時(shí)間：2022-10-30 04:37:03
導(dǎo)語：在企業(yè)并購(gòu)分析論文的撰寫旅程中，學(xué)習(xí)并吸收他人佳作的精髓是一條寶貴的路徑，好期刊匯集了九篇優(yōu)秀范文，愿這些內(nèi)容能夠啟發(fā)您的創(chuàng)作靈感，引領(lǐng)您探索更多的創(chuàng)作可能。
關(guān)鍵詞：并購(gòu)、投資、籌資
一、企業(yè)并購(gòu)的投資分析
并購(gòu)實(shí)質(zhì)上是企業(yè)的投資活動(dòng)，但是并購(gòu)和一般的投資活動(dòng)又有很大的差異，并購(gòu)主要是通過并購(gòu)后企業(yè)產(chǎn)生的協(xié)同效應(yīng)來增加股東的價(jià)值。投資戰(zhàn)略的核心簡(jiǎn)單地說就是“低買高賣”，對(duì)于并購(gòu)戰(zhàn)略而言一樣，就是期望所買的企業(yè)能“物超所值”。但是，被收購(gòu)企業(yè)的所有者為什么會(huì)以低于其實(shí)際價(jià)值的價(jià)格將其賣出，主要原因是：交易雙方對(duì)該企業(yè)的價(jià)值估計(jì)不一致。
在完全競(jìng)爭(zhēng)市場(chǎng)的假設(shè)下，這種估價(jià)上的不一致是不可能存在的，因?yàn)樗械耐顿Y者對(duì)未來有同樣的預(yù)期，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)有同樣的偏好。然而現(xiàn)實(shí)中由于不確定性的存在及交易雙方信息的不對(duì)稱性，導(dǎo)致對(duì)企業(yè)未來增長(zhǎng)的前景有不同的看法，或者對(duì)基本風(fēng)險(xiǎn)水應(yīng)不一及企業(yè)面臨的機(jī)會(huì)成本不同。從而影響對(duì)企業(yè)價(jià)值的判斷。所以競(jìng)爭(zhēng)的不充分性是產(chǎn)生并購(gòu)的基礎(chǔ)。
并購(gòu)?fù)顿Y主要出現(xiàn)在企業(yè)生命周期的發(fā)展與成熟階段，因?yàn)樵诖穗A段，鑒于企業(yè)未來良好的成長(zhǎng)預(yù)期，企業(yè)通過權(quán)益性融資和自身產(chǎn)品銷售產(chǎn)生巨大的現(xiàn)金流為其投資活動(dòng)提供了可能和資金保障。同時(shí)，由于此階段企業(yè)急需通過擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模、形成規(guī)模效應(yīng)及擴(kuò)大產(chǎn)品的市場(chǎng)份額來維持其在同行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，以上都需要巨大的資金投入來實(shí)現(xiàn)，因而企業(yè)的投資需求旺盛。但是，市場(chǎng)瞬息萬變，如何節(jié)省投資過程的時(shí)間成為關(guān)鍵，而并購(gòu)為實(shí)現(xiàn)上述要求提供了一條捷徑。
（一）在企業(yè)生命周期的發(fā)展階段，伴隨著產(chǎn)品銷售的高速增長(zhǎng)，雖然企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)有所降低，但企業(yè)的總體風(fēng)險(xiǎn)依然較高。此時(shí)如果企業(yè)的財(cái)務(wù)戰(zhàn)略安排不當(dāng)，即用負(fù)債融資進(jìn)行規(guī)模擴(kuò)張，結(jié)果會(huì)導(dǎo)致企業(yè)的總體風(fēng)險(xiǎn)加大，相應(yīng)地投資人要求提高其未來的收益預(yù)期。如果風(fēng)險(xiǎn)加大所帶來的收益不能抵消投資人提高的收益預(yù)期，企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值隨之降低。此時(shí)，該企業(yè)可能成為被收購(gòu)的目標(biāo)，收購(gòu)后，通過對(duì)該企業(yè)的財(cái)務(wù)戰(zhàn)略進(jìn)行適當(dāng)?shù)恼{(diào)整，降低其總體風(fēng)險(xiǎn)，就能獲得由此產(chǎn)生的增加值。
此階段，如果采用收購(gòu)目標(biāo)企業(yè)股權(quán)的方式，那么對(duì)于目標(biāo)企業(yè)本身來說，收購(gòu)資金并沒有進(jìn)入企業(yè)內(nèi)部，目標(biāo)企業(yè)的總體風(fēng)險(xiǎn)依然沒有變化。為了降低其總體風(fēng)險(xiǎn)，收購(gòu)企業(yè)不得不重新注入新的權(quán)益資本或向其他投資者募集權(quán)益資本，使其財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)下降，進(jìn)而降低其總體風(fēng)險(xiǎn)。這樣做的結(jié)果不但加大了并購(gòu)企業(yè)的并購(gòu)成本，而且可能破壞了并購(gòu)企業(yè)本身的風(fēng)險(xiǎn)結(jié)構(gòu)，從而降低并購(gòu)企業(yè)的價(jià)值。因此，此階段對(duì)目標(biāo)企業(yè)的并購(gòu)主要采取增資擴(kuò)股的方式增加被并購(gòu)企業(yè)的權(quán)益資本，降低被并購(gòu)企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債比率，以此達(dá)到降低其總體風(fēng)險(xiǎn)。盡管對(duì)目標(biāo)企業(yè)增資擴(kuò)股會(huì)稀釋其每股的權(quán)益，但鑒于在企業(yè)的發(fā)展階段對(duì)未來良好的成長(zhǎng)預(yù)期，企業(yè)業(yè)績(jī)的增長(zhǎng)速度明顯快于被稀釋的權(quán)益，因此，企業(yè)的每股權(quán)益不會(huì)隨之下降。
（二）在企業(yè)生命周期的成熟階段，企業(yè)的凈現(xiàn)金流量比較充裕，企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)一步降低，如果不及時(shí)調(diào)整企業(yè)的財(cái)務(wù)戰(zhàn)略，用負(fù)債杠桿來平衡降低的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，結(jié)果會(huì)使企業(yè)的整體價(jià)值降低，導(dǎo)致企業(yè)股價(jià)被低估，從而成為被收購(gòu)的目標(biāo)。收購(gòu)該企業(yè)后，通過剝離多余的現(xiàn)金，利用負(fù)債杠桿強(qiáng)化核心業(yè)務(wù)的創(chuàng)現(xiàn)能力。由于利用負(fù)債使企業(yè)的總體風(fēng)險(xiǎn)得到平衡，企業(yè)的價(jià)值隨之上升。
與處于發(fā)展期的企業(yè)并購(gòu)相反，如果對(duì)處于成熟期的企業(yè)并購(gòu)采用增資擴(kuò)股的方式，不但不能提高被并購(gòu)企業(yè)的價(jià)值，反而進(jìn)一步降低其價(jià)值。因?yàn)樵诔墒炱冢?jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)明顯較企業(yè)發(fā)展階段低，企業(yè)內(nèi)部積累了大量的現(xiàn)金，加之此階段利用負(fù)債融資獲取的資金已經(jīng)基本滿足了其投資的需求。隨著企業(yè)未來成長(zhǎng)的進(jìn)一步降低，增資擴(kuò)股流入目標(biāo)企業(yè)的權(quán)益資金很難找到合適的投資項(xiàng)目，在企業(yè)未來的收益預(yù)期降低的情況下，必然稀釋其每股權(quán)益，進(jìn)而降低企業(yè)的價(jià)值。因此，對(duì)處于成熟期企業(yè)的并購(gòu)主要采取收購(gòu)目標(biāo)企業(yè)股權(quán)的方式進(jìn)入，然后調(diào)整其經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的結(jié)構(gòu)，將多余的現(xiàn)金通過現(xiàn)金分紅或股份回購(gòu)的方式分配給投資者，利用適度的負(fù)債來解決短缺的投資資金需求。此種并購(gòu)方式，一方面減少了并購(gòu)企業(yè)的資金投入；另一方面通過調(diào)整目標(biāo)企業(yè)的總體風(fēng)險(xiǎn)，提升目標(biāo)企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值。
二、企業(yè)并購(gòu)的籌資規(guī)劃
籌資是企業(yè)財(cái)務(wù)管理的重要內(nèi)容，籌資結(jié)構(gòu)是企業(yè)財(cái)務(wù)戰(zhàn)略的核心，在企業(yè)并購(gòu)中，并購(gòu)資金的安排是并購(gòu)能否成功的關(guān)鍵，而資金籌措的結(jié)構(gòu)安排直接影響企業(yè)并購(gòu)的效果。企業(yè)處于不同的生命周期，由于其面臨的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)和并購(gòu)的目的不同，并購(gòu)資金籌措的結(jié)構(gòu)有很大差異。
（一）在企業(yè)的發(fā)展期，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)較大，并購(gòu)的目的主要是形成規(guī)模效應(yīng)，降低成本，進(jìn)而形成行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，以降低經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。如果企業(yè)的并購(gòu)資金使用負(fù)債融資，必然會(huì)使并購(gòu)企業(yè)的總體風(fēng)險(xiǎn)加大，負(fù)債杠桿帶來的收益難以抵消風(fēng)險(xiǎn)加大帶來的投資人未來收益預(yù)期的上升，結(jié)果導(dǎo)致企業(yè)整體價(jià)值的下降。因此，在這一階段并購(gòu)資金的來源主要采取權(quán)益資金和利潤(rùn)留存。權(quán)益資金的籌集通過以下方式獲得：（1）向資本市場(chǎng)增發(fā)股份籌集收購(gòu)資金；（2）發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券；（3）和被收購(gòu)企業(yè)的投資者用股權(quán)交換的方式進(jìn)行并購(gòu)。
（二）在企業(yè)的成熟階段，由于市場(chǎng)對(duì)該企業(yè)的產(chǎn)品需求已經(jīng)趨于飽和，企業(yè)的增長(zhǎng)速度變緩甚至停止，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)一步降低。此階段，并購(gòu)的主要目的是保持和擴(kuò)大現(xiàn)有的市場(chǎng)份額及提高效率。
鑒于企業(yè)的未來市場(chǎng)前景不被看好，如果在并購(gòu)中繼續(xù)使用權(quán)益融資勢(shì)必會(huì)稀釋現(xiàn)有投資人的收益，從而降低企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值。因?yàn)榇穗A段企業(yè)的所有投資活動(dòng)主要是保持目前的收益不下降。同時(shí)，此階段企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)已處于較低的水平，為企業(yè)采用負(fù)債杠桿融資提供了可能。因此，這一階段并購(gòu)資金的主要來源是通過適度的留存收益和長(zhǎng)期負(fù)債。企業(yè)長(zhǎng)期負(fù)債的取得主要通過以下方式：（1）發(fā)行企業(yè)債券；（2）向金融機(jī)構(gòu)借取。
三、企業(yè)并購(gòu)支付方式的選擇
企業(yè)并購(gòu)可采用現(xiàn)金支付、債券支付和股票支付的方式。選擇何種支付方式，需要結(jié)合并購(gòu)雙方的成本和并購(gòu)方的企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)綜合考慮。
（一）稅負(fù)因素
并購(gòu)公司并購(gòu)目標(biāo)公司既可以用現(xiàn)金支付，也可以用證券（普通股、債券）支付，但不同的支付方式稅負(fù)不同。如果并購(gòu)方用現(xiàn)金或債券支付，那么目標(biāo)公司的股東收到現(xiàn)金時(shí)要立即納稅，但如果用普通股支付，則目標(biāo)公司的股東在收到股票時(shí)可以免稅，直到股票出售后才計(jì)算資本收益或損失，按相應(yīng)的資本收益稅率納稅，因此可以獲得延遲納稅和減輕稅負(fù)的好處。
對(duì)于并購(gòu)方而言，稅負(fù)考慮的是并購(gòu)時(shí)所取得的資產(chǎn)的攤銷基礎(chǔ)，如果用現(xiàn)金或債券支付，則并購(gòu)取得的資產(chǎn)將按其支付價(jià)格作為資產(chǎn)的攤銷基礎(chǔ)。反之，如果并購(gòu)企業(yè)用普通股支付，則并購(gòu)獲得的資產(chǎn)將按資產(chǎn)的原價(jià)值進(jìn)行攤銷。資產(chǎn)攤銷額的大小將直接影響企業(yè)的應(yīng)納稅所得和企業(yè)未來的現(xiàn)金凈流量。
由此可見，如果稅負(fù)是考慮并購(gòu)支付方式的唯一因素，那么目標(biāo)企業(yè)將喜歡并購(gòu)企業(yè)用股票支付，以達(dá)到延遲納稅和減輕稅負(fù)的目的；而并購(gòu)企業(yè)則更愿意用現(xiàn)金和債券的方式支付，以擴(kuò)大其并購(gòu)資產(chǎn)的攤銷額，降低未來的稅負(fù)。然而，出稅負(fù)因素外，還有其他因素影響并購(gòu)的支付方式。
（二）并購(gòu)企業(yè)的所處的生命周期
