性欠佳,“支付”與“變現(xiàn)”常常互相影響支付不足導(dǎo)致被迫變現(xiàn),大量變現(xiàn)導(dǎo)致股價下跌、大額贖回,導(dǎo)致更大的支付缺口。特別是在整個股市進入下降通道后,缺乏做空機制和股指期貨套期保值。當投資者對股市頗感失望要求贖回時,基金管理人就會面臨越來越大的兌現(xiàn)壓力,為保證支付贖回,就必須將部分資產(chǎn)變現(xiàn),基金所持股票的股價就會進一步下跌,使基金的資產(chǎn)凈值受到拖累,進而進一步惡化投資者的語氣導(dǎo)致更大的贖回要求,由此進入惡性循環(huán)。結(jié)合我國證券市場現(xiàn)狀,我國開放式基金的贖回風險更具特征。我國證券市場較境外發(fā)展成熟的證券市場還存在一定的差距,在關(guān)于程序化交易、做空機制和規(guī)避風險的金融工具等方面的制度尚不健全,開放式基金缺乏賴以生存的制度性環(huán)境及其交易成本過高等原因強化了其流動性風險。遇到股市暴漲或者長期熊市,由于缺乏可以彌補損失的反向操作工具,投資者信心動搖,就可能出現(xiàn)大量的“贖回”要求,造成投資基金資金流失,甚至可能造成無力支付“贖回”資金。
2.系統(tǒng)性風險
所謂開放式基金系統(tǒng)性風險就是指基金外部發(fā)生的、非基金本身所能控制的, 因政治、經(jīng)濟、政策因素等變更所導(dǎo)致的市場行情波動而產(chǎn)生的投資風險。開放式基金作為一種特殊的高級投資品種, 它理想的運作環(huán)境是規(guī)模較大、流動性強、成熟度高、投資者趨于理性的證券市場。但是,對于我國來說,資本市場的形成與運轉(zhuǎn)的起步較晚,中國證券市場發(fā)展至今才20年左右,由于這樣或那樣的原因使得我國證券市場的運作不是十分規(guī)范,突出表現(xiàn)在市場的投機性強、流動性弱、市場波動頻繁而且基金的管理和運作也很不規(guī)范。相關(guān)的調(diào)查顯示我國證券市場的系統(tǒng)性風險占總風險的60%左右, 而在發(fā)達國家中,這一比例只占到了20%-30%左右。這就意味著,在我國的證券市場上, 分散化投資對風險規(guī)避的作用比較小。股票和債券是開放式基金的主要投資渠道, 由于我國金融市場發(fā)展滯后,缺乏可以彌補損失的反向操作工具, 一旦股市遭遇大幅跳水或者持續(xù)時間比較長的低迷狀態(tài), 那么開放式基金就將難逃厄運。與此同時,開放式基金的潛在贖回風險也更加加劇了系統(tǒng)性風險的發(fā)生。
3.法律風險
隨著開放式基金的快速出現(xiàn),人們逐漸的看到了這種高級投資方式給我們帶來的好處。而與開放式基金的快速發(fā)展所不相適應(yīng)的是,我國相關(guān)的基金行業(yè)的立法嚴重的滯后。到目前為止,直接規(guī)范開放式基金的僅有證監(jiān)會頒布的《證券投資基金管理暫行辦法》和《開放式證券投資基金試點辦法》等行政規(guī)章, 它們的級別低, 法律效力差?！稌盒修k法》主要是針對封閉式基金, 范圍較窄, 概括性強,未能理清投資基金當事人之間的法律關(guān)系, 特別是對開放式基金的一些具體問題缺乏規(guī)定, 已不能適應(yīng)新形勢下基金業(yè)發(fā)展的需要。而《試點辦法》的頒布, 雖然使得開放式基金的運作有章可循, 但這畢竟是過渡性的, 其本身規(guī)定也不夠完善, 缺乏對開放式基金的內(nèi)部組織結(jié)構(gòu)、民事責任等的明確規(guī)定?；鸨O(jiān)管的國際經(jīng)驗表明, 完善的法制是基金業(yè)健康發(fā)展的基本保證,由于我國基金業(yè)的相關(guān)法律建設(shè)的不健全所帶來的法律風險,不僅使得廣大投資者的合法利益無法得到保障, 也制約了基金業(yè)的健康發(fā)展。