并購(gòu)企業(yè)所處的生命周期對(duì)并購(gòu)資金的支付方式也有著重要的影響，在其發(fā)展期，如果用現(xiàn)金或債券的支付方式，則勢(shì)必導(dǎo)致其風(fēng)險(xiǎn)的增大，從而降低其本身的市場(chǎng)價(jià)值，因此，并購(gòu)企業(yè)更愿意用股票支付的方式。盡管股票支付方式可能稀釋并購(gòu)企業(yè)的每股權(quán)益，但在此階段，并購(gòu)企業(yè)由于其良好的成長(zhǎng)前景，會(huì)很快彌補(bǔ)被稀釋的權(quán)益。而在其成熟期，如果用股票方式支付并購(gòu)資金，則由于其未來成長(zhǎng)的放緩，結(jié)果導(dǎo)致并購(gòu)企業(yè)每股權(quán)益被稀釋，從而降低企業(yè)的價(jià)值，因此并購(gòu)企業(yè)喜歡用現(xiàn)金或債券的方式支付。同時(shí)在此階段，企業(yè)本身業(yè)務(wù)產(chǎn)生大量的現(xiàn)金流入量和負(fù)債杠桿的運(yùn)用為其用現(xiàn)金或債券支付并購(gòu)資金提供了條件。
參考文獻(xiàn)：
1、Sudarsanam,P.S.MergersandAcquisitions,PrenticeHallEurope,1998
2、張?jiān)仆ぶ喉敿?jí)財(cái)務(wù)總監(jiān)，上海財(cái)經(jīng)大學(xué)出版社，2002
論文摘要:循環(huán)經(jīng)濟(jì)以其清潔生產(chǎn)和資源節(jié)約的特征成為未來經(jīng)濟(jì)發(fā)展的模式。循環(huán)經(jīng)濟(jì)的特點(diǎn)要求必然以制度作為重要保障。目前，建立循環(huán)經(jīng)濟(jì)制度中企業(yè)內(nèi)部制度是一個(gè)非常重要的組成部分。它不僅可以節(jié)約制度成本，而且也可以運(yùn)用市場(chǎng)機(jī)制調(diào)動(dòng)企業(yè)建立循環(huán)經(jīng)濟(jì)的積極性，企業(yè)并購(gòu)方式是實(shí)現(xiàn)外部制度內(nèi)部化、充分利用企業(yè)內(nèi)部制度優(yōu)勢(shì)建立循環(huán)經(jīng)濟(jì)的重要途徑。而國(guó)家政策引導(dǎo)、稅收優(yōu)惠及財(cái)政補(bǔ)貼可以促進(jìn)這種并購(gòu)行為的進(jìn)行。
傳統(tǒng)發(fā)展模式以物質(zhì)財(cái)富和GDP的增長(zhǎng)為主要目標(biāo)，因而人類經(jīng)濟(jì)活動(dòng)一直沿襲著高投人、高消耗、高污染的增長(zhǎng)模式，使經(jīng)濟(jì)發(fā)展出現(xiàn)了不可持續(xù)性。當(dāng)傳統(tǒng)發(fā)展模式面臨巨大挑戰(zhàn)時(shí)，以資源節(jié)約和清潔生產(chǎn)為特征的循環(huán)經(jīng)濟(jì)就成為未來發(fā)展的必然選擇。川然而，經(jīng)濟(jì)主體追求自身利益最大化的目標(biāo)卻經(jīng)常導(dǎo)致資源浪費(fèi)與環(huán)境污染，所以制度約束與先進(jìn)的資源節(jié)約和清潔生產(chǎn)技術(shù)是循環(huán)經(jīng)濟(jì)建立的重要保障。
一、企業(yè)并購(gòu)是用企業(yè)內(nèi)部制度建立循環(huán)經(jīng)濟(jì)的重要途徑
利用企業(yè)并購(gòu)方式建立循環(huán)經(jīng)濟(jì)就是將污染與被污染企業(yè)或初級(jí)利用資源和次級(jí)利用資源的企業(yè)通過并購(gòu)合并成一個(gè)企業(yè)或集團(tuán)，從而達(dá)到降低污染或降低資源消耗的目的，從而促進(jìn)循環(huán)經(jīng)濟(jì)的建立?，F(xiàn)實(shí)中，如果污染與被污染企業(yè)是相互獨(dú)立的，在沒有外部制度的約束下，污染的發(fā)生幾乎是一個(gè)必然現(xiàn)象，如河北省白洋淀的因污染而導(dǎo)致的死魚事件就是一個(gè)非常典型的事例。河北省百洋淀于2006年2,3月份受到了嚴(yán)重污染，導(dǎo)致大面積死魚。初步統(tǒng)計(jì)，經(jīng)濟(jì)損失達(dá)900多萬元。經(jīng)監(jiān)測(cè)與調(diào)查，白洋淀水體污染的原因主要是近年來地處白洋淀上游地區(qū)的滿城縣造紙工業(yè)污水排放量明顯增加所致。然而如果滿城縣的造紙廠和白洋淀的漁場(chǎng)合并成一個(gè)企業(yè)這一后果發(fā)生的概率則可大大降低甚至避免，從而實(shí)現(xiàn)循環(huán)經(jīng)濟(jì)。我們就以造紙廠與漁場(chǎng)作為例子來說明，兩企業(yè)是一種典型的污染與被污染造成損失的關(guān)系。造紙廠是污染企業(yè)，其污染在造成環(huán)境破壞的同時(shí)，主要對(duì)位于其下游的漁場(chǎng)造成了損失。如果兩企業(yè)為獨(dú)立關(guān)系，則易形成污染企業(yè)污染物排放過多，破壞生態(tài)環(huán)境，不僅給被污染企業(yè)而且也給社會(huì)造成巨大損失。而如果這些污染與被污染企業(yè)合并成一個(gè)企業(yè)就可避免此類事件的發(fā)生。這是因?yàn)槭褂弥挝墼O(shè)備的成本雖然高，卻遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于污染所造成的損失。如果企業(yè)并購(gòu)的話，污染企業(yè)為了在市場(chǎng)條件下實(shí)現(xiàn)合并企業(yè)的最大利潤(rùn)必然主動(dòng)使用排污設(shè)備。
假設(shè)造紙工業(yè)是一個(gè)企業(yè)，漁場(chǎng)也是一個(gè)企業(yè)，而且這兩個(gè)企業(yè)是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下的兩個(gè)獨(dú)立經(jīng)濟(jì)主體，以追求利潤(rùn)最大化作為自己的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)目標(biāo)。兩企業(yè)的利潤(rùn)函數(shù)分別為:
造紙廠
漁場(chǎng)Y:
其中Pz為紙的價(jià)格，Z為造紙廠的產(chǎn)量，C為造紙廠的成本，X為污染排放量，尸:為魚的價(jià)格，Y為漁場(chǎng)的產(chǎn)量，C:為漁場(chǎng)的成本。
如果兩企業(yè)獨(dú)立，河流又是共享資源，為了追求利潤(rùn)最大，造紙廠必然選擇將污染量排放至能夠使其獲得最大利潤(rùn)的水平上，也就是使0的X水平(如圖)。對(duì)于造紙廠來說只要污染排放量增加會(huì)降低污染企業(yè)單位成本，即邊際排污成本(MCz)大于0時(shí)，污染就會(huì)繼續(xù)下去，直到的水平，造紙廠的邊際成本最終降到0。也就是說，如果造紙廠是獨(dú)立的，市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中，企業(yè)在利潤(rùn)最大化目標(biāo)的驅(qū)使下，向環(huán)境盡可能多地排放污染物是一個(gè)必然結(jié)果。對(duì)漁場(chǎng)而言，污染的存在會(huì)增加其成本，直接降低產(chǎn)量并減少利潤(rùn)，但它卻無法控制污染。所以，在不存在外部制度約束這種排污行為的情況下，污染量會(huì)出現(xiàn)在最大限度上。然而，兩企業(yè)合并，可使污染水平大大降低。兩企業(yè)合并后，在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下，合并企業(yè)在利潤(rùn)最大化動(dòng)機(jī)驅(qū)使下，排污量將會(huì)減少至理水平。
企業(yè)中，造紙廠因排放污染物造成的成本節(jié)約必然降低至某一不為零的水平，即MCZ和MCY(污染給漁場(chǎng)帶來的邊際成本)的交點(diǎn)決定的絕對(duì)值水平，使污染排放量合并企業(yè)污染量的合理水平。造紙廠的污染物排放量在合并企業(yè)利潤(rùn)最大化目標(biāo)的驅(qū)使下將主動(dòng)通過企業(yè)內(nèi)部制度設(shè)法降低至合并企業(yè)污染量的社會(huì)最優(yōu)水平，不會(huì)給其他企業(yè)帶來損害。循環(huán)經(jīng)濟(jì)的減量化(即污染排放量的降低)就得到了實(shí)現(xiàn)。這種方式在資源節(jié)約利用上也是同樣道理。如果初級(jí)資源利用企業(yè)與次級(jí)資源利用企業(yè)合并的話，為實(shí)現(xiàn)合并企業(yè)利潤(rùn)最大化，則企業(yè)就有動(dòng)力去研發(fā)或購(gòu)進(jìn)這種循環(huán)利用資源的設(shè)備，以達(dá)到資源循環(huán)利用及節(jié)約資源的目的，實(shí)現(xiàn)循環(huán)經(jīng)濟(jì)。
通過以上的解釋可以知道，企業(yè)并購(gòu)方式可以建立循環(huán)經(jīng)濟(jì)。實(shí)際上，這種建立循環(huán)經(jīng)濟(jì)方式的最大特點(diǎn)就是通過企業(yè)并購(gòu)把對(duì)排污企業(yè)及初級(jí)利用資源企業(yè)高資源消耗的監(jiān)督和控制的外部制度轉(zhuǎn)化成了企業(yè)內(nèi)部制度，合并企業(yè)為了實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)最大化，通過企業(yè)內(nèi)部制度的制定與實(shí)施，實(shí)現(xiàn)了降低污染和資源節(jié)約的目的。
二、利用企業(yè)并購(gòu)建立循環(huán)經(jīng)濟(jì)的制度優(yōu)勢(shì)
要實(shí)現(xiàn)循環(huán)經(jīng)濟(jì)，制度與科技是重要的保障，而在兩者中制度的導(dǎo)向決定了技術(shù)進(jìn)步的方向，所以比較而言制度更為重要。用什么樣的制度建立循環(huán)經(jīng)濟(jì)，這是一個(gè)值得探討的問題。與企業(yè)有關(guān)的制度可以有企業(yè)內(nèi)部制度與企業(yè)外部制度。企業(yè)外部制度是指國(guó)家制定用以規(guī)范經(jīng)濟(jì)主體行為的一些政策規(guī)章等。對(duì)于為實(shí)現(xiàn)循環(huán)經(jīng)濟(jì)而設(shè)立的外部制度來說有其可行性，但這些制度往往是限制企業(yè)追求利潤(rùn)最大化行為的，是對(duì)企業(yè)的約束。這種外部制度對(duì)企業(yè)而言，沒有遵守的主動(dòng)性，往往被動(dòng)執(zhí)行，甚至有時(shí)可能在一定的條件下規(guī)避和破壞制度，使制度流于形式。河北省白洋淀的嚴(yán)重污染而導(dǎo)致的死魚事件就是一個(gè)典型例子。從上可知，白洋淀水體污染的原因主要是滿城縣造紙工業(yè)污水排放量增加所致。在該縣，環(huán)保部門也制定了各企業(yè)進(jìn)行污水處理的外部制度，然而，因污水處理設(shè)備使用成本高，降低了企業(yè)利潤(rùn)，大多企業(yè)污水處理設(shè)備不正常運(yùn)行，存在嚴(yán)重的偷排偷放問題。而且據(jù)調(diào)查，河北省污染企業(yè)治理后的反彈率達(dá)30%;其他省份的污染治理也面臨同樣的困境。由于目前監(jiān)測(cè)技術(shù)手段比較落后，不能實(shí)現(xiàn)實(shí)時(shí)監(jiān)測(cè)，這就給企業(yè)偷排創(chuàng)造了時(shí)機(jī)。有些企業(yè)其治污設(shè)備只是一個(gè)擺設(shè)，是為了應(yīng)付檢查。為了降低運(yùn)行成本和增加企業(yè)利潤(rùn)，企業(yè)寧可冒違反制度的風(fēng)險(xiǎn)而偷排，造成了治污制度形同虛設(shè)。然而對(duì)于社會(huì)來說，損失遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于污染企業(yè)利潤(rùn)的增加。兩企業(yè)合并后，企業(yè)比較污染所帶來的較大損失與較小利潤(rùn)，在不存在外部監(jiān)控制度的條件下，也必然會(huì)主動(dòng)采取治污措施。
企業(yè)外部制度也往往導(dǎo)致尋租行為。運(yùn)用企業(yè)外部制度建立循環(huán)經(jīng)濟(jì)，污染企業(yè)極有可能在制度的規(guī)定下，尋求制度實(shí)施者的保護(hù)，使制度難以落實(shí)。如白洋淀污染事件中，有關(guān)負(fù)責(zé)人的監(jiān)管不力占了很大成分，主要是這些官員運(yùn)用手中權(quán)利為自己謀取了利益，而放松或根本對(duì)污染企業(yè)不再進(jìn)行監(jiān)管。這種外部制度所賦予政府的責(zé)任與權(quán)利越大越多，則尋租行為就會(huì)越多，社會(huì)的公平性受到的影響越大，市場(chǎng)運(yùn)行效率就越低。而企業(yè)內(nèi)部制度往往是基于企業(yè)成本節(jié)約或利潤(rùn)增加來制定的，這使企業(yè)本身具有實(shí)施這種制度的內(nèi)在動(dòng)力與積極性。國(guó)家宏觀經(jīng)濟(jì)制度與政策固然對(duì)建立循環(huán)經(jīng)濟(jì)有諸多好處，但如果能使企業(yè)自身具有能動(dòng)性，即將宏觀外部制度轉(zhuǎn)變?yōu)槠髽I(yè)內(nèi)部利益驅(qū)動(dòng)，使企業(yè)主動(dòng)制定建立循環(huán)經(jīng)濟(jì)的內(nèi)部制度，對(duì)實(shí)現(xiàn)循環(huán)經(jīng)濟(jì)大有幫助。實(shí)現(xiàn)這一轉(zhuǎn)化的主要途徑是把污染與被污染企業(yè)或初級(jí)資源利用企業(yè)與次級(jí)資源利用企業(yè)進(jìn)行并購(gòu)。企業(yè)并購(gòu)建立循環(huán)經(jīng)濟(jì)的方式，不僅節(jié)約了大量的政府監(jiān)測(cè)成本(包括人力、物質(zhì)與科技的投人)，而且也減少了尋租行為的產(chǎn)生，有利于社會(huì)的公平公正，提高經(jīng)濟(jì)運(yùn)行效率。
三、利用企業(yè)并購(gòu)構(gòu)建循環(huán)經(jīng)濟(jì)的對(duì)策