結(jié)語:
開放式基金投資方式的出現(xiàn)和發(fā)展無疑為我國廣大個人理財者提供了很好的金融操作工具,同時開放式基金的出現(xiàn)也在一定程度上豐富了我國資本市場的構(gòu)成,從而促進我國資本市場全面高效的發(fā)展。然而事物往往有兩方面,開放式基金在為投資者帶來投資渠道的同時,其本身也蘊含著一定的風險,如上文所述,作為投資者我們應(yīng)該清楚地認識到開放式基金所存在的風險,采取各種手段進行風險的規(guī)避,只有這樣才能使開放式基金更好的為廣大投資者所利用。
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然而，保險資金的運用具有特殊性，目前我國的基金管理公司管理保險資金難以滿足保險資金運用的要求。因此，設(shè)立保險投資基金及基金管理公司，按保險資金負債特性進行組合，已成可行且有必要。
一、建立我國保險投資基金的必要性
（一）建立保險投資基金有利于保險金的保值、增值。基金投資是國際上保險公司資金運用的通常方式。基金作為一種投資工具，80年代以來，在全球范圍迅速發(fā)展?；鸬淖吭奖憩F(xiàn)深受發(fā)達國家的成熟保險業(yè)的青睞?；鹜ㄟ^組合投資的方式避免或減少投資風險，同時由于基金的投資方式將以國債、股票等證券投資為主，從而使其具有較好的安全性、較強的流動性和較高的收益性，這恰恰與保險資金的運用特點相一致，符合保險資金運用的要求。投資基金經(jīng)營穩(wěn)定，收益可觀，一般來說，基金風險比股票低、收益比債券高。例如，香港股票基金回報率，1991年為40.5%，遠東認股權(quán)證基金回報率為37.8%.而且基金上市后，還有可能獲得供求差價。
（二）建立保險投資基金有利于實現(xiàn)保險資金集中運用，專業(yè)管理。通過設(shè)立保險投資基金，同時設(shè)立專業(yè)的基金管理公司，可以把各家保險公司的資金相對集中運用，減少管理成本和交易費用，實現(xiàn)規(guī)模效益，同時，也有利于保險公司一心一意辦理保險業(yè)務(wù)。
（三）建立保險投資基金，有利于我國基金市場與國際接軌。金融市場的國際化、自由化是未來全球金融業(yè)的發(fā)展趨勢，作為一個在國際舞臺上占有重要地位的大國，其金融業(yè)的發(fā)展必然也將融入國際化的發(fā)展潮流之中。成立保險投資基金是我國市場與國際接軌的重要標志。
（四）建立保險投資基金，有利于為國內(nèi)保險公司培養(yǎng)一支高素質(zhì)的保險資金管理隊伍，為民族保險業(yè)的長遠發(fā)展打下基礎(chǔ)。國外保險公司的經(jīng)驗表明，成功的保險公司都應(yīng)擁有一批高素質(zhì)的投資專業(yè)人才，通過的資金管理提高資金回報。同時，保險公司良好的資金管理經(jīng)驗和業(yè)績也有利于保險銷售業(yè)務(wù)的發(fā)展。
（五）建立保險投資基金，有利于保險險種創(chuàng)新。保障與投資相結(jié)合的保險應(yīng)成為保險險種創(chuàng)新的一個重要方面。尤其是一些長期性壽險險種，其主要特點是壽險與投資相結(jié)合，使被保險人既可享受壽險保障又可取得投資收益，減輕通貨膨脹的影響。如香港北美人壽保險公司的“金牌計劃”既是一個終身壽險保單，又是一個簡單穩(wěn)健的投資計劃?？晒┻x擇的投資方式有三種基金，分別為高風險高收益，中等風險中等收益和低風險固定最低收益。
成立保險投資基金，使國內(nèi)壽險公司開發(fā)出適合保戶需求的非保證型產(chǎn)品成為可能。該產(chǎn)品的特點是：保戶利益不事先確定，而是以壽險公司的投資業(yè)績?yōu)榛A(chǔ)進行調(diào)整?，F(xiàn)代非保證型產(chǎn)品主要有分紅保單和萬能保險。分紅保單采用較低的預(yù)定利率，將利率變動的風險轉(zhuǎn)嫁給保單持有人，當公司收益上升時可以給予保單持有人一定的紅利。萬能保險是在保證壽險公司規(guī)避利率風險的同時，具有很大的靈活性。
二、建立我國保險投資基金的構(gòu)想
（一）保險投資基金的設(shè)立。
保險投資基金是為滿足保險資金的投資需求而設(shè)立的。其基金來源主要是保險公司的保險基金。
1、基金的發(fā)起人與募集方向。國內(nèi)主要保險公司應(yīng)作為發(fā)起人，發(fā)起人中也可包括專門設(shè)立的保險投資基金管理公司。待條件成熟時，也可由一家保險公司作為獨家發(fā)起人發(fā)行保險投資基金。保險公司不僅可以從基金中得到穩(wěn)定的回報，而且可以通過管理基金得到豐厚的管理收入，從銷售、贖回基金等業(yè)務(wù)中獲得可觀的中介費用。
還可考慮由國內(nèi)保險公司與國外的投資機構(gòu)同時作為發(fā)起人，這可以使我們到國外先進的投資管理經(jīng)驗并加以借鑒。在選擇國外的投資機構(gòu)時應(yīng)選擇那些悠久，有豐富的保險投資基金管理經(jīng)驗，業(yè)績較佳的投資機構(gòu)。
2、基金的類型。應(yīng)采用開放式契約型基金。國外的開放式基金是專為保險資金的投資而設(shè)立的。發(fā)行在外的基金單位可以隨時根據(jù)實際需要和經(jīng)營策略而增加或減少。保險公司可以根據(jù)需要決定增加基金單位或決定退回基金單位。
從基金開元、金泰到為止，我國證券市場已有17只基金，規(guī)模已達400多億元。特別是允許保險資金通過證券投資基金間接進入股市，必然對證券投資基金的發(fā)育和成長產(chǎn)生積極，這為開放式基金的設(shè)立創(chuàng)造了良好的條件。
3、基金的投資范圍及組合。保險投資基金也屬證券投資基金，其投資范圍主要是股票、債券等工具。考慮到我國目前保險資金的大部分資金是存銀行和買國債，因此在保險投資基金中的國債比例可適當降低，適當增加金融債券、債券比例。保險投資基金的資產(chǎn)主要應(yīng)是國內(nèi)股票，同時，應(yīng)逐步創(chuàng)造條件，允許保險投資基金在海外較為成熟的資本市場進行投資，這樣可以減少投資風險，獲得最佳投資組合。
（二）保險投資基金的投資策略。
保險公司的投資資金主要來源于三方面：（1）資本金；（2）非壽險保費收入；（3）壽險保費收入。
由于資金來源不同，不同的保險投資基金對于安全性、流動性、收益性、風險承受能力的需求是不同的。在運用時，既要尋求盡可能高的收益，又要采取適當措施準備應(yīng)付未來的結(jié)構(gòu)性支付。保險公司為了追求降低非系統(tǒng)風險和收益最大化目標，必然要求投資的廣泛性，追求在風險一定的情況下使風險降低到最低限度，或者是在風險一定的情況下使收益最大化的資產(chǎn)組合。因此，根據(jù)經(jīng)營目標和投資目標的不同，收入型基金、收入成長混合型基金、成長價值型基金及平衡型基金較適合于保險投資基金。