第一，政策引導(dǎo)。國(guó)家可利用發(fā)展規(guī)劃引導(dǎo)企業(yè)的并購(gòu)行為。政府規(guī)劃一方面指明了地區(qū)發(fā)展的重點(diǎn)與方向。另一方面也為企業(yè)未來發(fā)展提供了導(dǎo)向性作用。如果規(guī)劃中有了這種并購(gòu)的發(fā)展方向，則企業(yè)勢(shì)必會(huì)向這種方向努力。另外，國(guó)家在出售污染或被污染國(guó)有企業(yè)時(shí)，也可優(yōu)先出售給與該企業(yè)有污染與被污染關(guān)系及可能進(jìn)行資源循環(huán)利用的企業(yè)。
【關(guān)鍵詞】 并購(gòu)重組; 公司績(jī)效; 財(cái)務(wù)特征
中圖分類號(hào)：F230 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：1004-5937（2014）36-0066-05
一、引言
根據(jù)西方企業(yè)發(fā)展的經(jīng)驗(yàn)，企業(yè)發(fā)展到一定數(shù)量和規(guī)模時(shí)，并購(gòu)和資產(chǎn)優(yōu)化重組是必然趨勢(shì)。近年來我國(guó)在國(guó)內(nèi)和國(guó)際市場(chǎng)上的企業(yè)并購(gòu)數(shù)量都有大幅增長(zhǎng)，成為國(guó)際市場(chǎng)上企業(yè)并購(gòu)的重要力量。相對(duì)于我國(guó)企業(yè)并購(gòu)的實(shí)踐和熱潮而言，雖然學(xué)者們?nèi)〉昧艘恍┭芯砍晒?，比如在并?gòu)價(jià)值和持續(xù)增值方面，就整體而言，企業(yè)并購(gòu)的理論研究比較滯后，基本依據(jù)西方的現(xiàn)有理論，研究容易以點(diǎn)帶面，用公司的個(gè)案研究代替行業(yè)并購(gòu)研究，缺乏創(chuàng)新，然而企業(yè)并購(gòu)具有創(chuàng)新性的理論和實(shí)證深入研究亟待發(fā)展，這正是本文研究的目的所在。
二、研究綜述
（一）國(guó)外研究綜述
西方國(guó)家的專家學(xué)者在影響并購(gòu)績(jī)效因素方面的研究包括企業(yè)的發(fā)展歷史、企業(yè)與行業(yè)之間的關(guān)系、企業(yè)的規(guī)模以及并購(gòu)時(shí)的交易方式等。Meeks（1997）對(duì)1963年到1996年33年中296個(gè)典型的并購(gòu)案例進(jìn)行研究，結(jié)論表明：無論采用橫向并購(gòu)方式還是縱向并購(gòu)方式，都可以提升公司財(cái)務(wù)的協(xié)同效益，增加股東的財(cái)富，但是采用混合并購(gòu)方式，則有可能會(huì)減少股東財(cái)富。Manson（1994）分析了102篇關(guān)于企業(yè)并購(gòu)的實(shí)證論文，并對(duì)并購(gòu)時(shí)發(fā)生的交易方式進(jìn)行了深入研究，分析了企業(yè)與行業(yè)的關(guān)系，是否具備足夠的并購(gòu)經(jīng)驗(yàn)等，以此來確定并購(gòu)是否會(huì)對(duì)企業(yè)的未來價(jià)值造成影響。Sirower（1997）研究了歐洲的86例并購(gòu)案例，結(jié)果表明：對(duì)并購(gòu)績(jī)效產(chǎn)生重大影響的因素，大多與公司本身的特征、外部環(huán)境以及相關(guān)的資源整合等有關(guān)，其中并購(gòu)雙方的深入交流是并購(gòu)是否成功的最大影響因素。
（二）國(guó)內(nèi)研究綜述
俞松辰（2011）對(duì)不同股權(quán)性質(zhì)下并購(gòu)長(zhǎng)期績(jī)效影響因素進(jìn)行分析研究，證明不同性質(zhì)股權(quán)的上市公司的董事會(huì)管理效果明顯存在差異，因而對(duì)其并購(gòu)長(zhǎng)期績(jī)效的影響也不同。李恩燕（2011）分析了企業(yè)并購(gòu)中的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理問題，認(rèn)為企業(yè)并購(gòu)中的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)主要來源于三個(gè)方面，即定價(jià)、融資和支付。劉良坤（2012）認(rèn)為海外的大規(guī)模并購(gòu)雖然能夠增加企業(yè)的價(jià)值，但是也給企業(yè)的資金運(yùn)行帶來困難，必須加強(qiáng)企業(yè)的財(cái)務(wù)績(jī)效管理，才能盡可能地減小并購(gòu)帶來的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。趙汝寧（2012）就債務(wù)重組對(duì)上市公司的績(jī)效影響進(jìn)行實(shí)證研究，發(fā)現(xiàn)債務(wù)重組后的總體績(jī)效呈現(xiàn)先下降后逐漸上升的趨勢(shì)。許蔚君（2013）以我國(guó)A股上市公司并購(gòu)交易中的收購(gòu)公司為樣本，研究了金融危機(jī)對(duì)企業(yè)并購(gòu)績(jī)效的影響，認(rèn)為經(jīng)濟(jì)危機(jī)發(fā)生后，影響企業(yè)并購(gòu)績(jī)效的因素明顯復(fù)雜化，企業(yè)并購(gòu)績(jī)效與一系列變量（如企業(yè)性質(zhì)、第一大股東持股比例、產(chǎn)權(quán)比例等）之間的關(guān)系也發(fā)生了變化。
三、研究設(shè)計(jì)
（一）研究假設(shè)
1.公司財(cái)務(wù)特征對(duì)并購(gòu)重組績(jī)效的影響
公司的財(cái)務(wù)特征分為盈利能力、成長(zhǎng)能力、營(yíng)運(yùn)能力以及償債能力四個(gè)方面。公司財(cái)務(wù)狀況的良好有助于并購(gòu)重組績(jī)效的提升。因此本文提出研究假設(shè)：公司盈利、成長(zhǎng)、營(yíng)運(yùn)及償債四方面財(cái)務(wù)特征的良好可以提升并購(gòu)重組的績(jī)效。
2.支付方式對(duì)并購(gòu)重組績(jī)效的影響
并購(gòu)重組的支付方式分為現(xiàn)金、股票、債務(wù)承擔(dān)、混合四種支付方式。如果并購(gòu)過程中采用了現(xiàn)金支付，給予市場(chǎng)的信號(hào)將是正向的。如果公司在并購(gòu)的時(shí)候采用其他三種方式進(jìn)行支付時(shí)，則有可能產(chǎn)生負(fù)面的影響。所以本文提出：現(xiàn)金支付是并購(gòu)績(jī)效提升的最好手段。
3.并購(gòu)重組規(guī)模對(duì)并購(gòu)重組績(jī)效的影響
并購(gòu)重組的規(guī)模是并購(gòu)總額跟前一年被并購(gòu)公司資產(chǎn)總額的比值。并購(gòu)總額與公司的支出和收益有著直接的關(guān)聯(lián)，并購(gòu)總額越高，其股票、資源等付出的總額也越高，這樣可能對(duì)未來的績(jī)效提升產(chǎn)生不利的影響。所以本文提出了并購(gòu)重組規(guī)模越大，并購(gòu)績(jī)效的提升越困難的假設(shè)。
4.股權(quán)集中度對(duì)并購(gòu)重組績(jī)效的影響
股權(quán)集中度高，大股東有實(shí)力對(duì)公司的管理與經(jīng)營(yíng)進(jìn)行控制，能夠降低股權(quán)分散所存在的談判成本。然而股權(quán)集中度高也有弊端，有可能出現(xiàn)一股獨(dú)大的現(xiàn)象，大股東可以利用權(quán)力對(duì)小股東的利潤(rùn)進(jìn)行侵占。在公司決策上，也有可能導(dǎo)致民主性極度喪失，這種情況也難以提高公司的并購(gòu)績(jī)效。所以本文提出了股權(quán)集中度高會(huì)對(duì)并購(gòu)績(jī)效的提升產(chǎn)生不利影響的假設(shè)。
5.流通股比例對(duì)并購(gòu)重組績(jī)效的影響
流通股股東投機(jī)性大于投資性，感興趣的是股票的短期利益。如果公司發(fā)展經(jīng)營(yíng)存在危機(jī)，就有可能導(dǎo)致流通股股東拋售股票的現(xiàn)象發(fā)生。但從另外一個(gè)方面看，這種現(xiàn)象會(huì)增加公司決策層以及大股東的危機(jī)感，從而產(chǎn)生變相激勵(lì)的作用。所以本文提出了流通股比例越大，并購(gòu)績(jī)效將越好的研究假設(shè)。
（二）數(shù)據(jù)選擇與變量設(shè)計(jì)
本文根據(jù)WIND數(shù)據(jù)庫(kù)，對(duì)上海證券交易所、深圳證券交易所2012年披露成功完成資產(chǎn)重組的上市公司進(jìn)行篩選，共計(jì)有53起并購(gòu)重組事件。同時(shí)，剔除ST、■ST上市公司的并購(gòu)重組和交易相對(duì)規(guī)模低于10%的事件，得到有效并購(gòu)事件共48起，作為本文的研究樣本。根據(jù)前面公司財(cái)務(wù)特征對(duì)并購(gòu)重組績(jī)效的作用機(jī)制分析，設(shè)定相應(yīng)的特征變量，如表1所示。
四、實(shí)證檢驗(yàn)
（一）并購(gòu)重組對(duì)公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效作用的實(shí)證檢驗(yàn)
本文對(duì)2012年進(jìn)行過并購(gòu)重組的48家上市公司的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)進(jìn)行整理與匯總，按照盈利能力、成長(zhǎng)能力、營(yíng)運(yùn)能力以及償債能力等歸類，并且將2013年（并購(gòu)重組后）和2011年（并購(gòu)重組前）的這些財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)進(jìn)行相減，得到的差額即為并購(gòu)重組對(duì)公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效的影響，如表2所示。
政府在企業(yè)的并購(gòu)重組中要慎重干預(yù)，可以采取第三方評(píng)估的策略，由第三方出面處理相關(guān)的并購(gòu)事宜。尤其在財(cái)務(wù)評(píng)估方面，政府可以作為監(jiān)督者的角色出現(xiàn)，委托財(cái)務(wù)權(quán)威機(jī)構(gòu)進(jìn)行評(píng)估，避免影響企業(yè)并購(gòu)績(jī)效的行為發(fā)生。
3.推進(jìn)有利于企業(yè)并購(gòu)的金融體系建設(shè)，拓寬上市融資渠道
我國(guó)的金融市場(chǎng)發(fā)展比較滯后，與股權(quán)、基金等相關(guān)的制度建設(shè)缺乏創(chuàng)新，導(dǎo)致我國(guó)的企業(yè)并購(gòu)仍處于低水平的吞并階段。當(dāng)前要著力推進(jìn)金融市場(chǎng)建設(shè)和金融制度創(chuàng)新建設(shè)，優(yōu)化市場(chǎng)股權(quán)結(jié)構(gòu)，形成多樣化、多渠道的上市、融資局面。
4.推進(jìn)企業(yè)并購(gòu)的監(jiān)管機(jī)制建設(shè)
完善與并購(gòu)重組相關(guān)的法律法規(guī)并明確執(zhí)行部門和執(zhí)行力度，建立一個(gè)相對(duì)公平的并購(gòu)重組交易平臺(tái)，避免出現(xiàn)暗箱操作。在推進(jìn)企業(yè)并購(gòu)重組監(jiān)管機(jī)制方面，政府要從宏觀層面把握并購(gòu)重組政策，及時(shí)發(fā)現(xiàn)和彌補(bǔ)政策和制度漏洞。
【參考文獻(xiàn)】
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論文摘要：從加世紀(jì)下半葉起到現(xiàn)在，我們一共經(jīng)歷了五次并購(gòu)浪潮.在經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展、企業(yè)層出不窮的今天，企業(yè)并購(gòu)又達(dá)到了一個(gè)高峰.但是，真正取得預(yù)期并購(gòu)效果的企業(yè)少之又少，而人力資源整合是決定并購(gòu)成功與否的關(guān)健因素之一所以，如果解決了企業(yè)并購(gòu)中的人力資源整合問題，那么無疑會(huì)極大程度地促進(jìn)并購(gòu)的成功.本文試圖從人力資源整合過程中所涉及的要素出發(fā)進(jìn)行分析，提出了對(duì)企業(yè)并購(gòu)中人力資源整合的相關(guān)見解.
一、引言
從20世紀(jì)下半葉至今，我們己經(jīng)歷了五次并購(gòu)浪潮。自1990年起，整個(gè)世界就開始處于并購(gòu)的巔峰狀態(tài)。雖然每年都有并購(gòu)交易發(fā)生，但是真正達(dá)到企業(yè)預(yù)期并購(gòu)效果的少之又少。美國(guó)《財(cái)富》雜志2000年的調(diào)查發(fā)現(xiàn)，有3/4的并購(gòu)活動(dòng)所產(chǎn)生的并購(gòu)收益不足以彌補(bǔ)其并購(gòu)成本.另據(jù)畢馬威、埃森哲和麥肯錫的研究數(shù)據(jù)，并購(gòu)后6-8個(gè)月的時(shí)間內(nèi)，50%的企業(yè)生產(chǎn)率下降;并購(gòu)后一年內(nèi)，47%的被并購(gòu)企業(yè)的高管人員離開公司;并購(gòu)后3年的時(shí)間內(nèi)，62%的企業(yè)出現(xiàn)零增長(zhǎng)。眾多數(shù)據(jù)說明，雖然企業(yè)并購(gòu)的初衷是好的，但是結(jié)果往往不盡如人意。
企業(yè)是由人組成的團(tuán)隊(duì)，因此人力資源是一個(gè)企業(yè)運(yùn)營(yíng)的基礎(chǔ)要素.同理，人力資源的有效整合對(duì)企業(yè)并購(gòu)的成功來說具有基礎(chǔ)作用。1993年，庫(kù)拍斯一萊布蘭會(huì)計(jì)咨詢公司對(duì)英國(guó)在20世紀(jì)80年代末至90年代初的大型收購(gòu)活動(dòng)進(jìn)行統(tǒng)計(jì)，有54%的企業(yè)收購(gòu)失敗。所調(diào)查的100家大公司的高級(jí)管理人員對(duì)并購(gòu)成敗原因的看法見表1．
資料來源:P·S·薩德沙拉姆著:《兼并與并購(gòu)》，中信出版社、西蒙與舒斯特國(guó)際出版公司，1998年版，第286---287頁.