（1）收入型基金：主要投資于債券、優(yōu)先股或經(jīng)常以現(xiàn)金形式分紅派息的普通股，以獲得最大的當期收入，并使資金本金的風險降至最低。這將使股市上經(jīng)營業(yè)績穩(wěn)定、派現(xiàn)較多的上市公司成為首選。
（2）收入成長混合型基金：主要投資于可帶來收入的證券及有成長潛力的股票，以達到控制風險基礎(chǔ)上的既有收入又能成長的目的。這類基金一方面投資于能夠分配股利的股票，同時又投資于股價波動較小的成長潛力股。
（3）平衡型基金：較成長型基金保守，較以上兩種基金又表現(xiàn)激進，能夠做到弱市抗跌、強市獲利，既保證了當期收益，又兼顧成長。其投資對策較分散，既有成長股，又有業(yè)績穩(wěn)定的價值類股票。
（4）成長價值復(fù)合型基金：類似于平衡型基金，與之不同的是更注重于價值型投資。其投資對象較偏重于價值型股票，兼顧成長類股票。
（三）保險資金進入證券市場環(huán)境的完善。
一、改善中國保險投資運作與績效的必要性
1.保險資金的規(guī)模將繼續(xù)快速擴大，現(xiàn)有投資渠道將無法容納如此大量的資金。截止2001年底，全國保險業(yè)總資產(chǎn)4 591億元，但到2002年9月，全國保險業(yè)總資產(chǎn)已急劇上升到5 978億元，凈增約1400億元，保險業(yè)用于投資的資金同比增長67.8％，其中中國人壽資金運用中心平均每天有2億元資金進入，如此龐大的新增資金需要在現(xiàn)有渠道進行投資并取得理想的收益，壓力之大可想而知。據(jù)預(yù)測，隨著壽險公司每年續(xù)期保費的大量增加，保險業(yè)總資產(chǎn)還將快速增長，到2005年底，保險業(yè)總資產(chǎn)可能超過1.5萬億元，屆時，保險公司面臨的投資壓力還將更大。
2.保險資金運用監(jiān)管政策不夠完善。目前國家出臺的保險監(jiān)管政策主要集中于保險業(yè)務(wù)、人員管理與經(jīng)營管理等方面，在保險資金運用方面尚無成文的監(jiān)管辦法。作為保險公司兩大經(jīng)營支柱之一的保險資金運用，隨著外資保險公司的加速進入與本地化，在保險公司經(jīng)營中的重要作用將日益突顯。如果國家監(jiān)管政策不能及時跟上并適時調(diào)整，勢必會給保險公司經(jīng)營帶來極大的風險，進而危害客戶與公眾的利益。
3.保險資金特別是壽險資金的長期性、償還性，要求保險公司在投資管理上具有嚴密的風險管控、的管理架構(gòu)、高效的投資人員、明晰的投資戰(zhàn)略、合理的資產(chǎn)配置、正確的證券選擇等。作為資本市場的一支重要力量，保險資金的投資運作除具有一般機構(gòu)投資的特點以外，更需要注重資產(chǎn)與負債的有效匹配，使投資具有高安全性、高流動性以及穩(wěn)健的收益，這對保險投資運作提出了更高的要求。
4.客戶與保險公司自身對保險投資收益的期待。目前，投資分紅保險已取代傳統(tǒng)保險成為壽險市場發(fā)展的主流，產(chǎn)險也開始嘗試帶有分紅功能的保險產(chǎn)品。投資分紅保險的最大特點是在得到保險保障的同時，能同時享受到保險公司投資經(jīng)營的成果，或直接要求保險公司代客理財，在合理的風險范圍內(nèi)獲得期待的收益。此時，保險投資收益將成為一把雙刃劍，如果收益好，可能會促使更多的客戶購買，從而擴大收益；如果收益不好，則可能引發(fā)客戶退保風潮，進而保險公司的正常經(jīng)營。同時，上個世紀90年代后期銷售的大量高利率保單讓壽險公司背上了不同規(guī)模的利差損包袱，加之隨著市場競爭的加劇，保險公司已不可能從保險產(chǎn)品本身獲得過高的承保利潤。因此，保險公司必須將注意力轉(zhuǎn)移到保險投資上來，用投資收益彌補利差損并支付部分經(jīng)營費用。
5.資本市場發(fā)展的需要。許多專家指出，成熟市場國家的發(fā)展經(jīng)驗表明，保險資金是資本市場的重要參與者和穩(wěn)定力量。保險資金的大量性、長期性、穩(wěn)定性及支付的可預(yù)期性，可以抑制資本市場的過度投機，為之提供源源不斷的資金來源。
二、改善中國保險投資運作方式與績效的對策
1.完善保險資金運用監(jiān)管體制，積極穩(wěn)妥地擴大保險投資渠道。《保險法》對保險資金運用條款的修訂，一是在《保險法》沒有限制的范圍內(nèi)，國務(wù)院可以調(diào)整投資方式；二是國家將制定《保險資金運用管理辦法》，將保險資金運用納入監(jiān)管制度范圍，保障保險公司充足的償付能力。在具體的監(jiān)管方式上，保險監(jiān)督管理部門可以考慮以下幾點；一是對壽險資金與非壽險資金的監(jiān)管應(yīng)有所區(qū)別；二是推行投資信息披露制度，鼓勵保險公司上市，使保險公司投資不僅接受國家有關(guān)部門的監(jiān)管，也接受公眾與媒體的監(jiān)督；三是在監(jiān)管能力與市場環(huán)境許可的情況下，逐步放開保險投資渠道；另外，在放寬投資渠道的同時，應(yīng)嚴格控制投資渠道與金額的比例，實行投資比例監(jiān)管。投資比例包括：方式比例和主體比例，方式比例規(guī)定風險比較大的投資方式所占總投資的比例，主體比例規(guī)定對高風險籌資主體的投資比例。如投資于公司債券的比例不得高于投資總額的 30％，同時購買同一公司債券不得超過投資債券總額的 5％，存款于每一銀行不得超過存款總額比例的10％等。
積極穩(wěn)妥地擴大保險投資渠道。從近期來看，應(yīng)加快出臺一些無障礙的措施：一是擴大公司債券的投資比例和范圍，從目前的中央級債券擴大到所有經(jīng)批準上市的公司債券，比例從10％提高到30％，同時國家考慮發(fā)行更多主要面向保險業(yè)的15年—30年期的國債、債券；二是提高保險公司的基金投資比例，加大基金產(chǎn)品的創(chuàng)新力度，改進基金發(fā)行的方式，穩(wěn)定和發(fā)展基金市場；三是允許保險公司以持有的基金市值參與新股配售，以戰(zhàn)略投資者身份參與國有股減持，以占總資產(chǎn)15％以內(nèi)的保險資金進入股票二級市場，培育和發(fā)展藍籌基金和指數(shù)化基金；四是加快資產(chǎn)證券化創(chuàng)新步伐，允許保險公司以占總資產(chǎn)20％以內(nèi)的保險資金參與部分商業(yè)銀行業(yè)務(wù)，如信用拆借、住房按揭貸款，加大保單質(zhì)押貸款范圍與力度等。