表1中S個(gè)并購(gòu)失敗原因中有4項(xiàng)與管理人力資源緊密相關(guān)。并購(gòu)成功的5個(gè)原因中有3項(xiàng)與管理人力資源緊密相關(guān)。人力資源對(duì)并購(gòu)成敗的作用顯而易見。
二、企業(yè)并購(gòu)中存在的人力資源整合問題
企業(yè)在并購(gòu)中之所以會(huì)出現(xiàn)人力資源整合失敗的首要原因就是企業(yè)高層往往重視的是業(yè)務(wù)、財(cái)務(wù)、技術(shù)等“硬件”整合，卻忽視了人力資源“軟件”整合。一般企業(yè)在并購(gòu)過程中常常會(huì)面臨如下一些人力資源整合問題:
(一)文化整合問題
企業(yè)文化是一個(gè)企業(yè)的精髓，每個(gè)企業(yè)的文化都是不同的，而且文化具有很強(qiáng)的剛性，因此文化沖突是關(guān)鍵問題也是必然會(huì)遇到的問題，特別是在跨國(guó)并購(gòu)中，這一問題更為突出。企業(yè)文化若能很好地融合，那么不僅能使員工迅速適應(yīng)新的組織環(huán)境，對(duì)組織產(chǎn)生新的認(rèn)同感，而且有利于業(yè)務(wù)、財(cái)務(wù)等其他方面的有效整合。因此文化整合應(yīng)該得到充分的重視，并且放在首位予以解決。 而造成企業(yè)文化不能融合的原因也是多方面的。首先，文化宣傳不到位:其次，各層級(jí)之間溝通不夠，特別是并購(gòu)方和被并購(gòu)方之間更需要良好的溝通;最后，企業(yè)的文化與企業(yè)戰(zhàn)略目標(biāo)不匹配。
(二)薪酬制度問題
不同企業(yè)，特別是不同行業(yè)間的企業(yè)，擁有不同的薪酬制度，包括工資結(jié)構(gòu)和水平、福利制度、激勵(lì)制度等。薪酬關(guān)系到員工的切身利益，處理不好將直接導(dǎo)致優(yōu)秀人才的外流，最終導(dǎo)致并購(gòu)成本大幅上升，使并購(gòu)后的企業(yè)成為一具空殼。
(三)員工心理變化問題
這一問題主要是發(fā)生在被并購(gòu)企業(yè)中。企業(yè)并購(gòu)意味著裁員和人動(dòng)，這些都直接導(dǎo)致了員工的心理壓力和對(duì)企業(yè)的不信任。心理的變化反映到行為上，則出現(xiàn)績(jī)效下降、跳槽等不利于成功并購(gòu)以及并購(gòu)后企業(yè)發(fā)展的現(xiàn)象。
三、人力資源整合問題的對(duì)策
(一)制定系統(tǒng)的人力資源整合計(jì)劃
有了計(jì)劃才能保證整個(gè)過程的有序進(jìn)行。在進(jìn)行計(jì)劃之前必須對(duì)并購(gòu)中的企業(yè)進(jìn)行全面深入的了解。
(二)成立人力資源整合隊(duì)伍
人力資源整合是一個(gè)相當(dāng)復(fù)雜的過程，因此必須要有一支專業(yè)的經(jīng)驗(yàn)豐富的隊(duì)伍負(fù)責(zé)人力資源整合計(jì)劃的實(shí)行。隊(duì)伍的成員既可以來自企業(yè)內(nèi)部，也可通過外聘獲得。
(三)做好宣傳和溝通工作
宜傳新的企業(yè)文化，做好被并購(gòu)企業(yè)員工，特別是核心員工的溝通工作，幫助優(yōu)秀員工盡快適應(yīng)新組織，產(chǎn)生新的認(rèn)同感，增強(qiáng)組織承諾。
(四)建立統(tǒng)一的薪酬制度
論文摘要：隨著經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，企業(yè)并購(gòu)在現(xiàn)實(shí)生活中呈現(xiàn)出不斷擴(kuò)大的趨勢(shì)，并已成為近年經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域中的熱點(diǎn)，也是企業(yè)發(fā)展過程中采用的一種重要手段。放眼當(dāng)今世界，幾乎每一家大型跨國(guó)公司的發(fā)展過程就是進(jìn)行購(gòu)并活動(dòng)的過程。隨著企業(yè)改革的不斷深化，我國(guó)企業(yè)購(gòu)并活動(dòng)也越來越多，國(guó)有企業(yè)也開始注重通過外部擴(kuò)張的方式來迅速擴(kuò)大企業(yè)規(guī)模，抓住有利時(shí)機(jī)，實(shí)現(xiàn)快速發(fā)展。從財(cái)務(wù)管理的角度對(duì)企業(yè)并購(gòu)的財(cái)務(wù)動(dòng)因、企業(yè)并購(gòu)前、中、后全過程的財(cái)務(wù)管理進(jìn)行分析
1企業(yè)并購(gòu)的動(dòng)機(jī)
企業(yè)并購(gòu)的財(cái)務(wù)動(dòng)因不容忽視，主要包括：
(1)可以合理避稅：由于股息收入、利息收入、營(yíng)業(yè)收益與資本收益問的稅率差別較大，在并購(gòu)中采取恰當(dāng)?shù)呢?cái)務(wù)處理方法可以達(dá)到合理減輕稅負(fù)的效果。比如，換股收購(gòu)中公司未收到現(xiàn)金和資本收益，因而不產(chǎn)生稅負(fù)；可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行方的利息可以從所得稅中扣除，同時(shí)保證資本收益不受影響；延期償付將使企業(yè)少付或不付資本收益稅，而購(gòu)買方也因資金占有而減少納稅額。
(2)獲得管理和經(jīng)營(yíng)協(xié)同：如果企業(yè)有一支高效的管理隊(duì)伍，其管理能力超出管理該企業(yè)的需要，但這批人才只能集體實(shí)現(xiàn)其效率，企業(yè)不能通過解聘釋放能量。那么，該企業(yè)就可以購(gòu)并那些由于缺乏管理人才而效率低下的企業(yè)，利用這支管理隊(duì)伍通過提高整體效益水平而獲利。同時(shí)，從規(guī)模經(jīng)濟(jì)的角度解釋了所有類型的購(gòu)并動(dòng)機(jī)問題，認(rèn)為通過實(shí)現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)，可以達(dá)到降低成本，提高技術(shù)開發(fā)能力和生產(chǎn)效率的目的。由于經(jīng)濟(jì)的互補(bǔ)性及規(guī)模經(jīng)濟(jì)性，兩個(gè)或兩個(gè)以上的企業(yè)合并后就可以提高其生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的效率。
(3)實(shí)現(xiàn)資源的優(yōu)化配置和重組。
企業(yè)通過經(jīng)營(yíng)相關(guān)程度較低的不同行業(yè)可以分散風(fēng)險(xiǎn)、穩(wěn)定收入來源、增強(qiáng)企業(yè)資產(chǎn)的安全性。多元化經(jīng)營(yíng)可以通過內(nèi)部積累和外部購(gòu)并兩種途徑實(shí)現(xiàn)，但在多數(shù)情況下，購(gòu)并途徑更為有利。尤其是當(dāng)企業(yè)面臨環(huán)境變化而調(diào)整戰(zhàn)略時(shí)，購(gòu)并可以使企業(yè)低成本地迅速進(jìn)入被購(gòu)并企業(yè)所在的增長(zhǎng)相對(duì)較快的行業(yè)，并在很大程度上保持被購(gòu)并企業(yè)的市場(chǎng)份額以及現(xiàn)有的各種資源，從而保證企業(yè)持續(xù)不斷的盈利能力。
2企業(yè)并購(gòu)過程的財(cái)務(wù)管理
2．1企業(yè)并購(gòu)前調(diào)研的財(cái)務(wù)問題
首先財(cái)務(wù)工作的重點(diǎn)是了解資產(chǎn)構(gòu)成情況。資產(chǎn)構(gòu)成情況是企業(yè)狀況的重要方面，優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)情況是企業(yè)規(guī)范暢通運(yùn)作的前提和基礎(chǔ)。在并購(gòu)重組時(shí)，應(yīng)將資產(chǎn)構(gòu)成狀況作為重點(diǎn)進(jìn)行調(diào)查，包括并購(gòu)目標(biāo)企業(yè)的總資產(chǎn)情況、凈資產(chǎn)情況、注冊(cè)資本構(gòu)成、負(fù)債結(jié)構(gòu)、企業(yè)負(fù)擔(dān)情況、經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)狀況等。通過深入調(diào)研了解，對(duì)目標(biāo)企業(yè)在財(cái)務(wù)角度有一個(gè)大體的評(píng)價(jià)。其次，要準(zhǔn)備把握企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)：有效防范財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是衡量企業(yè)財(cái)務(wù)運(yùn)作能力的重要尺度，要對(duì)目標(biāo)企業(yè)的財(cái)務(wù)管理基礎(chǔ)工作是否完善、專業(yè)人員業(yè)務(wù)素質(zhì)情況、財(cái)務(wù)機(jī)構(gòu)職能情況、應(yīng)對(duì)外部環(huán)境變化措施能力等作出正確判斷，并判斷目標(biāo)企業(yè)是否具有較強(qiáng)的財(cái)務(wù)決策能力，資本結(jié)構(gòu)是否合理，根據(jù)財(cái)務(wù)狀況對(duì)今后企業(yè)的營(yíng)運(yùn)發(fā)展能力作出科學(xué)判斷。同時(shí)，應(yīng)審查企業(yè)隱性負(fù)債，對(duì)或有負(fù)債及潛在的危機(jī)等問題進(jìn)行分析評(píng)價(jià)。
2．2企業(yè)并購(gòu)過程中的財(cái)務(wù)管理
(1)并購(gòu)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)：企業(yè)并購(gòu)是一項(xiàng)高風(fēng)險(xiǎn)性的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)，風(fēng)險(xiǎn)貫穿于并購(gòu)活動(dòng)的始終，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)又是并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)中的重要組成部分。并購(gòu)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)主要包括以下方面：(1)目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)。目標(biāo)企業(yè)的估價(jià)取決于主并企業(yè)對(duì)未來收益的大小和時(shí)間的預(yù)期，對(duì)目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值評(píng)估可能高于其實(shí)際價(jià)值，這就產(chǎn)生了目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)。它主要受主并企業(yè)所獲取的信息質(zhì)量的影響，包括目標(biāo)企業(yè)的性質(zhì)(上市還是非上市公司等)、并購(gòu)的性質(zhì)(善意并購(gòu)還是惡意收購(gòu))、準(zhǔn)備并購(gòu)的時(shí)間、并購(gòu)企業(yè)審計(jì)的時(shí)間距離并購(gòu)的時(shí)間長(zhǎng)短等。(2)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)是指企業(yè)并購(gòu)后由于債務(wù)負(fù)擔(dān)過重，導(dǎo)致企業(yè)發(fā)生財(cái)務(wù)危機(jī)的可能性。流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)在采用現(xiàn)金支付方式的并購(gòu)企業(yè)表現(xiàn)尤為突出。如果主并企業(yè)資產(chǎn)變現(xiàn)能力差，融資能力不強(qiáng)，現(xiàn)金流量安排又不理，則流動(dòng)比率會(huì)大幅度下降，給主并企業(yè)帶來資產(chǎn)的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，影響其短期償債能力。(3)融資風(fēng)險(xiǎn)。并購(gòu)的融資風(fēng)險(xiǎn)是指主并企業(yè)能否按時(shí)足額地籌集到資金以保證并購(gòu)的順利進(jìn)行。(4)杠桿收購(gòu)的償債風(fēng)險(xiǎn)。之所以把杠桿收購(gòu)的償債風(fēng)險(xiǎn)單獨(dú)列示出來，是因?yàn)槠溆刑厥庑浴８軛U收購(gòu)指并購(gòu)企業(yè)通過舉債獲得目標(biāo)企業(yè)的股權(quán)或資產(chǎn)，并用目標(biāo)企業(yè)的現(xiàn)金流量來償還負(fù)債的方法。
(2)并購(gòu)的財(cái)務(wù)整合：財(cái)務(wù)目標(biāo)的整合。財(cái)務(wù)管理的目標(biāo)是財(cái)務(wù)管理工作的起點(diǎn)和終點(diǎn)，只有在統(tǒng)一的財(cái)務(wù)管理目標(biāo)的指引下，新的財(cái)務(wù)管理組織才能正常、有效地運(yùn)行。財(cái)務(wù)制度的整合。財(cái)務(wù)制度的整合就是企業(yè)所實(shí)施的一系列財(cái)務(wù)政策的選擇，包括財(cái)務(wù)核算制度、內(nèi)部控制制度、投融資制度、股利分配制度、信用管理制度等方面的整合。財(cái)務(wù)組織機(jī)構(gòu)和職能的整合。作為財(cái)務(wù)組織機(jī)構(gòu)，權(quán)責(zé)必須明確，并能相互制約。各部門和部門內(nèi)的每一個(gè)成員，都應(yīng)做到權(quán)、責(zé)、利明確。
(3)并購(gòu)的成本控制。
根據(jù)并購(gòu)行為的特征以及成本習(xí)性，并購(gòu)成本可以劃分為并購(gòu)實(shí)施前的準(zhǔn)備成本、并購(gòu)交易成本和并購(gòu)后的整合成本。并購(gòu)前的準(zhǔn)備成本主要包括目標(biāo)公司信息的收集成本、目標(biāo)公司的選擇成本等。并購(gòu)交易成本是主并企業(yè)為獲得目標(biāo)企業(yè)而付出的成本，并購(gòu)交易成本的高低直接影響了主并企業(yè)未來的投資回報(bào)率。影響并購(gòu)交易成本的因素主要包括交易雙方的信息對(duì)稱程度、目標(biāo)企業(yè)評(píng)估的方法和程序、并鉤過程的涉稅成本以及政治因素等。從國(guó)內(nèi)外的并購(gòu)案例(特別是跨國(guó)并購(gòu))中，我們發(fā)現(xiàn)，政治因素已經(jīng)成為影響并鉤成本的重要因素，乃至阻礙并購(gòu)的進(jìn)行。
2．3企業(yè)并購(gòu)后的財(cái)務(wù)管理
論文摘要：企業(yè)并購(gòu)是現(xiàn)代企業(yè)制度發(fā)展到一定階段的產(chǎn)物。我國(guó)企業(yè)由于各種原因，并購(gòu)起步較晚，在并購(gòu)過程中財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)成為人們最為關(guān)注的焦點(diǎn)。財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)貫穿于整個(gè)并購(gòu)活動(dòng)的始終，并直接決定著企業(yè)的并購(gòu)是否成功。企業(yè)并購(gòu)作為一種投資行為，其目標(biāo)是尋求利潤(rùn)最大化，每股收益最大化，企業(yè)價(jià)值最大化。因此，在進(jìn)行企業(yè)并購(gòu)時(shí)，不僅先要對(duì)被并購(gòu)企業(yè)的價(jià)值按適當(dāng)?shù)姆椒ㄟM(jìn)行評(píng)估，還應(yīng)按并購(gòu)的方式進(jìn)行財(cái)務(wù)分析，主要包括成本分析和效益分析。
在市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中，公司的成敗興衰往往相伴發(fā)生，社會(huì)資源的閑置與不足，優(yōu)勝劣汰的機(jī)制得以使那些發(fā)展迅速、急需擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模的公司通過兼并和收購(gòu)經(jīng)營(yíng)困難公司的閑置生產(chǎn)要素。我國(guó)目前部分企業(yè)經(jīng)營(yíng)不善，缺乏競(jìng)爭(zhēng)力，有的幾乎破產(chǎn)，客觀上給企業(yè)并購(gòu)提供了可能。同時(shí)，與國(guó)外發(fā)達(dá)國(guó)家100多年的并購(gòu)發(fā)展史相比較，并購(gòu)在我國(guó)的發(fā)展只有短短的十多年，無論在規(guī)模上還是質(zhì)量上都存在很大差距。規(guī)模上的差距主要是由于我國(guó)企業(yè)規(guī)模普遍較小;在質(zhì)量上的差距則主要是由于我國(guó)企業(yè)對(duì)并購(gòu)的有關(guān)問題不能做出正確的判斷，并購(gòu)效果不理想。隨著我國(guó)企業(yè)市場(chǎng)主體地位意識(shí)的日益加強(qiáng)，國(guó)內(nèi)外企業(yè)戰(zhàn)略性并購(gòu)重組頻繁發(fā)生，并購(gòu)的數(shù)量、規(guī)模也逐步擴(kuò)大，有效的財(cái)務(wù)活動(dòng)可使并購(gòu)效率得到提高，使我國(guó)相當(dāng)一部分企業(yè)通過并購(gòu)提高經(jīng)濟(jì)效益，得以長(zhǎng)足發(fā)展。
一、并購(gòu)的含義與動(dòng)機(jī)
并購(gòu)是一個(gè)公司通過產(chǎn)權(quán)交易取得其他公司的一定程度的控制權(quán)，以實(shí)現(xiàn)一定的經(jīng)濟(jì)目標(biāo)的一種經(jīng)濟(jì)行為，它包含了合并和收購(gòu)兩重含義。就是說并購(gòu)是發(fā)生在兩家公司之間。企業(yè)并購(gòu)是指一家企業(yè)以現(xiàn)金、債券、股票或其他有價(jià)證券，通過收購(gòu)債權(quán)、直接出資、控股及其他多種手段，購(gòu)買其他企業(yè)的股票或資產(chǎn)，取得其他企業(yè)資產(chǎn)的實(shí)際控制權(quán)，使其失去法人資格或?qū)ζ鋼碛锌刂茩?quán)的行為。就其實(shí)質(zhì)而言，是企業(yè)之間權(quán)益重新分配和組合的過程。從財(cái)務(wù)的角度來看，企業(yè)的并購(gòu)行為是一種投資行為。并購(gòu)的財(cái)務(wù)問題就是對(duì)從投資決策開始到投資回報(bào)的檢驗(yàn)為止這一投資行為過程進(jìn)行財(cái)務(wù)意義上的控制。企業(yè)并購(gòu)的直接目的是并購(gòu)方為了獲取被并購(gòu)企業(yè)一定數(shù)量的產(chǎn)權(quán)和主要控制權(quán)，或全部產(chǎn)權(quán)和完全控制權(quán)。企業(yè)并購(gòu)是市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的結(jié)果，是企業(yè)資本運(yùn)營(yíng)的重要方式，是實(shí)現(xiàn)企業(yè)資源的優(yōu)化，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整、升級(jí)的重要途徑。近年來山西省大張旗鼓開展的國(guó)有大型煤礦對(duì)地方小煤礦的資源整合就是通過并購(gòu)整合地方小煤礦的資源，確保山西省國(guó)有大型煤礦健康有序、可持續(xù)地發(fā)展。推進(jìn)煤炭資源整合和有償使用工作，是全面提升山西省資源整體開發(fā)水平、煤炭企業(yè)產(chǎn)業(yè)集中度和安全防范能力的重要途徑，對(duì)煤炭資源全面實(shí)行有償使用或資本化管理，是礦產(chǎn)資源國(guó)家所有的重要法律體現(xiàn)。
二、企業(yè)井購(gòu)的成本分析
在企業(yè)并購(gòu)過程中，并購(gòu)成本包括:并購(gòu)實(shí)施前的準(zhǔn)備成本、對(duì)目標(biāo)公司的購(gòu)買成本和并購(gòu)后的整合成本。購(gòu)買成本只是并購(gòu)成本的一部分，多數(shù)企業(yè)并購(gòu)的準(zhǔn)備成本、購(gòu)買成本看起來很低，但總成本實(shí)際上卻很高。在企業(yè)并購(gòu)中導(dǎo)致一些企業(yè)并購(gòu)失敗的原因主要是這些企業(yè)過多關(guān)注并購(gòu)前的準(zhǔn)備成本和購(gòu)買成本而對(duì)并購(gòu)后的整合成本認(rèn)識(shí)不足。
(一)并購(gòu)實(shí)施前的準(zhǔn)備成本
指企業(yè)在進(jìn)行并購(gòu)前，首先對(duì)并購(gòu)企業(yè)的基本情況進(jìn)行調(diào)查分析，對(duì)其生產(chǎn)、經(jīng)營(yíng)、管理、技術(shù)、財(cái)務(wù)狀況等方面進(jìn)行論證，對(duì)并購(gòu)中的成本、收益、風(fēng)險(xiǎn)、定價(jià)進(jìn)行研究，以確定并購(gòu)行為是否可行。在這一過程中發(fā)生的各種直接和間接費(fèi)用，包括開辦費(fèi)、研發(fā)支出、咨詢費(fèi)等相關(guān)費(fèi)用。準(zhǔn)備成本是企業(yè)并購(gòu)成本中的重要組成部分。
(二)購(gòu)買成本
指企業(yè)在確定并購(gòu)目標(biāo)后，并購(gòu)企業(yè)向目標(biāo)企業(yè)股東以現(xiàn)金、股票等支付方式以獲得其控制權(quán)，包括支付給目標(biāo)企業(yè)原股東的成本和對(duì)目標(biāo)企業(yè)債務(wù)的承擔(dān)?？紤]購(gòu)買成本的同時(shí)要充分考慮企業(yè)的并購(gòu)效益。
（三)整合成本
也被稱作并購(gòu)協(xié)調(diào)成本，是指并購(gòu)企業(yè)為使被并購(gòu)企業(yè)按計(jì)劃啟動(dòng)、發(fā)展生產(chǎn)所需的各項(xiàng)投資。在得到目標(biāo)企業(yè)的控制權(quán)后，并購(gòu)企業(yè)還要考慮為實(shí)現(xiàn)目標(biāo)企業(yè)的長(zhǎng)期發(fā)展戰(zhàn)略而需支付的整合和經(jīng)營(yíng)成本。對(duì)并購(gòu)企業(yè)和目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行全面、系統(tǒng)的整合，整合過程是否成功直接關(guān)系到整個(gè)并購(gòu)的成敗。當(dāng)并購(gòu)?fù)瓿珊?，由于并?gòu)企業(yè)與被并購(gòu)企業(yè)作為兩個(gè)不同的企業(yè)，在業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)、管理模式、企業(yè)文化等方面都會(huì)存在顯著的差異。要使它們成為一家企業(yè)，在整合過程中，必須不斷調(diào)整企業(yè)的各類資源和組成要素，以使并購(gòu)企業(yè)和目標(biāo)企業(yè)能夠融為一體。在整合過程結(jié)束后，還需向新企業(yè)注入資金，為新企業(yè)經(jīng)營(yíng)發(fā)展準(zhǔn)備廣告宣傳費(fèi)、服務(wù)費(fèi)等。在企業(yè)并購(gòu)過程中，還有兩種成本需要考慮:一個(gè)是退出成本，另一個(gè)是機(jī)會(huì)成本。退出成本主要是指企業(yè)通過并購(gòu)實(shí)施擴(kuò)張而出現(xiàn)擴(kuò)張不成功必須退出，或當(dāng)企業(yè)所處的競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境出現(xiàn)了不利變化，需要部分或全部解除并購(gòu)所發(fā)生的成本。一般來說，并購(gòu)力度越大，可能發(fā)生的退出成本就越高。這項(xiàng)成本是一種或有成本，并不一定發(fā)生，但企業(yè)應(yīng)該考慮到這項(xiàng)成本，以便在并購(gòu)過程中對(duì)并購(gòu)策略做出更合適的安排或調(diào)整。整合成本比例是否合理，對(duì)企業(yè)并購(gòu)的成敗具有重要意義。
三、企業(yè)并購(gòu)的效益分析
企業(yè)并購(gòu)作為一項(xiàng)重要的資本經(jīng)營(yíng)活動(dòng)，其目的就是要追求資本最大增值和減少競(jìng)爭(zhēng)的壓力。由于成本和收益是密切相關(guān)的，所以對(duì)企業(yè)并購(gòu)成本分析的同時(shí)要對(duì)并購(gòu)可能帶來的收益進(jìn)行綜合分析。企業(yè)在做出并購(gòu)決策時(shí)，必須對(duì)其可能產(chǎn)生的效益進(jìn)行全面、充分地估計(jì)，對(duì)企業(yè)并購(gòu)的成本與收益的正確決策與否直接關(guān)系到企業(yè)的興衰成敗。
(一)獲得規(guī)模經(jīng)濟(jì)收益
企業(yè)并購(gòu)可以獲得企業(yè)所需要的產(chǎn)權(quán)及資產(chǎn)，實(shí)行一體化經(jīng)營(yíng)，達(dá)到規(guī)模經(jīng)濟(jì)，取得大集團(tuán)效益。這里的規(guī)模經(jīng)濟(jì)包括生產(chǎn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)和企業(yè)規(guī)模經(jīng)濟(jì)兩個(gè)層次，規(guī)模經(jīng)濟(jì)是由于某種不可分性而存在的。通過企業(yè)并購(gòu)，企業(yè)原有的有形資產(chǎn)可在更大的范圍內(nèi)共享，降低成本;企業(yè)的研究開發(fā)費(fèi)用、營(yíng)銷費(fèi)用等投人也可分?jǐn)偟酱罅康漠a(chǎn)出上，這樣有助于大幅度的節(jié)約資源，充分發(fā)揮生產(chǎn)資料及活勞動(dòng)的價(jià)值，降低單位成本，增大單位投入的收益，實(shí)現(xiàn)專業(yè)化分工與協(xié)作，提高企業(yè)整體效益。
(二)獲取納稅效應(yīng)
我國(guó)稅法包含虧損遞延條款，允許虧損企業(yè)免交當(dāng)年所得稅，且其虧損可向后遞延，可以抵消以后年度盈余。同時(shí)，稅法中規(guī)定，不同的資產(chǎn)產(chǎn)生的收益適用不同的稅率，股息收入、利息收入、營(yíng)業(yè)收益、資本收益的稅率也各不相同。企業(yè)可以利用這些規(guī)定，通過并購(gòu)行為相應(yīng)的財(cái)務(wù)處理合理避稅。如果企業(yè)在一年中出現(xiàn)了嚴(yán)重虧損，或者企業(yè)連續(xù)幾年不盈利，企業(yè)擁有相當(dāng)數(shù)量的累計(jì)虧損時(shí)，這家企業(yè)往往會(huì)被考慮為并購(gòu)對(duì)象，或者該企業(yè)考慮并購(gòu)盈利企業(yè)，以充分利它在納稅方面的優(yōu)勢(shì)。
(三)獲取融資渠道的收益
獲取融資渠道的收益。一些公司之所以并購(gòu)上市公司或金融企業(yè)，主要在于為自己尋求一條比較方便的融資渠道。非上市公司通過證券市場(chǎng)收購(gòu)已掛牌上市的公司，再以反向收購(gòu)的方法注入自己的有關(guān)業(yè)務(wù)和資產(chǎn)，達(dá)到間接上市的目的。優(yōu)勢(shì)企業(yè)通過“買殼上市”可以利用“殼”企業(yè)的配股和增發(fā)新股較為便利地募集資金。另外，企業(yè)也可以利用整合并購(gòu)后的大集團(tuán)優(yōu)勢(shì)進(jìn)行信用擔(dān)保，從有關(guān)金融機(jī)構(gòu)借貸資金，促進(jìn)企業(yè)強(qiáng)有力地發(fā)展。:
(四)形成企業(yè)內(nèi)部資源互補(bǔ)
企業(yè)通過購(gòu)并，不但獲得了原有企業(yè)的資產(chǎn)還可以分享原有企業(yè)的管理人才與先進(jìn)經(jīng)驗(yàn)，形成有利的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。另外，企業(yè)通過并購(gòu)還可以在技術(shù)、市場(chǎng)、產(chǎn)品、管理，甚至在企業(yè)文化方面取長(zhǎng)補(bǔ)短，實(shí)現(xiàn)互補(bǔ)效應(yīng)。
(五)降低或分散風(fēng)險(xiǎn)
論文摘要：企業(yè)并購(gòu)活動(dòng)是高風(fēng)險(xiǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)，風(fēng)險(xiǎn)貫穿于整個(gè)并購(gòu)活動(dòng)的始終，其中財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是企業(yè)并購(gòu)成功與否的重要影響因素。科學(xué)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理機(jī)制將對(duì)企業(yè)并購(gòu)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行有效防范與控制，降低財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)所造成的損失，同時(shí)發(fā)掘收益機(jī)會(huì)，實(shí)現(xiàn)趨利避害提高并購(gòu)效益的目的。