從中期來看，可以逐步放開保險公司以設(shè)立產(chǎn)業(yè)投資基金的方式參與不動產(chǎn)投資，如環(huán)保項目、基金設(shè)施建設(shè)等方面的投資，同時加快推出國債期貨等衍生產(chǎn)品，增加保險資金避險手段，同時完成向資產(chǎn)管理者的角度轉(zhuǎn)變，憑借在投資、精算等方面的人才與技術(shù)優(yōu)勢，為社保基金、政府、機構(gòu)代為管理資產(chǎn)，發(fā)起和設(shè)立基金，進行投資咨詢等。
從長期來看，隨著經(jīng)營與的全球化，可以考慮逐步放開保險公司的境外投資渠道，實現(xiàn)投資國際化，如購買外國政府的長期債券，中國政府和中資企業(yè)在境外發(fā)行的債券等，待條件成熟后還可以單獨或與國際知名的投資銀行一起進行國際股票投資業(yè)務(wù)等。
2.完善保險投資運作管理架構(gòu)，從改善具體投資運作方式入手提高投資績效。在完善保險投資運作管理架構(gòu)方面，一是要進一步實現(xiàn)承保業(yè)務(wù)與投資業(yè)務(wù)的分離，建立保險公司投資管理委員會領(lǐng)導(dǎo)下相對獨立的投資管理架構(gòu)，并實行業(yè)務(wù)前后臺分開、決策與操作分離、人財分離等制度；二是充分利用技術(shù)和保險公司人才、技術(shù)、信息管理方面的優(yōu)勢，在完善保險業(yè)務(wù)系統(tǒng)的同時，建立投資管理系統(tǒng)，其中一個重要是開發(fā)對未來、資本市場、利率走勢等市場因素變化的敏感性工具；三是建立一支高素質(zhì)的投資管理人才隊伍，根據(jù)保險投資的要求和未來發(fā)展的需要，有計劃引進一批有基金管理、產(chǎn)業(yè)投資、債券交易以及其他金融背景的專業(yè)人士，給予特殊待遇；四是完善風險管控體系，審慎評估投資風險和人為操作風險，避免意外的資產(chǎn)損失；五是通過規(guī)模操作、監(jiān)控、評估過程，建立科學的投資決策、風險控制、績效評估和投資運作流程。
提高投資績效的具體運作方式包括戰(zhàn)略資產(chǎn)配置、戰(zhàn)術(shù)資產(chǎn)配置、證券選擇及投資功能的效率和有效性等四個方面。在戰(zhàn)略資產(chǎn)配置方面，要建立和調(diào)整最優(yōu)化的風險、投資回報組合，以匹配保險公司對風險的偏好和資本結(jié)構(gòu)的要求，抓住全國范圍以至國際性的投資機會；在戰(zhàn)術(shù)資產(chǎn)配置方面，把握市場時機選擇，進行積極的投資管理，同時微調(diào)戰(zhàn)略資產(chǎn)配置，增加某些資產(chǎn)類型的權(quán)重；在證券選擇方面，除捕捉短期和中期內(nèi)各種證券品種上的機會創(chuàng)造額外的投資回報外，還應(yīng)充分利用和放大選擇證券，接近投資信息的優(yōu)勢；在投資功能的效率和有效性方面，應(yīng)最好地調(diào)整組織架構(gòu)與投資流程相匹配，明確投資結(jié)果的考核責任，提高投資結(jié)構(gòu)的透明度，并整合集中采購和外包后臺支持活動。
3.設(shè)立投資績效戰(zhàn)略基準指標，建立績效評估體系。，絕大多數(shù)保險公司采用以絕對數(shù)額為標準的投資績效評估方式，但這種評估方式既過于簡單也不科學。如某保險公司2001年針對當年保費計劃和預(yù)估總資產(chǎn)額下達了36億元的投資利潤計劃，但當年由于投資分紅保險銷售形勢火爆，保費收入大大超過預(yù)期，但同期證券投資基金形勢看淡，在諸多因素下，原定36億元的利潤計劃與同期資本市場及其他保險公司收益率相差甚遠，無法反映真實投資績效。