并購(gòu)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)雖然最終表現(xiàn)為價(jià)值量風(fēng)險(xiǎn)，但影響風(fēng)險(xiǎn)的因素卻來自并購(gòu)過程的各個(gè)方麗，是各種并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)在價(jià)值量上的反映。財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生的原因不僅與企業(yè)自身有關(guān)，還與企業(yè)的并購(gòu)環(huán)境有關(guān)
一、企業(yè)并購(gòu)中財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生的原因
(一)并購(gòu)雙方企業(yè)信息不對(duì)稱
信息不對(duì)稱性主要表現(xiàn)為兩個(gè)方面：一是不對(duì)稱發(fā)生的時(shí)間；二是不對(duì)稱信息的內(nèi)容。從不對(duì)稱發(fā)生的時(shí)間上看有事前不對(duì)稱和事后不對(duì)稱，事前不對(duì)稱導(dǎo)致逆向選擇行為，事后不對(duì)稱導(dǎo)致道德風(fēng)險(xiǎn)；從不對(duì)稱發(fā)生的內(nèi)容上看有行動(dòng)不對(duì)稱和知識(shí)不對(duì)稱，行動(dòng)不對(duì)稱導(dǎo)致隱藏行動(dòng)，知識(shí)不對(duì)稱導(dǎo)致隱藏知識(shí)。
(二)收購(gòu)企業(yè)管理者目標(biāo)不明確
1．收購(gòu)企業(yè)管理者的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)不強(qiáng)在現(xiàn)實(shí)并購(gòu)活動(dòng)中，決策者對(duì)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的客觀性認(rèn)識(shí)不足，缺乏風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)，對(duì)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)缺乏防范意識(shí)與防范措施，導(dǎo)致陷入財(cái)務(wù)危機(jī)：
2．收購(gòu)企業(yè)管理者的盲目心態(tài)=一些收購(gòu)企業(yè)的管理層為追求規(guī)模效應(yīng)、轟動(dòng)效應(yīng)，好大喜功，不考慮企業(yè)實(shí)際情況，盲目參與并購(gòu)活動(dòng)，缺乏靜下心來扎扎實(shí)實(shí)進(jìn)行并購(gòu)重組的心態(tài)。
(三)價(jià)值評(píng)估缺乏系統(tǒng)性
與商品市場(chǎng)上的商品交易不同，企業(yè)并購(gòu)是在資本市場(chǎng)上交割企業(yè)和資產(chǎn)，需要評(píng)估整個(gè)企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債。商品一般具有標(biāo)準(zhǔn)化和可分割性的屬性；而資產(chǎn)和企業(yè)則是一個(gè)動(dòng)態(tài)、復(fù)雜的系統(tǒng)，其在交易前、交易過程中和交易之后，受外在條件的交互影響和內(nèi)在因素的交互作用，會(huì)發(fā)生可控和不可控的變化，這些變化將導(dǎo)致并購(gòu)企業(yè)對(duì)目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行并購(gòu)的價(jià)值評(píng)估發(fā)生變化。它不僅要考慮有形資產(chǎn)的價(jià)值，而且還要考慮無形資產(chǎn)的價(jià)值，甚至管理經(jīng)驗(yàn)、協(xié)作關(guān)系、市場(chǎng)占有率等項(xiàng)目的價(jià)值也不應(yīng)該忽略；不僅要接受所有的債權(quán)，還要承擔(dān)相應(yīng)的債務(wù)；不僅要考慮企業(yè)現(xiàn)時(shí)的使用價(jià)值，還要考慮企業(yè)的盈利能力，考慮其預(yù)期的收益。
(四)并購(gòu)企業(yè)融資不暢
在并購(gòu)中，投入大量資金對(duì)并購(gòu)方來講是展示其實(shí)力和能力的考驗(yàn)，而這已成為我國(guó)企業(yè)并購(gòu)的瓶頸，也構(gòu)成了我國(guó)并購(gòu)融資的主要風(fēng)險(xiǎn)，即能否按時(shí)足額地籌集到資金保證并購(gòu)順利進(jìn)行。并購(gòu)企業(yè)無論采用哪種融資途徑，肯定存在一定的融資風(fēng)險(xiǎn)。在多渠道籌集并購(gòu)資金的情況下，企業(yè)還面臨著融資結(jié)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)融資結(jié)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)最主要的表現(xiàn)是債務(wù)結(jié)構(gòu)不合理，并購(gòu)企業(yè)可能由此造成資產(chǎn)負(fù)債率過高以及日標(biāo)企業(yè)不能帶來預(yù)期盈利而陷入財(cái)務(wù)困境。
(五)并購(gòu)企業(yè)支付方式不當(dāng)
支付風(fēng)險(xiǎn)主要是指與資金流動(dòng)性和股權(quán)稀釋有關(guān)的并購(gòu)資金使用風(fēng)險(xiǎn)。在比較成熟的資本市場(chǎng)，支付工具一般分為現(xiàn)金支付、股權(quán)支付和混合支付三種。南于我國(guó)資本市場(chǎng)起步較晚，從已發(fā)生的并購(gòu)案例來看，并購(gòu)方的支付形式以現(xiàn)金、資產(chǎn)為主。我國(guó)國(guó)內(nèi)支付方式單一是造成并購(gòu)支付風(fēng)險(xiǎn)的主要原因。
二、企業(yè)并購(gòu)中財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避的對(duì)策
(一)優(yōu)化管理．規(guī)避非系統(tǒng)性財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)
在企業(yè)并購(gòu)活動(dòng)中，強(qiáng)化對(duì)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的規(guī)避能夠有效地弱化財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，但不能完全消除財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。在一定的條件下，由于多種因素的影響，企業(yè)并購(gòu)進(jìn)程中難免會(huì)出現(xiàn)許多這樣或那樣的風(fēng)險(xiǎn)，一旦風(fēng)險(xiǎn)爆發(fā)，并購(gòu)者只能是盡量規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的強(qiáng)度及其擴(kuò)散，減輕風(fēng)險(xiǎn)的不良后果。企業(yè)在充分認(rèn)識(shí)其所面臨的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的基礎(chǔ)上，采取各種科學(xué)、有效的手段和方法，對(duì)各類風(fēng)險(xiǎn)加以預(yù)測(cè)、識(shí)別、預(yù)防、控制和處理，以最低成本確保企業(yè)資金運(yùn)動(dòng)的連續(xù)性、穩(wěn)定性和效益性。
(二)科學(xué)決策，規(guī)避戰(zhàn)略風(fēng)險(xiǎn)
并購(gòu)企業(yè)首先必須對(duì)并購(gòu)目標(biāo)企業(yè)整體的內(nèi)部條件和外部環(huán)境的變化進(jìn)行認(rèn)真分析：可采用swot模型來進(jìn)行分析，這種分析主要側(cè)重于企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)地位的改變和市場(chǎng)控制能力的變化主要分析日標(biāo)企業(yè)的并入是否可以給并購(gòu)企業(yè)帶來協(xié)同效應(yīng)和資源共享，并南。此可產(chǎn)生一系列優(yōu)勢(shì)如規(guī)模經(jīng)濟(jì)、成本的降低、交易費(fèi)用的減少、技術(shù)資源、管理資源共享等，提高企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力同時(shí)，南于對(duì)戰(zhàn)略的動(dòng)態(tài)性的要求，必須依據(jù)內(nèi)外環(huán)境的變化不斷修正并購(gòu)戰(zhàn)略。
(三)方式適當(dāng)。分散財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)
認(rèn)真研究并購(gòu)雙方資源的互補(bǔ)、關(guān)聯(lián)和協(xié)同程度，全而分析影響并購(gòu)效果的風(fēng)險(xiǎn)因素和風(fēng)險(xiǎn)環(huán)節(jié)，然后按照風(fēng)險(xiǎn)最小化原則選擇并購(gòu)方式和實(shí)現(xiàn)的途徑，是防范并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)鍵：針對(duì)我國(guó)企業(yè)核心業(yè)務(wù)不強(qiáng)的特點(diǎn)，企業(yè)實(shí)施并購(gòu)戰(zhàn)略初期最好采用縱向并購(gòu)的方式，提高核心業(yè)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力；企業(yè)發(fā)展處于成熟期，核心主業(yè)利潤(rùn)空間的增長(zhǎng)較少時(shí)，再考慮實(shí)施多元化并購(gòu)
(四)確定融資額度，選擇融資方式
融資問題是指收購(gòu)企業(yè)應(yīng)該利用何種金融工具籌集用以實(shí)施并購(gòu)所需的資源，有兩方面的問題：融資的額度及融資的方式。融資額度和融資方式的最終確定又是由并購(gòu)資金需要量、融資環(huán)境、不同融資方式的融資成本等因素綜合權(quán)衡的結(jié)果。在競(jìng)爭(zhēng)激烈、市場(chǎng)變化快、經(jīng)濟(jì)不穩(wěn)定因素加大的條件下，收購(gòu)企業(yè)必須首先選擇好融資渠道，考慮恰當(dāng)?shù)娜谫Y組合，在資金成本最低的情況下進(jìn)行并購(gòu)。
關(guān)鍵詞：企業(yè)能力；異質(zhì)性資源；核心能力；企業(yè)并購(gòu)
中圖分類號(hào)：F27文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A
企業(yè)并購(gòu)是指企業(yè)用現(xiàn)金、股票或者其他金融資產(chǎn)購(gòu)買另一家企業(yè)的全部或部分產(chǎn)權(quán)。其結(jié)果或者是實(shí)現(xiàn)收購(gòu)方對(duì)被收購(gòu)方的兼并，或者是實(shí)現(xiàn)收購(gòu)方對(duì)被收購(gòu)方的控股，企業(yè)并購(gòu)是企業(yè)進(jìn)行資本集中，實(shí)現(xiàn)企業(yè)擴(kuò)張的一種重要形式與途徑，也是在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下調(diào)整產(chǎn)業(yè)組織結(jié)構(gòu)，優(yōu)化資源配置的重要方法。
一、企業(yè)并購(gòu)現(xiàn)狀分析
（一）全球企業(yè)并購(gòu)熱潮迭起。麥肯錫公司研究發(fā)現(xiàn)，企業(yè)并購(gòu)的成功率只有23%，失敗率高達(dá)61%?！捌髽I(yè)并購(gòu)二八定律”成了企業(yè)界共識(shí)的現(xiàn)象。盡管如此，企業(yè)并購(gòu)的熱潮卻也不曾停止過。從19世紀(jì)末開始，全球共經(jīng)歷了五次企業(yè)并購(gòu)浪潮。第一次并購(gòu)浪潮發(fā)生在19世紀(jì)末至20世紀(jì)初，這次并購(gòu)浪潮促使一批大型工業(yè)壟斷企業(yè)集團(tuán)的形成。第二次并購(gòu)浪潮發(fā)生在1915～1930年之間，這次并購(gòu)浪潮主要為一些行業(yè)性支配企業(yè)進(jìn)行的縱向并購(gòu)。第三次并購(gòu)浪潮發(fā)生在五六十年代，這次并購(gòu)浪潮以混合并購(gòu)為主，產(chǎn)生了一大批跨行業(yè)、跨部門企業(yè)。第四次并購(gòu)浪潮發(fā)生在1975～1992年間，這次并購(gòu)浪潮地域范圍更加廣闊，國(guó)際并購(gòu)顯著增加。第五次并購(gòu)浪潮始于20世紀(jì)末，以戰(zhàn)略并購(gòu)為主。五次并購(gòu)浪潮的每一次都把企業(yè)并購(gòu)?fù)葡蛐碌母叻濉５谖宕尾①?gòu)浪潮期間，美國(guó)一共發(fā)生了52，045起并購(gòu)案。無論是總量還是年平均量都大大超過了第三和第四次并購(gòu)浪潮的情況。
（二）我國(guó)企業(yè)并購(gòu)數(shù)量連年遞增。我國(guó)的企業(yè)并購(gòu)起步于20世紀(jì)八十年代中后期，從1997年到2001年這五年間，我國(guó)企業(yè)并購(gòu)的案例以每年16%的速度在增長(zhǎng)，并購(gòu)交易額每年的增長(zhǎng)速度達(dá)38%，并于2000年達(dá)到500億美元之多。隨著我國(guó)加入WTO，政府制定一系列關(guān)于并購(gòu)法規(guī)，從2002年開始我國(guó)企業(yè)并購(gòu)呈現(xiàn)直線增長(zhǎng)趨勢(shì)。據(jù)湯姆森金融公司2008年4月3號(hào)公布的2008年第一季度并購(gòu)統(tǒng)計(jì)結(jié)果，我國(guó)在2008年第一季度公布的并購(gòu)交易金額達(dá)到了破記錄的431億美元，創(chuàng)下了第一季度交易的歷史新高。2008年以來，涉及到亞洲地區(qū)（剔除日本，包括澳大利亞）企業(yè)的并購(gòu)交易總額同比上升了19.3%。
（三）并購(gòu)企業(yè)行業(yè)呈多元化分布。早在第一次并購(gòu)浪潮時(shí)，就已經(jīng)涉及美國(guó)的所有行業(yè)，不過是以金屬、食品、石化產(chǎn)品、化工、交通設(shè)備、金屬制造產(chǎn)品、機(jī)械、煤炭等八個(gè)行業(yè)為主，這些行業(yè)的并購(gòu)占了該時(shí)期所有并購(gòu)的2/3。在以后的二、三次并購(gòu)浪潮中，最活躍的并購(gòu)領(lǐng)域是依然是這八個(gè)行業(yè)。從第四次并購(gòu)浪潮開始，醫(yī)藥和醫(yī)療設(shè)備、航空和銀行業(yè)的并購(gòu)業(yè)務(wù)開始活躍起來。到第五次并購(gòu)浪潮時(shí)，并購(gòu)行業(yè)開始遍布計(jì)算機(jī)軟件及設(shè)備、金融業(yè)、服務(wù)業(yè)、電子設(shè)備、咨詢業(yè)、傳播業(yè)、廣播業(yè)、公用事業(yè)、保險(xiǎn)業(yè)、娛樂業(yè)等行業(yè)。
二、企業(yè)能力理論
（一）企業(yè)能力理論的演變與發(fā)展。企業(yè)能力理論出現(xiàn)于20世紀(jì)八十年代，九十年代該理論成為戰(zhàn)略管理領(lǐng)域占統(tǒng)治地位的理論。該理論最早可以追溯到古典經(jīng)濟(jì)學(xué)家亞當(dāng)?斯密的勞動(dòng)分工理論。通過勞動(dòng)分工把復(fù)雜的工作拆解為多個(gè)簡(jiǎn)單的作業(yè)工序，個(gè)人重復(fù)做相同的工作有利于提高熟練程度，提高勞動(dòng)生產(chǎn)率，也便于發(fā)現(xiàn)和尋找新的經(jīng)驗(yàn)。正如福斯所言：“生產(chǎn)流程被分解為簡(jiǎn)單工序是一個(gè)連續(xù)的發(fā)現(xiàn)過程，在此過程中企業(yè)內(nèi)部可以不斷產(chǎn)生各種可能性知識(shí)?！边@種“知識(shí)”應(yīng)該看作是“企業(yè)能力”的源頭。企業(yè)能力理論是包含企業(yè)資源基礎(chǔ)論、核心能力理論、動(dòng)態(tài)能力理論和知識(shí)基礎(chǔ)理論的理論體系。
以潘羅斯、沃納菲爾特、巴尼等為代表的資源基礎(chǔ)論認(rèn)為，企業(yè)是資源的集合體，那些具有獨(dú)特屬性的資源是企業(yè)長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的源泉。1959年潘羅斯在《企業(yè)成長(zhǎng)論》中第一次將企業(yè)成長(zhǎng)歸結(jié)為企業(yè)內(nèi)部資源的運(yùn)用，認(rèn)為企業(yè)的增長(zhǎng)是資源過剩和關(guān)于資源認(rèn)識(shí)水平提高的產(chǎn)物。1984年沃納維爾特發(fā)表了《企業(yè)資源基礎(chǔ)論》，成為20世紀(jì)八十年代有關(guān)企業(yè)資源的最具影響力的學(xué)術(shù)論文。它為企業(yè)戰(zhàn)略理論提供了一種新的研究范式，標(biāo)志著資源基礎(chǔ)理論的正式誕生。
1990年哈默?普拉哈拉德首次提出了企業(yè)核心能力理論。他們?cè)凇豆鹕虡I(yè)評(píng)論》所發(fā)表的“公司的核心能力”一文已成為最經(jīng)典的文章之一。此后，核心能力理論成為管理理論界的前沿問題而被廣為關(guān)注。他們認(rèn)為，隨著世界的發(fā)展變化、競(jìng)爭(zhēng)加劇、產(chǎn)品生命周期的縮短以及全球經(jīng)濟(jì)一體化的加強(qiáng)，企業(yè)的成功不再是短暫的或偶然的產(chǎn)品開發(fā)或靈機(jī)一動(dòng)的市場(chǎng)戰(zhàn)略的結(jié)果，而是企業(yè)核心能力的外在表現(xiàn)。所謂核心能力，就是“組織內(nèi)集體的知識(shí)，特別是有關(guān)如何協(xié)調(diào)不同生產(chǎn)技能和整合多種技術(shù)來源的知識(shí)。”
作為彌補(bǔ)資源基礎(chǔ)理論和核心能力理論靜態(tài)分析不足的動(dòng)態(tài)能力理論于1990年被提斯、匹斯安歐、舒恩在《公司的能力、資源和戰(zhàn)略概念》中提出。由于環(huán)境的動(dòng)態(tài)變化，企業(yè)在制定戰(zhàn)略過程中必須把能力置于環(huán)境中分析，不能忽視環(huán)境的作用。該理論強(qiáng)調(diào)為適應(yīng)不斷變化的外部環(huán)境，企業(yè)應(yīng)該具備適時(shí)學(xué)習(xí)、更新知識(shí)、發(fā)展能力的技巧和意向；強(qiáng)調(diào)企業(yè)在整合或重組內(nèi)外部資源，構(gòu)建自身競(jìng)爭(zhēng)力以滿足市場(chǎng)需要時(shí)，能夠發(fā)揮戰(zhàn)略性管理效用。
（二）企業(yè)能力理論評(píng)價(jià)
1、企業(yè)能力理論打破了傳統(tǒng)企業(yè)理論“企業(yè)萬能”的神話。新古典企業(yè)理論認(rèn)為，企業(yè)是一個(gè)反映投入產(chǎn)出關(guān)系的生產(chǎn)函數(shù)。它的假設(shè)前提是：對(duì)所有經(jīng)濟(jì)主體而言，信息是完全而沒有成本的，所有知識(shí)是給定的、明確的，不存在轉(zhuǎn)移成本。新制度經(jīng)濟(jì)學(xué)部分地彌補(bǔ)了新古典經(jīng)濟(jì)學(xué)假設(shè)缺陷，放棄了其關(guān)于完全信息的假定，但仍堅(jiān)持知識(shí)是明確的和不存在轉(zhuǎn)移成本的假設(shè)。企業(yè)能力理論既否定信息的完全性，也否定了知識(shí)的確定性。它強(qiáng)調(diào)知識(shí)（在此包括資源和能力）在企業(yè)中的作用，認(rèn)為知識(shí)是難以表述的，同時(shí)也存在很高的獲取和轉(zhuǎn)移成本，因此企業(yè)的知識(shí)決定了企業(yè)的經(jīng)營(yíng)范圍和業(yè)務(wù)邊界；決定了多元化經(jīng)營(yíng)的廣度和深度；決定了企業(yè)能否具備核心能力并取得競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。企業(yè)能力理論對(duì)信息和知識(shí)的假定比傳統(tǒng)的企業(yè)理論更接近現(xiàn)實(shí)。
2、企業(yè)能力理論內(nèi)外結(jié)合的研究方法。不同于傳統(tǒng)戰(zhàn)略理論將企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)完全歸功于行業(yè)結(jié)構(gòu)和市場(chǎng)力量，企業(yè)能力理論對(duì)產(chǎn)業(yè)分析理論過分強(qiáng)調(diào)企業(yè)外部環(huán)境產(chǎn)生質(zhì)疑，將人們尋找競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的目光從產(chǎn)業(yè)上引回到企業(yè)本身上來。早期企業(yè)能力理論的資源基礎(chǔ)論和核心能力理論便是從內(nèi)部來探尋競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)根源的。但由于具有強(qiáng)烈的靜態(tài)分析傾向，人們對(duì)此爭(zhēng)議頗多。為了彌補(bǔ)這一缺陷，企業(yè)動(dòng)態(tài)能力理論的誕生使企業(yè)能力理論走上了動(dòng)態(tài)化道路。具備動(dòng)態(tài)化的能力理論，加入外界環(huán)境這一因素，探索在動(dòng)態(tài)環(huán)境下企業(yè)持續(xù)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的來源。
三、基于企業(yè)能力理論對(duì)企業(yè)并購(gòu)的分析
（一）基于企業(yè)能力理論的企業(yè)并購(gòu)的本質(zhì)。企業(yè)并購(gòu)是對(duì)企業(yè)能力理論的現(xiàn)實(shí)驗(yàn)證。企業(yè)持久的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)來源于企業(yè)具有的特殊能力和資源，企業(yè)的本質(zhì)就是這些能力和資源的集合體。所以，企業(yè)存在的目的就是獲取這些能力和資源，這里的資源具有價(jià)值性、稀缺性、不可模仿性等特點(diǎn)。所謂能力，是以人為載體的，它包括研究開發(fā)能力、生產(chǎn)制造能力、市場(chǎng)營(yíng)銷能力等，是指企業(yè)的經(jīng)驗(yàn)、知識(shí)和技能。企業(yè)并購(gòu)可以看成是獲取這些能力和資源的一種方式。所以本文認(rèn)為，企業(yè)并購(gòu)是企業(yè)為了獲得長(zhǎng)久的發(fā)展所采取的獲取外部組織獨(dú)特的資源、能力、積累性知識(shí)，以取得、構(gòu)筑、強(qiáng)化、拓展、重建企業(yè)核心能力的行為。
（二）基于資源基礎(chǔ)論的企業(yè)并購(gòu)分析。資源基礎(chǔ)理論的主要思想就是從企業(yè)的“異質(zhì)性”去觀察企業(yè)內(nèi)部的資源及能力，其重點(diǎn)在于識(shí)別、澄清、配置、發(fā)展企業(yè)獨(dú)特的資源與能力。競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)是構(gòu)建在企業(yè)所擁有的異質(zhì)性資源上的。企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)地位的差別要?dú)w結(jié)為企業(yè)所擁有資源形態(tài)的差別，企業(yè)間的競(jìng)爭(zhēng)就可以看作是異質(zhì)資源層面的競(jìng)爭(zhēng)，如何獨(dú)占某些資源或打破競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手對(duì)資源的獨(dú)占成為競(jìng)爭(zhēng)的焦點(diǎn)。資源基礎(chǔ)理論的實(shí)質(zhì)就是以企業(yè)為分析單位，著眼于分析公司擁有的各種資源，以企業(yè)內(nèi)部資源為分析的基礎(chǔ)和出發(fā)點(diǎn)，通過探討?yīng)毺氐馁Y源與特異能力，達(dá)到提升企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)和獲取超額利潤(rùn)的目的。
資源基礎(chǔ)論認(rèn)為，企業(yè)是一系列各具用途的異質(zhì)性資源的集合體。企業(yè)的長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)源于企業(yè)所擁有和控制的難以模仿、難以交易的特殊資源和戰(zhàn)略資產(chǎn)。因此我們認(rèn)為，由于每一家廠商所擁有的資源不同，以及企業(yè)內(nèi)部不可流動(dòng)性資源中，部分資源具有的價(jià)值性、稀缺性、不可模仿性和不可替代等特點(diǎn)，因此企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力的提升難以在短期內(nèi)通過內(nèi)部制造或市場(chǎng)交易物質(zhì)資源來獲得。但是，企業(yè)并購(gòu)中并購(gòu)雙方交易的是組織實(shí)體而非原材料等實(shí)物。這一組織實(shí)體可能擁有并購(gòu)方所看重的企業(yè)特定的人力資本、內(nèi)部的技術(shù)知識(shí)、成熟的品牌形象、高效的流程、分銷渠道以及合作伙伴等。所以說，企業(yè)并購(gòu)的目的實(shí)際上是為了獲得被收購(gòu)方現(xiàn)成的資源，保證了關(guān)鍵資源的投入，降低了外部的不確定性。
（三）基于核心能力理論的企業(yè)并購(gòu)分析。根據(jù)普拉哈拉德和哈默的理論，企業(yè)的核心能力是指某一組織內(nèi)部一系列互補(bǔ)的技能和知識(shí)的組織，它具有使一項(xiàng)關(guān)鍵業(yè)務(wù)達(dá)到業(yè)界一流水平的能力，是能夠提供企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的知識(shí)體系。
從核心能力角度研究企業(yè)并購(gòu)主要源于20世紀(jì)七八十年代，大量進(jìn)行混合并購(gòu)的企業(yè)發(fā)現(xiàn)多元化發(fā)展反而會(huì)造成企業(yè)能力的分散，大大損害了企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，于是混合并購(gòu)的企業(yè)紛紛采取回歸主業(yè)的剝離行動(dòng)。企業(yè)并購(gòu)和企業(yè)核心能力兩者具有相互作用的關(guān)系。這種互動(dòng)的作用機(jī)理可以從并購(gòu)行為對(duì)企業(yè)核心能力的作用，以及核心能力對(duì)企業(yè)并購(gòu)行為發(fā)生和成功的促進(jìn)兩個(gè)方面來討論。一方面并購(gòu)企業(yè)通過獲取外部組織（被并購(gòu)企業(yè)）獨(dú)特的知識(shí)、資源和技能，甚至核心能力，來強(qiáng)化建立自己的核心能力，使并購(gòu)行為得以成功，并實(shí)現(xiàn)核心能力的擴(kuò)展；另一方面已構(gòu)筑和培養(yǎng)了核心能力的企業(yè)，通過對(duì)外部組織（被并購(gòu)企業(yè)）的并購(gòu)，使原有核心能力得以擴(kuò)展和滲透，為并購(gòu)成功提供內(nèi)在保證，同時(shí)由于獲取了資源和知識(shí)，使得原有核心能力得以強(qiáng)化。
從核心能力的角度分析得出企業(yè)并購(gòu)的目標(biāo)可分為四類：一是核心能力的獲取，對(duì)于沒有形成核心能力或核心能力已經(jīng)喪失的企業(yè)通過并購(gòu)從其他企業(yè)獲取已經(jīng)形成的核心能力；二是核心能力的構(gòu)筑，將企業(yè)正在建立但還沒有建立起來的核心能力通過并購(gòu)建立起來；三是核心能力的強(qiáng)化，即從被并購(gòu)企業(yè)獲得互補(bǔ)性的有形和無形資產(chǎn)，使其與組織自身的各方面資源條件相結(jié)合，強(qiáng)化核心能力的保護(hù)層；四是核心能力的拓展，將已有的核心能力通過并購(gòu)轉(zhuǎn)移到被并購(gòu)企業(yè)，進(jìn)一步顯化核心能力所帶來的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。
（四）基于動(dòng)態(tài)能力理論的企業(yè)并購(gòu)分析。企業(yè)并購(gòu)是為適應(yīng)變換的環(huán)境而對(duì)核心能力的重建。動(dòng)態(tài)能力理論是對(duì)核心能力理論的延伸。動(dòng)態(tài)能力理論認(rèn)為，企業(yè)的核心能力具有“核心剛性”，它使企業(yè)無法適應(yīng)環(huán)境的變化。企業(yè)的動(dòng)態(tài)能力即企業(yè)整合、建立和再配置內(nèi)外部的能力以及適應(yīng)快速變換環(huán)境的能力。在一個(gè)動(dòng)態(tài)變化的環(huán)境中，企業(yè)原有的核心能力有可能成為企業(yè)發(fā)展的阻力。動(dòng)態(tài)能力強(qiáng)調(diào)企業(yè)在不斷變化的環(huán)境中要具備整合、重組內(nèi)外部資源，構(gòu)建自身競(jìng)爭(zhēng)力，滿足市場(chǎng)需要的能力。因此我們認(rèn)為，從動(dòng)態(tài)能力角度來看，企業(yè)并購(gòu)的目的是對(duì)核心能力的重建。
論文摘要：企業(yè)并購(gòu)是一項(xiàng)高風(fēng)險(xiǎn)與高收益并存的商業(yè)行為，許多企業(yè)希望通過并購(gòu)轉(zhuǎn)嫁產(chǎn)業(yè)危機(jī)，規(guī)避投資風(fēng)險(xiǎn)，化解企業(yè)債務(wù)，擴(kuò)張企業(yè)規(guī)模。企業(yè)并購(gòu)也是國(guó)家進(jìn)行產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整，合理配置資源的手段。中國(guó)正在步入經(jīng)濟(jì)全面開放和全球化的時(shí)代，計(jì)劃經(jīng)濟(jì)向市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的結(jié)構(gòu)性轉(zhuǎn)變，必然導(dǎo)致全國(guó)性的產(chǎn)業(yè)整合與企業(yè)重組，形成社會(huì)資源的重新配置。
長(zhǎng)期以來，我國(guó)許多企業(yè)存在著產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、組織結(jié)構(gòu)不合理的現(xiàn)象，一方面由于生產(chǎn)能力過剩，技術(shù)落后，產(chǎn)品積壓，經(jīng)濟(jì)效益低下，導(dǎo)致虧損嚴(yán)重，浪費(fèi)了資源；另一方面，由于企業(yè)產(chǎn)權(quán)不明晰，阻礙了存量資產(chǎn)的流動(dòng)，生產(chǎn)結(jié)構(gòu)不能順應(yīng)市場(chǎng)變化進(jìn)行調(diào)整，企業(yè)資源得不到合理配置。隨著市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，企業(yè)改革的深化和運(yùn)行機(jī)制的轉(zhuǎn)化，企業(yè)逐步成為自主經(jīng)營(yíng)和自我約束的法人實(shí)體，成為面對(duì)市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)主體。在不損害國(guó)家利益和社會(huì)公眾利益、不違反有關(guān)法律法規(guī)的前提下，應(yīng)遵循企業(yè)價(jià)值最大化原則，以股東利益最大化為著眼點(diǎn)，通過并購(gòu)優(yōu)化企業(yè)的資源配置。
一、企業(yè)并購(gòu)概述與理論溯源
1.企業(yè)并購(gòu)的概念
企業(yè)并購(gòu)是企業(yè)兼并和收購(gòu)的簡(jiǎn)稱，對(duì)“企業(yè)并購(gòu)”一詞可作如下表述：即企業(yè)為獲取目標(biāo)企業(yè)的控制權(quán)（全部或部分），而運(yùn)用自身可控制的資產(chǎn)（現(xiàn)金、證券及實(shí)物資產(chǎn)）去購(gòu)買目標(biāo)企業(yè)的控制權(quán)（股權(quán)或?qū)嵨镔Y產(chǎn)），并因此使目標(biāo)企業(yè)法人地位消失或引起控制權(quán)改變的行為。
2.企業(yè)并購(gòu)的本質(zhì)
市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中企業(yè)一切經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的根本動(dòng)機(jī)在于利潤(rùn)最大化，企業(yè)的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)實(shí)際上是一個(gè)追逐利潤(rùn)的過程。并購(gòu)是企業(yè)的一種投資行為，如同其它經(jīng)營(yíng)活動(dòng)一樣，企業(yè)并購(gòu)的根本動(dòng)機(jī)在于利潤(rùn)的最大化。從本質(zhì)上看，企業(yè)并購(gòu)行為是資本運(yùn)營(yíng)行為，是企業(yè)控制權(quán)（股權(quán)或?qū)嵨镔Y產(chǎn)）的交易。之所以并購(gòu)雙方買賣企業(yè)控股權(quán)，是因?yàn)椴①?gòu)雙方對(duì)由企業(yè)控制權(quán)所代表的收益有不同的評(píng)價(jià)和預(yù)期。如果企業(yè)控制權(quán)不能相應(yīng)代表收益，或預(yù)期收益不足以彌補(bǔ)并購(gòu)成本，并購(gòu)將不會(huì)發(fā)生。
二、企業(yè)并購(gòu)整合的的內(nèi)涵
成功的企業(yè)并購(gòu)取決于并購(gòu)后各項(xiàng)要素的有機(jī)整合，因此，為了推進(jìn)企業(yè)并購(gòu)的成功，需要對(duì)并購(gòu)后的整合進(jìn)行研究。所謂并購(gòu)整合，就是并購(gòu)雙方在并購(gòu)戰(zhàn)略愿景的驅(qū)動(dòng)下，通過采取一系列戰(zhàn)略措施、手段和方法，對(duì)企業(yè)要素進(jìn)行系統(tǒng)性融合和重構(gòu)，并以此來創(chuàng)造和增加企業(yè)價(jià)值的過程。
企業(yè)在并購(gòu)?fù)瓿珊?，必然?huì)面臨種種問題與挑戰(zhàn)，包括企業(yè)戰(zhàn)略整合、組織管理整合、財(cái)務(wù)制度整合、人力資源整合、企業(yè)文化整合……只有這些方面都得到良好的處理，才能將并購(gòu)的戰(zhàn)略意義發(fā)揮到極致。
1.企業(yè)戰(zhàn)略整合。并購(gòu)后企業(yè)的基本戰(zhàn)略導(dǎo)向需要重新設(shè)計(jì)和確立，企業(yè)戰(zhàn)略也就要隨之加以相應(yīng)的調(diào)整和整合。并購(gòu)后的管理不僅應(yīng)進(jìn)行組織的整合，還應(yīng)考慮新企業(yè)的定位和發(fā)展，重新評(píng)價(jià)原來的戰(zhàn)略和新企業(yè)面臨的不同環(huán)境，進(jìn)而確立新的企業(yè)戰(zhàn)略。
2.組織管理整合。并購(gòu)后企業(yè)的發(fā)展戰(zhàn)略制定后，高層經(jīng)營(yíng)管理人員必須盡快設(shè)計(jì)適應(yīng)新的發(fā)展戰(zhàn)略所需要的組織結(jié)構(gòu)，并使組織擁有實(shí)施戰(zhàn)略所需要的技術(shù)能力、管理能力和競(jìng)爭(zhēng)能力。組織整合是確定企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略之后需要解決的首要任務(wù)，組織整合的目標(biāo)就是形成有序統(tǒng)一的組織結(jié)構(gòu)和管理制度體系，以盡快實(shí)現(xiàn)新企業(yè)的經(jīng)營(yíng)穩(wěn)定。
3.財(cái)務(wù)體系整合。從財(cái)務(wù)的角度而言，企業(yè)并購(gòu)行為的發(fā)生在很大程度上是由并購(gòu)方獲取被并購(gòu)方可用資產(chǎn)的目的引起的。由于每個(gè)企業(yè)的財(cái)務(wù)資源、財(cái)務(wù)制度以及財(cái)務(wù)管理方式的差異，企業(yè)并購(gòu)過程中必然會(huì)在財(cái)務(wù)管理上進(jìn)行一系列的整合，通過建立新的財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)體系，求得實(shí)現(xiàn)并購(gòu)行為的利益最大化。
4.人力資源整合。如何使并購(gòu)雙方員工適應(yīng)整合后的企業(yè)文化，是并購(gòu)后的企業(yè)所面臨的重要的人力資源整合的問題。人力資源管理的任務(wù)就是努力培育和開發(fā)人力資源，擴(kuò)大人力資源的儲(chǔ)備，有效地組織、配置和激勵(lì)人力資源，促進(jìn)人力資本、組織資本和社會(huì)資本的積累、發(fā)展和有效運(yùn)用，增進(jìn)企業(yè)的效率，贏得和保持企業(yè)的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。
三、企業(yè)并購(gòu)整合的戰(zhàn)略分析
成功的并購(gòu)整合應(yīng)注意以下幾個(gè)重要因素。
（一）整合應(yīng)貫穿并購(gòu)全過程
整合是并購(gòu)過程的階段之一，許多從事過并購(gòu)實(shí)踐的管理者一般都認(rèn)為，并購(gòu)的全過程由以下步驟構(gòu)成：尋找并購(gòu)范圍、縮小并購(gòu)范圍、選擇并購(gòu)對(duì)象、初步協(xié)商、單方達(dá)成并購(gòu)意向、成立并購(gòu)工作組、進(jìn)行財(cái)務(wù)評(píng)估、簽訂并購(gòu)協(xié)議、結(jié)束交易。似乎并購(gòu)協(xié)議達(dá)成后，整合自然就開始了，整合是自動(dòng)完成的。這個(gè)經(jīng)驗(yàn)型整合步驟從形式上看是合乎情理，但是在很多情況下卻缺乏效率，不僅整合速度低，而且整合成本卻很高。到了20世紀(jì)80年代的中后期，西方一些大型企業(yè)經(jīng)過多年的并購(gòu)實(shí)踐，逐步認(rèn)識(shí)到整合與并購(gòu)交易并不是兩個(gè)分立的過程，整合不是并購(gòu)交易完成后才開始的，整合與并購(gòu)是一個(gè)有機(jī)聯(lián)系的整體。整合貫穿于并購(gòu)全過程雖然整合按上圖所示處于第三個(gè)階段，但整合絕不是在并購(gòu)交易完成后才開始的，從另一個(gè)角度分析，整合是貫穿在并購(gòu)全過程中的工作，整合與并購(gòu)的各個(gè)階段是相互嵌入關(guān)系。
（二）確定專人和專門機(jī)構(gòu)實(shí)施整合
1.任命專職整合經(jīng)理，在整合戰(zhàn)略制定和實(shí)施中引入了專職整合經(jīng)理角色。在整合戰(zhàn)略的準(zhǔn)備期，組建了一個(gè)由不同職能領(lǐng)域人員組成的并購(gòu)特別工作小組，被并購(gòu)企業(yè)也有相同的小組。兩個(gè)小組共同做出整合計(jì)劃，整合戰(zhàn)略的運(yùn)作由并購(gòu)方負(fù)責(zé)。整合經(jīng)理負(fù)責(zé)制定和推行整合計(jì)劃，成為和新組織之間密切聯(lián)系的紐帶，幫助雙方企業(yè)和員工相互了解，使各種信息和資源能在并購(gòu)雙方企業(yè)進(jìn)行自由交流，并通過對(duì)各種反饋信息的了解，不斷調(diào)整整合計(jì)劃和整合方式。
2.設(shè)置專門機(jī)構(gòu)，并購(gòu)整合是一項(xiàng)需要認(rèn)真、仔細(xì)、縝密進(jìn)行的工作，絕不能將其視為一次性工作而疏忽大意。按此思路，應(yīng)確定專門的機(jī)構(gòu)、專門的人員來參與并購(gòu)整合的全過程,這樣做有利于把握并購(gòu)整合的來龍去脈，有利于把握并購(gòu)整合的相關(guān)要素，有利于把握并購(gòu)整合的要素取舍。
（三）快速進(jìn)行組織和人員整合
并購(gòu)必然會(huì)涉及到組織和人員的調(diào)整和融合，這兩個(gè)要素與其他要素的區(qū)別在于他們不能長(zhǎng)期處于離散狀態(tài)現(xiàn)實(shí)中，并購(gòu)中要優(yōu)先、快速對(duì)其實(shí)施整合?，F(xiàn)實(shí)中，許多并購(gòu)之后的企業(yè)在生產(chǎn)能力和地理分布上實(shí)現(xiàn)了優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)，加強(qiáng)了行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)能力，但由于沒有注重人員或組織結(jié)構(gòu)等的迅速重構(gòu)，使得已得到加強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)力又被消弱，最后很可能使得經(jīng)過千辛萬苦完成的并購(gòu)交易失敗
（四）把握適宜的整合邊界
任何事物的發(fā)展都有一個(gè)度，從現(xiàn)實(shí)并購(gòu)理論的研究中以及大量企業(yè)并購(gòu)整合的實(shí)踐都反映出這樣的事實(shí)，即真正成功的整合并不是各方面都完美的整合。這說明，當(dāng)人們特別關(guān)注“整合不足”而帶來并購(gòu)低效率時(shí)，卻忽略了“過度整合”有可能帶來的過高的成本和浪費(fèi)?；诤诵哪芰?gòu)筑和培育的整合不是消除被并購(gòu)企業(yè)的自由性，而是通過保持被并購(gòu)企業(yè)相對(duì)程度自由性來吸納其競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，真正通過有效整合來實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值的增值。企業(yè)不可能實(shí)現(xiàn)最理想的、各方面與各環(huán)節(jié)完全融合協(xié)同的整合效果，各個(gè)整合因素在整合戰(zhàn)略中是相互影響、相互制約，成本也各不相同，這都會(huì)造成整合存在受一定條件局限的最優(yōu)區(qū)間。而且最優(yōu)區(qū)間是動(dòng)態(tài)的、不斷變化的，隨著企業(yè)并購(gòu)整合的優(yōu)化，最優(yōu)區(qū)間面積呈現(xiàn)出擴(kuò)大的趨勢(shì)。總之，整合“度”的把握，應(yīng)是既要達(dá)到資源配置的優(yōu)化、企業(yè)價(jià)值的增值，又要保證組織文化能承受并購(gòu)后的整合，確保并購(gòu)后企業(yè)的新舊知識(shí)能力的較好銜接。
總而言之,企業(yè)并購(gòu)過程中，如果沒有并購(gòu)后的整合，單純的企業(yè)買賣是沒有實(shí)質(zhì)性意義的，它不能為社會(huì)創(chuàng)造任何的財(cái)富，而只是社會(huì)財(cái)富的再分配而已。因而，不管是企業(yè)自身還是政府、銀行等其他利益相關(guān)者，都應(yīng)遵循并購(gòu)整合的一般原則和規(guī)律，同時(shí)從并購(gòu)所面臨的具體內(nèi)、外環(huán)境和條件出發(fā)，對(duì)并購(gòu)雙方實(shí)施系統(tǒng)、穩(wěn)健和全面的整合措施,使整個(gè)并購(gòu)過程走向良性的發(fā)展道路。
參考文獻(xiàn)：
[1]吳向恩.中國(guó)企業(yè)并購(gòu)的發(fā)展研究[J].北京商學(xué)院學(xué)報(bào)(社會(huì)科學(xué)版),2001,5.